撰文/瑞克

技術領先、客戶集中與虧損持續之間，HUD賽道的澤景電子仍需證明其商業閉環的可持續性。

在HUD（抬頭顯示）技術加速上車的背景下，澤景電子選擇在2025年初向港交所遞交招股書，試圖借助資本市場完成從高速增長向規模盈利的跨越。

這家總部位于蘇州的智能座艙企業，成立于2016年，起步于液晶HUD系統，2022年實現國內首個DLP AR-HUD車型量產，至2024年底HUD產品累計出貨已超150萬臺，客戶覆蓋小鵬、蔚來、極氪、智己等新能源品牌。澤景電子收入也在快速擴張：2022年、2023年和2024年分別實現營收2.19億元、3.89億元和5.78億元，三年復合增長率達到64.3%。同期毛利率從22.6%升至27.3%，顯示一定的產品結構改善和成本優化空間。

但在規模擴張的背后，澤景電子仍處于明顯的虧損狀態。過去三年分別錄得凈虧損2.56億元、1.75億元和1.38億元，累計虧損逼近6億元。招股書中亦明確提示，短期內仍存在無法實現盈利或持續正向經營現金流的風險。盡管隨著AR-HUD產品逐步放量，其單套產品單價有所提升，但盈利節點尚未到來。

高負債結構壓頂，優先股設限倒逼上市節奏

相比盈利虧損的階段性問題，澤景電子更值得關注的是其資本結構的脆弱性。截至2024年末，澤景電子資產總額7.9億元，負債總額達17億元，資產負債率高達215.6%；其中流動負債凈額近10億元，主要由13.6億元的可贖回優先股所構成。

這部分優先股來自此前多輪融資，全部被會計處理為流動負債，并設置了強贖回條款：若在2027年12月31日前未完成合格上市，相關投資方可要求贖回股份。部分協議還約定，一旦管理層發生變更或控股權發生轉移，也將觸發贖回權。這意味著，如果本輪IPO未能如期推進，該公司將面臨潛在的流動性風險。

為了應對未來交付和擴產所需，澤景電子已于2024年開始增加銀行借款，期末有息負債超過1.1億元，導致當年財務費用同比增長超過四成。

同時，2024年研發投入達6,200萬元，占營收比重超過10%。在交付壓力、技術演進與持續研發投入的三重掣肘下，澤景電子仍處于需要大量資金支持的成長期，而非利潤兌現期。

依賴大客戶訂單，業務抗風險能力弱

客戶結構上，澤景電子對頭部新能源車企依賴程度較高。2024年前五大客戶合計收入占比達到80.9%，其中最大客戶貢獻比例為23.2%。盡管其宣稱未來將通過“共創模式”綁定更多整車廠資源，但現實中，客戶集中度高所帶來的系統性風險仍難忽視。

一旦核心客戶策略調整、產品節奏放緩或車載HUD配置比例下降，該公司收入結構將面臨挑戰。

此外，澤景電子提出將本次募資資金用于下一代產品的研發、產能擴建以及海外市場拓展。目前其海外項目仍處于前期定點階段，尚未形成穩定收入；未來外匯波動、認證周期及客戶黏性等問題都將成為不確定性因素。

澤景電子在HUD產業中的起跑并不晚，在DLP AR-HUD產品上形成了一定的技術和出貨先發優勢。

但其背負的財務杠桿與優先股結構，對資本市場的接受度提出了不小挑戰。在技術路線正向主流靠攏、HUD滲透率仍有增長空間的窗口期，澤景電子能否在募資、產品兌現與結構優化之間找到平衡，將成為其上市后能否穩住估值的關鍵。