2024年，在中國汽車市場上，日系成了發展得最慘的外資之一。

今年10月，在以舊換新政策推動下，中國狹義乘用車銷量達226.1萬輛，同比增長11.3%，環比增長8.1%，創下了近5年10月銷量的新高。

但這份快樂獨屬于自主品牌，日系品牌在中國汽車市場份額下滑了4.8%，相比份額僅下降2.3%的德系，只有日本車受傷的世界達成了。

日系目前面臨的困局不只銷量下滑，還有產品結構問題。

例如，東風日產旗下家轎市場位居前列的軒逸品牌，其主銷車型從2018年至今仍是一款10萬元的A級燃油車。在無人問津的角落，本田中國的銷量也已連續錄得8個月的同比下滑。

全球兩大燃油車企在中國新能源市場都輪番折戟，是時候對日本在汽車行業的工匠精神祛魅了。換個角度看，這何嘗不是一種鉆牛角尖的守舊主義。

難得的是，在2024年即將結束之際，兩大守舊派終于朝新時代邁出一步，開始走向合并。

從基本面分析，本田目前相對低估，但鑒于合并后外界普遍認為對本田經營存在不利，所以很有可能合并事宜推進的越順利本田股價越承壓。日產則相反，其業績表現和市場預期都在低位，股價彈性反而更大。

業績和預期都相對迥異的兩者最終還是走向了合并，而這一切都是為了在全球競爭激烈的汽車行業，活下去。

一、為了活下去

12月23日，日產與本田簽署了一份諒解備忘錄，正式啟動合并談判，雙方計劃在2025年6月達成合并協議，三菱可能考慮加入合并。

本田社長三部桑、日產社長內田桑以及三菱汽車社長加藤桑，都出席了當天的記者會。

但三者的面面相覷似乎預示了合并的難度。這場意味著即將誕生一個全新的世界第三大車企的合并會議并不被大眾看好，三個在中國都打不開市場的日系車合并，更多是無奈之舉。

其中過得最慘的日產，被認為是最大的不確定因素。日產目前最大的毛病是混亂的管理體系以及死守中國的策略。

根據公司財報，2024上半財年日產汽車的營收、盈利雙雙下滑。從銷量看來，中國區最慘，截至2024年1-11月，日產中國累計銷量為621713輛，同比下跌10.53%。

在日本本土市場，公司排名也下降一個順位。在中國干不過現在的新能源自主品牌不丟臉，但在自己家還輸了份額，那就真是丟臉丟到家了。

這說明，除了比亞迪等競爭對手帶來外憂外，日產還有內患，其中腐敗問題尤其突出。

在1999年，雷諾就收購了日產汽車36.8%股權，成為該公司的大股東，時任雷諾副總裁的卡洛斯·戈恩就任日產CEO。

然而，在2018年戈恩因為被指控存在挪用公款等一系列金融違規行為鋃鐺入獄，次年繼任的西川廣人也因被發現不正當的報酬而辭職。

即使到了今年3月，日產還被爆出“吃回扣”的丑聞。

接連的貪污腐敗現象，讓日產不得不緊急成立由CEO內田誠、COO古普塔和副COO關潤組成相互制衡的“三駕馬車”體系。

但任命發出沒多久，COO就辭職了，原因是看不慣“空降”的CEO內田誠。即使到了宣布合并的24年12月，管理層再次出現變動，CFO馬智欣也辭職了。

放棄日產未來的不僅僅是股民，內部的軍心不穩，也在一定程度上影響了外部的發展。

今年二季度，企業銷售凈額2.99萬億日元，同比下滑5.08%；經營利潤319.1億日元，同比下滑84.67%；凈虧損達到93.4億日元。

從銷量來看，今年4-9月，日產不僅在中國以最快的速度下降，在全球銷量都同比下降了4%，可以說是全線潰敗。

從銷量結構來看，軒逸一個車型就占到了日產汽車中國區銷量的半壁江山。直到今天，軒逸年銷量還有30萬臺左右，穩居燃油車型第一名。

但在全球主要汽車消費市場目前都是純電和混動暢銷，產品結構單一且過度依賴非主流的燃油市場，這就是全線潰敗的原因。

記者會上，日產表示，未來仍將致力于留在中國，并與東風集團加強合作，甚至計劃從中國出口更多汽車。但日產品牌已給消費者造成了缺乏創新能力的印象，即使加強合作也不一定能挽回流失的份額。

日系汽車在中國的遭遇大多類似，本田銷量也節節敗退，不過相比日產本田的日子要好過得多。

2024年1-11月，本田汽車在中國的累計銷量為740399輛，同比下跌30.70%。但在日本本土市場，本田份額升至第二，偷家日產的正是本次預合并的友軍。

從公司最新業績占比來看，本田四輪事業里來自中國的收入仍占據較大份額，這部分仍有下滑風險。

但也可以觀察到，其他市場分配的很均勻，尤其是美國市場的增長優勢和日本本國市場的穩定性，幾乎可以抵消中國市場潛在的不利影響。

分產品看，當下的本田手握不少美國人喜歡的HEV車型，這是其在這一增量市場發展的關鍵。

按這一趨勢發展，本田有望成為縮小版的豐田，即利用其在美國高利潤市場的發展優勢抵消在中國市場銷量下滑的劣勢，實現成本管控，照樣提升整體利潤。

從基本面和發展潛力來看，本田都要優于日產，在本次合并中，也將充當起帶小弟的大哥角色。

不過，盡管日產已經日落西下，但其仍是日本第三汽車制造商，以目前兩者在全球汽車市場的地位，如果成功合并預示著全球第三大汽車集團即將誕生。

二、全球第三大汽車集團呼之欲出

本田是日本第二汽車制造商，日產為日本第三汽車制造商，無論從銷量還是營收層面，本田日產都將成為僅次于豐田、大眾的全球第三大汽車集團。

根據備忘錄內容，本田和日產成立的新控股公司將在2026年8月東京證券交易所上市，屆時本田和日產將退市。其中。本田將持股控股公司超50%的股權。

截至 2024 年 3 月，本田全年營業利潤為 1.382 萬億日元，而日產為 5687 億日元，合并后可實現整體年銷售額超30萬億日元（1914 億美元）、年營業利潤超3萬億日元的目標。

根據市場預計，合并后的主體總價值將接近 540 億美元，其中本田的市值貢獻了更大的 430 億美元份額。

目前，本田市值為8.1萬億日元(517億美元)，日產市值為1.78萬億日元(114億美元)，而目標主體的市值比兩家車企當前市值的和有所打折，這是因為其合并后的預期成效無法達到1+1=2的效果。

汽車巨頭之間的合并在全球汽車產業也有前車之鑒。Stellantis由標致雪鐵龍和菲亞特克萊斯勒合并而來后，年銷量達600萬輛，位居全球第四；韓國現代起亞合并后年銷突破700萬輛，位列全球第三。

但從最新業績來看，Stellantis和現代起亞走向了完全不同的方向。

標致雪鐵龍和菲亞特克萊斯勒本質上沒有太多電動化基因，合并后的Stellantis也未能及時轉型，陷入產品和價格的死亡螺旋中，使其在歐洲本土市場份額也在流失。根據ACE數據，截至2024年12月，整個Stellantis在歐洲失去了三分之一的市場份額。

相反的是，現代起亞在電動化基因以及本土市場上，在合并后都得到優勢放大。

首先在電池供應上，韓國是第二大電池生產國，有足夠的電動化基礎。此外，在現代收購起亞后，其在國內市場就基本處于壟斷地位。穩定的本國市場和基礎供應，使得現代可以放心開啟全球化進程。

參考Stellantis和現代起亞的合并案例，本田日產如果成功合并，預期成效會是現代起亞+Stellantis結合體。即在本國市場仍能做到在豐田之后的壟斷地位，但電動化進程上相對吃癟。

根據最新消息，本田和日產將優先探討工廠互相生產及混動車型共享等務實合作方案。具體而言，本田將向在美國缺乏暢銷車型的日產供應混合動力車，以充分發揮巨型車企聯盟的優勢。

然而，從平臺到車型的開發周期通常需要3年，更快速的方案是日產直接代工本田車型并貼牌，這只需要幾個月時間。長期來看，這種方法顯然會削弱日產品牌的獨立性，但短期內想迅速回血，這是最好的辦法。

此外，2024 年年初至今，HEV占本田在美國銷量的比重也僅為20%，而公司旗下的Passport等燃油品牌銷量仍在下跌，電動化進程仍處于早期。

不過，本次談判僅僅是開始考慮合并的第一步，合并后的協同效應至少要到2030年才會得到最大化，合并后的控股公司至少也要到2026 年才會正式上市。

但在此期間，對于投資者而言仍存在一定的投資機會。

三、短線日產，長線本田

如果采取直接貼牌等快捷方式讓日產的銷量止跌反彈，短期內，其股價彈性會明顯大于本田。

日產目前的現金流非常緊張，僅剩12至14個月的現金儲備，但合并后本田大概率會向其輸血。預期足夠低的好處就是，所有消息都是好消息。在市場傳出合并消息至日本股市最新收盤日，日產股價上漲了40%+。

但同期的本田漲幅不到20%，盡管市場認可合并后整合資源，共同分攤研發成本，產生運營效率提升的優勢，但對本田而言，協同效應沒那么大。

假設合并后的上市主體投資邏輯以本田為主，按照目前發展趨勢，本田是值得長期關注的。

從產品銷量來看，美國目前是本田的最大市場，其在美國的混動汽車市場上占有不小份額。考慮到北美混動車型的最新銷量仍在高速增長，本田在此的份額大概率可持續擴張。

此外，按照計劃，本田預計將混合動力汽車（不包括中國市場）的銷量從2023年的65萬輛（占22%）增加到2030年的130萬輛（占40%），隨著技術升級和大規模生產帶來的成本節約，其混合動力汽車的盈利將有大幅改善希望。

未來，如果特朗普的100%關稅真的落地，中國車企短期內的發展勢必會受到影響，在此期間，已經在美具備產能優勢的本田，發展潛力巨大。

但需要注意的是，這里的假設并不包含合并日產后可能產生的影響，如果本田主業受到拖累，市值顯然要打折扣。

而在 2025 年 6 月雙方達成最終合并協議這段時間內，我的投資建議是，合并進展不順時逢低買入本田，合并越來越順暢時逢低買入日產。

結語

近年來隨著全球經濟發展的不確定性，各類大型企業都出現了相互合并，抱團取暖的趨勢，在A股也有不少“重組并購”的投資機會，但它們的敘事大多是資產出清，而不是強強聯合。

本田和日產的合并也不屬于強強聯合，甚至需要留心日產還能不能活到下一個財年，本田實力相對好一些，但其主業很有可能會在漫長的重組道路上受到拖累。不過，對于投資者而言，這種不確定性的合并反而帶來了多元投資機會。

但從上漲幅度來看，日產股價基本反映了所有利好預期，也有不少獲利了結的賣盤出現，而反彈力度相對較小的本田因為更多的不確定性，股價接下來很有可能會處于一段時間的盤整階段。這就需要投資者謹慎對待。