從2024年6月IPO以來，老鋪黃金股價已暴漲超過20倍，成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。在當(dāng)前高度不確定的宏觀環(huán)境下，多空雙方的爭論日益激烈。

4月16日，摩根士丹利研報稱，作為中國珠寶市場的新貴，老鋪黃金已成為投資界最具爭議的股票之一，并在報告中詳細(xì)列出了多空雙方的關(guān)鍵論點(diǎn)，但并未明確站隊。

報告稱，目前的老鋪黃金的股價走勢主要由"多方"推動，他們更關(guān)注短期因素，如金價上漲、門店高效率和高收入消費(fèi)者韌性。"空方"則聚焦中長期風(fēng)險，如需求可持續(xù)性、銷售目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度和金價見頂風(fēng)險。

大摩還在報告中特別提了需要關(guān)注的兩個關(guān)鍵時間點(diǎn)：6月底的禁售期結(jié)束和8月底的中期業(yè)績公布。

“多方”看好的短期驅(qū)動力

1、黃金價格代理者

報告稱，多方認(rèn)為，在全球經(jīng)濟(jì)不確定性增加的環(huán)境下，黃金作為傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的價值凸顯。老鋪黃金的需求和股價表現(xiàn)與金價呈現(xiàn)高度相關(guān)性。

據(jù)摩根士丹利數(shù)據(jù)，自2024年6月IPO以來，公司股價與上海黃金價格走勢幾乎同步。

在當(dāng)前資本市場波動和經(jīng)濟(jì)前景不明朗的情況下，黃金作為傳統(tǒng)的防御性資產(chǎn)，使得老鋪黃金受益，成為投資者眼中的"金價代理"。

2、產(chǎn)業(yè)升級而非一時風(fēng)潮

多方認(rèn)為，老鋪黃金代表的高品質(zhì)、高工藝、高情感價值的金飾并非短暫流行，而是整個行業(yè)的升級。

摩根士丹利的AlphaWise消費(fèi)者調(diào)查顯示，消費(fèi)者購買金飾主要用于自我獎勵(46%)和日常佩戴(32%)，而非禮品和投資。

報告稱，產(chǎn)品質(zhì)量(工藝)、設(shè)計和產(chǎn)品多樣性是選擇珠寶品牌的三大主要因素，而老鋪黃金在產(chǎn)品質(zhì)量方面領(lǐng)先于主要國內(nèi)外珠寶品牌。

3、高增長、高效率、高回報率

老鋪黃金的一家店鋪平均投資回收期僅為4個月。根據(jù)公司招股書，其2024年回報率達(dá)54%，2025年預(yù)計將達(dá)到75%，遠(yuǎn)高于行業(yè)對手。

杜邦分析顯示，這一高回報率源自高利潤率和高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，這得益于公司純自營模式、高端固定價格金飾產(chǎn)品定位以及精簡的店鋪網(wǎng)絡(luò)。

4、旺盛需求遇上有限供應(yīng)

最新AlphaWise調(diào)查顯示，相對中高收入人群(月入3萬以上)比低收入群體更具韌性。

報告指出，多方認(rèn)為，作為高端金飾品牌，老鋪黃金更多接觸這類消費(fèi)者，在宏觀不確定性下保持較強(qiáng)需求前景。

短期內(nèi)，老鋪金的收入增長主要由供應(yīng)驅(qū)動，新店開業(yè)/空間擴(kuò)張將直接轉(zhuǎn)化為額外收入貢獻(xiàn)，幾乎不會出現(xiàn)蠶食效應(yīng)。

品牌將于2025年5月在上海環(huán)貿(mào)廣場開店，最早在2025年底進(jìn)駐上海恒隆廣場，還將拓展至海外市場：2025年6月在新加坡濱海灣金沙商場開設(shè)首家店，隨后進(jìn)軍日本。

1、估值過高與預(yù)期過熱

摩根士丹利指出，“空方”認(rèn)為，僅僅一個月時間內(nèi)，市場對老鋪黃金2025年利潤預(yù)期已從30-40億元上升至50-70億元。

如此高的預(yù)期意味著，即便業(yè)績有輕微偏離，也可能導(dǎo)致股價大幅波動。

2、門店銷售目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度

“空方”認(rèn)為，創(chuàng)始人設(shè)定的每家商場門店10億元銷售目標(biāo)令人鼓舞，但如何以及何時實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)尚未可知。

老鋪黃金的單店銷售額已經(jīng)超過其他品牌，包括國際奢侈品牌，因此很難假設(shè)能達(dá)到更高的生產(chǎn)力水平。

報告指出，歷史上還未見過任何品牌能在所有門店實(shí)現(xiàn)如此高的產(chǎn)出水平。即使老鋪黃金能夠達(dá)到這一水平，考慮到時尚周期性，其可持續(xù)性也令人擔(dān)憂。

3、時尚周期風(fēng)險

空方認(rèn)為，時尚本質(zhì)上是周期性的，而中國的時尚周期通常較短。當(dāng)前風(fēng)格流行時一切看似容易，但當(dāng)時尚下行周期到來時，老鋪黃金能否保持品牌核心元素和設(shè)計語言還有待觀察。

4、產(chǎn)品設(shè)計缺乏差異化

摩根士丹利的AlphaWise消費(fèi)者調(diào)查顯示，在消費(fèi)者眼中，老鋪黃金與其他中國金飾品牌的設(shè)計差異有限。沒有高度可識別/獨(dú)特的產(chǎn)品，可能難以證明品牌溢價的合理性。