2024年的業(yè)績預告，基本驗證了我在幾年前分析其資產(chǎn)和年報時的大致推測，比如紅星美凱龍，比如桃李面包。

從資產(chǎn)負債表入手判斷公司的資產(chǎn)質(zhì)量；

從年報入手判斷公司管理層的調(diào)性，以及公司業(yè)績增長的可能性。

我們通過分析判斷得出的，是大概率接近事實的結(jié)論；不一定完全準確，但是大概率是對的。這是財務分析的重要價值。

下面我們從紅星美凱龍入手，看下財務分析在企業(yè)解讀方面的應用。

一、公司近年來的業(yè)績，驗證了2020年的分析

根據(jù)美凱龍2024年業(yè)績預告，公司預計歸母凈利潤將虧損23.3億-27.3億元。這可不是個小數(shù)目。

那么，一下子虧這么多錢，原因是什么呢？

一個重要的原因是，公司投資性物業(yè)估值，相應下調(diào)超過14億元。

公司2024年中報里提到：

本公司對投資性房地產(chǎn)采用公允價值模式進行后續(xù)計量，公允價值的變動計入當期損益。

對投資性房地產(chǎn)的后續(xù)計量是一個重要的知識點，本文第二部分會做詳細的介紹。

我們從美凱龍2024年三季報的數(shù)據(jù)看，公司的資產(chǎn)價值仍舊是虛高的。

公司的投資性房地產(chǎn)竟然達到了917.85億元。

與其說紅星美凱龍是一家經(jīng)營商場的公司，不如說它是一家房地產(chǎn)公司，因為它的主要資產(chǎn)，是其隨行情定價的房地產(chǎn)。

但是聯(lián)系這幾年房地產(chǎn)的行情，以及接下來房價上漲的可能性，本來就是按泡沫計價、本就是虛高的美凱龍的投資性房地產(chǎn)，將繼續(xù)迎來泡沫的萎縮。

二、2020年對紅星美凱龍的分析

當時關(guān)注到紅星美凱龍這家公司，是因為寫書的時候要重點介紹“投資性房地產(chǎn)”這個科目，美凱龍是合適的分析對象。

下面是當時分析的內(nèi)容。

投資性房地產(chǎn)指的是企業(yè)為了賺取租金，或者為了在房子升值后將其賣出賺取差價的房地產(chǎn)。

紅星美凱龍就是擁有投資性房地產(chǎn)的企業(yè)中的典型代表。

紅星美凱龍是中國經(jīng)營面積最大的家具商場運營商，它在全國多個城市開設(shè)商場，再從入駐的商戶那里收取租賃費和管理費。

換句話說，紅星美凱龍自己并不直接銷售家具用品，而是“我搭臺，你唱戲”，來唱戲的商戶支付的戲臺使用費就是紅星美凱龍的主要收入來源。

我們以紅星美凱龍為例來學習如何分析投資性房地產(chǎn)。投資性房地產(chǎn)的分析要點有兩個：

一是分析公司的投資性房地產(chǎn)多不多；

二是了解公司的投資性房地產(chǎn)采用的是哪種計量方法。

㈠投資性房地產(chǎn)那么多，都是自營商場惹的禍？

2019年紅星美凱龍有近一半的收入來自于自營商場產(chǎn)生的租賃及管理收入。紅星美凱龍在招股說明書中對其自營模式是這樣描述的：

自營模式是指就自營商場而言，公司通過自建、購買或者租賃的方式獲取經(jīng)營性物業(yè)后，統(tǒng)一對外招商，為入駐商場的商戶提供綜合服務，以收取固定的租賃及管理收入。

提供的服務包括設(shè)計商場內(nèi)展位、員工培訓、營銷和推廣、日常管理和客戶服務等服務。

那么，紅星美凱龍通過“自建、購買或者租賃的方式”獲得的經(jīng)營性物業(yè)，該放在資產(chǎn)負債表上的哪個科目里呢？

有人說應該放在固定資產(chǎn)里，因為紅星美凱龍用來做自營商場的房屋都是固定資產(chǎn)；

還有人說應該放在無形資產(chǎn)里，因為紅星美凱龍只有土地使用權(quán)，沒有土地所有權(quán)，而使用權(quán)屬于無形資產(chǎn)。

實際上，紅星美凱龍把與自營商場有關(guān)的物業(yè)資產(chǎn)都放到投資性房地產(chǎn)里了。

如下圖所示，2015—2019年紅星美凱龍投資性房地產(chǎn)的金額每年都要大于600億元，占總資產(chǎn)的比重幾乎都大于70%。

看起來這都是因為紅星美凱龍的自營商場太多、房屋建筑物太多了。

㈡自營商場：這鍋我們不背！

企業(yè)持有的投資性房地產(chǎn)有兩種后續(xù)計量方法，一種是采用成本模式計量，另一種是采用公允價值模式計量。

這兩種模式的區(qū)別有兩點，一是是否計提折舊和攤銷，二是是否會產(chǎn)生公允價值變動損益。

采用成本模式計量的投資性房地產(chǎn)：

需要根據(jù)資產(chǎn)原值和預計使用年限，計提相應的折舊和攤銷；折舊和攤銷最終會反映到利潤表上，減少企業(yè)的凈利潤。

采用公允價值模式計量的投資性房地產(chǎn)：

不需要計提折舊和攤銷；但是以公允價值計價的投資性房地產(chǎn)的價值會隨時發(fā)生變化，進而產(chǎn)生公允價值變動損益。

如果房地產(chǎn)升值的話，公允價值變動損益就會增加，進而增加企業(yè)的凈利潤。

紅星美凱龍的投資性房地產(chǎn)采用公允價值模式進行后續(xù)計量。由于近年來房價上漲房地產(chǎn)不斷增值，紅星美凱龍的財務數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出了下面三個特點：

一是投資性房地產(chǎn)的金額大。

遠大于成本模式計量下的房地產(chǎn)價值，這是紅星美凱龍每年有600多億元的投資性房地產(chǎn)的主要原因；

二是企業(yè)的凈利潤金額大，遠大于成本模式計量下的凈利潤；

三是企業(yè)的非經(jīng)常性損益金額大。

采用公允價值模式計量的投資性房地產(chǎn)，會因價格上漲產(chǎn)生大量的公允價值變動損益，這是跟公司主營業(yè)務無關(guān)的收益，所以要歸類到非經(jīng)常性損益中。

根據(jù)計算公式“扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤＋非經(jīng)常性損益＝凈利潤”，通常我們認為公司扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤，其金額最好無限接近于公司的凈利潤，因為這才能表明公司的凈利潤是由主營業(yè)務帶來的，公司沒有不務正業(yè)。

但是如下圖所示，2015—2019年紅星美凱龍每年的凈利潤都要遠大于扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤。

以2019年為例，2019年紅星美凱龍的凈利潤要比扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤，多了約20億元；

這20億元中，約有16億元是由公司的投資性房地產(chǎn)產(chǎn)生的公允價值變動損益帶來的。

三、分析資產(chǎn)質(zhì)量非常有必要性

對于資產(chǎn)類科目，我們要了解其背后資產(chǎn)的真實性、資產(chǎn)的盈利水平以及變現(xiàn)能力等等。

這些話聽起來假大空，但是如果落地到應用中，就大有用處，比如紅星美凱龍的投資性房地產(chǎn)，2020年分析的時候，就能感覺到公司資產(chǎn)存在的巨大泡沫，而后來公司的業(yè)績表現(xiàn)也證明了最開始的分析。

這樣一家給資產(chǎn)大膽計價的企業(yè)，我不知道其公司有什么的文化風格，但至少這家公司并不保守，甚至違背了穩(wěn)健的基本常識。

房價上漲的公司，公司謀求上市，采用公允價值計量，有利于做大資產(chǎn)規(guī)模并做大利潤；但是，房價下跌的時候，公司就要承受利潤虧損的后果。

而我們作為投資者，唯一能做的，就是利用基本的分析知識判斷資產(chǎn)質(zhì)量，給自己留出安全邊際，來規(guī)避美凱龍這樣的企業(yè)帶來的風險。

當然，要是不考慮企業(yè)質(zhì)量就考慮買入，那就不是本文討論的范圍了。