4月11日，煌上煌（002695.SZ）發布了2024年年報，哪怕市場早有預期，其交出的成績單仍有些出乎意料了。

早在2021年時，煌上煌的營收便開始下降，到了2024年中報時，煌上煌開始出現營收、凈利雙降的狀況。彼時，市場便預測今年煌上煌的業績大概不會太好看了。

然而在隨后兩個季度里，煌上煌的業績情況繼續惡化。2024年中報時，煌上煌的營收同比減少了7.53%，歸母凈利潤同比減少26.59%；到了三季報時，營收同比跌幅擴大至8.11%；最終，在2024年年報中，營收跌幅定格在9. 44%，歸母凈利潤則同比下跌42.86%。

截至4月30日午間，煌上煌股價報收10.20元左右，目前市盈率（TTM）約為106.14倍，市值為55億元；市值較最高點時下降了超7成。

營收凈利雙降，2024年歸母凈利潤下跌超4成

公開資料顯示，煌上煌成立于1999年，總部位于江西南昌，2012年在深交所掛牌上市，被譽為“鴨脖第一股”。公司主營業務為醬鹵肉制品及佐餐涼菜快捷消費食品的開發、生產和銷售，主要產品為各類鹵制肉類、禽類、蔬菜類、豆制品類等食品。

上市以后，煌上煌業績一路攀升，2020年，其營收達到歷史最高峰26.36億元，其歸母凈利潤也達到歷史最高點2.82億元。然而從2021年開始，煌上煌的業績迅速轉向了下行通道。2021年、2022年，煌上煌連續兩年營收凈利雙降。2023年，煌上煌營業收入為19.21億元，同比微降1.7%，但是凈利潤同比增長了129.01%至7058.55萬元，卻仍未能回到億元級別。

到了2024年，煌上煌的財務情況更加不樂觀。財報顯示，公司全年實現營業收入17.39億元，同比下滑9.44%，創下自2018年以來的最低水平；其實現歸母凈利潤為0.40億元，同比下跌42.86%，近十年來僅高于2022年的0.31億元。

為何從半年報到年報，營收、凈利的表現持續惡化？三、四季度的業績表現拖了后腿。根據年報，煌上煌第四季度實現營業總收入2.87億元，同比下降15.59%，環比下降26.80%；歸母凈利潤為-3823.47萬元，同比下降26.23%，環比下降313.01%；扣非凈利潤-2336.87萬元，同比增長39.42%，環比下降254.26%。

從業務來看，煌上煌的主要產品鮮貨產品、包裝產品、米制品的營收均有不同程度地的下降。2024年煌上煌的鮮貨產品實現收入為12.09億元，同比下跌了14.43%；米制品業務實現收入為3.51億元，同比下跌了-1.83%；包裝產品實現收入4901.59萬元，同比下跌了10.05%。其中，煌上煌醬鹵肉制品業務板塊實現營收12.58億元，同比下滑14.26%；米制品業務板塊實現營收3.51億元，同比下滑1.83%。

得益于原材料端價格下降釋放了利潤空間，煌上煌2024年毛利率有所上升。2024年，煌上煌毛利率為32.76%，同比上升3.71個百分點；凈利率為2.17%，較上年同期下降1.28個百分點。

圖源：煌上煌2024年度財報

雖然營收占比有所下降，但2024年煌上煌的主要營收來源仍然是鮮貨產品。2024年鮮貨產品貢獻了69.53%的營業收入，較2023年下降了4.05個百分點。而鑒于公司主要收入來源仍然是鮮貨產品的情況，那么門店數量便是影響煌上煌業績的關鍵因素。對于鮮貨產品來說，門店是與消費者接觸的第一線，也是發生消費的第一場景。

在年報中，煌上煌也表示，業績下跌與門店表現直接掛鉤，“報告期內，顧客購買力和消費場景發生變化，醬鹵肉制品加工業老店單店收入同比下降；公司門店拓展不達預期，門店數量出現負增長，導致經營業績達成不理想。”

而2024年煌上煌的門店狀況確實進一步發生了惡化。

門店數量方面，截至2024年末，煌上煌專賣店數量降至3660家，較上年同期減少837家。加盟店數量從2023年的4235家銳減至3419家，減少816家。加盟模式收入為11.1億元，同比下降11.99%。

與門店數量下滑相伴的是銷量的下滑。2024年肉制品加工業銷售量為2.28萬噸，同比下降9.91%，生產量2.28萬噸，同比減少9.57%，庫存量250噸，同比增加21.93%。

煌上煌在擴展門店方面采取的加盟模式，因此門店數量的減少不僅意味著銷售網絡的萎縮，更意味著加盟商對于公司前景的猶豫態度。事實上，煌上煌曾在2020年年報中提出，用五年時間，在全國千座以上城市開設經營10000家以上連鎖專賣店。然而，從目前的情況來看，公司門店數量呈現逐年下滑的趨勢，距離這一目標差距越來越大。

在2024年年報中，煌上煌表示，將加大推進“千城萬店”戰略目標，并計劃今年完成營收21億元、凈利潤1.45億元。這意味著要實現這一目標，2025年營收需同比增長約20.76%，凈利潤更需激增約284.13%，對煌上煌來說，這無疑是一項巨大的挑戰。

行業轉型期來臨，過去經驗逐漸失效

近些年鹵制品行業整體進入調整期，不僅是煌上煌，其他鹵味巨頭的業績也不好看。此前，絕味食品、周黑鴨發布的2024年年報顯示，兩家公司同樣出現營收、凈利潤雙降的情況。其中，絕味食品2024年實現營業收入為62.57億元，同比下滑13.84%；歸母凈利潤為2.27億元，同比下滑34.04%；周黑鴨2024年實現營業收入為24.51億元，同比下滑10.7%；年內溢利為0.98億元，同比下滑15%。

而對于如今的困境，煌上煌給出的解法是通過并購拓展“第二增長曲線”。

煌上煌于2015年收購嘉興市真真老老食品有限公司67%股權，正式進軍米制品市場。據公開資料，真真老老成立于1939年，是一家專業從事粽子、月餅等米制品研發、生產和銷售的企業，在長三角地區具有較高的知名度和市場份額。

然而，收購之后，真真老老的業績并未如預期般增長，反而陷入了虧損的困境。2024年，煌上煌米制品業務收入同比微降1.83%至3.51億元，銷售量銳減17.62%，已連續兩年呈現下滑態勢。作為該業務核心主體的真真老老經營不善，2024年凈虧損擴大至2900.29萬元，較2023年的810.11萬元虧損增幅超258%，且自2022年起已連續三年未能實現盈利。對于真真老老業績不佳的原因，煌上煌在年報中表示，主要是受到市場競爭加劇、原材料價格上漲、生產成本增加等因素的影響。

在去年12月份，煌上煌曾一度嘗試收購展翠食品，試圖以此跨界至糖果、休閑食品領域。但僅僅半個月后，公司便公告收購終止。

圖源：公司公告

并購戰略并不順利，而煌上煌還面臨著新的挑戰。2024年，煌上煌銷售費用為2.92億元，同比增長2.23%，主要用于線上線下促銷活動；管理費用同比增長10.87%，主要受第三方咨詢、品牌宣傳費用增加及新基地投產等影響。費用持續增長而業績、銷量卻沒有起色，過去的成本投入方式如今也受到了新的挑戰。

2024年，煌上煌的線上銷售收入占比為21.22%，較2023年僅提高了0.46個百分點；同時加盟模式收入為11.1億元，同比下降11.99%。可以說，在過去的銷售渠道劇烈下滑的同時，新的渠道的建設卻幾乎原地踏步，煌上煌確實應該重新思考成本費用的投入方式了。

煌上煌在2024年業績不佳，營收和凈利潤均出現下滑，門店數量也有所減少。公司或許需要在產品創新、市場拓展、成本控制、數字化轉型等方面持續發力，以應對市場競爭和消費環境變化帶來的挑戰，實現業績的回升和可持續發展。（《理財周刊-財事匯》出品）