幾乎沒有人會用“既得利益者”來形容如今這批年輕投資人。

他們的處境總被描述為被動或者不確定，除了老生常談的舊問題，過去兩年行業的分化又加劇了這種復雜。如果少有時代的托舉，年輕投資人不斷為自己找位置、找牌桌，在復雜變化中不斷尋求破局之道，他們是用何種心性、工具、路徑去解決乃至對抗這一切的？這一切跟過往代際的投資人群體又有哪些時代差異或相通？個體努力能在多大程度抓住或攻克時代的紅利和難題？

在“第19屆中國投資年會·年度峰會”上，上信資產總經理、浦耀信曄董事長兼總經理蔡雯、陸石投資創始合伙人、董事長鄧釗、高榕創投合伙人胡朔、超越創投管理合伙人彭超、越秀產業基金合伙人、副總經理合伙人吳煜、芯聯資本創始合伙人袁鋒等嘉賓就《時運與破局》的議題進行了深入探討。

蔡雯坦言，客觀來講，這一代投資人確實沒有處在高度成長、全面開花的爆發時代，但并沒有選擇的余地，已經學會接受現狀，持有一顆平常心，她相信在當今這個不斷迭代的時代也有這個時代的紅利。

鄧釗堅信中國一級市場未來的向好，相信東升西落是個必然趨勢。盡管出資結構變化為早期投資帶來難題、產業投資階段存在階段性等挑戰，理工科背景出身，以商業航天和汽車這兩個上升賽道為投資主線的他在心態上更自洽。

胡朔表達了更多樂觀，拿出的理由比如中國企業家在能力和數量上的增加、AI能力增強、供應鏈成本下降等，他甚至認為，當代投資人面臨的機會可能不亞于上一波移動互聯網時代。

作為純市場化投資機構GP，彭超拿出一個反共識，當下時點對于目標更純粹的市場化機構而言，機會反而更大，關鍵在于保持自身業務水平的定力。彭超同樣對中國科技人才儲備、供應鏈能力、AI平權帶來的新機會等表達了很好預期。

本場唯一國資平臺投資人吳煜，從國資視角闡釋了差異化的關注點，坦言在國資平臺“求全”是個高要求命題，但不論在何種類型平臺，破局的路徑雖然有偶然性，但底層是相通的，都要經過摸石頭過河、學習攻堅的過程。

CVC出身的袁鋒在姿態上更主動，他自稱幸運，在職業生涯趕上中國新能源車快速騰飛的節點，而下一步他選擇了主動下場，扎根產業去做一件更“難而正確”的事。在他看來，破局的方法要從之前的積累出發。

更多精彩觀點見下文圓桌實錄，投中網略作編輯：

“我們這代投資人沒有選擇的余地，已經學會接受現狀”

曹瑋鈺：歡迎各位嘉賓，很榮幸我來主持這一場panel。我們這個分會場是叫NOVA新興投資人，這是投中每年都會做的事情，從年輕一批投資人里面選出我們認為非常優秀的，我們也樂于借這個形式互動交流。

在開始之前，我首先介紹一個環節，今年所panel都新增了一個環節，我們鼓勵嘉賓在場上談真問題真解法，所以新增了一個嘉賓互評的環節，請各位為你們認為最real，富有洞察的嘉賓投票，我們會給得票最高的嘉賓頒發BBKing的稱號。

接下來進入正式的對話環節。我們這次的峰會主題是“分化”，大家感受應該很明顯，創投行業正處于一個非常大的割裂中。一方面，一級市場進入國資時代，在頂層設計和各類政策中，創投正在從一個小眾行業被拔高到一個前所未有的高度；另外一方面，雖然行業從邊緣到了主流，但是行業數據和情緒沒有得到實質性的改善。今天上午我主持了一場panel也問嘉賓，我們的行業真的有在觸底反彈嗎？大家的感受是只是“空氣”變好了，實際并沒有。

作為新一代年輕投資人，處境就是不停的找位置，找牌桌。在這么割裂的環境中，你們是如何判斷大勢并且找到自己的位置？首先有請蔡總。

蔡雯：大家好，我是來自上信資產浦耀信曄的蔡雯。談到時運，可能會感嘆一下我們的時運沒有那么好，因為沒有在一個高度成長、高度有確定性，或者全面開花的時代。但我覺得這沒有選擇的余地，我們已經學會接受現狀。

這次論壇的主題叫做“分化”，以前我們從來很少提到這個詞，為什么會產生分化？按我的理解，變化才會產生分化，好的變化是股權投資達到了前所未有的戰略高度，不好的變化是資本的短期逐利變得越來越難，整個資本市場越來越難。我們怎么在牌桌上出牌？首先要找到定位，過去大家會談到我上市了多少家企業，這是引以為傲的數字，現在更需要在陪伴企業的過程中會迎來變化，有風口，有低谷，這種變化是大家必須接受的東西，這讓我們更有洞察，更加有耐心。

作為新興一代投資人，我們要自醒，要看是不是因為自身認知短淺，或者認知落后導致了判斷失誤，更要自醒不要急于求成，導致錯失了真正具有成長力的企業。所以我的角度講，最大的分化是我們的理念在分化，重要的是如何在分化過程中堅守初心，永遠在浮躁的市場中有匠心的堅守。

鄧釗：既然講大勢和找到自我的位置，先介紹一下自己。陸石投資成立于2015年，團隊主要來自清華和航天背景，投資方向是商業航天和智能汽車兩大產業，應該是中國最早投商業航天的投資機構，2015年就開始投了，投了44家企業，早期投資超過70%，被投企業經過發展陸續成為了各個細分領域的龍頭，現在IPO4個，失敗了5個。

我自己天生相對樂觀，做早期也需要樂觀。我認為市場可能短期之內相對困難，但最難的時候基本要過去了，從全球格局來看，東升西落的趨勢是必然的，國家未來增長或者長期向好的勢頭是確定的。剛才主持人講，至少空氣變好了。

我覺得一級市場會持續向好，我們也算相對幸運，即便在困難期也有局部機會。我們如何找到自己的位置？從投資這個事上，我覺得首先要通過自己的擅長先站住腳，比如我們投商業航天，十年前沒人投，這兩年火了，國家把商業航天定位成國家戰略新興產業，我們通過這在行業里面立足了。

但挑戰是什么？每個行業發展存在周期，隨著商業航天產業的發展，對于早期機構的投資機會會變少。拿汽車舉例，雖然這兩年中國的新能源汽車是全球發展最好的，從多個指標都是全球第一了，但是對于汽車的早期投資機會不多了，除了老項目，過往兩年我們投資僅限于汽車領域的企業減少。不可能所有產業在任何周期都有早期機會，這就需要你有拓展能力、迭代能力，投資底層的方法論的邏輯是相通的，這種情況下，保持自己在牌桌上是重要的。

曹瑋鈺：補充一個問題，您剛才提到行業已經開始觸底反彈，是抓到了哪些具體指標得出的判斷？

鄧釗：從投資角度講，最直觀的，2015年、2016年、2017年我印象很深，我們投的企業估值大概是三五千萬，2018、2019年基本一個億左右，2020、2021、2022年兩個億起步，2023年開始斷崖式下跌。去年無論是一級、二級還是各行各業都是冰點，今年至少二級反應快一點，一級也一樣。舉個例子，我們有去年談好的企業，盡調、條款、估值都談完了，但由于時間拉得長了一些，到今年有了變化，又拿到了更多投資機構的offer。

另外我剛才講，東升西落的趨勢是明顯的，有一個非常大的支撐點。大家去看美國的資產負債率非常高，36萬億負債，短期之內到期的是9萬億，所以美國也很艱難。中國這些年是螺旋上升的趨勢，美國我認為是下降趨勢。從我們看的賽道和方向，無論是汽車還是航天，汽車更明顯，現在主要是中美之間的競爭，并且中國比美國要強了，其他傳統的汽車強國，德國、日本在新能源汽車的競爭中面臨轉型和變革。航天在馬斯克出來之后的最近十年，中美國的差距被明顯拉大了，但我相信再過三年甚至兩年，中國航天和美國之間的差距會大幅的減小。

曹瑋鈺：所以更多還是從投資邏輯的理性指標判斷。接下來有請胡總。

胡朔：謝謝曹主編的問題，我是高榕創投的胡朔。關于分化，包括剛剛曹主編提到如今國資越來越多的入場，從我們的角度來看，跟我們合作的國資機構是非常專業和市場化，我覺得這對整個行業是紅利，因為有更多聰明的錢進入市場。

另一方面，今天看到很多包括退出，包括國際政治關系，包括貿易戰這些噪音，但也看到幾個趨勢持續向好且不可逆，第一是中國優秀企業家的人數和能力在持續增加，中國是全球競爭最激烈的市場，經過這么多年已經培養了非常多的優秀企業家，他們在創意、效率、生存力上都有極強的能力。第二是AI能力不斷被解鎖，第三是硬件成本持續下降，比如新能源電池、激光雷達等。

基于這三個不可逆的條件的成熟，我們如果在這里做兩兩組合，會有非常多的新機會出現，比如當AI能力加強，硬件成本下降，像蘿卜快跑這樣的商業模式正在快速進入大規模使用的節點。基于這一點，我認為今天的時代是相對樂觀的。

曹瑋鈺：謝謝，我聽上去還是從理性的投資指標去做的判斷。我還想追問一下，胡總比較謙虛，可能沒有介紹，他是高榕第二位85后合伙人。我想問一下，在高榕這么一家規模龐大、發展快速的VC2.0機構代表，你覺得自己憑什么脫穎而出，在這樣一個年紀做到合伙人的位置？

胡朔：坦率講，機構內比我優秀的人還有很多，在高榕這個平臺有很多學習的機會。另一塊，重要的是選擇最重要的人和最重要的事，人和事做到了匹配的時候，我們會有更多的投資機會。

彭超：大家好，我是超越創投的彭超。簡單介紹一下，我們是純市場化的投資機構，我自己又是GP和LP。像昨天說的，這個市場80%都是國資了，純市場化的機構慢慢淘汰到現在，剩下的也不多了。

我從2015年開始做投資，反而覺得這個時點對純市場化機構的機會更大，因為像我們這樣的機構越來越少，你去談項目就比較純粹，機構的目的就是給LP，給自己賺錢，沒有別的，天天想的就是怎么樣的策略，該投什么樣的賽道，招什么樣的人，做什么事情。

舉個例子，我們現在招人比以前好很多，一邊是清北本碩，另一邊是美國名校的本碩，以前這種人很難面試到，但現會來很多這樣的人，你問他們為什么來，他們說美元機構不招人，或者只招理工科對名牌大學的博士，要最優秀的出過論文的，名牌大學碩士找市場化機構都沒什么選擇。

站在這個角度，一級的分化還是比較明確，國資占了主導，市場化機構越來越少。我可能有更多時間純粹的去思考我該投些什么，該想些什么。做投資十年，市場變化很大，每周都有各種新聞，天天follow美聯儲，follow經濟數據，IPO一會開一會停，這些東西都不可控。我能控制的，就是怎么保持住自己的競爭力不受外物影響，選好賽道。

我現在一看硬科技，還看有什么國產替代的機會。第二是就是AI算力，還有跨境出海，這個賽道有很多個體化的機會，是個非常大的β賽道，包括具身，今年出來的項目比以前多很多，當然也有很多泡沫，只是剩下的機構少了，競爭少了。宏觀的我也干預不了，我就在這么大的賽道里，保持好自己的勢能。

曹瑋鈺：謝謝，有請吳煜總。

吳煜：各位好，感謝投中的邀請，我是來自越秀產業基金的吳煜。越秀集團是廣州市資產規模最大的國有企業之一，以金融、房地產、交通基建、食品為四大主業。越秀產業基金是越秀集團謀劃戰略性新興產業的重要平臺和產融結合的關鍵抓手，定位是市場化產業投資平臺。

回到曹主編問的兩個點，一個是關于分化，我們要去觀察什么樣的分化，分化的方向是什么。另外一個講回定位，定位更多是談自己的感受，談我在一個市場化的國資產業投資平臺當中，自身的感受是什么。

從我個人工作開始，關注行業到今天整個創投行業的分化在于，從初期的大而全逐漸向精細化的分工，從全業態高度類似的產業鏈角色類型，向聚焦不同階段和領域的多樣化角色去轉變，過程中伴隨著國民經濟水平的發展，整個創投產業的生態結構和產業鏈能力也相應變化，前面幾位多少提到了，我不贅述。

在這當中，創投領域結合風險偏好的變化，資金屬性的變化，目標導向的變化，我們逐漸看到國家級、政府級的引導基金，代表中國產業力量的行業龍頭所成立的CVC，再到不同的美元機構，包括不同的國資和市場化人民幣機構，這個是我觀察到的創投分化的主要點。

第二個分化在于投資方向，包括所追求的資源導向的變化。中國作為傳統農業和制造業大國，我們的產業之林相對完整。一開始做投資時，創投機構主要在已經形成的產業之林中做發掘工作，這些產業的樹木已經高低參差錯落在那了。隨著國與國之間競爭格局的變化，必然帶來產能和技術在全球之間的流轉，我們從人口紅利向技術紅利，從后發優勢向技術領跑并跑突破的時候，就看到產業之林的植被生態是有變化的，更多時候從發現已有轉向耕耘未來，在耕耘中我們選什么土壤，怎樣去培育什么樣的作物，更關鍵的是能不能支持國家所需要的產業進行培育、破土、生長，這點也能感受到的創投行業中資源導向和目標定位的分化。

再回到我們自身的定位。講定位，實際上是一種感受，我只能站在自己的領域。我們是國資，眾所周知國有資產投資的基本要求是保值和增值，同時又要承擔國企的責任擔當，在這當中如何尋求定位，就成了一個絕對角度和相對角度的描繪。

絕對角度基于國資的使命定位，前面說商業航天、半導體、人工智能，我們多少在產業初露苗頭時都要介入，我們要引導國有資金在產業早期助力行業發展。在具體選擇的時候，我們基于自身的投研體系和風險偏好，并不主張大而全的大撒網，是否能從國資創投早期所具備的金融投資能力轉化和提升到現在對于產業初期的趨勢判斷和決策能力，能不能從簡單的算財務回報賬拓寬到支持地方、支持產業和支持國家戰略的全局盤算，對于國資創投的絕對使命提出的是更高要求和挑戰。

回過頭，越秀產業基金聚焦綠色和科技這兩條主線。綠色包括風光儲氫，科技定了幾大賽道，智能汽車和新能源、半導體和信息技術、商業航天和國防科技，還有工業軟件和人工智能，以及生物醫藥和科學儀器。這些領域的背后是什么？還是三條邏輯，結合了前面講的絕對定位。

第一我們追求在國企使命擔當之上支撐國防安全，今天我們能有這么多的精力討論是不是存在國產化，哪些能領跑于全球，都建立在一個隱含的基礎之上，就是全球格局的穩定，一定是要有充分的戰略性的國防科技去支持這種格局的穩定。第二是著重關注產業安全，不管自主核心供應鏈的穩定性，還是局部解決當前國別競爭，乃至于領跑全球的關鍵命題，都在于產業安全。第三還要兼顧人民群眾的生命健康安全，所以醫藥作為永遠的朝陽和春天產業，雖然有相對較大的風險，但在國資投資的過程中仍保留了適度頭寸進行配置。

歸根結底，還是定位在能以資金流動性作為資源要素，去踐行資源配置的創投使命和崗位，國資創投始終要把這點放在心底。

曹瑋鈺：謝謝吳總，很有高度。追問一個問題，在座幾位只有您是國資機構，國資有自己的資金偏好，當然也更論資排輩。作為相對年輕的80后投資人，個人空間是不是相對不那么容易找？

吳煜：國資機構的崗位職責要求會比較多樣，要考慮到個人、公司、行業，力之所及還要考慮到支持和踐行國家戰略。

雖說大家會提到國資的“既要又要還要”，但提是一種感受，做是一種感受，做成還要做好更是另一種感受。但是畢竟，做投資放到資源配置的本質來說，萬千法門，各有各的門道，區別在于你的追求到底是什么，側重到底是什么。有時我們確實要考慮到局部犧牲和大局利益，在當中予取予求的事是很難達成的，所以難是很難的。

袁鋒：曹老師的題目中有兩個點，一是國資進場，國家越來越重視，還有一個是今天的主題：分化。去年峰會印象最深的是曉磊講的一句“中國不能沒有風險投資”，后來我在這句話里加了兩個詞，叫“中國科技創新不能沒有風險投資”。我認為無論是國資還是市場化的機構，重要的是在牌桌上出手。

我自己經歷的幾個算是中國走得比較領先或在追趕領先的行業，這幾個行業在發展的過程中，產業資本、市場化資本、國資資本都發揮了重要作用。

在移動互聯網領域的上市公司，都有風險投資的影子在里面。到了新勢力造車時代，新勢力中真正跑出來的幾家，也是拿到最多風險投資，或者說是最能融資的那幾家。我現在正在從事的半導體，在過去很長的時間里，投資人基本都非常關注這個賽道。在半導體 1.0 時代，行業參與者普遍處于摸索階段，面對未知的技術挑戰與市場空白，難免會感到焦慮與不安。但到了半導體 2.0 時代，大家是硬氣的。多年來，大家都在牌桌上持續投資，哪怕有些泡沫、哪怕有些企業沒有活下來，但不可否認的是，中國在半導體領域已成功培育出一批具有競爭力的企業。這充分證明，無論國際形勢如何復雜多變，無論宏觀經濟環境面臨怎樣的壓力，中國科技產業的創新發展都離不開風險投資。

今年的主題是分化，我蠻喜歡這個英文翻譯，Hard Thing about Hard Things。在半導體領域這些年的發展，容易解決的國產替代基本解決好了。但有些難題還要再攻克，比如現在的汽車半導體大概只有20%的國產化率、汽車行業發展這么多年也還在20%，就是難解決的事。

今天我看到，無論是半導體的從業者，還是汽車的從業者，都在全力為這些難解決的事尋求破局之道。所以不論是我們作為新能源半導體CVC，還是行業里的從業者、投資者，其實都在想一個事，就是耐心資本。

為什么現在耐心資本更重要？因為面前的事已經沒那么容易解決了。比如，光刻機可能需要很長時間及很多資金投入，同時，汽車半導體的品類也非常多，需要相當長時間的投入、研發、驗證，經過各種測試才能走向市場，如今很快就能上量、IPO的半導體企業已經很少了。

曹瑋鈺：袁總的調也起得很高。

袁鋒：這是你們今年峰會的調，我只是在行業當中翻譯了一下。

袁鋒：應該說我是新能源汽車發展時代的幸運者。2019年我在接任廣汽資本總經理的時候，正好是中國新能源從迷茫期轉到快速騰飛的節點。所謂的迷茫期，是因為當時大家都處于在思考新能源到底是偽命題還是行業趨勢的階段，在那時all in新能源，相對容易有一個好的收獲。當時新能源的滲透率只有4%、5%，到2023年大概達到了40%-50%。趕上一個在短期內有10倍滲透率增長的行業，是幸運的。

我現在的規劃，其實跟大會的主題相關：Hard Thing about Hard Things。就是我看到在汽車半導體領域，沒那么容易。如果單是從過去投資人的角色，只能說我們投了且有不少公司上市了，但這不能全面解決汽車卡脖子的問題。今天國產化率低的難題還是未解決。那么我們想，干脆自己下場去做，解決投資不足以解決的問題。所以現在這個階段的選擇更多是因為在汽車行業待了很久，發現了機會，發現了痛點，然后去解決這個痛點。

吳煜：我幫他補充一下，袁總的表達總結來說，從加州伯克利回來的時候，趕上了中國汽車的上半場，就是電動化，在這一過程中他感受到中國汽車的下半場，智能化，所以他主動規劃了后面這一段，就這么簡單。

曹瑋鈺：吳總翻譯的非常精煉。我覺得袁總謙虛了，說有運氣成分，其實還是看到了產業的機會，然后精準卡位。

袁鋒：我幸運的是在行業待得久，能看到一些痛點和機會，自己就把自己規劃進去了。

“我們面臨的時代機會，可能不亞于移動互聯網”

曹瑋鈺：一圈打完，大家應該能稍微放得更開一些了。接下來進入到更具體的問題。

我們對于80后、90后取得成績的投資人群體是感興趣的，也一直在研究這個群體身上的特質和境遇，他們跟以往代際不太一樣。最近聊了一位80后醫療GP，印象非常深刻，他是零幾年開始做醫療投資，但上桌的時候只能從器械切入，沒得選，藥的機會已經被薅光了，醫療投資最性感的還是創新藥。

想問一下在座各位，我們上桌時也有自己的時代，你們對于時代給的特定機會是不是知足？或者你們更想穿越到哪個時代？從袁總開始。

袁鋒：先回答，知足。為什么知足？我參與了中國新能源汽車發展周期的從無到有，現在正在經歷中國的半導體從弱到強。在這兩個領域，每一家機構，每一個投資人都在關注。而在未來的時代中，我們又有人工智能這個大賽道，這個賽道比移動互聯網更大，所以我覺得我們這一代投資人真的蠻幸運。

吳煜：袁總講了新能源，其實在2015年政策之前，我還在投行，最后兩年就是做新能源，那時新能源市場算是相對低谷，資本市場上也沒有那么活躍。作為中介機構投行，服務了市場近一半的case。今天回頭看，如果不是以投行的身份，而是投資的身份，也許自己可以介入得更多。

我進入投資行業，正好是十年前，第一個領域是文化產業投資。實際上從2017年開始，我剛入行一年左右，整個文化投資產業鏈能明顯感受到監管政策的調整。到了2017年、2018年，我們就轉型到了內容相關的技術，從軟件轉向內容所需要的技術，就是硬件支持，最典型的是通信。

2018年我到越秀的時候，那個時間點是在中美上一次博弈。我們比較有幸，提前于市場半步介入到集成電路為代表的半導體產業，通過與汽車、通信、國防科技等領域的龍頭企業建立我們的產業結盟合作渠道，真正意義上感受到CVC為代表的這波產業投資的變化，我們自己建立在這個產業上對于市場變化的認知。

如果有回到過去的機會，在剛才我提的任何一個階段，如果能更早地介入，無論是身份變化，還是配置變化，至少在投資回報的角度，可能有太多本可以實現的機會，但歷史沒有如果。

我們在這個行業，無論是個人職業生涯轉換，還是說你所處領域的體制給予的使命和要求，像袁總在廣汽時一定堅持圍繞汽車產業應用電子去做，不能無端擴大到消費電子甚至其他非相關領域，都有各種各樣的外部限制和自身局限，當中只能做一個規劃求解，是否能尋求到最優解，其實都不好說。但只要我們在一個可行的求解域中努力規劃，最終得出一個較優解，我們是坦然接受的。

曹瑋鈺：謝謝吳總，很坦誠。有請彭總。

彭超：肯定是附議，很知足。我從2015年開始做投資，很多東西都看過，現在為什么知足，因為懂得很多了，正向反饋非常多了，你自己已經做了很多減法，把喜歡的東西聚焦到很細的領域上。第二，像剛剛同行們說的，因為現在上市也很難，投的東西如果能退出已經是很高賠率的事情了，市場已經幫你篩選了，剩下能跑出來的都是很優秀的公司。

而且整個賽道也有很多機會，因為AI是信息平權了，中國的機會跟美國是一樣的，不管關稅怎么打，我們看到中國企業能力是非常強的，尤其供應鏈能力太強了，是一個綜合能力，不是單單一個企業，美國是很難把工業本地化的。我們現在投很多國產化替代的公司，其實花了很多年在中國本地把供應鏈建立起來，所以中國的競爭力非常強。這個時代，AI又信息平權，大家都能更好地理解找到標的，中國有很多很好的科技人才、工程師，有非常多的企業可以看，可以投。一旦能上市，一定有很高回報。

曹瑋鈺：謝謝彭總，連續兩年上榜的投資人，聽上去一直在出成績，眼里一直有機會。不過不代表后面三位還要繼續復議，如果不想選現在也是可以的，有請胡總。

胡朔：靜態的看，我認為過去最好的時間是2011年，2012年，也就是移動互聯網元年。我之前統計過，今天互聯網十大市值或者估值最高的十家公司，有接近一半是在2013年前后成立的，累計到今天，中國的創業投資絕大部分的收益或者利潤，就是來自于剛剛說的四到五家公司，所以最好的時代一定還是那個時候。

另一方面，如果動態的回答這個問題，我覺得今天我們面臨的時代機會，有可能不亞于上一波移動互聯網時代，像在2011、2012年，當時整個行業也不那么主流的認為移動互聯網的價值會高于PC互聯網的價值，其實也沒有形成共識。另一方面像袁總所說的，我們今天切實的看到了包括人工智能不斷解鎖的新潛力，包括華人團隊，中國人團隊具備了更強的能力和更國際化的視野，所以今天這個時代也非常值得可期。

鄧釗：我非常贊同胡總說的，一個是靜態去看，一個是動態去看。靜態看，互聯網時代或許確實是最好的時代，配合IPO的開閘，那波人是賺錢最多的。但你問我現在知不知足，我非常知足，原因是什么？因為那一波不屬于我們，至少不屬于我，其實很簡單，我是理工科背景，把我放在那個年代做互聯網的投資，我可能投不出像我們現在投商業航天這樣的企業。所以還是要更客觀的看互聯網時代的投資，互聯網的幾家巨頭公司幾乎拿了行業所有的收益，但還有幾萬家、幾十萬家公司都沒了，其實那個時間點的成功率也是非常低的。

這個時間點，為什么我們知足，現在雖然整體很難，但是能賺錢的領域還是我比較擅長的。剛才袁總說他趕上了新能源車的從無到有，我現在進入了商業航天的從有到大，強還談不了，先從有變大，再從大再變強，對我來說這是最好的狀態了。

曹瑋鈺：謝謝鄧總，也就是說不止是時代要素，還有人事匹配。有請蔡總。

蔡雯：其實我覺得，要談知不知足，我更想說每個時代都有每個時代的紅利。從我的角度來講，你要說知足也挺知足的，我們投資分三個領域，硬科技、AI還有生物醫藥。要說不知足，你會發現當一個團隊有非常亮眼的表現的時候，另一個團隊好像業績就差強人意，我們當時也從創新藥一路投到創新器械，包括現在整個二級市場的減持，和當時投資邏輯的判斷真的是差異很大。

當然我也非常認同胡總，你要讓我穿越，我也最喜歡到互聯網大爆發的那個時代，那是天時地利人和的時代，不管是從政策、市場還是從企業家精神來講，是一個信心和信念都很充沛的時代。如果我們不能回去，還是要以平常心去面對，我們也生活在一個不斷迭代的世界。所幸一級市場的投資工作，讓我們感到慶幸和知足，永遠充滿朝氣，充滿探索，充滿好奇心，充滿機會，不是一個會被人工智能包括具身智能迭代的工作。

剛才彭超總也提到，很多優秀的人才來到創投領域，那天我也問我們一個95后投資經理，剛好在一個風和日麗的下午，我在深圳出差，周末在深圳灣散步。我問他，你最大的理想是什么？他的回答讓我震撼了一下，說希望活得足夠久，讓我來看一看，因為我們的努力，世界究竟會改變成什么樣子。

“破局肯定是難的，過程是共通的”

曹瑋鈺：接下來我想問各位要一個故事，我們這個panel的主題是“時運與破局”，我相信在行業動蕩、變量多、不確定很強的這幾年，大家有過無數的挑戰和突破，最后才有可能坐在這里。凡事不破不立，請每位請給我一個在過去一兩年中，你們最有成就感的破局故事，可以是自我突破，也可以是打破了某些行業或者職業框架。

蔡雯：最讓我有成就感的案例，倒不是我多么成功，或者財務業績比較亮眼，是我和創始人一起走出低谷的案例。

很早以前，2018、2019年的時候，我們投了云原生技術企業。那時的創始人相對比較單純，大部分的都是主流科班出身，科學家創業。我們有一個企業，也是背景華麗的創始人出來創業，但在做企業的過程中遭遇了所謂的惡性競爭，企業直接沖上了3.15。當一個企業沖上3·15，一定是死定了或者多少對造成了重挫，尤其在創業者意氣風發，想要大干一場的時候，遭遇了非常大的挫敗。

當時我記得他幾夜沒睡，一直在想該怎么辦。我最有成就感的點是，我告訴他說，接下來我們所有的資源都會向你匹配，第二，我相信你能站起來。具體做的事情其實挺多的，我們機構也做LP投了各大母基金，也有很多產業資源，用了非常多的資源讓創始人重新站起來，但這個時間很長，包括一起經歷疫情三年，其實很痛苦，沒有訂單，企業幾次都要崩掉。但是這幾年我們一直在修內功，重新做了一些數據化產品。在AI大模型風口到來的時候，企業又重新站上了巔峰。

一個真正的財務投資人，核心競爭力到底在哪里？我們有廣布的賽道，我們更加敬畏市場，愿意以合作和開放的心態在這個世界里和伙伴們一起前行，而不是單純的單打獨斗，這是對自己的一個重新審視。

所以在之后的科技投資和AI大模型投資中，我們覺得信任非常重要，尤其當企業落入低谷，一定要給企業家信任，相信他能站起來。更重要的是要建立自己的生態壁壘，和這么多優秀的投資人一起前行，而不是獨行在這個可能隨時有坑的道路上。

鄧釗：還是從投資角度分享。我們這個賽道在五年前沒什么人投，最近五年越來越活躍，尤其國家把商業航天定義成戰略新興產業，這兩年這個賽道更火了。此外，政府，不說國資，國資做相對專業的投資還好，政府現在有時會直接下場做投資，成立基金公司去投。政府要保值增值，但是除此以外，財務收益并不僅僅在這一筆股權投資上，他可以通過招商引資來解決就業問題，解決GDP問題，解決納稅問題，從各個角度，各個維度去獲得收益。

我們最大的挑戰是政府直接下場做投資之后，賽道的估值就變“畸形”了，而且越來越積極，開始往天使輪投、前一兩輪階段去投。這幾年投資越來越卷，越來越激烈，我原以為卷不到我們。但當政府走到這個階段之后，給我們帶來了非常大的挑戰，動不動就開價上億。前兩天有個做衛星的公司到我辦公室交流，上輪是去年12月底close掉，1.5億投后，這輪6月底就要close掉，我是他見的第一家機構，他叫價3.5億到4個億。

這個公司團隊沒幾個人，我問邏輯，他其實說不出來，就是因為之前有政府投了1.5億估值，他覺得價格低了。在這種環境這是特別大的挑戰，對于早期來說，估值只要高了后面賺錢的概率其實不高，而且對企業來說并不是一個正向發展的狀態，總不能這輪讓A政府投，注冊在A地，下輪去B政府，又遷到B地，第三輪再遷第三個城市，不能來回螞蟻搬家，不可能。

曹瑋鈺：您打算怎么應對？

鄧釗：這會給增加我們的工作量，其實蠻痛苦的。在這個行業里我們算小有名氣，有些影響力，政府沒下場之前，我們跟企業談，基本可以拿到低于同行的價格去投。但政府來了之后，把大家搞得心癢癢，怎么辦？有一些機會沒有了，有一些雖然受到干擾，但不一定直接變想法，可能要花更多時間、更多精力去幫創業者成長，從產業端給支持，換取更多的信任和機會，我覺得是這樣。

胡朔：關于方向的破局，我分享一個簡單案例。幾年前，我們一個天使項目，最早我們跟一個優秀的潛在創業者探討某個方向的機會，這個方向當時已經有三個子賽道，有一些不錯的玩家，業務也跑得不錯，最終創始人選擇第四個賽道，這個賽道特點第一還沒有人做，第二模式處于難攻易守，早期起來很難，但一旦做出來，門檻護城河相對比較高。最終我們全力支持這個團隊做了投資。

幾年以后這個公司做到了千億的規模，回頭一看發現后面沒什么對手，因為他們在獲客上，在風控和在技術上建立了非常高的護城河。這個事說明，當我們找到一個其他大廠或者公司還沒有關注的新方向，以及確定一個難攻易守的模式，并且能更早把一個點打穿，就會是一個破局的好機會。

彭超：我覺得成就感不說財務回報，對我來說是一個探索欲，像我投的是半導體，不像袁總是CVC，完全專注行業，可以有很多的驗證角度，包括可以直接從客戶問到訂單情況和使用情況。半導體最終就那幾個大廠，我投的是零部件公司，這個東西很難去問，先進工藝打聽不到，保密性非常強。

在投的時候，我要學很多東西，這是很有成就感的，特別需要過程和探索，因為你去投的時候，實際上很多還沒有收入的，還在驗證期，通過若干年才能證偽，證實這個產品是不是能夠真正商業化。一旦過幾年，這個東西得到驗證，這對我的成就感是很難得的，可以理解為年初設了一個目標，年底真正實現了當時的假設的構想，那是對整個邏輯框架的驗證，這種成就感是是遠遠高于財務回報的。

吳煜：關于破局，我想講的他們前面都講了，我在自身真實感受上補充兩點。第一，破局肯定是難的，其實你預見一件難事的時候，首先想的是克服，不是馬上換一個賽道。當年我入行做文娛投資，想著內容有了問題，是不是可以做渠道宣發，渠道宣發也不行，最后真的沒得做，你說得有多難，那只能去破局……至于學什么是有隨機性的，但是怎么去學才是關鍵。

我剛才提到文化，我們接著這條線從內容到了支撐內容的科技，看到軟件，最終看到了集成電路。做集成電路的時候，面臨一個很大的問題是，這完全是一個陌生領域，包括今天很多同事都在問我，團隊為什么當時轉型去做這個方向，其實是有偶然性的，我們通過內容制作看到渠道傳播，從渠道傳播關注到通信電子，路是這么走出來的，局怎么破？我的答案最終還是學習，學什么方向有一定隨機性，但是怎么去學，相信大家最后克服的過程應該是共通的。

袁鋒：我也說一個，不說投資的事了，因為我現在下場干企業了，說一個自己干企業的經歷和體會。

中國半導體有一件很不容易的事，就是芯聯集成做汽車芯片，去車企很多時候會被問到：國外這么多百年老店，花這么長時間干出來的，你們幾年的公司，如何證明你的東西用十年二十年沒有問題，或者說，如何證明你的東西比別人家好？包括我一開始加入這個企業，從甲方到乙方，可以說卑微到不能再卑微，我們得不斷地想辦法去證明自己的產品，并且做出來的東西能匹配得上國外領先芯片公司的質量和性能，才能賣到車企里去。

關于破局的方法，也特別感謝投中，你們做過專門的報道。破局的辦法還是從自己之前的積累出發。我把一家碳化硅企業做了資本運營層面的分拆，引入了十幾家新能源車企和產業方作為創始股東。但融資融的不是錢，而是資源。在第一輪、第二輪中有了上汽、小鵬、寧德時代、立訊精密、小米、東風、吉利，中國眾多的新能源汽車的產業方都參與到這個項目中來。以資本為紐帶，以生態為杠桿，發揮彼此產業資源優勢，能夠與車企研發部門共同研究新能源芯片的技術創新。

所有這些大型集團的研究院由于資本的鏈接，讓我們為他們提供研發方案。對于想做差異化的企業，研發可以打造獨特的競爭力，對于想做降本的企業，研發可以幫助做降本，研發降本比采購降本更有效。所以我們從一個“卑微”的供應商變成了這些企業很重要的研發合作伙伴。我們作為芯片公司和這些大型集團的合作，就不是單純的供應商身份，更多是在設計階段就進入，這是我在做這件事上的破局。

其實我是去把公司的天花板打開，因為我們已經把最貴的東西做進大型集團了，然后發現，合作企業有好多需求，希望我們和他們一起去討論、解決，所以我們就有機會做很多難而未解決的事。電源沒有人做、驅動沒有人做，那我就做耐心資本，陪這些企業去做出來，幫他們驗證，最后幫他們解決國產化的問題。用資本運作，推動公司成為大部分中國新能源公司在芯片國產化上最重要的戰略合作伙伴之一。

曹瑋鈺：以組局來破局。時間差不多了，最后問每位嘉賓要一句話，本來還有一個問題是怎么樣自身的野心和心氣，這對每一個想成事的人來說都很重要。我換個問法，2025年各位的野心或者目標是什么？

袁鋒：做難而正確的事。

吳煜：遇事不決可問春風，春風不語既隨本心。

彭超：持續地探索，不斷地突破自己現有的邊界。

胡朔：野心是優秀企業家的標簽，對投資人我認為是好奇心。

鄧釗：不忘初心，給LP賺錢。

蔡雯：我覺得應該匠心獨具。

曹瑋鈺：感謝各位，我宣布一下本場的BBking，大家最認可的發言嘉賓是袁總。