山東魯陽節(jié)能材料股份有限公司（股票簡稱：魯陽節(jié)能）始建于1984年，2006年11月在深圳證券交易所上市，是集陶瓷纖維、可溶纖維、輕質(zhì)耐火磚等節(jié)能材料研發(fā)、制造、銷售等于一體的中外合資企業(yè)，是全球知名的陶瓷纖維制造基地，中國無機(jī)纖維材料行業(yè)專家，行業(yè)國家標(biāo)準(zhǔn)起草單位。

魯陽節(jié)能設(shè)有國家認(rèn)定企業(yè)技術(shù)中心、國家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室、博士后科研工作站、山東省陶瓷纖維工程技術(shù)研究中心，擁有299項(xiàng)專利、56項(xiàng)技術(shù)成果，是國家863計(jì)劃的協(xié)作單位，自主研發(fā)的陶瓷纖維建筑隔熱板、陶瓷纖維復(fù)合模塊等四項(xiàng)產(chǎn)品被認(rèn)定為“國家重點(diǎn)新產(chǎn)品”。

2024年，魯陽節(jié)能的營收同比微增0.4%，保住了35億元的營收規(guī)模，最近三年都在這一區(qū)間內(nèi)，算是穩(wěn)定下來了。2025年一季度，有點(diǎn)穩(wěn)不住了，營收同比大跌22.6%，形勢似乎又嚴(yán)峻起來了。

2024年的凈利潤微跌2.4%，也算是基本穩(wěn)定下來了，雖然離峰值年份還有一定的距離，但能夠維持在相對的高位，還是算表現(xiàn)優(yōu)秀了。2025年一季度大跌27.2%之后，表現(xiàn)也還算不錯，很多企業(yè)如果突然遇上如此大的營收跌幅，弄不好都要虧損了。

毛利率持續(xù)下跌了多年，從未反彈，特別是在2025年一季度的大跌后，六年多的累計(jì)跌幅高達(dá)四成。在這種形勢下，魯陽節(jié)能的銷售凈利率也是下滑的趨勢，但部分年份還是有過反彈的，2025年一季度確實(shí)是表現(xiàn)最差的期間。

其年化凈資產(chǎn)收益率的表現(xiàn)不錯，就算最差的2025年一季度，也達(dá)到了8.2%，其他各年的表現(xiàn)都是優(yōu)秀級的水平。

主營業(yè)務(wù)盈利空間受毛利率的下滑而被持續(xù)壓縮，2022年借助營收的增長，期間費(fèi)用占營收比下降，抵消掉了毛利率下滑的大部分影響；2023年的營收下跌和期間費(fèi)用增長，又失去這一途徑，反而受到了雙重?cái)D壓；2024年?duì)I收基本穩(wěn)定，借助于期間費(fèi)用開支的節(jié)省，期間費(fèi)用占營收比下降，主營業(yè)務(wù)盈利空間有所回升。

2025年一季度的情況就有點(diǎn)麻煩了，雖然期間費(fèi)用占營收比仍在下降，但毛利率下跌嚴(yán)重，主營業(yè)務(wù)盈利空間的跌幅比前幾年累計(jì)水平都高。由于一季度是魯陽節(jié)能的淡季，往年的表現(xiàn)也是如此，除了營收下跌之外，其他方面倒不用太過擔(dān)心。

而且，就算最差的2025年一季度，主營業(yè)務(wù)盈利空間也超過了10個百分點(diǎn)，在現(xiàn)在的市場環(huán)境下，特別是在制造業(yè)企業(yè)中，這就是相當(dāng)不錯的表現(xiàn)了。

其他收益方面的影響不大，2024年因?yàn)椤靶庞脺p值損失”（主要是應(yīng)收賬款壞賬損失）的增長，而出現(xiàn)這幾年中唯一凈損失的情況。前幾年中，每年也有一定的信用減值損失，損失增加就算是在大環(huán)境不佳的情況下，市場參與者的代價之一吧。

2024年上半年還在延續(xù)從2023年二季度開始的營收下跌，下半年的兩個季度同比有所增長，保住了全年的微增狀態(tài)。兩年都只有一個季度的凈利潤出現(xiàn)同比增長的狀態(tài)，其他各個季度都在下跌，大多數(shù)的季度比同期營收的表現(xiàn)要差，由此導(dǎo)致了近兩年凈利潤持續(xù)下跌的局面。

一季度是其傳統(tǒng)的淡季，營收和凈利潤都是當(dāng)年表現(xiàn)最差的季度，這可能是因?yàn)榇汗?jié)放假等原因。2025年一季度的表現(xiàn)就不太好了，營收和凈利潤同比都是兩成以上的下跌，環(huán)比的表現(xiàn)就更差了，按此趨勢發(fā)展，不見得二季度就能大幅反彈回來。

一季度的毛利率也有相對偏低的情況，但2025年一季度還是最近九個季度中最低的，其主營業(yè)務(wù)盈利空間同比下滑還并不嚴(yán)重，主要原因是期間費(fèi)用大幅下降，是最近九個季度中第二次跌入1億元以內(nèi)，而且比上次跌入時，還低了2000萬元。

靠減少開支來維持盈利能力的相對穩(wěn)定，當(dāng)然是可行的方案。但這種做法的問題主要是其費(fèi)用可壓縮的空區(qū)是有極限的，道理很簡單，由儉入奢易，由奢入儉難。

再回頭來看分產(chǎn)品的營收變化情況，核心的“陶瓷纖維產(chǎn)品”同比略有增長，“工業(yè)過濾制品”有不錯的增長，擠掉下跌嚴(yán)重的“汽車襯墊產(chǎn)品”，成為第二大產(chǎn)品，玄武巖產(chǎn)品大跌后，差不多快被清零了。

核心的“陶瓷纖維產(chǎn)品”毛利率同比下跌，其他兩大業(yè)務(wù)的毛利率有大幅反彈，由于營收結(jié)構(gòu)和毛利率絕對水平的差異，2024年全年的平均毛利率還是下跌了。

國內(nèi)市場略有增長，國外市場有近一成的下跌，2023年超過8%占比的國外市場，下跌至7.4%，不管是不是受到貿(mào)易環(huán)境的影響，魯陽節(jié)能想要靠國際化發(fā)展來解決增長變慢的問題，都會面臨較大的困難。

原因是除了營收差異較大之外，國外市場的毛利率還要低很多，作為國內(nèi)市場的補(bǔ)充是可以的，如果主力發(fā)展這類市場，再遇上毛利率下滑，盈利空間可能就相當(dāng)小了。

“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”表現(xiàn)不錯，近兩年略有下滑，但仍然是大額凈流入的狀態(tài)，每年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模并不算大，2024年已經(jīng)下跌至不及當(dāng)年折舊的規(guī)模了。持續(xù)多年在融資方面都是凈流出的狀態(tài)，當(dāng)然是分紅等因素導(dǎo)致的；在現(xiàn)在的市場環(huán)境下，確實(shí)沒有再增加融資的必要了。

最近三年的存貨規(guī)模下降，已經(jīng)開始回收資金了，這是營收增長變慢時的常見現(xiàn)象。應(yīng)收項(xiàng)目并沒有因?yàn)闋I收增長變慢而回收資金，反而在持續(xù)增加占用，可能是客戶要求的信用條件更苛刻了。這三年中雖然兩年都在增加應(yīng)付項(xiàng)目的占用，但這兩年的占用增長額，不及2023年凈清償這些債務(wù)的零頭，這也是營收增長變慢時的正常表現(xiàn)。也就是說，只有應(yīng)收項(xiàng)目的表現(xiàn)不太正常。

應(yīng)收項(xiàng)目確實(shí)在2022年末至2024年末都在持續(xù)增長，但2025年一季度末已經(jīng)明顯好轉(zhuǎn)了，后續(xù)能否再降低，或者還會反彈，還需要觀察。

應(yīng)付項(xiàng)目在持續(xù)下降，這顯然是對供應(yīng)商的信用條件更好了，這可能是市場的反映，也可能是資金寬裕的魯陽節(jié)能的主動選擇。大家都有壓力，實(shí)力較強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況良好的核心廠家，適當(dāng)給供應(yīng)鏈分享一些“好處”，也是有利于共度難關(guān)，持續(xù)發(fā)展的。

魯陽節(jié)能的長短期償債能力都是極強(qiáng)的，在持續(xù)兩年多的縮表之后，這方面的能力還得到了強(qiáng)化。除了應(yīng)收賬款的質(zhì)量之外，資產(chǎn)負(fù)債和償債能力方面并沒有太多可說的。

魯陽節(jié)能的實(shí)力還是比較強(qiáng)的，雖然也面臨增長變慢，毛利率持續(xù)下滑，盈利能力下降等問題，特別是2025年一季度的情況看起來還比較嚴(yán)峻。但總體上，其盈利能力和財(cái)務(wù)狀況都是良好，甚至優(yōu)秀的，抵擋行業(yè)下行的實(shí)力是不成問題的。

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