導讀：當老大太累了，當不需要承擔責任的老大才是特朗普的想法。

本文成于2025年3月3日。

【正文】

本文聚焦近期市場熱議的“海湖莊園協議（Mar-a-Lago Accord）”。

一、“海湖莊園協議”的由來：特朗普重構國際金融體系的設想

曾被視為荒誕想法或者說不切實際的“海湖莊園協議”近期越來越受到市場的認真對待，并開始深入討論這一協議的可行性及對市場

的可能影響。

（一）特朗普政府團隊中有不少這一協議的支持者

從時間軸上看，雖然特朗普本人并未表明將會采取這樣的行動，但諸多跡象表明這一協議確實存在，且在特朗普政府團隊中，有不少支持者。例如，

1、2024年6月，彼時還不是美國財政部長的斯科特?貝森特（Scott Bessent）便表示接下來幾年將會發生“某種全球經濟秩序的重新調整”（“some kind of grand economic reordering”in the coming years）。同時，近期貝森特還表示是時候對美國資產負債表進行貨幣化了，即要利用黃金、石油和其他礦產儲備來降低資產負債表杠桿。

2、2024年11月，被提名為經濟顧問委員會主席的斯蒂芬?米蘭（Stephen Miran）在一篇論文（A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System）中闡述了改革全球貿易體系、糾正由“美元長期高估”導致的經濟失衡的可能政策選項（這被視為“海湖莊園協議”的雛形），具體包括，

（1）通過對美國企業實施資本管制措施，促進再工業化計劃，如要求企業將一定比例的利潤再投資于美國本土，禁止資金外流。

（2）創建一個“主權財富基金”，通過把美國的自然資源、礦產權益和戰略資產轉化為股權，作為資產貨幣化計劃的一部分，以降低美國的資產負債表杠桿。

（3）利用關稅、安全保障措施等手段，迫使中國、歐盟和印度等國達成協議，使美元貶值，如對所有進口到美國的商品普遍征收 10% 的關稅，并選擇性地針對中國等國家。

若不同意讓美元貶值，美國將對全球各國央行持有的美國國債征收額外的“使用費用”，比如對新發行的美國國債逐步征收 1%，之后提高到 2%，從而迫使這些央行拋售美國國債。

（4）對不同國家征收差別關稅，并扣留對中國等被認為操縱貨幣的地緣政治對手的匯款，而盟友則不受此限制。

（5）尋求美聯儲的幫助，以實現財政部關于美元貶值和關稅制度的目標，盡管這可能會給美國經濟帶來更多通脹。

顯然，貝森特和米蘭的表態表明，在特朗普政府的經濟團隊中，有一部分人是傾向于突破以往的傳統模式來改變美國的貿易赤字及債務地位的。特別是，米蘭認為“我們可能正處于國際貿易和金融體系代際變革的邊緣”，其首次概述了佐爾坦?波茲爾的新貨幣調整設想，并將安全承諾與經濟政策聯系起來。

（二）“海湖莊園協議”提法緣起于1985年的《廣場協議》

只所以將這項協議稱為“海湖莊園協議”，實際上是類比1985年的《廣場協議》（the Plaza Accord，即以當時會面的紐約酒店命令）。

1、和那時相比，此時的環境類似（即高通脹、高利率及強勢美元）。當時達成廣場協議的基礎是美元大幅升值對全球經濟造成了損害，時任美聯儲主席保羅?沃爾克為降低通脹實施的緊縮貨幣政策，以及羅納德?里根總統通過減稅和增加支出推行的擴張性財政政策，共同推動了美元的大幅升值，而日本在出口領域中的主導地位又引發美國貿易保護主義反彈。

2、1987年2月，《廣場協議》在實施兩年之后被新簽署的《盧浮宮協議》取代，以阻擋美元貶值、抑或日元升值。不過其已經無法改變日本的命運了，故《廣場協議》在日本一直被認為是日本“失落的十年”的罪魁禍首。實際上，長期以來美國一直在試圖逼迫中國簽署類似廣場協議的文件（如2017年特朗普政府便曾提議推動達成另一項廣場協議，以應對美元升值和貿易逆差擴大的問題），只不過中國并未讓步。

二、“海湖莊園協議”的主要內容

目前，“海湖莊園協議”的具體內容和實施機制并不清晰，據悉這項協議的主要目的是幫助削減美國財政赤字、降低美債收益率及啟動美國的再工業化計劃。不過，公開信息顯示的內容很大程度上還是源于美國財政部長和經濟顧問委員會主席的講話，具體如下，

（一）“海湖莊園”協議的本質是特朗普政府通過說服美國的主要貿易伙伴和債權國，以實現美元貶值、降低美國借貸成本，并鼓勵更多制造業相關投資流入美國，同時還能夠維持美元在國際舞臺上的主導地位。當然，這里的“說服”主要包括通過開放美國市場、提供美國安全保護、施加關稅等手段實現。

（二）重組美國債務，即說服美國的債權國同意將持有的美國債券置換成100年期的不可交易零息“世紀債券”（到期時可按略高于面值的價值贖回），同時為彌補債權人因缺乏流動性而遭受的損失，美聯儲將相應提供互換額度，以滿足短期流動性需求。應該說，斯蒂芬?米蘭在2024年11 月的文章中引用了前瑞信分析師、Ex Uno Plures 研究公司創始人佐爾坦?波茲爾（Zoltan Pozsar）在 2024年6 月一篇論文中提出的三個建議：

1、美國安全區內的國家必須購買美國國債，為其提供資金；

2、這些國家必須將短期美國國債換成 100 年期的“世紀債券”；

3、如果不遵守，將面臨關稅制裁。

波茲爾認為，這一轉變將標志著一個歷史性時刻，就如同布雷頓森林體系或廣場協議那樣。此外，也有人提議，美國財政部可以用長期零息債券交換部分外國持有的美國國債，拒絕的盟友可能會失去美國的安全保障，或面臨關稅制裁等，這和波茲爾的觀點類似。

（三）對持有美國國債的外國央行收取“使用費”，即截留部分美國財政部通常支付的票息，以達到減輕美國借貸成本的目的。

（四）探索創建美國主權財富基金，利用美國的資產（如美國黃金儲備和聯邦政府擁有的土地），為美國債務提供潛在抵押。

三、“海湖莊園協議”的可行性

顯然，“海湖莊園協議”的實施需要很多條件配合，甚至有些條件還存在矛盾。例如，

（一）實施該協議需要獲得美國貿易伙伴及其債權國的承諾，這是特朗普實施貿易保護主義政策的最主要目的，即迫使伙伴國讓步，即特朗普認為其貿易伙伴國及債權國需要為美國的貿易赤字及提供的安全保障買單。

（二）實施該協議的過程中還需要確保拋售美元計價儲備資產不會推高美國的借貸成本。

（三）特朗普的關稅政策與該協議的實施之間存在一定矛盾，如關稅政策可能會導致美元趨于升值，對美元貶值的訴求會產生抑制作用。

（四）此項協議可能會促使更多國家加快尋找美元替代品的步伐，這會威脅到美元的國際儲備地位，而特朗普多次表示希望維持美元的這一地位。

（五）為尋求更多補償（抵消美國新增附帶條件帶來的風險），要求債權國配合減輕美國債務負擔的做法可能會反過來推高美債收益率，進而提高借貸成本。

四、結語

（一）“海湖莊園協議”在實施過程中既會遭到盟國及地區的抗拒，也會遭受來自中國、俄羅斯及金磚國家的強烈反對。為此，特朗普政府團隊可能會通過擾亂全球經濟和供應鏈的方式來達到自己的目的，這是需要關注的。

（二）從“海湖莊園協議”的主要內容來看，特朗普政府團隊正越來越多地將貿易政策與其安全政策放在一起統籌考慮，這可能會通過全球流動性緊縮來影響全球經濟，迫使投資者紛紛轉向黃金等硬資產。

（三）前面已經指出，“海湖莊園協議”的舉措與其目的之間存在諸多矛盾的地方，如關稅政策可能會引發通脹、推動美元升值，與其弱美元目標相矛盾。再比如，美國債務重組可能會挨過來推動美債收益率上升，提升其債務負擔等。

這也是很多人認為“海湖莊園協議”不切實際的地方，需要持續觀察。

（四）值得關注的另外一件事情，特朗普政府經濟團隊提出的對美國資產負債表的資產端進行貨幣化的設想，即對美國黃金儲備重新估值（這也是近期要對美國黃金儲備進行審計、對黃金進口可能征收關稅及大量黃金從倫敦轉移至美國等事件的大背景），以期通過這種方式實現在不損害美元作為全球儲備地位的情況下，推動美元貶值、降低美國債務負擔。

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