近5年凈利潤首次下降，管理層將近9成的利潤用于分紅。

文/每日財報 南黎

“南有片仔癀，北有同仁堂”作為中國中藥行業的老字號企業，其品牌影響力和市場占有率一直居于行業前列，不過相比片仔癀，同樣手握“神藥”的同仁堂業績卻出現停滯。

據同仁堂（600085.SH）近日發布的2024年年度報告，公司全年營業收入185.97億元，同比增長4.12%；但歸屬于上市公司股東的凈利潤15.26億元，同比下降8.54%，呈現出增收不增利的態勢。

具有爭議的是，經營現金流驟降59%至十年冰點的7.6億元之際，管理層仍將89.86%凈利潤用于分紅。

增收不增利，高分紅爭議

與云南白藥、片仔癀等同業相比，同仁堂的盈利能力尚且有追趕的空間。2024年云南白藥實現47.49億元，毛利率達65.93%；片仔癀實現29.74億元凈利潤，毛利率達77.26%，遠高于同仁堂的43.96%。

這是同仁堂自2020年以后首次歸母凈利潤出現下滑。值得關注的是，公司經營活動現金流凈額驟降59.29%至7.61億元，創近五年新低。

值得玩味的是，在經營基本面承壓的背景下，管理層選擇將89.86%的凈利潤用于現金分紅。同仁堂擬以2024年末總股本13.71億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利5元，合計擬派發現金紅利6.86億元。

若將時間軸拉長觀察，這種分紅策略實為既定路徑的延續。從市值管理視角看，高分紅確實有助于維系投資者信心，2024年兩次分紅合計派現規模相當于全年凈利潤的89.86%，但硬幣的另一面是，當造血能力持續衰減時，這種"寅吃卯糧"的分紅模式能否持續，企業自身的經營能力能否跟得上？正引發機構和投資者的深度質疑。

牛黃供應緊張，

成本壓力驟增

對于2024年歸母凈利潤下降，公司解釋稱，主要是中藥材價格上漲使產品成本增加，以及市場拓展費用增加導致銷售費用增加，隨之導致公司綜合毛利率、凈利率均較上年有所下降。

以同仁堂核心產品安宮牛黃系列所必需的天然牛黃為例，在2024年，其價格曾一度飆升至160萬/公斤，漲幅超過200%，由于天然牛黃獲取十分不易，業內素有“一兩牛黃一兩金”的說法。

由于天然牛黃以及其他原材料價格上漲，同仁堂近幾年不止一次上調安宮牛黃丸價格，來應對原材料漲價。在2024年6月，公司把港版1粒裝安宮牛黃丸價格上調了20%。但這劑"以價換量"的藥方并未緩解經營壓力。

量價背離的剪刀差在財報中清晰顯現：公司心腦血管類產品營收雖同比增長17.26%，但銷量卻下滑2.27%；補益類產品也出現量價背離，收入同比增長22.98%，銷量卻下滑2.67%，凸顯終端市場對價格波動的高敏感度。

2024年2月北京市藥監局關于加速進口天然牛黃的研討，曾短暫提振市場信心，不過從研討到正式落地，仍有較長的路要走，同仁堂何時能解決原材料供應偏緊的困境還猶未可知。

手握安宮牛黃丸這樣的"鎮店之寶"，也難以抵御來自產業鏈上游的定價權擠壓。如今擺在同仁堂面前的，已不僅是短期成本管控課題。

在核心產品承壓之際，婦科類產品意外成為結構性亮點：同仁烏雞白鳳系列首次躋身工業板塊前五，所屬品類銷量同比激增34.18%，5.12%的毛利率增幅更顯難能可貴。然而細究其4.77億元的營收規模，尚不足心腦血管類產品的51.46億元營收，難以擔當對沖成本的重任。

左手瘋狂開店，

右手血流成河

在2024年全國零售藥店行業整體收縮的寒冬中，同仁堂卻逆周期擴張。中康數據顯示，去年全國零售藥店閉店數量達3.9萬家、閉店率攀升至5.7%的背景下，同仁堂凈增250家門店，將零售終端網絡擴展至1251家，超過過去三年128家的開店規模。

為什么要逆勢擴張？我們要從區域布局來看，同仁堂的現有978家門店密集分布于華北、華東和華南三大核心區域，而其他地區合計僅273家的布局，全國性網絡尚未搭建成型。

2024年，同仁堂零售模式下實現的收入為66.61億元，營收占比不足四成，且收入同比下滑15.12%，毛利率同比下降2.55個百分點至32.28%，單店產出效率正在承壓。

負責零售業務的同仁堂商業公司更出現典型"增收不增利"現象：106.16億元營收同比增長2.62%的同時，歸母凈利潤卻下降6.33%至3.86億元。

除了加大院外市場的布局，同仁堂也在通過并購逐步切入院內市場。2024年10月斥資1.05億元收購紅惠醫藥51%股權切入醫院體系。

西南證券認為，此舉有望拓寬同仁堂系列產品院內市場。若同時發力院內和院外市場，公司需要持續加大投入，這對同仁堂的資金鏈提出了更大的挑戰。

丨每財網&每日財報聲明

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