根據(jù)深交所官網(wǎng)顯示，近日，南通泰禾化工股份有限公司（下稱"泰禾股份"）已正式拿到創(chuàng)業(yè)板注冊生效的批文，此時距離上回向證監(jiān)會提交注冊階段已是14個月有余，而距離最初2020年9月的申報受理時間更是歷經(jīng)了近4年零4個月。

泰禾股份這一漫長而又坎坷的IPO之旅，與其遭遇七次被迫“中止”不無關(guān)系。起初，在遞表獲受理14天后，因公司調(diào)整內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)需履行法定程序，主動申請中止上市審核程序。隨后，財務資料更新成為了多次中止的主因。此外，2021年8月19日，由于所聘請的北京市天元律師事務所被中國證監(jiān)會立案調(diào)查，其IPO進程再次被按下暫停鍵。如此頻繁的中止審核，不僅使得其上市進程大幅延遲，也引發(fā)了市場對其內(nèi)部管理和合規(guī)性的諸多質(zhì)疑。

九鼎投資曾是泰禾股份IPO進程中無法回避的重要影響因素之一。作為泰禾股份比例高達9%的第二大股東，九鼎系旗下的昆吾投資在2019年至2021年的報告期內(nèi)先后委派劉磊、曹國良、汪軍擔任泰禾股份董事。然而，隨著2021年下半年九鼎集團實控人吳剛被立案調(diào)查，為了擺脫這一潛在風險并盡快獲得上會審核的機會，2022年5月7日，泰禾股份不惜以4.5億元的高昂代價回購以實現(xiàn)“去九鼎化”。即便如此，相關(guān)影響也無法徹底剝離，監(jiān)管部門對“九鼎系”參投企業(yè)的審慎態(tài)度依然給泰禾股份的注冊環(huán)節(jié)帶來了重重阻礙，使其在提交注冊后長時間未能獲得批文，成為IPO進程中的關(guān)鍵梗阻。

注冊環(huán)節(jié)陷入僵局，其背后還存在著錯綜復雜原因，一方面是其自身業(yè)績在2023年以來出現(xiàn)大幅下滑，營收及凈利潤的雙雙下挫嚴重削弱了其市場競爭力與投資吸引力。另一方面，公司的財務狀況、核心產(chǎn)品競爭力以及合規(guī)經(jīng)營等多方面均暴露出諸多問題。

從招股書（申報稿）來看，泰禾股份本次IPO擬募集資金17.54億元，保薦機構(gòu)為光大證券。值得注意的是，在最新提交的招股書（注冊稿）中，其募資目標已削減至10.45億元。這一大幅“縮水”的募資金額或顯示出泰禾股份對自身未來發(fā)展的“不自信”，以及對其募投項目的審慎性不足。與此同時，公司此前4年已累計分紅高達7.94億元，慷慨分紅后卻打算通過募資補流3.6億元，市場對其募資補流的合理性產(chǎn)生了深深的懷疑。投資者擔憂公司是否存在資金使用不當或財務規(guī)劃不合理的問題，進而對其IPO前景產(chǎn)生了更為負面的影響。

募投項目基本情況（來源：公司招股書）

堪憂的財務與經(jīng)營狀況

近年來，泰禾股份的營業(yè)收入與凈利潤呈現(xiàn)出令人擔憂的大幅下滑趨勢。2021-2023年，其營業(yè)收入分別為35.79億元、50.99億元、38.68億元，2023年同比下降24.14%；凈利潤分別為4.31億元、6.62億元、3.38億元，2023年降幅更是高達48.94%，是營收降幅的2倍。進入2024年，這一頹勢仍未得到有效遏制，據(jù)招股書顯示，2024年上半年公司營收為19.59億元，較上年同期下降7.02%；凈利潤1.04億元，較上年同期下降58.57%。

這種業(yè)績的急劇下滑主要歸因于多方面因素。根據(jù)泰禾股份給出的解釋，2023年，主要原材料價格下降以及主要客戶采購放緩等因素，致使公司主要產(chǎn)品的價格和銷售收入降低，進而利潤減少。從產(chǎn)品價格方面具體來看，公司主營產(chǎn)品殺菌劑、除草劑、功能化學品在2023年全線價格下跌，三者銷售單價分別同比下降17.69%、39.14%及11.14%。從政策層面來看，公司主要產(chǎn)品百菌清和2,4-D于2024年2月被列為限制類項目，在國內(nèi)外市場面臨銷售限制風險，嚴重制約了公司的業(yè)務拓展與盈利空間，使得公司的持續(xù)盈利能力遭受重創(chuàng)，未來發(fā)展前景蒙上了厚厚的陰影。

與此同時，根據(jù)業(yè)績預測，公司預計2024年全年營業(yè)收入在35.1億元至42.9億元之間，同比增長幅度為-9.26%至10.9%；歸屬于母公司股東的凈利潤預計在2.21億元至2.7億之間，同比下降22.22%至36.36%，不難看出，這一系列數(shù)據(jù)已反映出其業(yè)績增長的頹勢。

報告期內(nèi)，泰禾股份的毛利率處于較低水平且持續(xù)下滑，2021至2024年上半年分別為25.34%、26.80%、23.70%、19.74%。這反映出公司在成本管理、產(chǎn)品附加值提升以及市場定價能力等方面均存在嚴重不足，在激烈的市場競爭中處于劣勢地位，盈利能力不斷被削弱。對此，深交所在審核意見落實函中，就要求泰禾股份結(jié)合報告期后毛利率情況說明殺菌劑毛利率是否存在持續(xù)下滑風險、其他產(chǎn)品毛利率是否存在波動風險、整體毛利率是否穩(wěn)定作出說明。

在現(xiàn)金流方面，泰禾股份同樣陷入困境，出現(xiàn)了驟降為負的嚴峻情況。報告期各期末，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為9738.79萬元、3.11億元、6.33億元和-1.73億元，占同期凈利潤的比例波動劇烈且在2024年上半年轉(zhuǎn)為驚人的-156.48%負值。

對此，泰禾股份表示，主要是由于第二季度主營業(yè)務收入增加導致應收賬款余額上升，同時美元保理費率較高使得公司減少了應收賬款保理金額。應收賬款方面，各期末賬面價值分別為5.00億元、6.96億元、5.49億元和8.70億元，占流動資產(chǎn)比重較高且在2024年上半年大幅提升，應收賬款周轉(zhuǎn)率不斷下降，反映出公司在資金回籠方面面臨巨大壓力，資金流動性風險加劇，嚴重影響了公司的正常運營與財務健康。

核心競爭力與合規(guī)隱憂

在研發(fā)投入領(lǐng)域，泰禾股份近年來出現(xiàn)了明顯的下降趨勢，這對其核心競爭力及長期發(fā)展能力構(gòu)成了嚴重威脅。

2021至2024年上半年，公司研發(fā)費用分別為1.21億元、1.81億元、1.49億元、6101.61萬元，占當期營收比重分別為3.37%、3.54%、3.84%、3.11%，雖占比略有波動但整體呈下降態(tài)勢，且低于同期同行業(yè)可比公司均值3.66%、3.54%、4.03%、3.86%。

從研發(fā)費用的構(gòu)成變化來看，2023年研發(fā)人員薪酬、原材料費用、試驗檢測費等關(guān)鍵項目均有不同程度的下降，研發(fā)人員數(shù)量也從2022年的372人減少至332人，占公司總員工數(shù)的比例從42.22%降至41.71%，同時研發(fā)人員平均薪酬低于銷售人員，這些現(xiàn)象充分表明公司對研發(fā)的重視程度有所降低。在強調(diào)創(chuàng)新驅(qū)動的創(chuàng)業(yè)板市場，研發(fā)投入作為衡量企業(yè)技術(shù)實力與創(chuàng)新能力的關(guān)鍵指標，泰禾股份的研發(fā)投入不足使其在產(chǎn)品創(chuàng)新、技術(shù)升級方面面臨困境，難以推出具有競爭力的新產(chǎn)品和新技術(shù)，長期發(fā)展能力備受質(zhì)疑，在市場競爭中逐漸失去優(yōu)勢。

泰禾股份的核心專利權(quán)屬問題也引發(fā)了市場的廣泛關(guān)注與爭議。以“一種采用微通道反應器制備氯丙烷的方法”發(fā)明專利為例，該專利系公司核心技術(shù)氯化技術(shù)對應的主要專利之一，權(quán)利人為子公司江西天宇，申請于2015年10月27日，公司董事、副總經(jīng)理、核心技術(shù)人員龐懷林是發(fā)明人之一。然而，龐懷林于2015年4月才入職泰禾股份，在此之前的2009-2014年任職于湖南海利化工股份有限公司。

根據(jù)專利法相關(guān)規(guī)定，在離職后一年內(nèi)作出的與原單位工作相關(guān)的發(fā)明創(chuàng)造可能存在職務發(fā)明爭議。鑒于湖南海利與泰禾股份均從事農(nóng)藥業(yè)務，龐懷林的這一專利發(fā)明背景使得該專利權(quán)屬存在潛在糾紛風險。一旦專利權(quán)屬問題引發(fā)法律訴訟，公司可能面臨技術(shù)侵權(quán)索賠、技術(shù)研發(fā)成果受損等嚴重后果，對其核心業(yè)務的穩(wěn)定開展和市場聲譽將產(chǎn)生極大的負面影響，進一步削弱公司的核心競爭力。

對于IPO企業(yè)來說，環(huán)保與安全生產(chǎn)方面至關(guān)重要，它不僅體現(xiàn)企業(yè)的社會責任擔當，更是企業(yè)合規(guī)經(jīng)營的關(guān)鍵內(nèi)容，關(guān)乎企業(yè)能否持續(xù)穩(wěn)定運營、避免重大行政處罰風險。然而，報告期內(nèi)，泰禾股份及其子公司多次受到行政處罰，其中環(huán)境保護相關(guān)處罰3項，安全生產(chǎn)相關(guān)處罰1項，其他處罰2項。例如，2021年9月子公司新河農(nóng)用因違反《中華人民共和國安全生產(chǎn)法》被罰款1.13萬元；2022年1月新河農(nóng)用因未按監(jiān)測規(guī)范安裝大氣污染物排放自動監(jiān)測設備被罰款2萬元；2022年3月江西天宇因2,4-D產(chǎn)品超產(chǎn)被罰款15萬元等。

這些頻繁的處罰事件反映出公司在環(huán)保和安全管理體系方面存在不足，內(nèi)部控制制度執(zhí)行不力，合規(guī)經(jīng)營存在潛在隱患。在當前日益嚴格的環(huán)保與安全監(jiān)管環(huán)境下，這些問題不僅可能導致公司面臨更高的監(jiān)管處罰成本，如巨額罰款、停產(chǎn)整頓等，還會影響公司的社會形象與市場信譽，使得公司在客戶、供應商以及投資者心中的地位下降，進而對公司的業(yè)務拓展、融資能力和長期發(fā)展產(chǎn)生深遠的不利影響。

復雜的關(guān)聯(lián)與客戶供應商問題

泰禾股份在經(jīng)營過程中與關(guān)聯(lián)方存在諸多復雜且令人費解的關(guān)系，引發(fā)了市場對其業(yè)務獨立性的嚴重質(zhì)疑。以四氯丙烯產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品是泰禾股份功能化學品的主要產(chǎn)品之一，在2021至2024年上半年累計為公司創(chuàng)收超5億元。然而，實控人控制的上海泰伯生物化工有限公司在其官網(wǎng)產(chǎn)品清單中也包含四氯丙烯。不僅如此，在聯(lián)系方式、地址、人員等方面，上海泰伯與泰禾股份及其子公司存在大量重疊現(xiàn)象。例如，2021-2022年，上海泰伯與泰禾股份子公司、分公司的企業(yè)聯(lián)系電話均為021-62398696，企業(yè)電子郵箱也有重合，且通信地址、房產(chǎn)使用等方面也存在交叉。

這種經(jīng)營混淆異象使得公司的資產(chǎn)、業(yè)務獨立性難以保證，市場懷疑公司是否存在通過關(guān)聯(lián)方進行利益輸送、資源轉(zhuǎn)移或成本分擔等不當行為，嚴重影響了投資者對公司治理結(jié)構(gòu)和運營規(guī)范性的信心。

在客戶披露方面，泰禾股份也存在明顯的瑕疵。2020-2022年，先正達和安道麥均為公司前五大客戶，且先正達一直是第一大客戶，安道麥排名也較為靠前。然而，公開信息顯示這兩家公司同受中國化工控制，但泰禾股份在招股書中未按照信披準則要求將其銷售額合并計算披露。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，受同一實際控制人控制的客戶應合并計算銷售額，泰禾股份的這種行為使得其銷售數(shù)據(jù)的真實性和準確性大打折扣，市場無法準確了解公司對實際控制人關(guān)聯(lián)客戶的依賴程度和銷售集中風險，引發(fā)了投資者對公司信息披露質(zhì)量的擔憂，也可能違反了證券市場的信息披露規(guī)范，增加了公司在IPO審核過程中的合規(guī)風險，對其上市進程產(chǎn)生了不利影響。

泰禾股份的供應商情況同樣問題重重，給公司的供應鏈穩(wěn)定和產(chǎn)品質(zhì)量保障帶來了巨大風險。以安徽禾潤達化工產(chǎn)品有限公司為例，2020至2023年上半年，泰禾股份累計向其采購除草劑制劑逾1.8億元，但在交易期間，禾潤達的社保繳納人數(shù)僅為1人。此外，禾潤達還與多家企業(yè)共用聯(lián)系方式，這使得其交易真實性和交易能力備受質(zhì)疑。

此外，公司主要供應商如泰興諾力昂、江陵瑞雅生物制品股份有限公司、濮陽市辰龍生物科技有限公司等也頻繁因環(huán)保問題受到處罰，這些供應商的環(huán)保違規(guī)行為可能導致其生產(chǎn)中斷、供應能力下降或產(chǎn)品質(zhì)量出現(xiàn)問題，進而影響泰禾股份的原材料供應穩(wěn)定性和產(chǎn)品質(zhì)量可靠性。在市場競爭中，穩(wěn)定可靠的供應鏈是企業(yè)生存和發(fā)展的關(guān)鍵，泰禾股份供應商的這些負面問題嚴重削弱了公司的競爭力，增加了公司的經(jīng)營風險。

在資本市場日益嚴格的監(jiān)管環(huán)境和激烈的競爭格局下，泰禾股份在IPO進程中面臨著來自多方面的嚴峻挑戰(zhàn)，每一個環(huán)節(jié)都存在著亟待解決的難題。公司若不能有效應對并妥善解決這些問題，其上市之路將依舊充滿艱辛，未來發(fā)展也將面臨巨大的不確定性。

對于后續(xù)泰禾股份能否順利登陸創(chuàng)業(yè)板，市鑒也將保持持續(xù)關(guān)注。