在國內已成紅海的休閑零食市場中，剛爬出 “四連跌”的三只松鼠，最近發起十分激進的動 作， 計劃再次 上市 。

2025年4月25日，三只松鼠（300783.SZ）向港交所遞交IPO招股書。若成功上市，它將成為中國首家同時在A股和H股上市的休閑食品企業。

數據顯示，2024年是三只松鼠“復活”的一年，營收106.22億元人民幣，同比增長49.3%。凈利潤4.08億，同比增長85.51%。至此算是擺脫了2020-2023年營收“四連跌”困境。

在這四年，營收分別是97.94億元、97.70億元、72.93億元和71.15億元（上市后的最低谷），分別下滑3.72%、0.24%、25.35%和2.45%。

與此同時，三只松鼠的股價也從88元最高點，在2024年跌到14.48元/股，跌幅超80%。坊間戲稱三只松鼠跌成了“半只松鼠”。

業界推測，三只松鼠此次再向資本市場融資，是想沖擊更高業績，畢竟創始人章燎原曾定下“3年內營收破200億元”目標。

但近年來走“高端性價比”路線的三只松鼠，面臨諸多爭議，如缺乏供應鏈直采、高端與性價比違和、嚴重依賴渠道、流量成本高和毛利率承壓、消費者投訴高企等問題。

而且回顧企業發展歷程，可以發現，這是一家幾乎每次都是依靠各互聯網平臺流量紅利，來實現“逃生”的企業。

那么，當淘寶、抖音、微信等電商平臺流量相繼褪去的今天，這家企業的核心競爭力是什么？

作為中國最早在PC端實現規模化發展的零食品牌，三只松鼠讓行業見識到互聯網流量的瘋狂。

2012年，安徽人章燎原本想將新創的堅果零食品牌注冊為“小松鼠”，發現被占用，隨后從兒子看的動畫片《三個火槍手》中得到靈感，于是取名三只松鼠。

進軍零食行業之前，章燎原曾擺過地攤，開過飯店，但都創業失敗。2003年，他進入詹氏食品，打造線上山核桃品牌“殼殼果”的時候，發現了電商潛力。想在原公司保守戰略之外走新路子的章燎原，選擇離開單干，由此創立了三只松鼠。

就這樣，采用純互聯網品牌模式切入市場，三只松鼠收獲了業績和流量。在2012年的雙十一，以766萬元單日銷售額，登頂堅果類目全網第一，此后還連續八年坐在天貓雙11“零食特產類”首位。

有趣的是，三只松鼠在蕪湖小民房誕生的這一年，安徽的首富是洽洽創始人陳先保。

再看當時零食行業的另外兩個巨頭良品鋪子和百草味，它們比三只松鼠早創立七八年，并且差不多同一時期甚至更早啟動了線上業務。與之不同，三只松鼠從創立之初就完全依托PC端電商生態發展。

那么，如何殺入高手林立的零食市場，又是怎么保持多年坐在淘系零食寶座的？三只松鼠主要手法就是瘋狂砸錢干這幾件事。

第一件事就是打造品牌IP。在確定了名稱之后，企業繼續擴大IP的人格化運營。公司內部以“松鼠家族”相稱，創始人自稱“松鼠老爹”，員工以“鼠”為花名。

這一文化還貫穿到產品所有的視覺輸出，包裝袋的三只松鼠分別叫小賤、小酷、小美，公司還推出《三只松鼠》動畫片，并在全網購買大量廣告位播放。

在彼時的市場上，三只松鼠打造的松鼠IP，和堅果產品高度關聯，在消費者心中形成了較高的辨識度。

第二件事就是參與大促。那些年的雙11、618火爆程度，相信每個經歷過的人都歷歷在目，三只松鼠也樂于參與其中，每年投入數千萬營銷費用參與天貓雙十一、聚劃算等活動。

深知在電商平臺競爭需要爆款，三只松鼠采用多種手法，將碧根果打造為爆款。這在當時的市場環境下，多少有點運氣成分。

因為碧根果當時屬于藍海品類，市場競爭者僅為幾家，品牌通過“奶油味”進行差異化。

針對用戶食用堅果的痛點，品牌在包裹內附贈開殼器、濕巾、果殼袋三件套。由此，單品銷售額突破1億的碧根果成為當年的爆款。

早期，三只松鼠的產品矩陣以堅果類產品為主，其中碧根果、夏威夷果、紙皮核桃三大單品的營收占比超過60%。

為了應對市場需求，又因為是“互聯網供應平臺”的企業定位，三只松鼠在供應鏈上主要采用委托代加工（OEM）模式，在2014年建成華東、華南兩大倉庫，以實現快速發貨和換貨。

第三件事是流量投放。拿到IDG150萬美元的章燎原，靠砸廣告砸出一條路。

三只松鼠入駐天貓后，每月大約投入數百萬，投放直通車、鉆石展位等付費廣告，通過SEO/SEM優化提升店鋪排名到堅果類目前三。

通過分析用戶畫像，企業發現80、90后是網購主力，于是推出小包裝的“每日堅果”系列，將客單價提升至89元，當年銷售額突破了7億元。

企業在淘寶電商重金打造的一系列舉措，在第八年收到最大的成果。2019年，三只松鼠營收101.7億元，年復合增長率達58%，成為首個突破百億的互聯網零食品牌。

這一年，三只松鼠到深交所上市了，股價最高達到88元（漲500%）。中專畢業的章燎原，以111億元的身家短暫登頂過安徽首富之位。

商場如戰場，沒有常勝將軍。在電商平臺快速奔跑的三只松鼠，逐漸暴露出對平臺過度依賴的風險。

上市之年，三只松鼠流量成本逐漸加大，100億營收里有97%來自電商平臺，線下渠道僅占3%。高昂的投流成本也讓企業在2020年凈利潤跌至3.1%，企業意識到渠道紅利變成了渠道負利。

并且隨著拼多多、抖音等新興電商興起，蠶食了傳統電商的平臺的市場份額，作為“淘系品牌”代表的三只松鼠，公司業績連續下滑，股價也“跌跌不休”。

為尋求生機，三只松鼠在此期間嘗試“多條腿走路”，試圖扭轉頹勢，但效果并不理想。

1.線下萬店計劃遇挫。在線下，按照三只松鼠當年的計劃，是要在5年內開一萬家門店。于是在上市后的兩年時間，加盟店就從19家躍升到700家。

但這一計劃在2022年戛然而止，三只松鼠也迎來閉店潮，關閉了約500家門店。在那三年，實體店和傳統貨架電商都受到重大挫折。

硬幣的另一面是，線上社交電商和私域電商大為起興，三只松鼠也在各個新平臺尋找突破。

2.在抖音，意外“獲救”。淘寶紅利褪去后，企業開始布局抖音,并且按照當年淘系打法，在抖音上全部重做一遍，打造爆品，購買流量投放。但投流有所變化，從買廣告位轉變為買達人。

起初兩年并沒有太大成效，直到夏威夷果意外成為爆款單品，成為三只松鼠的“救命之果”。

2023年，全球夏威夷果供大于求，原料成本下降，三只松鼠憑借多年積累的供應鏈優勢，將原材料成本優勢轉化為產品價格優勢。

三只松鼠推出19.9元10包的360g夏威夷果等低價量販裝產品，扭轉了大眾對夏威夷果傳統的“高端”認知，短時間內銷量突破百萬單。

再加上“工廠溯源”“試吃測評”等短視頻內容的助力，幾個月時間單鏈接銷售額就突破億元，一些腰部帶貨達人的月銷售額甚至能達到百萬元。

企業還大量投入到渠道運營，搭建了50多個矩陣賬號，與超過7萬中小達人合作進行分銷，同時發力品牌自播。

2023年財報為71億，抖音平臺首次出現在財報中，貢獻了12億收入，超越京東這一傳統電商。2024年，這一情況繼續復現。

可以說，如果沒有抖音系的迅猛發展，三只松鼠可能無法跳出“四連跌”的深坑。

3.出海成效甚微。在最新的招股書中，三只松鼠表示將募資用于全球供應鏈打造，進一步落實“高端性價比”戰略。

事實上，三只松鼠在2018年開始就開始布局全球化行動，但直到2024年的財報才公布海外營收數據。而且數據顯示，海外業務累計營收為69.68萬元，僅占總營收的比重的0.01%，由此可見其布局海外多年卻收獲不大。

4.跨界拓展效果不佳。為了尋找新的增長點，三只松鼠積極拓展產品線。

除了核心品牌，還相繼開發其他子品牌，比如專注于兒童高端健康零食的“小鹿藍藍”，2020年推出后就收獲5000萬營收。不過，盡管小鹿藍藍營收增長，在總營收的占比卻不斷下滑。

此外，三只松鼠還嘗試跨界到飲料、白酒、方便速食，甚至寵物食品，孵化了如養了個毛孩、鐵功基、喜小雀等品牌，但這些品牌在近幾年的財報中幾乎是忽略不計，可見對公司營收的貢獻微乎其微。

2023年，三只松鼠稱之為“二次創業”時期。然而，抖音生態也出現電商平臺發展的固有規律——隨著流量紅利消退，投流成本逐年攀升，眾多商家不堪重負選擇離場。

此外，長期依賴代加工模式導致供應鏈品控風險高企，頻發的食品安全問題也引發消費者投訴及品牌信任危機。售后成本攀升，企業需要繼續加大營銷投入以挽回市場。

由此，已在上市后累計投入60億廣告費的三只松鼠，盡管依靠高營銷投入維持增長，但利潤空間持續被壓縮，2022年凈利潤降到歷史最低的1.29億元。

為了復刻抖音爆品現象，2023年企業提出“D（抖）+N”全渠道增長計劃，于是又切換到騰訊系平臺，繼續走“高端性價比”路線。

經過一年多的醞釀，在2024年末迎來新爆點——微信小店開啟“送禮物”功能市場測試。相繼走過淘寶、抖音的紅利周期，自帶流量追逐基因的三只松鼠，第一時間響應微信小店的灰測。

在微信小店12月19日灰測中，三只松鼠收獲良多，官方店鋪單日成交和拉新環比漲幅都達到了500%以上，銷售額破9130萬，位居微信小店全品類第一。受此推動，三只松鼠股價漲幅超10%。

在之后的春節年貨節，三只松鼠在微信小店的累計銷量較為領先，超過好想你（百草味）和良品鋪子。整個年貨節三只松鼠累計銷售額突破23億元，同比增長55%。

三只松鼠又一次踩到了騰訊系的流量紅利，背后可以分為兩個關鍵階段。

1.早期和騰訊聯營積累經驗。在2015年，騰訊就開始嘗試線上送禮模式，并注資“禮物說”公司。隨后，禮物說進駐小程序，開展禮物紅包社交玩法。三只松鼠和全棉時代、阿芙等品牌是最早與禮物說小程序聯營的一批企業。

當時，禮物說平臺三天送出20萬份禮物，雖然規模無法與如今的微信小店相比，但為微信電商積累了群眾基礎。

2.疫情后押寶微信小店。感知到微信平臺在發力電商基建，三只松鼠向騰訊提出優化建議，希望借此推動線上業務增長。特別是2023年年貨節，三只松鼠十分希望微信小店能推出送禮功能來幫助企業搶占春節市場。

為此，三只松鼠在微信小店中推出了多種會員特權和社群營銷策略，以提高用戶復購率。

為適應微信電商的生態，三只松鼠繼續貫徹“高端”路線，將微信小店定位于高端市場。相關數據顯示，三只松鼠微信小店熱賣的一款爆品，是主打高性價比、天然無加工的紫皮腰果。

此外，在今年的微信電商營銷策略方面，企業也追求“三高”——高品質、高性價比、高口碑達人。

這里的達人也就是微信電商今年主推的兩大業務體系（分銷員和店鋪分享員）之一的分銷員，也被稱為推客，類似于淘寶的淘客、抖音的抖客。

有業內人士分析，微信推客其實就是當年的微商用戶群體在新時代微信電商規則下的新形態。

一路跟進各平臺流量法則的三只松鼠，此時也在不斷鉆研微信電商玩法。

不過，近年來三只松鼠的高端化路線也迎來爭議。黑貓投訴平臺顯示，目前關于三只松鼠的投訴量較多，投訴內容涉及多款零食發霉、變質、脹包等食品安全問題，還包括虛假宣傳、會員退費難等情況。

并且企業長期依賴代加工模式，轉型十分困難。原材料采購分散、物流成本高企，疊加代工廠議價能力弱等問題，企業利潤空間被持續壓縮。如果要保持高端，勢必要把成本轉嫁到價格，那么就無法保證性價比。

這在同行中也有類似案例。同樣轉型高端的零食企業，如“高端零食第一股”良品鋪子，近年出現創業17年來最大的人事和運營策略轉變，兩度重大換帥以及大幅降價，但營收和利潤仍未走出負增長泥潭。

這都給同行留下需要深思的問題，零食零售行業，走高端路線對嗎？高端和性價比這相悖的理念，企業要如何實現平衡？如果不對，行業該往哪里走？

復盤三只松鼠的時間線，其在各個流量平臺的布局其實是多維交叉進行的。

它似乎嘗試了各種方法，踩中過各流量平臺的紅利，把自己打造成網紅，但也因流量褪去而遭受沖擊，形成所謂的“成也流量，困也流量”。

而且邁進2025年，其股價仍是呈下跌趨勢，那么，每次都依靠流量的企業，核心競爭力到底是什么？此番發出融資需求，還能贏得資本信心和支持嗎？

全文完，感謝您的耐心閱讀。

參考資料：1、未來智庫：三只松鼠發展歷程、戰略、商業模式及管理團隊介紹
2、快馬財媒：三只松鼠跌成“半只松鼠”后，又想募資出海
3、伯虎財經：休閑零食“年貨戰”：卷大包裝與IP，聯手量販零食與微信送禮
4、大消費之家：三只松鼠迅速響應微店“送禮物”功能！或將提升電商渠道銷量占比
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7、虎嗅商業消費組：抖音意外“救”了三只松鼠
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