過(guò)去一年，騰訊共花了484億港幣（約444億元）回購(gòu)自家股票，幾乎約為其2023年凈利潤(rùn)的1/3，但即便如此，股價(jià)還是跌掉了20%，中途甚至一度讓出了中國(guó)最大市值公司的寶座。

事實(shí)上，騰訊自2022年起就開(kāi)始大規(guī)模回購(gòu)自家股票，當(dāng)年回購(gòu)了338億港幣（約310億元），作為對(duì)比，公司自2004年上市到2021年的18年間，總共也才回購(gòu)了77億。

兩年回購(gòu)了近800億，這是個(gè)什么概念：港交所近4成的回購(gòu)額都是騰訊貢獻(xiàn)的；可以直接買(mǎi)下一個(gè)海底撈、兩個(gè)B站和三個(gè)東方甄選；比95%的A股上市公司市值都高。

可是，即便如此賣(mài)力回購(gòu)，過(guò)去兩年，騰訊股價(jià)仍然跌去了超過(guò)30%，損失了1.3萬(wàn)億市值，當(dāng)前這家中國(guó)凈利潤(rùn)最高的互聯(lián)網(wǎng)龍頭，市盈率僅剩下了13倍（連茅臺(tái)都有33倍），估值幾乎已經(jīng)來(lái)到史上最低。

此時(shí)，恐怕任誰(shuí)都忍不住問(wèn)一句，騰訊這是怎么了，現(xiàn)在能抄底嗎？

其實(shí)，只要搞清楚了為何當(dāng)下騰訊的估值如此之低，能不能抄底自然也就迎刃而解了。接下來(lái)，我將由小及大，分別從企業(yè)、港股和中國(guó)經(jīng)濟(jì)三個(gè)角度，試著解釋騰訊的低估值。

首先，按營(yíng)收占比劃分，騰訊的四大業(yè)務(wù)板塊依次為，游戲（約35%）、金融科技與企業(yè)服務(wù)（34%）、廣告（16%）和社交（約15%），可以看出，表面上騰訊是一家社媒公司，但背地里它其實(shí)是一家游戲和金融企業(yè)。

順帶一提，騰訊是全球最大的游戲公司，連微軟和索尼都排在其后。

于是，我們就明白了騰訊的估值為何如此之低：游戲這幾年被錘得太厲害了。監(jiān)管層好像非常排斥人們玩游戲，似乎覺(jué)得這是在玩物喪志，還在用工業(yè)時(shí)代的思維監(jiān)管互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

到今年第三季度，騰訊的國(guó)內(nèi)游戲收入幾乎已經(jīng)不再增長(zhǎng)，只勉強(qiáng)靠著海外市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)，才不至于扯整個(gè)集團(tuán)太多后腿，但照目前的趨勢(shì)，營(yíng)收同比轉(zhuǎn)負(fù)，應(yīng)該只是時(shí)間問(wèn)題，或許今年內(nèi)就能看到。

除了游戲板塊外，騰訊的其他業(yè)務(wù)發(fā)展得都非常好。比如，受益于人工智能的發(fā)展，三季度，視頻號(hào)的播放量同比增長(zhǎng)了超50%，廣告收入增長(zhǎng)了30%，騰訊音樂(lè)的會(huì)員增長(zhǎng)了17%，歷史上首次突破1億等等。

但無(wú)奈，游戲?qū)︱v訊實(shí)在太重要了，上面說(shuō)了，占到總營(yíng)收的超1/3，更是貢獻(xiàn)了約5成的凈利潤(rùn)。也就是說(shuō)，騰訊什么時(shí)候能好起來(lái)，完全取決于游戲什么時(shí)候好起來(lái)，不過(guò)這已經(jīng)超出了小馬哥的能力范圍。

再來(lái)說(shuō)說(shuō)大環(huán)境，一個(gè)是香港的估值環(huán)境，另一個(gè)是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

港股有多慘就不用再論述了，目前恒生指數(shù)已經(jīng)來(lái)到了自09年金融危機(jī)以來(lái)的最低值，平均市盈率僅有不到11倍，要知道我大A股都有16倍，如此冷清的金融環(huán)境，怕是蘋(píng)果來(lái)了都賣(mài)不出價(jià)格。

作為一家市值2.5萬(wàn)億元的巨無(wú)霸公司，騰訊平均每日的成交量還不到60億，作為對(duì)比，在美股上市的阿里，市值僅有騰訊的一半，但每日的成交量都有百億出頭，可見(jiàn)流動(dòng)性之差。

換句話(huà)說(shuō)，騰訊什么都不用做，只需要改變一下上市地點(diǎn)，市值就能得到巨大提升，當(dāng)然這只是假設(shè)了，完全不可能實(shí)現(xiàn)。

最后，再來(lái)看看日益下滑的中國(guó)經(jīng)濟(jì)能否支撐騰訊的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。這基本上是玄學(xué)了，只能走一步看一步，沒(méi)人事前沒(méi)給出完全正確的答案，不過(guò)，鑒于騰訊在各個(gè)領(lǐng)域的壟斷地位（除短視頻），即便大環(huán)境不好，對(duì)它的影響也是有限。

綜上，可以看出，騰訊的估值如此之低，絕大部分都是騰訊以外的原因，雖然面臨字節(jié)系的激烈競(jìng)爭(zhēng)，但基本上還是毫無(wú)懸念的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)龍頭之首，公司本身基本面非常健康。

因此，你要問(wèn)騰訊跌到底了嗎，其實(shí)就是在問(wèn)，香港還會(huì)好起來(lái)嗎？中國(guó)經(jīng)濟(jì)到底了嗎？中美關(guān)系到底了嗎？

前兩個(gè)問(wèn)題不敢回答，但第三個(gè)問(wèn)題毫無(wú)疑問(wèn)是否定的，美國(guó)的擁抱熊貓派早就徹底陣亡了，既然中美關(guān)系還會(huì)繼續(xù)惡化下去，那中國(guó)香港和中國(guó)經(jīng)濟(jì)也就難言樂(lè)觀了。

所以，我的答案是否定的，不要隨便抄底。

最后，可以給出一個(gè)觀察指標(biāo)，那就是看南非報(bào)業(yè)什么時(shí)候停止減持、甚至重新開(kāi)始增持，在那之前，都不宜輕舉妄動(dòng)，因?yàn)槭袌?chǎng)上會(huì)有大量的賣(mài)盤(pán)，股價(jià)會(huì)相當(dāng)承壓。

這是一個(gè)最好的時(shí)代，也是一個(gè)最壞的時(shí)代。