對比中國與美國，經濟增長與企業回報之間的背離，常常成為一個令人困擾的“謎題”。

近兩年，中國仍能保持5%及以上的實際GDP增速，但企業卻仍在“窮忙活”，盈利承壓；美國一直嚷著貿易逆差，企業利潤卻盆滿缽滿，這幾年更是飛速增長。

最近，圣路易斯聯邦儲備銀行（St. Louis Fed）的經濟學家里卡多·馬托（Ricardo Marto）發現，自疫情以來，美國的企業利潤一直都在增長，到2024年最后一個季度，達到了4萬億美元。它包括美國公司和外國公司通過經濟活動在美國賺取的收入，但不包括美國公司在國外賺取的收入。

它的增長是如此迅猛，以至于占國民收入（national income）的比例也增長了2.3個百分點，去年底達到了16.2%；疫情前的平均水平約為13.9%。相應的，美國個人經營者和雇員薪酬在國民收入中的占比就下降了。

這里需要額外備注一下，該經濟學家的研究數據，源自美國經濟分析局 （BEA） 發布的國民收入和生產賬戶（NIPA）。國民收入包括雇員薪酬（employee compensation）、個體經營者收入（proprietors’ income）、企業利潤（corporate profits）、租金收入（rental income）和政府補貼（government subsidies）等等。雇員薪酬在美國國民收入指標中占比最高，一般在61%左右。

該經濟學家發現，這一階段的企業利潤的增長，完全是由實體經濟帶動的。更具體地說，它主要是由零售和批發貿易、建筑、制造業和醫療保健推動的。這些部門貢獻了疫情后企業利潤增長的73%。而金融行業的利潤則保持相當穩定。他認為企業利潤增長的原因之一，在于疫情加速了向數字經濟的過渡，有助于上述部門用更少的資源生產更多的產品。最終，這些企業通過股息（Dividends）或留存（Undistributed Profits）的形式完成分配。

可惜，作者沒有對比研究一下中國的情況。兩個國家在對企業利潤的統計口徑上存在較大差異。在中國國家統計局定期公布的企業或行業利潤相關數據中，較為常用的是規模以上工業企業利潤總額。

不過，它只能代表年主營業務收入2000萬元及以上的工業法人單位（從2011年開始的口徑），未能覆蓋收入規模相對更小的工業企業，及服務業等更廣泛的企業主體。而且，它還存在口徑調整、統計執法、剔除重復數據、企業改革剝離等因素，導致樣板數量每年都會變化，也就影響到數據直接拿來用的可比性問題。

但是，它已經足夠從一個側面，反應出中國與美國的企業利潤之間，確實存在這樣一個“謎題”。

按照國家統計局的數據，中國規上工業企業利潤總額在截至2017年底前持續增長，在2018年和2019年開始下滑，并在疫情的前兩年重拾增長，尤其是2021年，幾乎追平疫情前的增長趨勢。但是，疫情后至今，該指標仍然處于下滑趨勢。

當然，我們可以用可比口徑下的同比增速指標，來衡量中國規上工業企業利潤的實際變化情況。自疫情在全球范圍內蔓延起，全國全年規上工業企業利潤總額，同樣從2022年起，連續三年同比負增長，但幅度明顯收斂。其中，在規上工業企業利潤負增長的近兩年，私營企業仍然表現出較高的韌性，實現利潤正向增長。

此外，統計公報也會披露全國全年規上服務業企業利潤總額的同比增速。不過，它不公布具體利潤金額數值；它也不覆蓋那些收入規模較低的企業。而且，服務業的“規模以上”，口徑更為復雜，軟件和信息技術服務業、商務服務業，以及文化、體育和娛樂業，它們納入統計所需的年營業收入門檻各不相同。

僅就同比增速來看，在2020年陷入短暫負增長后，中國規上服務業企業利潤總額，一直均處于增長趨勢。

上市公司利潤總額則是另一組值得對比的數據。只要符合標準，無論是工業企業、服務業企業還是農業企業，都可以上市。缺點是，它的覆蓋范圍更小，只有數千家企業；每年都有企業新上市，還有部分企業退市，尤其是新上市企業時間分布并不均衡；一般而言，它的盈利能力比全國平均水平要更高一點。

為了盡可能地保證趨勢可比，我們選取了在2020年及之前上市的全部A股上市公司，統計它們在年報中披露的年度利潤總額。從2020年到2023年（2024年仍在披露期），它們利潤總額合計分別為5.394萬億元人民幣、6.418萬億、6.332萬億、6.301萬億。同樣可以看到，在2022年與2023年，企業利潤同樣缺乏增長，但跌幅進一步收斂。

無論怎么選取角度，中國與美國的企業利潤都難以“完美”直接對比。但這不影響我們得出如下結論：美國企業利潤正在持續增長，尤其是疫情以來，出現了加速度；中國企業利潤總額，無論是規模以上工業企業，還是包括了服務業企業但數量更少的上市公司，疫情以來都承受了較大盈利壓力。這與兩個國家GDP增速相背離。

三年前，中金公司試圖解答過這個問題，認為至少包括三個結構性原因：一次分配中要素資源市場化配置機制帶來的效率差異，二次分配中對資本和企業所得的稅收差異，以及價值鏈所處位置和行業集中度不同。

現在，謎題還在，答案還和之前一樣嗎？