文｜Ekko

排版｜小博

4月3日，東鵬飲料向港交所遞交招股書，正式啟動A+H股兩地上市進程。

這家手握33億凈利潤、賬上躺著近百億現金的功能飲料巨頭，用實際行動打破了"不差錢就不上市"的資本市場慣例。這場看似"反常"的資本動作背后，藏著中國飲料巨頭在存量競爭時代的戰略焦慮。

翻開2024年財報，東鵬飲料的業績堪稱耀眼：158.39億元營收同比激增40.36%，凈利潤33.27億元同比大漲63.09%，這樣的增速在消費品行業實屬罕見。在企業仍保持高速增長期時，著急到港股二次上市，看似想通過資本助力規模擴張，實則暗藏戰略深意。

一方面，中國功能飲料市場早已是刺刀見紅的紅海，紅牛、樂虎、體質能量（中沃）等品牌割據市場，讓過度依賴單一產品的東鵬飲料風險日益凸顯（2024年東鵬特飲單品，在東鵬飲料的總營收中占比超85%）。

另一方面，據尼爾森數據顯示，2024年東鵬特飲在中國能量飲料市場銷售量占比由2023年的43.0%提升至47.9%，全國市場銷售額份額占比從30.9%上升至34.9%。

當產品不斷向賽道增長天花板迫近時，東鵬此番赴港上市，要向投資者講好兩個故事：一是如何打破大單品依賴，構建多元化產品矩陣；二是如何將國內成功經驗復制到全球。

至少從目前動作看，東鵬飲料已推出0糖版特飲、電解質水等新品，但市場反響尚未達預期，同時2024年境外營收占比不足3%，海外布局仍處于試水階段，打破大單品依賴和全球化都言之尚早。

值得一提的是，盡管資本市場對"增收又增利"的優質標的向來慷慨，但也會對"故事大于實質"的概念炒作保持警惕。東鵬能否在募資后有效提升研發投入（2024年研發費用率僅1.2%），能否構建適應全球市場的供應鏈體系，這些都將成為影響其估值的核心要素。

同時，站在A+H股的新起點，東鵬飲料面臨的不僅是資本舞臺的升級，更是從區域龍頭向國際品牌的蛻變考驗，這些問題的答案，或許才是決定此次赴港上市成敗的關鍵。

|卡位“大碗低價”，從錯位競爭中爬出的巨獸|

據天眼查信息顯示，東鵬飲料集團成立于1994年，主營業務為飲料的研發、生產和銷售，主要產品包括東鵬特飲、由柑檸檬茶、陳皮特飲、包裝飲用水等，其中東鵬特飲是公司的主導產品。目前，東鵬特飲在我國能量飲料市場占有率排名第二。

回溯東鵬飲料在中國功能飲料市場的競爭史，以及大單品“東鵬特飲”的誕生，本質是一部“錯位突圍”的生存啟示錄。

當紅牛用“困了累了喝紅牛”的廣告語筑起高端化壁壘，當樂虎等本土品牌試圖在渠道上貼身肉搏時，東鵬飲料卻在行業的裂縫中找到了獨特的生長路徑——左手揮舞“大碗低價”的大旗，右手接住泰國天絲與華彬集團的紅牛商標內斗紅利，在看似鐵板一塊的市場中，開辟出了屬于自己的天地。

2016年，是天賜良機的一年。這一年，泰國天絲與華彬集團圍繞紅牛商標歸屬的拉鋸戰正式打響，雙方的內斗對不但使占據功能飲料絕對霸主地位的紅牛陷入戰略搖擺，并由此引發了產品迭代放緩和渠道滲透力減弱等一系列連鎖反應，公開數據顯示，2016-2020年紅牛在中國的銷售額增速從15%驟降至3%，市占率從63%縮水至47%。

這場持續至今仍懸而未決的法律博弈，卻給東鵬飲創造了切入市場的窗口期，在敏銳地捕捉到這一戰略機遇后，東鵬飲料以“農村包圍城市”的路徑快速滲透——主攻紅牛忽視的加油站、便利店及下沉市場，瞄準有高效提神剛需，又對價格敏感的貨車司機、外賣騎手等藍領群體，并以6元/500ml 的東鵬特飲（紅牛當時售價約為6元/250ml）殺入市場，靠著“價格持平，容量翻倍”的性價比策略，奇襲了紅牛把控薄弱的市場，俘獲了首批種子用戶。

但這還遠遠不夠，東鵬飲料順勢在全國高速服務區投放了10萬組冰柜，并推出“掃碼領紅包”活動，進一步鎖定卡車司機等核心消費群體，提升品牌知名度。

從最終的結果來看，東鵬飲料的策略無疑是成功的，與同期紅牛在市場占有率上的節節敗退相比，數據顯示，東鵬特飲上市初期，在華南地區的鋪貨率三年內提升70%，銷量增速連續三年超過30%。同時，在2015-2020 年間，東鵬特飲市占率由 5.6％一路飆升至20.2％，硬生生在紅牛的領地中切割出一片“低價大容量”的新戰場。

只是斗轉星移，對于眼下東鵬飲料這頭“巨獸”來說，曾經的新戰場容量正在坍塌，而這或許也是東鵬付港股上市的另一重考量。

一方面，隨著紅牛商標糾紛趨緩，華彬集團推出“戰馬”、泰國天絲授權國內生產的紅牛安奈吉、以及引入進口紅牛等多個“紅牛系”產品，當年的空白市場，正在被更加垂直的產品填滿。

更嚴峻的是，東鵬基本盤的藍領市場正在萎縮。以其中具有代表性的貨車司機群體為例，據交通部的數據顯示，2016年全國有3000萬名貨車司機，而四年后的2020年，這一數字變為了1728萬名，下降趨勢明顯。

受眾群體萎縮的同時，東鵬飲料對東鵬特飲單一品類的重度依賴，又進一步降低了自身的抗風險能力。據東鵬飲料2024年財報顯示，全年實現營業收入158.39億元，其中“東鵬特飲”所在的能量飲料業務實現營收133.04億元，超80%的占比，也折射出新品類突破的緊迫性。

最后則是“大碗低價”的護城河正在失效，當樂虎、體質能量等品牌紛紛推出大容量包裝，當元氣森林等新消費品牌用“0糖”概念切入功能飲料賽道，單純的“低價+大份量”不再具備獨特性。

當“紅牛內斗”的東風與“藍領紅利”潮水退去時，東鵬飲料這頭從裂縫中生長出的巨獸，終究要在完全競爭的市場叢林中，重新鍛造屬于自己的生存法則。

|股東套現、理財套利與經銷商承壓，

誰在為千億神話買單？|

當東鵬飲料的股價在 2024 年初沖上 200 元大關，市值突破千億，二級市場狂歡不止時，其背后的資本操作開始引發更多人關注。

這家靠功能性飲料發家的企業，通過股東高位套現、資金池套利、渠道壓貨三重奏，將增長的代價悄然轉嫁到股民與經銷商身上。其財報里持續飄紅的營收數據下，是一場關于資本騰挪與渠道壓榨的真實寓言。

2022年5月，東鵬飲料上市剛滿一年，解禁潮拉開序幕，作為上市時持股9%的重要股東——天津君正創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱天津君正）開啟了“減持狂飆”模式，并在2022年至2024年兩年時間內，累計進行了五輪減持，自東鵬飲料身上套現37.93億元，這一數字超過了東鵬飲料2024年全年凈利潤（33.27億元），是2024年東鵬飲料用于產品研發投入的42倍（2024年東鵬研發費用僅0.63億元 ）。

在股東密集減持套現的同時，東鵬特飲展現了高超的“財務煉金術”。

截至2024年末，公司賬面貨幣資金56.53億元，交易性金融資產48.97億元，其他非流動金融資產3.77億元，債權投資36.72億元，合計有超140億元“現金等價物”趴在賬上，它們成為公司“低息借款+高息理財”的本金。

2023-2024年，東鵬委托理財金額分別達63.2億元、139.07億元，同期投資收益分別為1.42億元、9531.59萬元，與之對應，同期短期借款規模從29.96億元飆升至65.51億元，據財報顯示，2024年母公司利息凈收入高達5億元，占當期凈利潤的15%——賣飲料辛辛苦苦干一年，不如理財賺得多。

與此同時，經銷商還在承擔東鵬特飲的增長壓力。財報顯示，2024年東鵬飲料合同負債達到47.61億元，同比增長83%。其中預收貨款為28.97億元，同比增135%；應付銷售返利與折扣達到18.64億元，同比增長35%，這一數據的另一面是，東鵬飲料通過返利政策和“春節備貨”“新品推廣”等活動，刺激經銷商囤貨。

但壓貨策略的副作用正在顯現，2024年公司存貨較期初增長87.84%，明顯高于營收40.63%的同比增速。

|多元化、國際化

東鵬飲料第二增長曲線在哪？|

無論是從2023年確立“全國全面發展,培育第二曲線”的發展戰略,推出東鵬補水啦、東鵬大咖、鵬友上茶、海島椰椰汁、VIVI雞尾酒等新品，還是2024年提出“全面實施1+6多品類戰略”，亦或是邁向全球化的新征程，都折射出東鵬飲料在營收破百億后對增長的渴望與焦慮。

在培育第二曲線上，從東鵬飲料2024年財報中可以看到，是取得了一定成績的，以“東鵬補水啦”為代表的電解質飲料版塊,營業收入14.95億元,同比激增280.37%,收入占比從3.49%提升至9.45%。

但“東鵬補水啦”上市兩年便解鎖“10億單品”成就的另一面，則是賽道內的勁敵環伺，以元氣森林旗下的“外星人” 電解質水作為參照，同樣是兩年時間，其年銷售額在2023年已經達到了35億元，并憑借47%的市占率穩居行業第一，這也意味著剩下53%的市占率由寶礦力水特、尖叫等品牌分食，留給 “東鵬補水啦”的份額增長空間十分有限。

且從2024年全年財報來看，“東鵬補水啦”29.72%的毛利率，也遠低于能量飲料產品48.25%的毛利率。

事實上，在“東鵬補水啦”之外，“1+6 戰略” 中的其他品類面臨的挑戰更大。比如，“東鵬氣泡特飲”在氣泡水的紅海市場中被元氣森林、喜茶等品牌壓制；再比如無糖茶飲料“鵬友上茶”，面臨三得利、東方樹葉的強勢圍剿。

從本質上來講，東鵬的新品類擴張，更像是從成熟市場的頭部品牌中虎口奪食，能否跑出下一個“10億大單品”尚不明晰，但持續的高強度投入是必不可少的。

一個最顯見的例子便是，東鵬飲料銷售費用不斷攀升，據財報顯示，2024 年，銷售費用為26.8億元，較去年同期增長 37.09%，其中，除了因擴大銷售規模，銷售人員增加導致的職工薪酬支出增加因素外，另外兩個主要原因分別是加大宣傳投入導致的廣告宣傳費增長和增加冰柜導致的渠道推廣費增長。

當國內市場尋求突破面臨不斷挑戰時，東鵬飲料將增長的期望拋向了海外市場，據其招股書顯示，港股IPO所募集的資金中，25%將用于海外市場拓展。

只是，想通過出海換取增長，道阻且長。以東鵬飲料出海的重點區域之一東南亞為例，在曼谷 7-11 便利店，貨架上紅牛（泰國原產）、魔爪、卡拉寶等品牌占據功能飲料的大量的陳列位置，留給東鵬特飲的空間有限；其次，當地盤根錯節的經銷商體系已經被國際品牌深耕多年，如何在海外構建起龐大的經銷商體系，也是擺在東鵬飲料面前不小的挑戰。

更棘手的問題還有，不同國家對飲品健康標準和含糖量標準的差異化，或也為東鵬飲料的全球化落地添上了一些變量，比如，據中國香港衛生署數據顯示，東鵬特飲每 100g 含糖量 13.3g，遠超當地 “高糖飲料”7.5g/100mL 的標準，而顯然，當地消費者對高糖飲料的態度，將直接決定相關飲品在該市場的銷量表現。

當 “1+6 多品類戰略”未成規模，當海外市場2024年全年營收不到5000萬，資本市場開始意識到，東鵬飲料全球化的“二次創業”遠比想象中艱難 —— 而此刻啟動港股 IPO，或許正是為這場需要長期燒錢的戰略攻堅戰儲備糧草。

|結語|

東鵬飲料的逆襲，本質上是功能飲料行業的一場"去魅"——當品牌光環被剝離，消費者最終為性價比買單。港股IPO能給它帶來彈藥，卻解決不了核心問題：如何在紅牛的陰影和價格戰的泥潭里，找到屬于自己的確定性增長。

或許答案不在東南亞的冰柜里，也不在資本市場的PPT上，而是在那些縣城網吧、工地小賣部、貨車司機的后座上——那里藏著東鵬真正的護城河，也藏著它未來最大的隱憂

圖片源于官方，侵刪。