引言

經濟是一個生產與消費的循環過程，而這個循環過程是通過交易來完成的。即買方使用貨幣或信用與賣方的商品或服務來完成交換，并實現了貨幣的支付轉移過程。

貨幣、信用 密切關聯著的金融貨幣體系與宏觀經濟的發展是密不可分的，分析宏觀經濟必須要首先分析金融貨幣體系，而貨幣天生就是為了交易而生的，同時貨幣也具有儲值屬性。

貨幣是非中性的，好的貨幣政策可以促進經濟的穩定持續性發展，而不那么恰當的貨幣政策，也可以引發金融危機并傳遞導致經濟危機或經濟災難，甚至可能導致政治和社會的動蕩、引發更加嚴重的軍事戰爭危機。

本文重點從分析中國的金融貨幣體系的發展演變著手，解釋宏觀經濟發展過程中的一些重要的經濟現象，并分析潛在的運行風險，而這些運行風險，尤其以累積到超300萬億社會融資規模所釀造的債務危機為根源，找到觸發系統性金融風險的所在因素，并嘗試繼續推演其發展方向和籌謀其可能的應對策略。

本文是布魯先生《金融體系與宏觀經濟的運行過程與潛在風險及應對》一文的下篇，敬請各位深度閱讀——

第五章 系統性的金融風險在哪里？

中國現代的這種金融貨幣體系有很多特征。

如銀行信貸可以增加派生存款，增加流通貨幣供應規模（不引入第3方支付系統復雜化）。

如社會交易可不通過現金鈔票來進行，因此流通貨幣不再受央行基礎貨幣供應的約束。同時銀行也由貨幣的存貸機構變為了交易支付機構，銀行的（活期）存款也在事實上成為了流通貨幣。這在本質上是違背金融秩序的貨幣現象。

如社會對現金鈔票的需求量很低很低，基礎貨幣中濾出為現金的比例很小很小。同時銀行體系只需要依靠極低的超額準備金存款，或者只需要依靠極低的超額準備金率就可以維持龐大的金融貨幣體系的正常運行。（這也是中國債務規模如此龐大仍沒有爆發顯性的債務危機，房地產泡沫能維持如此之久仍沒爆破的唯一的原因。）

如隨著銀行信貸規模的不斷增加，銀行體系內的實際準備金率則不斷逐步下行，不斷逼近央行的法定準備金率，而央行則必須不斷頻繁降準來或增量再貸款應對。

但最大最大的特征則是，我國的這種金融貨幣體系不怕銀行呆壞賬，但唯一只怕資本流出銀行體系。

下圖是我國銀行體系的實際準備金率連續20年來的運行趨勢圖。

只要圖中的藍色線接近紅線，藍線-紅線的差值就是超額準備金率，而一旦這個超額準備金率不滿足監管要求，則央行必須放松監管，要么降低法定準備金率，要么降低超額準備金率，要么增量釋放再貸款。

央行降準則令圖中紅色線下移，拉開紅藍兩線的距離。

央行再貸款則令圖中藍線上移，同樣也能拉開紅藍兩線的距離。

但是，實際準備金率還有另一層更深的含義：

實際準備金率=準備金/各項存款=N%

含義：銀行各項存款N%規模的資金流出銀行體系，

就會導致所有的銀行因擠兌而破產，N%的不斷下行，

意味著金融銀行體系被擠兌的系統性風險在逐步增大。

實際準備金率N%是一個衡量銀行運行是否健康的系統性風險指標！

因此，實際準備金率逐步下行，則意味著我國金融系統內隱性的系統性性金融風險正不斷增大。

我國當前銀行各項貸款規模185萬億人民幣，社會融資規模則高達305萬億人民幣，同期我國央行的基礎貨幣規模則約32萬億人民幣，銀行準備金規模約22萬億人民幣，央行提供給商行的再貸款約12萬億人民幣，刨除央行再貸款，我國整個銀行體系內真實的準備金規模約為10萬億人民幣。

關于貨幣乘數，有3種計算方式，用最后一種計算方式計算出來后更加值得警惕！

計算貨幣乘數要用到一下貨幣數據。

（2021年7月貨幣數據）

貨幣供應量M2：2302153.82億人民幣

銀行各項存款：2254852.07億人民幣

央行儲備貨幣：310607.12億人民幣 （基礎貨幣）

央行對其他存款性公司債權：121611.82 （央行提供給商行的再貸款）

流通中的現金M0：84717.56億人民幣。

第一種計算方式（官方公布的）： 貨幣乘數=貨幣供應量M2/基礎貨幣=7.41

這種計算方式是國家官方公布的數據所采用的，但是其實是并不正確或者并不符合嚴謹邏輯的。

因為貨幣乘數的倒數就是準備金金率，而在分母中貨幣供應量M2中包含的M0部分，是沒有準備金概念的。而在分母中，基礎貨幣分為M0和準備金，其中也包含了沒有準備金概念的M0。

因此，本人提出計算貨幣乘數正確的計算方式應該是： 第二種計算方式（本人提出這種計算方式個人認為才是正確和嚴謹的） 貨幣乘數=（貨幣供應量M2-M0)/(基礎貨幣-M0)=銀行各項存款/準備金額=9.98

因為我國商業銀行體系內的準備金，也顯著是有央行提供給商行的再貸款構成，即央行資產端項目對其他存款性公司債權。這是金融貨幣體系內央行與商行之間的金融杠桿。

考慮這個因素，那么我國最真實客觀的貨幣乘數應該是： 第三種計算方式—— 貨幣乘數=銀行各項存款/(準備金-央行再貸款)=21.62

而貨幣乘數實際上是一個可以用來衡量國家金融銀行體系是否能健康運行，是否具有潛在的金融風險的一個宏觀指標。而貨幣乘數的倒數就是準備金率(N%)，而準備金率的真實含義是一旦銀行各項存款的N%規模的資金集中流出銀行體系，就會導致所有的銀行被擠兌。

我國金融貨幣銀行體系的真實貨幣乘數其實已經高達21.62，也就是說真實的準備金率已經低至4.62%。

換句話說，假如央行降準，補充商行的超額準備金，然后商行用超額準備金集中償還央行的再貸款，那么央行必須要將法定準備金率降低到4.62%才能實現這個金融貨幣內部去杠桿的過程，但是這個過程并不會影響商業銀行各項存款的規模，也就是說，這個時候，只要社會各項存款的4.62%，也就是說約10萬億左右的銀行存款只要集中外流，包括取現，購匯外流，就會導致我國所有的銀行都會被擠兌。

央行再貸款掩蓋了系統性金融風險的嚴重性和迫切性?。。⊙胄性儋J款會令未來爆發金融危機的破壞性變得更為嚴重！！！

看懂了這一點，就能看懂為什么我國連續多年來，我國最高領導再反復提及要防范系統性的金融風險，為什么我國央行要打贏一場防范化解系統性金融風險的攻堅戰了

第六章 引爆金融危機的唯一因素：資本外流

我國的金融貨幣體系有個顯著特征，它不怕銀行的呆壞賬，也不怕銀行的流動性緊張而影響銀行信貸的釋放，它只怕資本流出銀行體系。

這里我們先可暫時排除社會取現這種情況，那么就只剩下資本購匯外流這種核心因素了。

只要銀行各項存款只要集中購買外匯流出銀行體系（一般以電子貨幣形態走IT清算系統來運行），就會同時擠兌商業銀行的人民幣流動性，且同時也擠兌央行的外匯流動性，這就會導致央行作為最后的貸款人角色也無法有效來應對這種局面。

這種情況曾經在2015年下半年清晰出現過一次，曾經連續2個月單月購匯凈外流超7000億人民幣規模。如下圖所示。

只要資本購匯外流（商行雖然也可以緩沖儲備一定規模的外匯，但外匯的主要來源是央行的外匯儲備。）就會導致央行的外匯占款萎縮減少，同時也會導致央行的基礎貨幣供應減少，央行縮表。

這是一個很嚴重的金融風險，央行必須要補充國家的基礎貨幣供應規模，同時也補充商行的流動性。除了降準外，一個可以暫時認為是比較有效的應對措施就是央行給商行提供再貸款（再貸款如SLF,SLO,MLF,逆回購等本應該是一個短期的貨幣流動性操作調節工具，但是央行不斷增量續作累積到一個很大的存量規模，則變成了一個中長期貨幣供應操作工具了，即SLF,MLF變為了LLF了，它掩蓋了金融體系內存在的風險，未來可能會證明目前高達12萬億的央行再貸款是令未來處理化解系統性金融風險更加棘手的因素。）。

上圖中可清晰看出，在資本集中購匯外流時，央行及時且大規模地給商行提供了再貸款，對沖補充了央行的基礎貨幣供應和商行的流動性緊張現象。當然央行也同時采用頻繁的降準來應對。

這就是我所說的M2提款權危機，即貨幣供應量M2中集中購匯外流而引發的金融危機?；蛘哒f是M2-M0即銀行各項存款提款成人民幣基礎貨幣，然后跟央行購匯并由此產生的同時系統性擠兌商行的人民幣流動性和央行外匯流動性的危機，且央行作為最后的貸款人角色也無法有效應對的危機。

雖然上一波資本集中外流，央行用增量釋放10萬億無主貨幣再貸款暫時應對過去了。但是我們該怎樣面對下一波金融攻擊？其次是央行的再貸款補充了銀行的準備金，掩蓋了系統性金融風險正朝向不可控的程度發展而并未引起足夠的警惕。

第七章 資本管制與馬奇諾防線

在資本集中外流時采用資本管制策略是被大家津津樂道的有效方式，但是這其實最糟糕的下策，更何況人民幣納入SDR時已經承諾可自由使用，難道我們愿意見到人民幣因此而被踢出SDR特別提款權？

在面對資本集中規?；饬鲿r，一般采用的對策是融資外債和貨幣互換協議，補充央行的外匯流動性。

查數據可得，在2021年6月末，中國全口徑外債規模為2.68萬億美元。

同時根據公開的數據顯示，我國央行與其他39個國家的貨幣互換協議規模為3.47萬億人民幣，約為5000億美元規模。

一旦融資外債集中到期償還與貨幣互換協議到期而不展期，這些資本一旦規?；鸩酵饬鲿r是無法有效進行資本管制的。而不管是什么樣的資本流出中國的金融銀行體系，其產生的作用和效果都是一樣的，即同時擠兌我國商行的人民幣流動性與央行的外匯流動性，其次央行的外匯流動性與央行的美元流動性也不是一個概念，一旦我國央行的美元流動性緊張，就必然要首先拋售海外投資的美債來補充央行的美元流動性。

可以看出，我國提前透支了應對資本外流的有效對策，我國融資外債規模與貨幣互換協議規模已經高達超3萬億美元規模，這已經與我國的外匯儲備相當了。

因此，資本管制即使是應對資本外流下的下策，但是規模高達2.6萬億美元的融資外債與高達5000億美元規模的貨幣互換協議已不再成為是有效的應對策略，其反而令資本管制下策的防線失守了。

第八章 潛在的風險和發展趨勢

要看清風險和未來的發展趨勢，或者說未來是否還會出現清晰的資本外流趨勢，先結合中國央行的外匯資產數據疊加美聯儲的資產負債表進行同期對比分析。

從美國2008年11月次貸危機前的5-6年時間里，資本是大幅度凈流入中國的，區間中國央行外匯資產增加12.2萬億人民幣，外匯儲備規模累積到達了1.9萬億美元。

美國2008年11月次貸危機后的5-6年時間里，美國進行了QE1、QE2、QE3，美聯儲擴表近4萬億美元。同期資本也是凈流入中國的，區間中國央行外匯資產增加12.5萬億人民幣，外匯儲備規模累積到達了4萬億美元。但中國外匯儲備和外匯資產在2014年5,6月間見頂。

從2015年6月股災后，資本在顯著規?；瘍袅鞒鲋袊?，同時疊加了我國融資外債有一輪越超3000億美元的償還過程，我國央行外匯資產數據快速萎縮，到2019年9月之前數年內共萎縮減少了約6萬億人民幣規模，央行外匯儲備減少了約8000億美元規模。

最最令人無法想像的是，2019年9月后，疊加世界疫情因素，美聯儲快速擴表超4萬億美元規模，這個美聯儲擴表規模和速度是歷史上從沒出現過的，也是匪夷所思的。更加令人匪夷所思的是，區間沒有任何一分錢美元資本是凈流入中國的，中國央行外匯資產數據反而減少了約200億人民幣規模。

2016年3月末，我國全口徑融資外債規模是1.33萬億美元，到2021年6月末，我國全口徑融資外債規模是2.68萬億美元，期間增量融資外債1.35萬億美元。期間還有巨大的貿易順差，都沒有體現在央行的外匯資產數據中。這是一個很值得令人深思的問題。

結合這些情況可以清晰得出，下一波資本規?；型饬鳑_擊，很大概率會到來，我們將如何應對？

因此本人綜合分析得出，我國金融貨幣體系和宏觀經濟體內部的這些缺陷和漏洞，以及社會融資債務及正反饋現象形成的巨大風險，已經被敵對金融勢力所掌握到了的。是可以被利用來發動金融攻擊的。請留意我反復用了金融攻擊一詞，這個詞語的含義意味著未來是金融危機爆發在前，而且危機的爆發有突然性和猛烈性的特征，其爆破節點無法通過某些前兆性的現象而進行準確預測，因此應對只能籌謀而很難主導。

我們這種金融貨幣體系，因為前面所分析的特征和運行邏輯，是很難會首先爆發債務危機并引發金融危機的，而是會首先被外部敵對金融勢力引爆首先爆發金融危機，然后才會導致債務危機全面爆發，并傳遞導致經濟危機，假如一旦失控，并由此引發社會危機或政治危機，甚至引發軍事危機都尚未可知。

一旦資本規?；型饬鳢B加融資外債到期購匯償付，或者疊加貨幣互換協議到期而不展期，這就會導致央行外匯占款萎縮及被動縮表，同時金融危機爆發，銀行出現破產現象，央行降準用法準沖銷掉央行的再貸款債權，這也會導致央行對存款性公司債權萎縮減少而縮表，因此，央行在資產端項目外匯資產與對存款性公司債權同時疊加而快速縮表，影響中國的基礎貨幣供應規模。這是一個巨大的金融系統性風險，其在邏輯上是完全存在的且連央行都無法有效應對的危機。

第九章 應對措施和可能的發展演變過程

我國已經在2012年4月取消了強制結匯制度，但是美元流入中國進入商業銀行體系，不能對外貸款也無法流通使用，外匯持有人或商行流動性緊張必然會用外匯去跟央行自愿結匯換取人民幣流動性，因此，商行不會過多儲備外匯流動性，所以，即使取消了強制結匯制度，即使自愿結匯對貨幣體系的影響也是一樣的效果。

其次最關鍵的是，資本流出仍會影響央行的外匯資產并傳遞影響央行的基礎貨幣供應規模。央行過多儲備外匯，社會需要外匯則需通過商行與央行購匯，就會導致人民幣基礎貨幣回流央行被動影響國家的基礎貨幣供應，這是一個國家法幣基礎貨幣發行機制的缺陷，因此國家央行可以適當儲備外匯，但是不可過多儲備外匯類資產而顯著成為法幣的發行之錨。

同時，結合前面所描述的在商業銀行體系內出現的系統性風險，那么如此巨大的非常規風險，就必須采取非常規的手段來應對。

從國家戰略方面，提出以下可能有效的應對措施和策略。

1.首先財政部發行特別國債，較大規模地置換央行的外匯儲備，成立專門的管理部門并建立外匯交易市場。這樣操作后至少有2個好處，其一是資本購匯外流時不會影響央行的基礎貨幣供應規模了。其二是國家財政部會從未來的人民幣匯率貶值中獲得收益。

2.不管采用怎么的手段，增加央行負債端下的政府存款，用來應對某些危機，就像美國財政部在美聯儲的存款激增然后釋放的過程一樣，國家政府儲備資金用來應對某些危機。這里，美國TGA賬戶給出了示例了。

3.放任銀行破產

我國當前系統性的金融風險，非銀行破產方式是不能化解的。 所謂的金融危機就是我常說的M2提款權危機，M2中有巨大規模的銀行各項存款，因此化解M2提款權危機最好的辦法就是利用銀行破產來殺傷M2提款權，其他另一個方式不能說。

同時，嚴格執行存款保險制度，保護儲戶50萬存款以內的賬戶資金安全，假如操作得當，幾乎不會過于傷及普通居民的消費購買力。這是為了危機后快速恢復經濟的有力保障。

做錯了事情，不是可能不遭受規律懲罰的，這種應對操作就是令規律懲罰的力度輕微一點，不要過于傷及民生。其次仔細想想，銀行破產會殺傷哪些群體的M2提款權？

4.放任匯率貶值

匯率貶值會殺傷進口，尤其是進口與生產相關的高科技商品和高端技術或服務，這也是不得已的事情，對于進口的民生用品，很大部分都是低端生產制造，國內可以生產，國內不能生產的高端生活用品，大概只有奢侈類消費品了，傷了就傷了，不要顧及。其次也仔細思考，匯率貶值會殺傷哪些群體的利益？

因此，用銀行破產將某些敵對金融勢力的資本逼出中國，同時用匯率貶值從他們的收益中搶回本來就屬于中國人民的利益，這個從邏輯上來說沒有毛病。別忘記了，前面中國已經成立了外匯交易市場，外匯儲備由央行儲備變為國家財政部儲備了。因此匯率貶值，最大的受益者是國家財政部，國家財政有錢了，才能對社會減稅或者補貼，但請別用來繼續搞大基建了（戰略性基建與投資除外）。

5.建立個人破產制度并盡快實施。這不用細說邏輯了，我國有普遍及高額的消費類信貸存在，很多人用于購房背負了很高額的房貸，一旦危機爆發，各類資產價格顯著下跌，銀行破產，企業破產，工人失業，債務違約增加，必須用個人破產制度來保護未來的消費市場，重新養小魚喂小雞，培養未來的消費市場。

6.建立民生保障體系，前面提及的增加政府存款，對低收入或失業群體進行補貼，不能令民生受到過度的沖擊和破壞。其他等等相關細節不一而足，都必須從培養消費市場，繼續維護生產和消費的良性循環過程為第一要務，也是維護社會和諧穩定的舉措，避免社會危機的爆發。

7.對金融貨幣體系進行改良，成立中央銀行交易支付清算體系，交易支付與信用創造不可同時存在同一個平臺或系統內。 避免因為系統的信用創造而擴充流通貨幣供應，在金融貨幣體系內繼續出現正反饋現象。

8. 取消或者限制住房按揭房貸，放棄房地產經濟，抑制或限制其他類型的消費者信貸，避免在經濟體系內產生正反饋現象。

9……非專業人員其他想不到的各種對策等等等等。

最后金融貨幣體系的演變，還是由兩張模型圖來表示吧。

如何應對，假如看懂并認可前面的分析和邏輯，那么就能得出個人，尤其是大資本應該遠離高風險資產、金融類資產、債權類資產，套現并現金為王，避免高額或過度負債。適當持有外匯資產，肯定這些都是不違背邏輯的。大資本尾大不掉，一旦危機突然來臨，踩踏之下是無法順利跑掉的。假如是金融小資本或個人，船小好調頭，不阻止你去泡沫中再徜徉幾個來回，但請記得城門大概率會失火，會殃及池魚的。

第十章 完

總感覺好像還有遺漏還沒有寫完，但好像又寫完了。

END

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