美國(guó)頂尖大學(xué)捐贈(zèng)基金的實(shí) 力 不可小覷。按照資產(chǎn)規(guī)模來(lái)說(shuō)，去年哈佛大學(xué)、耶魯大學(xué)、斯坦福大學(xué)、普林斯頓大學(xué)以及麻省理工大學(xué)分別擁有約520億美元、410億美元、380億美元、340億美元以及250億美元的捐贈(zèng)基金，為這些大學(xué)提供日常運(yùn)營(yíng)資金，以及為長(zhǎng)遠(yuǎn)的科研、學(xué)術(shù)發(fā)展以及人才引進(jìn)等方面賦能。

美國(guó)這些頂尖大學(xué)基金的管理資產(chǎn)規(guī)模非常巨大。比如，如果將這些大學(xué)基金的規(guī)模納入“去年全世界募集資金最大”的頂尖私募股權(quán)投資基金（PE Funds）的排名中，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金可以排進(jìn)前十，這與華平投資集團(tuán)不相上下，耶魯則可以排進(jìn)前20。

這也就是為何，當(dāng)這些頂尖大學(xué)捐贈(zèng)基金出現(xiàn)突然波動(dòng)或者突發(fā)操作時(shí)候，會(huì)引發(fā)輿論的密切關(guān)注。

哈佛、耶魯在行動(dòng)

上周不少媒體報(bào)道，哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金正在就出售總額約10億美元的私募股權(quán)基金權(quán)益進(jìn)行深入談判。

有消息指出，這個(gè)出售過(guò)程始于去年，與美國(guó)總統(tǒng)特朗普當(dāng)局近期對(duì)該大學(xué)削減聯(lián)邦資金的消息無(wú)關(guān)。

具體來(lái)說(shuō)，哈佛大學(xué)管理公司正在接受杰富瑞金融集團(tuán)的建議，將這部分PE投資組合出售給私募股權(quán)公司Lexington Partners。

據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)，2024年哈佛捐贈(zèng)基金中有39%的比重在私募股權(quán)投資基金中，換算下來(lái)大約200億美元出頭。這10億的占比較低，還不至于反映出巨大的動(dòng)蕩。

而且，在2021年時(shí)候，哈佛也曾經(jīng)在二級(jí)市場(chǎng)出售過(guò)大約10億美元的此類資產(chǎn)，所以本次也不算是非常突兀的舉動(dòng)，可能和正常調(diào)整倉(cāng)位有關(guān)。

然而，如果和另一所美國(guó)老牌大學(xué)耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的最新舉動(dòng)聯(lián)系在一起看，則又有令人浮想聯(lián)翩的地方。

4月22日，耶魯大學(xué)發(fā)言人向耶魯新聞報(bào)證實(shí)，正在考慮在私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)上出售一項(xiàng)總價(jià)值可能高達(dá)60億美元的PE資產(chǎn)組合。占捐贈(zèng)基金2024年管理資產(chǎn)總規(guī)模大約14.6%。

出售后，耶魯大學(xué)可以將這部分PE資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為更易于流通的資產(chǎn)。據(jù)耶魯大學(xué)披露，Evercore公司正在為這一醞釀了好幾個(gè)月的進(jìn)程提供咨詢。

這將是耶魯大學(xué)首次在二級(jí)市場(chǎng)上出售此類資產(chǎn)，二級(jí)市場(chǎng)允許投資者從其他投資者手中購(gòu)買資產(chǎn)，而不是直接從私人公司購(gòu)買股權(quán)。

從最近一份耶魯大學(xué)披露具體投資組合配備比例的2021年報(bào)中可見，當(dāng)年耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金中有大約15.8%的資產(chǎn)被配置入杠桿并購(gòu)類的PE基金中，另有8.6%的資產(chǎn)配置入不動(dòng)產(chǎn)PE中，兩者市值在當(dāng)年底的合計(jì)大約76億美元。雖然已經(jīng)好幾年過(guò)去，但如今這價(jià)值60億美元規(guī)模占比依然可見一斑，市場(chǎng)難免有顧慮：耶魯如此大手筆出售PE資產(chǎn)，意欲何為？

要知道，最近數(shù)十年的發(fā)展過(guò)程中，像哈佛和耶魯這樣的美國(guó)頂尖大學(xué)捐贈(zèng)基金，全部都在做將“資產(chǎn)從傳統(tǒng)美國(guó)股市和美國(guó)債券市場(chǎng)，調(diào)整到流動(dòng)性更低但收益率更好的另類資產(chǎn)中，充分考慮多元化和國(guó)際化配置思路。”

在機(jī)構(gòu)投資世界中，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金是一尊豐碑一樣的存在，從1985年時(shí)任CIO大衛(wèi)·史文森開始領(lǐng)導(dǎo)直到幾年前他不幸去世，該基金獲得了豐厚的投資回報(bào)，并開創(chuàng)性地建立了所謂“耶魯模型”的投資模式。在這個(gè)模型下，耶魯大學(xué)充分考慮投資于那些流動(dòng)性較低，但高收益的資產(chǎn)類別，尤其是私募股權(quán)投資中，享受到遠(yuǎn)高于普通股票類共同基金或者債券型基金的收益率，以及多元投資類別相對(duì)分散風(fēng)險(xiǎn)的紅利。

史文森對(duì)此的總結(jié)是：“我們?cè)敢獬袚?dān)與眾不同所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，并從中獲益。”去年，耶魯大學(xué)投資辦公室的報(bào)告稱，其大約95%的捐贈(zèng)基金依然投資于私募股權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)投資、對(duì)沖基金和不動(dòng)產(chǎn)這些另類資產(chǎn)中。

隨著最近幾周哈佛和耶魯相繼曝出資產(chǎn)調(diào)整計(jì)劃，人們普遍關(guān)注其背后的真實(shí)動(dòng)因。

事出古怪，必有……

雖然上述PE資產(chǎn)的出售都被報(bào)道“醞釀了好幾個(gè)月”“去年就開始”，但媒體普遍認(rèn)為還是和美國(guó)總統(tǒng)特朗普近期針對(duì)美國(guó)大學(xué)的限制措施有關(guān)。

最直接的來(lái)源就是耶魯大學(xué)校報(bào)在報(bào)道這項(xiàng)60億美元資產(chǎn)出售計(jì)劃時(shí)候，聯(lián)動(dòng)報(bào)道了耶魯大學(xué)宣布從2026年開始要在教師加薪、教職員工招聘、校園建設(shè)和其他非工資性支出上削減支出。

并且明確指出耶魯大學(xué)的PE資產(chǎn)出售行動(dòng)和財(cái)務(wù)削減計(jì)劃源于美國(guó)特朗普政府提出的有關(guān)增加捐贈(zèng)稅和削減聯(lián)邦研究經(jīng)費(fèi)的建議，可能對(duì)耶魯大學(xué)的財(cái)務(wù)狀況構(gòu)成威脅。

特朗普總統(tǒng)和美國(guó)頂尖大學(xué)之間的理念差異和矛盾并不是本文重點(diǎn)，暫不去詳細(xì)解讀。

但美國(guó)最有底蘊(yùn)的兩所大學(xué)此時(shí)出售流動(dòng)性比較差、獲益期限較長(zhǎng)的PE資產(chǎn)，以獲得更高流動(dòng)性資產(chǎn)的所作所為勢(shì)必有這層考慮，確實(shí)是出于維持大學(xué)正常運(yùn)營(yíng)的考量。去年，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金撥付的20億美元運(yùn)營(yíng)資金，是該校最大的單一收入來(lái)源，占耶魯年度運(yùn)營(yíng)總預(yù)算的三分之一以上。

特朗普政府當(dāng)前對(duì)美國(guó)“不服管”大學(xué)的財(cái)務(wù)壓力是有分量的。每年聯(lián)邦政府都控制著美國(guó)高校大量的財(cái)政資助和政府項(xiàng)目合同。比如此前，特朗普政府宣布，將凍結(jié)對(duì)哈佛總額為22億美元的多年期撥款，以及6000萬(wàn)美元的多年期合同款項(xiàng)。哈佛方面則在更早之前通報(bào)，準(zhǔn)備向華爾街發(fā)債籌資至多7.5億美元作應(yīng)急之用。

內(nèi)生性的流動(dòng)性危機(jī)？

耶魯和哈佛罕見出售巨額PE資產(chǎn)，可能預(yù)示著美國(guó)頂尖大學(xué)正面臨空前的流動(dòng)性危機(jī)。而危機(jī)的根源也可能不完全來(lái)自外部的壓力。

大學(xué)捐贈(zèng)基金本身的盈利調(diào)整可能也是另一大原因。比如，最近三個(gè)財(cái)年中，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的年投資回報(bào)率一直沒有達(dá)到該基金支出水平所需的8.5%，而其10年的投資回報(bào)率年化則高達(dá)9.5%，說(shuō)明其短期表現(xiàn)明顯低于長(zhǎng)期表現(xiàn)，這可能部分源自PE資產(chǎn)流動(dòng)性低、投資周期較長(zhǎng)的特點(diǎn)。

另外，美國(guó)有一家數(shù)據(jù)公司Markov Processes最近研判，常春藤名校已經(jīng)簽署投資協(xié)議，但還未正式投入資金到各PE基金中的所謂“未融資私募股權(quán)承諾”壓力較大。

“未融資私募股權(quán)承諾”是一家大學(xué)捐贈(zèng)基金已經(jīng)承諾要投入到PE基金的資金，但由于投資還未完全展開，并未完全投入，需要在賬面上留存的資金。說(shuō)白了有點(diǎn)類似應(yīng)付賬款。

據(jù)該研報(bào)，耶魯大學(xué)在PE方面的未融資私募股權(quán)承諾占其PE投資總額的24.4%，略低于常春藤大學(xué)25.7%的平均水平，其中布朗大學(xué)最高為34.3%，而達(dá)特茅斯大學(xué)最低為17.7%。這些“應(yīng)付賬款”都需要大學(xué)在PE基金要求時(shí)候，真金白銀拿出來(lái)。

比如2023財(cái)年，耶魯大學(xué)“未融資私募股權(quán)承諾”金額達(dá)到65億美元，這個(gè)數(shù)字非常巨大，作為對(duì)比當(dāng)年耶魯大學(xué)層面接收的聯(lián)邦政府資助僅9億美元。

如果這家數(shù)據(jù)公司的研判數(shù)據(jù)都是真實(shí)的，這不免讓人覺得，耶魯和哈佛本次的突發(fā)出售PE資產(chǎn)，這其中的“妖”可能不在外部，而是其資產(chǎn)組合中PE過(guò)大，所導(dǎo)致的內(nèi)生性流動(dòng)性危機(jī)。要知道，以2024年來(lái)看，由于美國(guó)股市主要指數(shù)的飆升，PE投資整體的收益率可能要低于美國(guó)股市。

而當(dāng)前這些大學(xué)所面臨的外部壓力，可能是催化這流動(dòng)性危機(jī)的一種“導(dǎo)火索”，本身比例可能并不大的政府資助資金可能是催化內(nèi)生性PE流動(dòng)性危機(jī)的導(dǎo)火索。

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