作者：迭戈

本文字數：3151字

建議閱讀時間：9分鐘

當資本市場對AI應用層的期待值持續攀升，“All in AI”的Keep，正面臨一場與時間賽跑的轉型之戰。

正月初九開工第二天，也就是2月6日，港股運動科技公司Keep早盤股價突然放量拉升，最高漲幅突破40%，最終收漲32.11%，創下自去年4月以來最大單日漲幅。在外界看來，此次暴漲的原因之一，是兩天前創始人王寧在內部全員信中拋出“All in AI”戰略宣言。

在Keep十周年內部全員信中，王寧宣布了Keep未來十年的發展方向：要基于十年的運動數據積累與沉淀，從內容驅動到數據算法為核心，真正實現軟硬件相結合的運動 AI。

資本市場的狂歡與Keep的基本面形成刺眼對照。根據其最新的2024年上半年業績報告，Keep營收同比僅增長5.4%，凈虧損收窄至1.6億元，但經營性現金流仍未轉正。更嚴峻的是，其核心用戶數據已連續兩年陷于停滯，MAU（月活躍用戶）徘徊在3000萬以下，付費用戶占比不足12%。

健身作為“反人性”、專業性強、重體驗的生意，線下的氛圍、面對面指導始終無法替代。也因此，用戶留存難、會員轉化率以及硬件盈利始終是智能健身行業的老大難題。注重AI背后，換來的是資本市場的一時躁動，還是運動科技產品迭代的必然選擇？

夢想與現實

在二級市場分析師眼中，Keep的暴漲絕非孤立事件。春節后，市場熱點圍繞AI展開，一些相關產業或者AI應用型的企業火熱、行情亦是快速演繹。高盛最新報告指出，DeepSeek的崛起標志著全球AI產業重心從硬件基礎設施向軟件應用層遷移。DeepSeek帶來的沖擊直接刺激了AI應用的廣闊市場前景。一夜之間，智能化產業成為了AI應用實質性地落地直接受益者，2月5日以來，中國電信、中國聯通、中國移動三大運營商紛紛宣布全面接入DeepSeek，華為、小米、榮耀以及多家車企等智能終端與應用相繼接入DeepSeek。Keep作為運動科技公司的代表，也分到了一定的關注度。

這不是Keep第一次強調AI與運動產品結合。早在AI爆發的2018年，Keep便將AI研發提升到戰略高度，把人工智能與健身的結合列為業務重點。然而，自2018年推出的主打家庭健身場景的智能硬件業務KeepKit以來，盡管Keep相繼發布了體脂秤、運動手環、動感單車、智能手表等硬件產品，其AI應用產品的拓展卻顯得遲緩。相反，Keep將更多精力投入到了與線下場景的結合，無論是原有的Keepland自營店，還是后來與傳統健身房合作的Keep優選健身館，都顯示出其在自有產品投入上的謹慎態度。

特別是智能手表賽道， Keep作為國內頭部的運動科技公司，去年8月份才躋身入局，推出了自家第一款智能運動手表。而在這之前，包括佳明、高馳在內的一眾頭部廠商早已占據市場主導地位，也讓Keep多少帶有被動“回應”的意味。

一方面，隨著疫情逐漸遠離人們的生活，Keep過去幾年在線上所獲的紅利一去不復返。從2023年開始，之前Keep財報中營收貢獻最大的自有品牌運動產品增長乏力。其線上會員及付費內容收入，反而成為第一大營收來源。這其中，備受關注的Keep獎牌業務，即虛擬體育賽事業務貢獻了可觀的收入，這些年Keep時常被調侃為“獎牌公司”。

另一方面，盡管AI產業近年來快速發展，即便是在AI產業領先的美國，絕大多數資源和資金的投入都圍繞AI本身和AI基建展開，呈現出AI發展迅速但應用端市場發展緩慢的現象。

與此同時，經過洗牌后的智能健身行業也面臨資本退潮后的賽道收縮。lululemon宣布2023年底停止銷售健身鏡Mirror；谷歌在2021年以21億美元收購了智能手環公司Fitbit，也年銷量下滑后逐漸退場；美國明星家庭健身公司Peloton多次大裁員，陷入自救危機。

DeepSeek的崛起攪動了市場，機會的轉盤來到剩下幾家面前。

一旦AI應用實質性地落地，它們就會立即成為AI產業的直接受益者。以DeepSeek為代表的AI產品若真有低成本高性能的優勢，可能就打破了大模型到應用端的瓶頸，讓智能化產業（AI應用端）的發展邁上了一個大臺階。之于Keep為代表的運動科技公司，也能填補上缺失的產品拼圖。

但健身的本質終究是反人性的自律，而非科技營造的多巴胺刺激。

AI能否穿透健身行業的“三重詛咒”？

要評估Keep的“All in AI”前景，必須直面線上健身平臺的結構性難題。首當其沖是用戶留存問題。不同于互聯網行業的其他競爭對手，運動科技平臺最大的對手并非某個商業實體，而是健身本身的反人性特質——枯燥、辛苦且難以堅持。

德勤《2019-2020中國健身房市場白皮書》顯示，傳統健身房用戶留存率僅為20-40%，而線上平臺的留存困境更為嚴峻。據《2022中國健身行業報告》，線上免費用戶比例從2020年的11.5%飆升至2021年的22.1%，且37%付費用戶集中在11-50元/月的低價區間，高凈值用戶（>50元/月）不足30%。

線上健身市場的快速崛起，很大程度上得益于其顯著的價格優勢。與傳統健身房動輒數千元的年費相比，線上平臺以"一杯咖啡的價格"提供健身服務，這種定價策略確實打開了大眾健身市場。然而，價格優勢的另一面，卻是日益凸顯的內容同質化困境。

這種同質化表現在兩個層面：其一，頭部健身IP的多平臺分發策略，使得優質內容不再具有平臺獨占性；其二，UGC（用戶生成內容）的爆發式增長，導致教學內容質量參差不齊，創新乏力。以Keep為例，盡管坐擁帕梅拉、歐陽春曉等頭部健身IP，但調研顯示，小紅書、B站等平臺涌現大量免費跟練視頻，導致用戶付費意愿持續走低。有用戶提到，“幾年前帶練視頻都是隨便看，現在90%都是付費的，很難找到免費視頻了”。

數據也印證了這一趨勢，2020-2022年，Keep月活用戶從2970萬增至3640萬，但同期月會員留存率卻從73.3%下滑至65.3%。從B站到抖音、小紅書，大量免費運動視頻的涌現進一步削弱了單個平臺的競爭力。更何況對于用戶而言，“帕梅拉們”雖好，但免費內容更香。帕梅拉只有一個，但平臺不止Keep，在付費與免費之間，用戶自然會用腳投票。

除此之外，智能硬件也始終難以突破盈利瓶頸。Keep的招股書顯示，2019-2021年自有品牌硬件毛利率始終低于37%，較付費課程60%的毛利率差距顯著。這一差距在2024年上半年依然顯著，其自有品牌運動產品毛利率31.5%。更深層的挑戰來自中國家庭健身場景的客觀限制。貝殼研究院數據顯示，中國家庭健身空間平均不足3平方米，僅32%用戶擁有專業器械。

經過這些年的探索，Keep似乎找到了破局的關鍵。創始人王寧為公司未來十年定調：發展以數據為核心的硬件生態，這與Keep過去奉行的"以內容為核心"形成鮮明對比。

這背后源自于Keep對過去十年來積累數據和AI算法加持的底氣。在內容驅動時代，平臺依賴頭部健身IP和優質課程吸引用戶；而在數據驅動時代，用戶運動數據的深度挖掘和智能應用將成為核心競爭力。從內容驅動到數據算法為核心，運動科技賽道的終局，或許取決于誰能在"反人性"的行業本質中，創造出最具"人性化"的產品體驗。

資本需要新故事，但新錢從哪來？

隨著Keep的All in，這家燒錢的國內最大線上健身平臺走到AI革命的十字路口。與一般企業在上市前收縮虧損不同，Keep至今始終處于虧損的狀態。2023年上市之前，從2019年至2022年，Keep經調整虧損凈額分別為3.665億元、1.064億元、8.265億元、6.669億元，四年累計虧損近20億元。

港交所公開披露，2023年全年，Keep研發支出高達4.5億元人民幣，投入到AI及云計算、研發人員成本（包括相關以股份為基礎的薪酬開支）等方向。但這場技術革命的商業前景仍存變數。當AI應用研發需要同時解決課程創新、場景適配、用戶留存等復合難題時，如何用有限的現金流，在技術投入、用戶體驗、商業回報間找到平衡點，這對現金流持續承壓的企業來說仍然是考驗。

截止2024年上半年，Keep公司履約、行政、研發三項開支同比收縮19%-25%不等，但銷售及營銷開支逆勢增長25.8%。這種"降本卻難增效"的困境背后，是持續攀升的獲客成本，2019至2022年，銷售費用從2.96億元激增至6.46億元，銷售費用率始終高位運行。去年底Keep的裁員風波（涉及10%-15%員工）雖被解釋為戰略組織調整，實則折射出成本管控壓力。

當前資本市場對AI應用層估值邏輯正在發生深刻轉變。對Keep而言，其實需要證明的不僅是技術落地能力，更是AI能否真正切入運動科技的核心痛點，如何將月活用戶2966萬（2024上半年數據）的流量池轉化為可持續的盈利模式，或是更本質的商業命題。

在AI從技術概念轉向價值創造的產業周期中，Keep的突圍戰或許才剛剛開始。當資本耐心逐漸消磨，留給這家明星企業證明AI“手術刀”價值的時間窗口正在一點點收窄。