作者｜睿研醫藥 編輯｜MAX

來源｜藍籌企業評論

萬泰生物（603392）新年伊始預告剛剛過去的一年將出現上市以來首度年度虧損。

此番虧損為扣除非經常性損益后的凈虧損，額度在 2.2 億元至 1.55 億元之間。兩年前（2022 年），萬泰生物扣非凈利潤曾高達 45.14 億元。

據1月15日的業績預告，萬泰生物2024年年度業績下滑幅度在 90.38% 到 93.11%之間。

然而，這個“壞消息”沒有帶來萬泰生物股價的大幅回落，市場顯然早已預料到這一結果。相反，公司目前仍保有850億市值。我們預計，市場實際上正在等待萬泰生物的“好消息”，同時也醞釀一波有質量的反彈行情。

“好消息”就是萬泰生物的9價HPV疫苗。萬泰生物于去年 8 月提交九價 HPV 疫苗上市申請，上市后將是國產首發。市場預計這款疫苗將給萬泰生物帶來2年前2價HPV疫苗同樣的收獲——超80億的收入，超70億的利潤。

這一預期看上去過于樂觀，主要的風險——

首先是“獲利的窗口期”太短，甚至短于2價疫苗。萬泰生物的9價HPV疫苗領先競爭對手的時間不會超過一年，隨后將面對推出同類產品的同行有十來個。當年2價苗，緊臨推出同類產品的沃森生物就直接將價格攔腰截斷；

其次，國際廠商默沙東的競品在其國內的代理商智飛生物手中大量積壓，隨時可能傾瀉而出（這同時提醒投資者，智飛生物的未來業績將非常不樂觀）；

其三，醫保集采的大環境對“高價”產品仍不友好。

萬泰生物成立于 1991 年，在 2001 年，被農夫山泉創始人鐘睒睒（通過養生堂）以 1710 萬元成功收購 95% 股權。于2020年4月29日在上交所主板上市。截至2月7日收盤，最新市值為858億元，實控人為鐘睒睒，持股73.49%。

中國 HPV 疫苗市場從 2017 年的 9.4 億元起步，短短三年間，便迅猛擴張至 2020 年的 135.6 億元，年均復合增長率高達 143.43%。萬泰生物的首款國產二價 HPV 疫苗 “馨可寧” 于 2020 年 5 月成功上市，憑借先發優勢，迅速搶占市場份額，當年便斬獲 6.93 億元銷售收入。公司整體營收也自此步入爆發式增長通道，在 2022 年達到歷史巔峰，高達 111.85 億元。

然而，市場風云變幻，好景轉瞬即逝。自 2023 年起，萬泰生物業績開始大幅滑坡。

睿研制圖：（數據來源wind)

2023 年公司營收55億元，同比下降 50.73%；扣非凈利潤10.78億元下降幅度更是高達 76.12%。

進入 2024 年，下滑態勢不僅未得到遏制，反而進一步加劇，前三季度營收和凈利潤分別減少 60.79% 和 85.25%。

造成這一業績斷崖式下跌的核心因素，是市場競爭格局的顛覆性改變。2022 年，沃森生物推出的 “沃澤惠” 橫空出世，打破了萬泰生物在國產二價 HPV 疫苗市場的獨家壟斷地位。

截至 2024 年 9 月，已有 10 家企業的 18 個國產 HPV 疫苗獲批臨床試驗，其中 2 個二價 HPV 疫苗更是通過優先審評程序快速上市，市場競爭愈發激烈，近乎白熱化。

在這場激烈的市場角逐中，價格戰成為無法回避的競爭手段。萬泰生物的二價 HPV 疫苗在江蘇政府采購中的價格，從最初的 329 元 / 支驟降至 86 元 / 支，而競爭對手沃森生物在部分地區的中標價更是低至 27.5 元 / 支。價格戰的硝煙彌漫，直接導致萬泰生物 2024 年上半年銷售毛利率同比下降18.92%。

睿研制圖：（數據來源wind)

換帥后交出上市以來最差成績單

2024年1 月 16 日，萬泰生物董事長邱子欣辭去了兼任的一職。邱子欣在萬泰生物任職多年，是萬泰生物的核心管理者，自 1997 年就在萬泰生物的前身萬泰有限任總經理，那時的業務還主要是 IVD 產品的研發和生產，后在萬泰生物任董事、總經理。

2021 年 1 月 13 日，邱子欣從首富鐘晱晱手中接過董事長等諸多職務。

新任總經理姜植銘擁有20余年體外診斷（IVD）行業經驗，曾任職于貝克曼庫爾特等國際企業，并在中國區市場表現突出。這一任命被市場解讀為萬泰生物可能重新強化體外診斷業務的信號。

近年來，公司疫苗業務（尤其是二價HPV疫苗）因競爭加劇和九價疫苗擴齡導致收入下滑，2023年前三季度凈利潤同比下降54.15%。而體外診斷業務曾是萬泰的核心支柱（2017-2019年營收占比超80%），近年因新冠紅利消退和集采壓力增長乏力。姜植銘的加入或試圖通過其經驗重振該業務。

盡管人事調整被賦予積極意義，但市場仍存擔憂。一方面，體外診斷（IVD)行業面臨集采深化導致的利潤壓縮，外資品牌降價加劇競爭（如羅氏部分試劑價格降幅達70%）；另一方面，疫苗業務若未能突破，可能進一步拖累公司整體增長。

根據2024年的業績預報看出，這份接近爆雷的成績單似乎說明萬泰生物所面臨的困境并不是靠換帥能解決的事情。

2024 年 8 月萬泰生物提交了九價 HPV 疫苗上市申請，但單一產品依賴性仍然是其以及眾多疫苗企業面臨的核心風險。疫苗市場具有獨特性，每完成一次接種，就意味著相應市場空間的階段性縮減。

隨著低價疫苗的普及和高價疫苗市場競爭的日益激烈，企業必須在研發創新、市場開拓和成本控制之間精準找到平衡點，方能在激烈的市場競爭中立足。

從整個行業視角來看，價格戰在短期內或許能夠刺激市場需求，帶來一定的銷量增長，但從長遠發展的角度審視，并非健康可持續的競爭方式。在當前復雜多變的市場形勢下，加快新產品研發和拓展海外市場，已成為疫苗企業突破困境的兩大關鍵路徑。

盡管這兩條道路都充滿了未知與挑戰，但相較于陷入無休止的價格戰泥潭，無疑是更具戰略價值和長遠意義的選擇。

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