逆勢增長，但天花板可能不高。

4月29日，康希諾（06185.HK/688185.SH）發(fā)布了2025年第一季度報告，數(shù)據(jù)顯示，公司當季營收10.74億元，同比增長20.02%；期內(nèi)，歸母凈虧損1154.54萬元，上年同期為虧損1.70億元，扣非后歸母凈虧損為5523.47萬元，上年同期為虧損1.79億元。

康希諾本季度大幅減虧，有三大原因：一是上年同期數(shù)據(jù)有一次性特殊損益影響，公司上年同期因喪失上藥康希諾控制權(quán)，而產(chǎn)生了投資損失；二是公司旗下腦流產(chǎn)品市占率提升，帶來更多收入；三是公司于報告期內(nèi)獲得了更多政府補助。

不論是2024年年度業(yè)績還是2025年一季報數(shù)據(jù)，康希諾都在向市場釋放一個積極信號——公司已經(jīng)擺脫新冠疫苗陰影，即將上岸。在中國疫苗企業(yè)接連交出最差成績單的當下，康希諾的表現(xiàn)可稱優(yōu)秀。不過，這家疫苗企業(yè)的未來增長空間究竟有多大，仍需時間驗證。

又一次，臨近上岸

康希諾唯一一次盈利上岸，是2021年，得益于新冠疫苗的銷售，當年營收43億元，歸母凈利潤19.14億元。

也正因為公司重金投入新冠疫苗戰(zhàn)線，隨著疫情的緩解和疫苗接種率的提高，康希諾在之后兩年時間陷入巨虧，且虧損數(shù)額大增。2022年、2023年，公司分別錄得歸母凈虧損9.09億元、14.83億元。

2024年，可以說是康希諾的觸底反彈之年，公司營收同比增長137.01%至8.46億元，歸母凈虧損收窄至3.79億元。

2023年受到新冠疫苗預估退貨影響，當期沖減營收2.53億元，剔除該影響，康希諾實現(xiàn)營收6.10億元，如此對比，2024年，康希諾的營收增速為38.68%，這一增速在同行襯托之下，格外出挑。

橫向?qū)Ρ绕渌呙缙髽I(yè)2024年的表現(xiàn)：HPV疫苗主戰(zhàn)場中，萬泰生物、智飛生物、沃森生物營收分別同比下降59.25%、50.74%、31.41%；流感疫苗競技圈內(nèi)，華蘭疫苗、金迪克營收分別同比下降53.21%、39.96%；獲批疫苗種類比較豐富的康泰生物，營收同比下降23.75%；擁有水痘疫苗、帶狀皰疹疫苗等產(chǎn)品的百克生物，營收同比下降32.64%。

2024年，中國本土疫苗廠商獲得增長的屈指可數(shù)，康希諾之外，以狂犬疫苗為主要收入來源的艾美疫苗，營收同比增長8.22%。

總體來看，疫苗市場一片灰暗，而康希諾連續(xù)交出了滿載希望的成績單。但透過公司最新披露的接近盈利的季報，亦要看到多重支撐力，最關(guān)鍵的是，公司的大幅減虧，并非全由產(chǎn)品放量拉動。

2025年一季度，公司投資收益為468.90萬元，上年同期為虧損7538.65萬元，主要是因為當期上藥康希諾不再納入本集團合并范圍，產(chǎn)生投資損失7051.19萬元。

上藥康希諾由上海醫(yī)藥與康希諾合資成立，主要用于生產(chǎn)新冠疫苗。根據(jù)最初協(xié)議，自上藥康希諾取得營業(yè)執(zhí)照之日起三年內(nèi)或至上藥康希諾完成特定數(shù)量新冠疫苗的產(chǎn)量時自動終止，以孰早者為準。2024年2月1日，上藥康希諾取得營業(yè)執(zhí)照已達三年，觸發(fā)協(xié)議自動終止條件，2月2日起不再納入康希諾合并報表范圍內(nèi)。

這一利潤影響因素之外，在今年一季度，康希諾獲還得了3727.18萬元的政府補助，同比增幅達433.81%，作為對比，整個2024年，公司的政府補助金額僅為1560.35萬元。與此同時，康希諾在今年一季度持續(xù)推行降本增效措施，期內(nèi)管理費用、研發(fā)費用合計同比下降19.53%。

那么，拋開些支撐力之后，康希諾的產(chǎn)品究竟有多大的勢能？

獲批與儲備產(chǎn)品均有瓶頸

獲批產(chǎn)品方面，除新冠疫苗之外，康希諾目前有兩款腦流結(jié)合疫苗產(chǎn)品，用于預防流行性腦脊髓膜炎（腦流），引發(fā)腦流的腦膜炎球菌共存6種血清群，分別是A、B、C、W、X、Y，這6種血清群也是疫苗免疫的方向。

2021年6月，康希諾的A群C群腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗（CRM197載體）（MCV2，商品名：美奈喜）獲批上市，2021年12月，康希諾的ACYW135群腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗（CRM197載體）（MCV4，商品名：曼海欣）獲批上市。曼海欣是康希諾現(xiàn)下的營收擔當。

曼海欣是康希諾現(xiàn)下的營收擔當。

查詢數(shù)據(jù)可知，2025年一季度，獲得批簽發(fā)的腦炎球菌疫苗中，康希諾的曼海欣有4批次簽發(fā)，另一款疫苗美奈喜尚未獲批簽發(fā)。也就是說，當季公司超過10億元的收入大都來自這一款疫苗產(chǎn)品。

今年前三個月，康希諾銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金為1.95億元，上年同期為1.34億元，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1380.19萬元，上年同期為-1.08億元。

不過，在2024年，美奈喜也表現(xiàn)不俗。

湘財證券數(shù)據(jù)顯示，2024年腦膜炎球菌疫苗共獲421批次簽發(fā)，同比下降7.88%，獲批產(chǎn)品中，康希諾的美奈喜、曼海欣批簽發(fā)量分別同比增長250%、4.17%，各獲7批次、25批次簽發(fā)。另外，去年批簽發(fā)量獲得增長的還有沃森生物的A群C群腦膜炎球菌多糖疫苗、智飛生物的A群C群腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗，分別增長3.49%、77.78%，各獲178批次、16批次簽發(fā)。其余8款腦膜炎球菌疫苗的獲批簽發(fā)量在2024年全部下滑。

今年一季度，腦膜炎球菌疫苗共獲99批次簽發(fā)，同比下降21.43%，多達5款產(chǎn)品未獲批簽發(fā)。

在整體下行的市場，康希諾作為后來者，在腦膜炎球菌疫苗市場的表現(xiàn)出色，當然，從批簽發(fā)量來看，其份額還不足以抗衡“前輩們”。不過，曼海欣有其特別之處，這是中國市場上唯一的四價流腦結(jié)合疫苗。

湘財證券研報指出，曼海欣2025年預計仍將保持獨家競品地位。從可覆蓋年齡段來看，該疫苗較多糖疫苗而言，是唯一能為2歲以下小孩提供Y群和W135群免疫保護方案的疫苗產(chǎn)品，從安全性來看，該疫苗不良反應發(fā)生率明顯較低。

目前，康希諾正在推進曼海欣的年齡擴圍和出海計劃。去年11月，曼海欣適用人群從“3月齡至3周歲”擴大至“3月齡至6周歲”的申請獲國家藥監(jiān)局受理，18周歲至59周歲擴齡研究處于臨床III期。另外，曼海欣已獲印尼上市許可，預計2025年將啟動印尼的上市銷售。今年3月，公司與沙特阿拉伯藥品制造公司SPIMACO正式簽署疫苗合作協(xié)議，將加速曼海欣進入沙特阿拉伯以及其他中東和北非地區(qū)市。

國內(nèi)腦流疫苗市場格局較為復雜，既有免疫規(guī)劃范圍內(nèi)的免費一類苗，多為AC多糖疫苗，也有需要自費的二類苗，曼海欣正是自費疫苗，定位高端，這也是康希諾大力擴圍并急尋海外市場的原因之一，為的是抬高產(chǎn)品的增長天花板，其中，出海目的地也就大有講究，有足夠的消費能力來為高端疫苗買單的國家和地區(qū)并不多。

再看公司接近獲批的儲備產(chǎn)品，2024年2月，康希諾的13價肺炎結(jié)合疫苗（PCV13i）的上市申請已獲國家藥監(jiān)局受理，預計今年年內(nèi)上市，但這也非藍海市場，輝瑞、沃森生物、康泰生物在國內(nèi)均有獲批產(chǎn)品，輝瑞疫苗在2016年11月就已獲批進入中國市場，沃森生物、康泰生物分別于2019年、2021年獲批。此外，艾美疫苗的13價肺炎結(jié)合疫苗也已提交藥品上市注冊申請。

著眼當下，康希諾依靠腦流疫苗的放量，仍有上升空間，盈利上岸指日可待，但要獲得長期增長支撐，其獲批的的產(chǎn)品和即將獲批的產(chǎn)品，似乎都難以提供更大的想象空間。

（本文首發(fā)于鈦媒體App 作者丨楊亞茹 編輯丨曹晟源）