2024年底，某上市公司發布公告，稱上市公司控股股東、實際控制人、董事長高某因“涉嫌違反限制性規定轉讓股票”等行為被證監會立案調查。2025年2月，該上市公司再度發布公告，稱實際控制人收到證監會出具的《行政處罰決定書》。決定書中指出實際控制人以集中競價的方式，通過個人證券賬戶及其控制的家族信托持有的證券賬戶，共計減持占上市公司總股本1.42%的股票，其中，違反限制性規定轉讓比例0.42%，違法所得約950萬元。

證監會最終作出如下處罰決定：1.對實際控制人違反限制性規定轉讓股票的違法行為，責令改正，給予警告，沒收違法所得，并處以2000萬元罰款；2.對實際控制人信息披露違法行為，責令改正，給予警告，并處以200萬元罰款。

（圖：上市公司公告）

公司發布該公告后，引起社會廣泛關注。雖然上市公司股東違規減持事件在資本市場上屢見不鮮，但通過“家族信托”違規減持的處罰事件卻非常罕見。現今上市公司多為民營企業、甚至是家族企業，未來多會涉及家族企業傳承問題。通過家族信托傳承上市公司股份一直是財富管理、金融、法律、稅務共同探索的創新業務，也是很多上市公司創始人納入傳承思考的工具之一。

那么，家族企業、尤其是上市公司設立股權信托后如何管理，包括針對《信托法》《公司法》及資本市場監管規則等多維度的合規要求，如何建立、檢視家族企業股權信托模式和后續管理的合規機制，就成為一個至關重要且亟待深入探討的課題。本案結合上述實際控制人通過家族信托減持引發的合規問題進行分析，以期拋磚引玉，引發更深入的探討。

壹

上市公司股份減持的三種方式及限制

一

哪些主體減持上市公司股份須遵守減持規則

根據本案的《行政處罰決定書》，處罰事由是實際控制人存在“違規減持”行為。什么是“違規減持”，簡單的說就是違反相關規定減持其持有的上市公司股份。

根據《上市公司股東減持股份管理暫行辦法（2025年修正）》（以下簡稱《減持管理暫行辦法》）第二條規定：上市公司持有百分之五以上股份的股東、實際控制人（以下統稱大股東）、董事、高級管理人員減持股份，以及其他股東減持其持有的公司首次公開發行前發行的股份，適用本辦法。實控人是指是指通過投資關系、協議或者其他安排，能夠實際支配公司行為的人。關于實際控制人如何認定，讀者可以參見《公司法》《上市公司收購管理辦法（2025年修正）》《首次公開發行股票注冊管理辦法》的具體標準。

高某目前持股比例是7.4%，同時擔任公司董事長職務，其與另一位股東簽訂了《一致行動協議》，兩位股東均是公司決策管理層最核心的管理人員，其股份對應的表決權足以對公司股東會決議產生重大影響，根據規定他是公司的實際控制人，并身兼董事身份，在事前、事中、事后都要嚴格遵守相關的規定。而本案的實際控制人通過家族信托賬戶和個人證券賬戶減持股份的行為未遵守相關規定，最終被證監會沒收違法所得并處以2200萬元罰款，這個處罰還是相當重的，可以看出監管嚴厲打擊違規減持的決心。

作為上市公司的大股東、董事、高級管理人員需同時遵守限制交易和信息披露雙重義務，那具體是什么是限制交易呢？

二

特定主體減持上市公司股份的三種

主要方式

根據《減持管理暫行辦法》的相關規定，大股東、董事、高級管理人員減持股份，以及其他股東減持其持有的公司IPO前發行的股份時，其主要的減持股份的方式為集中競價、大宗交易和協議轉讓，具體定義如下：

1.集中競價，是指在每個交易日的集合競價和連續競價階段，通過證券交易所平臺減少持股數量，即在二級市場直接拋售股票。

2.大宗交易，是指達到規定的最低限額的證券單筆買賣申報，買賣雙方協商一致并經交易所確定成交的證券交易，以此來減少持股數量。

3.協議轉讓，是指交易雙方協商確定交易價格及數量，簽訂協議并經交易所審核后，在中國證券登記結算公司辦理過戶，以此來減少持股數量。

在實務中，上市公司實際控制人在進行大比例股份減持時，一般會選擇通過大宗交易、協議轉讓的方式，因為集中競價會在一定程度上影響公司股價。

三

三種減持方式的限制條件

根據《減持管理暫行辦法》第十二、十三及十四條及各交易所關于股東及董事、高級管理人員減持股份的相關規定，上述三種減持方式的減持限制要求總結如下：

也就是說，作為上市公司的大股東、董事、高管減持，除其他更加特殊的減持規定外，至少需要滿足上述關于減持比例和時間的硬性要求。結合本案公司公告內容，該實際控制人以集中競價的方式進行減持，通過個人賬戶和信托項下證券賬戶減持股份的總數達到公司總股本的1.42%，超過1%的限制，因此被監管部門關注并被處罰。

法條指引

《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》第九條第一款

上市公司大股東在3個月內通過證券交易所集中競價交易減持股份的總數，不得超過公司股份總數的1%。

《證券法》第一百八十六條

違反本法第三十六條的規定，在限制轉讓期內轉讓證券，或者轉讓股票不符合法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定的，責令改正，給予警告，沒收違法所得，并處以買賣證券等值以下的罰款。

看到這里，有基本信托常識的讀者一定非常疑惑——信托財產不是獨立的嗎？為什么信托項下證券賬戶減持，也被合并計算為實際控制人的份額？我們在下文繼續討論。

貳

如何認定家族信托與委托人的一致行動關系

為什么本案中信托所持有的證券賬戶和實際控制人的個人賬戶減持股份要合并計算，就涉及到上市公司公告常見的字眼——“一致行動”及“一致行動人”。

一

上市公司一致行動人的認定標準

一致行動人認定的主要依據是《上市公司收購管理辦法》第八十三條規定：“本辦法所稱一致行動，是指投資者通過協議、其他安排，與其他投資者共同擴大其所能夠支配的一個上市公司股份表決權數量的行為或者事實。在上市公司的收購及相關股份權益變動活動中有一致行動情形的投資者，互為一致行動人。”并列舉了如無相反證據下構成一致行動人的十二種情形，具體如下：

（一）投資者之間有股權控制關系；

（二）投資者受同一主體控制；

（三）投資者的董事、監事或者高級管理人員中的主要成員，同時在另一個投資者擔任董事、監事或者高級管理人員；

（四）投資者參股另一投資者，可以對參股公司的重大決策產生重大影響；

（五）銀行以外的其他法人、其他組織和自然人為投資者取得相關股份提供融資安排；

（六）投資者之間存在合伙、合作、聯營等其他經濟利益關系；

（七）持有投資者30%以上股份的自然人，與投資者持有同一上市公司股份；

（八）在投資者任職的董事、監事及高級管理人員，與投資者持有同一上市公司股份；

（九）持有投資者30%以上股份的自然人和在投資者任職的董事、監事及高級管理人員，其父母、配偶、子女及其配偶、配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、配偶的兄弟姐妹及其配偶等親屬，與投資者持有同一上市公司股份；

（十）在上市公司任職的董事、高級管理人員及其前項所述親屬同時持有本公司股份的，或者與其自己或者其前項所述親屬直接或者間接控制的企業同時持有本公司股份；

（十一）上市公司董事、高級管理人員和員工與其所控制或者委托的法人或者其他組織持有本公司股份；

（十二）投資者之間具有其他關聯關系。

也就是說在實務中，一致行動人認定的標準是非常明確的，只要符合上述法條的規定即應視為一致行動關系，除非有反證。一般情況下，股東如果是近親屬關系，就是天然的一致行動關系。

但是，由于家族信托不是常見的持股主體，并不屬于上述明確列舉的認定一致行動關系，可能要依據第八十三條的規定來進行綜合判斷。

二

一致行動人認定對權益變動和信息披露

的影響

如果相關主體被認定為投資者的一致行動人，任何一方持有的股份發生了變動，都需同時遵守限制交易及信息披露的雙重義務，主要內容如下：

1

權益變動/上市公司收購中股份合并計算

《上市公司收購管理辦法》第十二條規定：“投資者及其一致行動人在一個上市公司中擁有的權益應當合并計算。”這是被認定為“一致行動人”后最為直接和核心的影響，即涉及上市公司收購或權益變動方面的信息披露及相關權利義務時，投資者及其一致行動人的權益應當合并計算。

2

“一致”適用大股東/特定股東減持限制

證監會發布的《減持管理暫行辦法》以及上海、深圳、北京證券交易所據此進一步發布的實施細則，就上市公司大股東、董事、高級管理人員以及特定股東的減持股份行為進行了一系列限制，相關限制同樣適用于上述受限制主體的一致行動人。也就是說，上述案例中被處罰的主體作為公司實際控制人、大股東，他的一致行動人權益變動（包括買賣公司股票），是要合并計算權益比例并接受對大股東減持限制的。

根據本案中公司的公告，監管部門合并計算了該實際控制人和信托的減持比例，并認定減持比例屬于“違規減持”，可以合理推測家族信托被認定為實際控制人的一致行動人。

三

家族信托與委托人（股東、董事、高管）

是否形成一致行動關系

信托財產具有法定的獨立性，通常情況下，委托人（股東）首先設立資金型家族信托，然后將其持有的部分股份轉讓給家族信托，自此家族信托取得上市公司股份，這種情況下，家族信托和仍具有股東身份的委托人是否是一致行動人呢？

如果是，則權益變動需要合并計算并受同樣的減持規定限制。

1

委托人決策型家族信托

委托人決策型家族信托是指委托人對信托財產的投資運用享有決策權，受托人根據委托人指令對信托財產進行投資運用的家族信托。在該情形下，家族信托受委托人決策影響，而受托人僅作為委托人指令的執行人，并無較大自主權利。因此，如無相反證據，委托人決策型家族信托一般會被認定與委托人大股東之間存在一致行動關系。

2

受托人決策型家族信托

受托人決策型家族信托是指受托人對信托財產的投資運用享有決策權，受托人按照信托合同約定的投資范圍、投資策略、投資限制等，自主對信托財產進行投資運用的家族信托。在該情形下，受托人擁有更多的自主決策權，委托人僅交付信托財產、簽署信托合同、明確信托目的，不具有影響家族信托投資決策的權利。因此，受托人決策型家族信托存在不被認定為大股東一致行動人的可能。但是筆者認為，受托人在信托財產管理上要獨立決策、建立完整、周嚴的減持合規審查，包括指令、交易形式、信息披露等，確保在監管部門關注時能夠證明獨立決策，而非受控于委托人。

如家族信托通過有限合伙企業等主體間接持有、減持上市公司股份的，則問題更為復雜，要綜合看具體股權架構、決策形成機制等等，此處不一一分析。

綜上，筆者并不認為家族信托與具有大股東身份的委托人當然形成一致行動關系，需要根據《上市公司收購管理辦法》對一致行動關系的規定，結合實際控制、投資決策等因素來綜合判斷。所以，委托人在設立上市公司股份信托時，建議就信托與委托人是否形成一致行動關系，進行專業論證；同時，在信托持續期間，委托人切忌對信托財產（公司股票）權益變動進行直接指令或類似控制，避免在信托財產管理過程中，影響信托財產獨立性，并被實質穿透為“一致行動”關系。

叁

家族信托減持上市公司股份的合規要點

上市公司股份信托作為傳承創新模式難免會有“生澀”不成熟階段，本案的啟示意義在于設立與管理家族信托應建立系統合規機制，才能充分發揮家族信托的風險隔離和財富傳承功能。分析至此，筆者提出如下建議：

一

設立信托過程中，委托人減持需規范

在以上市公司股份設立家族信托時，委托人向信托交付財產（股票），如涉及減持應嚴格尊重減持規定與信息披露義務，根據《減持管理暫行辦法》依法減持，嚴格遵守減持比例的限制；根據法律規定，需要向公司、交易所報告并披露減持計劃的，應嚴格履行信息披露義務，包括減持數量、來源、減持的時間區間、價格區間、方式和原因等。

二

大股東設立股份信托，須論證是否為

一致行動關系

大股東、包括其一致行動人擬以上市公司股份設立家族信托，應充分關注、論證家族信托設立后減持股份是否觸發一致行動關系的監管。如信托減持的細節可能導致委托人（大股東）與家族信托被認定為一致行動人，需要建立風險警示機制：信托內外的權益變動是否需要合并計算，且信托減持是否需要按一致行動關系履行披露義務。根據筆者觀察，目前以上市公司股份設立的家族信托，絕大部分會“自認”為一致行動關系，以有效避免誤判或具體減持行為觸發監管風險。

三

信托是復合規劃，家族創始人需建立

信托+合規意識

家族信托因具備傳承規劃、婚姻、債務風險隔離等規劃功能，逐漸成為高凈值客戶家族和家族企業傳承備受青睞的工具。但是，家族信托不是單純的金融工具，尤其是上市公司股份信托，從設立、管理到分配，涉及到各個法律關系，牽一發動全身。要想設立、管理一個好信托，首先要知道“好信托”要符合哪些要求:不光設立時合法合規，信托存續的漫長期間內也要事事合規，方能年年安全。

設立一個好的信托，要放下控制的執念，建立合規的金線。

（本文李佳玲律師亦有貢獻）

薛京律師

北京大成律師事務所高級合伙人

在公司法律業務、股權非訴與訴訟業務方面有豐富的執業經驗，曾為多家大型企業提供并購、重組、融資等專項或常年法律服務，代理多起公司糾紛案件。

財富管理領域資深律師，擅長家族信托、家族企業治理與股權傳承等創新法律業務，為諸多高凈值人士提供私人財富顧問服務，協助家族設計傳承方案，代理多起涉及私人財富股權糾紛。