服務(wù)類(lèi)消費(fèi)有較大的提升潛力，將進(jìn)一步支撐消費(fèi)；“兩重”“兩新”政策的持續(xù)發(fā)力推動(dòng)投資保持平穩(wěn)增長(zhǎng)；財(cái)政端靠前發(fā)力支撐貨幣和社融數(shù)據(jù)超預(yù)期上升。經(jīng)濟(jì)頂住了多重壓力實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

廖宗魁/文

面對(duì)外部沖擊影響加大、內(nèi)部困難挑戰(zhàn)疊加的復(fù)雜局面，在更加積極有為的宏觀政策助力下，有力有效應(yīng)對(duì)外部沖擊，4月生產(chǎn)需求保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，就業(yè)形勢(shì)總體穩(wěn)定，新動(dòng)能不斷積聚成長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)頂住了壓力實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，延續(xù)向新向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，4月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.1%（增加值增速為扣除價(jià)格因素的實(shí)際增長(zhǎng)率），增速比上月回落1.6個(gè)百分點(diǎn)；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.1%，增速比上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)；1-4月全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶(hù)）同比增長(zhǎng)4.0%，增速比1-3月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。4月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.1%，比上月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

此外，根據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，4月廣義貨幣供給量（M2）同比增長(zhǎng)8.0%，增速比上月大幅上升1個(gè)百分點(diǎn)；4月社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)8.7%，增速比上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)。資本市場(chǎng)韌勁十足推動(dòng)非銀存款大幅增長(zhǎng)是M2超預(yù)期上行的重要原因，而財(cái)政端靠前發(fā)力則支撐社融增速持續(xù)上升。

雖然近期關(guān)稅沖突暫時(shí)有所緩和，但外部環(huán)境的不確定性仍較大，國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好基礎(chǔ)還需進(jìn)一步穩(wěn)固，宏觀政策進(jìn)一步發(fā)力仍至關(guān)重要。

服務(wù)類(lèi)消費(fèi)提升潛力大

在提振消費(fèi)政策持續(xù)發(fā)力下，4月消費(fèi)市場(chǎng)延續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，呈現(xiàn)以下一些突出特點(diǎn)：

其一，消費(fèi)品以舊換新政策繼續(xù)顯效，相關(guān)商品消費(fèi)需求不斷釋放。4月限額以上單位家用電器和音像器材類(lèi)、文化辦公用品類(lèi)、家具類(lèi)、通訊器材類(lèi)零售額同比分別增長(zhǎng)38.8%、33.5%、26.9%和19.9%，這些行業(yè)合計(jì)拉動(dòng)4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)1.4個(gè)百分點(diǎn)。

其二，服務(wù)類(lèi)消費(fèi)好于商品類(lèi)消費(fèi)，后續(xù)有望成為支撐消費(fèi)的核心力量。1-4月服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)5.1%，增速比一季度加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，高于同期商品零售額增速0.4個(gè)百分點(diǎn)。

消費(fèi)分為商品類(lèi)消費(fèi)和服務(wù)類(lèi)消費(fèi)，大力提振消費(fèi)政策在這兩方面都有所發(fā)力，而且對(duì)服務(wù)消費(fèi)的重視和支持力度在加大。4月底的政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)，“要提高中低收入群體收入，大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用。盡快清理消費(fèi)領(lǐng)域限制性措施，設(shè)立服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款。”

商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2024年居民服務(wù)性消費(fèi)支出對(duì)消費(fèi)支出增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率達(dá)63%，人均服務(wù)性消費(fèi)占居民人均消費(fèi)支出比重為46.1%，服務(wù)消費(fèi)占中國(guó)居民人均消費(fèi)支出的近“半壁江山”。2024年下半年開(kāi)始發(fā)力的以舊換新政策主要針對(duì)的是耐用品消費(fèi)，目前已經(jīng)取得了積極的成效，未來(lái)提振消費(fèi)的發(fā)力點(diǎn)或?qū)⑦M(jìn)一步聚焦服務(wù)類(lèi)消費(fèi)。

從國(guó)際比較看，中國(guó)當(dāng)前服務(wù)消費(fèi)支出占比與美國(guó)、日本和韓國(guó)相比，仍有10-20個(gè)百分點(diǎn)的差距。隨著中國(guó)人均收入水平的提升，消費(fèi)形態(tài)也將逐漸轉(zhuǎn)向以服務(wù)消費(fèi)為主，服務(wù)消費(fèi)未來(lái)提升潛力較大。

目前，支持服務(wù)消費(fèi)的政策正在加快落地。5月7日，在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上央行發(fā)布的5000億元“服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款”，引導(dǎo)商業(yè)銀行加大對(duì)服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老的信貸支持。央行行長(zhǎng)潘功勝指出，當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的著力點(diǎn)在于擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，大力提振消費(fèi)，其中服務(wù)消費(fèi)是消費(fèi)升級(jí)擴(kuò)容的重要著力點(diǎn)。為提升和改善服務(wù)消費(fèi)供給，人民銀行設(shè)立“服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款”工具，激勵(lì)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)住宿餐飲、文體娛樂(lè)、教育等服務(wù)消費(fèi)重點(diǎn)領(lǐng)域和養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的金融支持，并與財(cái)政及其他行業(yè)政策協(xié)同配合，更好地滿(mǎn)足群眾消費(fèi)升級(jí)的需求。這項(xiàng)工具也是人民銀行支持提振消費(fèi)的一項(xiàng)創(chuàng)新舉措。

從高頻數(shù)據(jù)看，“五一”假期期間，全社會(huì)跨區(qū)域人員流動(dòng)量累計(jì)14.67億人次，同比增長(zhǎng)8.0%，全國(guó)重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)6.3%，且人均消費(fèi)支出保持穩(wěn)定，火熱的假日出行預(yù)示著旅游、娛樂(lè)等“體驗(yàn)型”服務(wù)消費(fèi)愈發(fā)受到消費(fèi)者歡迎，5月消費(fèi)增長(zhǎng)仍有支撐。

中國(guó)銀河證券判斷，2025年以來(lái)的消費(fèi)表現(xiàn)充分說(shuō)明了中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)具有強(qiáng)大的韌性與潛力，未來(lái)消費(fèi)活力的進(jìn)一步釋放或仍取決于消費(fèi)刺激政策的加力擴(kuò)圍。歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，耐用品消費(fèi)補(bǔ)貼乘數(shù)效應(yīng)會(huì)邊際遞減，除了對(duì)耐用品消費(fèi)的補(bǔ)貼進(jìn)一步加力擴(kuò)圍外，或有必要加大對(duì)服務(wù)消費(fèi)領(lǐng)域的支持以保證政策效果持續(xù)性。與耐用品消費(fèi)相比，服務(wù)消費(fèi)通常具有高頻、非耐用的特征，當(dāng)期消費(fèi)也不會(huì)擠占未來(lái)需求，甚至可能因更易培養(yǎng)長(zhǎng)期消費(fèi)習(xí)慣而使乘數(shù)效應(yīng)不斷放大，同時(shí)當(dāng)前消費(fèi)者對(duì)服務(wù)消費(fèi)的重視程度也在不斷提高。

其三，縣鄉(xiāng)消費(fèi)增長(zhǎng)快于城鎮(zhèn)。縣域商業(yè)設(shè)施持續(xù)完善，商貿(mào)流通渠道日益暢通，縣鄉(xiāng)消費(fèi)品市場(chǎng)保持較快增長(zhǎng)。1-4月包含鎮(zhèn)區(qū)和鄉(xiāng)村地區(qū)的縣鄉(xiāng)消費(fèi)品零售額同比增長(zhǎng)5.1%，增速比城區(qū)消費(fèi)品零售額高0.7個(gè)百分點(diǎn)；縣鄉(xiāng)消費(fèi)品市場(chǎng)規(guī)模占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重達(dá)到39.4%，占比較上年同期提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

由于農(nóng)村居民收入增長(zhǎng)要快于城鎮(zhèn)，而且縣鄉(xiāng)居民的邊際消費(fèi)傾向要高于城鎮(zhèn)，疊加政策對(duì)中低收入群體的支持，縣鄉(xiāng)消費(fèi)的增長(zhǎng)潛力得到不斷釋放。2024年農(nóng)村居民人均可支配收入（名義）同比增長(zhǎng)6.6%，比城鎮(zhèn)居民高2個(gè)百分點(diǎn)。

綜合來(lái)看，4月消費(fèi)市場(chǎng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。未來(lái)，隨著《提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)方案》的落地見(jiàn)效，居民消費(fèi)能力有望進(jìn)一步提升，服務(wù)消費(fèi)仍有較大的提升空間，消費(fèi)市場(chǎng)有望保持持續(xù)向好的發(fā)展。

“兩重”“兩新”支撐投資穩(wěn)定增長(zhǎng)

“兩重”“兩新”政策對(duì)投資增長(zhǎng)起到強(qiáng)有力的支撐作用，前四個(gè)月整體投資保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

隨著深入實(shí)施新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略行動(dòng)和“兩重”建設(shè)扎實(shí)推進(jìn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資穩(wěn)定增長(zhǎng)。1-4月基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)5.8%，增速比全部投資高1.8個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)全部投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為32.6%，比一季度提高2.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，水利管理業(yè)投資增長(zhǎng)30.7%，水上運(yùn)輸業(yè)投資增長(zhǎng)26.9%，航空運(yùn)輸業(yè)投資增長(zhǎng)13.9%。

“兩新”政策效果持續(xù)顯現(xiàn)，設(shè)備購(gòu)置投資引領(lǐng)作用明顯。1—4月，設(shè)備工器具購(gòu)置投資同比增長(zhǎng)18.2%，增速比全部投資高14.2個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)全部投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為64.5%，拉動(dòng)全部投資增長(zhǎng)2.6個(gè)百分點(diǎn)。

制造業(yè)投資的貢獻(xiàn)不斷上升，高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)較快。1-4月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)8.8%，增速比全部投資高4.8個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)全部投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為54.6%，比一季度提高1.5個(gè)百分點(diǎn)。1-4月高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資同比增長(zhǎng)11.3%。其中，信息服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)40.6%，專(zhuān)業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)17.6%。

就業(yè)總體保持穩(wěn)定

4月底的政治局會(huì)議做出了“四穩(wěn)”的部署，而穩(wěn)就業(yè)又處在“四穩(wěn)”的首位，表明黨中央、國(guó)務(wù)院對(duì)就業(yè)問(wèn)題的高度重視。伴隨著促進(jìn)高質(zhì)量充分就業(yè)的政策措施出臺(tái)，強(qiáng)化對(duì)企業(yè)吸納就業(yè)的支持，就業(yè)總體穩(wěn)定。

從失業(yè)率變化看，受春節(jié)因素影響，1、2月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率略有上升，但隨著春節(jié)后企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)增多，農(nóng)民工外出務(wù)工繼續(xù)增加，勞動(dòng)力市場(chǎng)活躍度提升，3、4月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率連續(xù)下降。4月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.1%，比上月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月在下降。從重點(diǎn)群體看，農(nóng)民工和青年人調(diào)查失業(yè)率有所下降。4月全國(guó)外來(lái)農(nóng)業(yè)戶(hù)籍勞動(dòng)力城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率4.7%，比上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)；不含在校生的16-24歲勞動(dòng)力城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率也是連續(xù)2個(gè)月下降。

不過(guò)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人、國(guó)民經(jīng)濟(jì)綜合統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)付凌暉指出，就業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾仍然比較突出。一方面，青年群體就業(yè)壓力較大，另一方面，部分行業(yè)存在招工難問(wèn)題，尤其是一線技術(shù)工人供不應(yīng)求。人力資源供需不匹配問(wèn)題仍然突出。同時(shí)，外部環(huán)境復(fù)雜變化，對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)帶來(lái)一定壓力。下階段，在外部環(huán)境復(fù)雜變化、不確定因素較多的背景下，要堅(jiān)定不移辦好自己的事，深入貫徹落實(shí)黨中央、國(guó)務(wù)院決策部署，更大力度穩(wěn)定和擴(kuò)大就業(yè)，促進(jìn)充分就業(yè)，提高就業(yè)質(zhì)量，持續(xù)保障和改善民生。

4月28日，人力資源社會(huì)保障部副部長(zhǎng)俞家棟在新聞發(fā)布會(huì)上指出，全力確保就業(yè)局勢(shì)總體穩(wěn)定，重點(diǎn)有五個(gè)方面舉措：一是持續(xù)挖潛擴(kuò)容就業(yè)空間。二是打好穩(wěn)就業(yè)政策組合拳。對(duì)已出臺(tái)的存量政策要全面落實(shí)，同時(shí)加快推出增量政策，對(duì)企業(yè)加大擴(kuò)崗支持，對(duì)個(gè)人加大就業(yè)補(bǔ)貼支持，對(duì)受關(guān)稅影響較大的企業(yè)提高失業(yè)保險(xiǎn)穩(wěn)崗返還比例等。三是突出保障重點(diǎn)群體就業(yè)。四是加大職業(yè)技能培訓(xùn)力度。五是加強(qiáng)就業(yè)公共服務(wù)。

貨幣增速超預(yù)期上升

根據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，4月M2同比增長(zhǎng)8.0%，創(chuàng)出近13個(gè)月新高，增速比上月大幅提升1個(gè)百分點(diǎn)。4月社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)8.7%，增速比上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，增速連續(xù)三個(gè)月上行。貨幣供給與社融數(shù)據(jù)為何出現(xiàn)超預(yù)期的上升呢？

華福證券認(rèn)為，一方面，年初以來(lái)在財(cái)政提前發(fā)力的推動(dòng)下廣義信用擴(kuò)張持續(xù)加快，帶動(dòng)4月居民和企業(yè)存款分別同比少減4600億元和5428億元；另一方面，面對(duì)美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”的初始沖擊，中國(guó)資本市場(chǎng)展現(xiàn)強(qiáng)大韌性，投資者信心明顯提升，大量增量資金入場(chǎng)，非銀金融機(jī)構(gòu)存款4月同比多增高達(dá)1.90萬(wàn)億元，成為階段性顯著推升M2的最主要貢獻(xiàn)因素。

社融數(shù)據(jù)的超預(yù)期上行，主要源于財(cái)政端的發(fā)力。4月新增社融1.16萬(wàn)億元，同比多增達(dá)1.22萬(wàn)億元。其中，政府債券新增9729億元，同比多增達(dá)1.07萬(wàn)億元，是連續(xù)第三個(gè)月同比多增超萬(wàn)億元，是社融大幅多增的主要原因，這充分體現(xiàn)出財(cái)政融資和支出持續(xù)靠前發(fā)力的明顯態(tài)勢(shì)。財(cái)政端的靠前發(fā)力，預(yù)示著未來(lái)一段時(shí)間廣義基建投資將有望維持較高的強(qiáng)度。

不過(guò)，社融數(shù)據(jù)仍存在較明顯的分化，居民和企業(yè)信貸的強(qiáng)度有所下降。4月新增人民幣貸款2800億元，同比少增4500億元。其中，居民貸款凈減少5216億元，顯示房地產(chǎn)周期仍在探底，初步企穩(wěn)跡象尚待鞏固。企業(yè)短期貸款和票據(jù)融資兩項(xiàng)合計(jì)4月新增3541億元。

華福證券認(rèn)為，4月社融熱而信貸冷，信用擴(kuò)張形成較明顯的結(jié)構(gòu)性對(duì)比，既顯示出年初以來(lái)既定的財(cái)政擴(kuò)張政策力度不斷靠前發(fā)力，又凸顯地產(chǎn)周期探底和居民部門(mén)債務(wù)收縮壓力尚未完全消退。在中美關(guān)稅沖突暫時(shí)緩和，出口和匯率壓力都迎來(lái)階段性緩解的關(guān)鍵機(jī)遇期，中央財(cái)政進(jìn)一步擴(kuò)張刺激消費(fèi)和地方財(cái)政加快支出促進(jìn)投資兩大穩(wěn)增長(zhǎng)儲(chǔ)備政策都可以更加從容地推動(dòng)。而用足用好貨幣寬松的寶貴政策空間，加大力度鞏固房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，或是大力提振內(nèi)需政策目標(biāo)的最好階段性注腳。

本文刊于05月24日出版的《證券市場(chǎng)周刊》