昨晚發了招行的年報解讀，有小伙伴問，馬上要入職小招了，現在進銀行，算不算是49年入國軍。

我說這怎么可能呢，現在能找到份工作就不錯了，這都是有依據的，看到銀行招聘網上，貼出來的四大行的春招計劃：

農行，25年春招4500人，比去年同期少1萬人；

工行，25年春招4500人，比去年少4300人；

中行，25年春招4700人，比去年少1000人；

建行，25年春招2300人，比去年少1400人。

四大行今年合計春招1.6萬人，比去年同期少招近1.7萬人，直接砍半了，其中農行砍的比較多，因為網點多，2.3萬個網點，是工行和建行的1.5倍，是中行的2倍多，過往一線網點的招聘基數比較大，現在業務難做，師傅都吃不飽飯了，更不可能招新員工進來當徒弟了。

所以，你想進國軍，國軍不一定有編制呢。

何況，我們分析了半天，最核心的邏輯還是，在基本面的下行期，從比爛的角度來看，銀行是不差的，畢竟24年全年，全國規上工業企業，凈利潤同比下降了3.3%，而銀行不管是靠撥備，還是靠業績，都至少保持了凈利潤的正增長；

而且，除了招行這種pb在1以上的銀行外，大部分銀行的上漲，核心邏輯依然是估值的修復，尤其是本來兩塊系統性風險，地產和城投，去年得到實質性控制后。

今天招行和國壽，都分別開了針對年報的業績說明會，有些觀點，我幫大家摘錄一下，對我們看宏觀、看監管、看股市、看債券，可能都會有一點啟發。

先看招行的，招行董事長、行長、副行長兼董秘都出席了，說了幾個事。

1、認為銀行面臨的最大挑戰，在于低利率、低利差、低費用，構成的三低時代；

2、承認凈利潤同比增長，主要是靠減少信用減值損失的計提力度，以及壓降業務及管理費，也就是一方面從撥備里反哺利潤，另一方面壓工資、壓營銷費用，等等；

3、認為利率下行是周期性的，也是趨勢性的，所謂的趨勢性，在于人口結構老化、少子化帶來的長期需求不足，這點招行去年年報里也提到過，今年年報沒寫，但業績說明會還是說了。大家不要小看這個表述，我們目前的大部分投資決策，都應該建立在，假設低利率將長期維持的基礎上。

4、手續費及傭金收入，去年下降超20%，但提到，去年四季度，由于股市回暖，這項已經企穩了，如果今年股市整體向上的勢頭確立，那么這塊收入是能穩住，甚至回升的。這塊，也是市場給與招行1倍以上pb的主要原因。

5、提到凈息差，25年會繼續承壓、收窄，因為24年LPR下調以及存量房貸下調的影響，在今年還會釋放，這個大家能理解，今年一季度，很多小伙伴的房貸利率是能繼續下調一次的；而且，大家近期應該能看到，包括招行閃電貸在內的消費貸，都在提額、續期、降低利率，所以招行董秘提到，“市場競爭日趨激烈，也會導致收益的下行”。

6、重點提到了零售貸款的不良壓力，提到，“關注到零售貸款呈現出風險壓力上升的趨勢，逾期、關注類仍有上升的勢頭，風險上升的主要因素是居民收入下降、失業率上升，從而致使還款的資金來源面臨壓力”。這就是我們反復提到的，要注意到，消費信貸相關的政策，底色是“紓困”，因為去年一整年，居民部門的資產負債表，是進一步承壓的。

7、對債市的判斷，提到，“今年是一個震蕩市，在震蕩當中可能還是會趨于下行”，核心依據是適度寬松的貨幣政策、以及擇機降準降息的表述。我們的觀點也一致，今年震蕩下行，但缺乏單邊行情，要注意對收益的保護，做好擇時和止盈。

8、招行董事長強調，希望招行未來ROE保持在15%以上。我們昨天提過，對銀行來說，ROE是最好的展示賺錢能力的指標，而招行這回年報，最大的變化，就是20年來ROE首次跌破15%，而招行董事長在說明會上，恰好回應了這一點，證明高管層長期最關注的，也是這個指標。

9、對于分紅，表示現金分紅比例35%，每股2塊錢，是“相當不錯的分紅率”，并且提到，有關注到部分投資者希望分紅比例更高，但“保持比較高、比較穩定的分紅率，對投資者的價值創造是比較重要的”。這塊，我們昨天在評論區提到過，我截個圖，并且，對銀行來講，在目前的資本市場環境下，要再融資，難度是很大的，市場會很不友好，而其他銀行不像四大行，可以財政部直接發特別國債注資，那就只好靠利潤的沉淀，做好資本的內生性增長，否則業務擴張的資本金，從哪里來？

再看國壽的，國壽年報業績很炸裂，營收同比增長超30%，凈利潤同比增長超100%。

我個人還是之前的觀點，對保險的財報，可以忽視去年的凈利潤增速，因為涉及到權益市場23-24年的巨大變化，以及會計準則的切換，更多的還是關注“新業務價值”這項反映主業經營成效的指標。

大部分觀點，和平安年報解讀一致，大家看《》，多補充幾點。

1、提到去年500億的私募大基金鴻鵠一期落地后（和新華組隊，投高股息的那個），目前鴻鵠二期200億批下來了；

2、對權益市場整體樂觀，認為中樞上行；

3、對債市的判斷，是雙向波動，而非去年的單邊下行，也就是看震蕩；

4、總投資收益率（能算上債券、股票的浮盈的收益率）從2.57%增長到了5.5%，翻倍有余，這是凈利潤大幅增長100%的主要原因；但是，我們提到過，對保險而言，中長期最重要的，是凈投資收益率（只反映股息率+債券票息+固定的租金等穩定收入），這塊從3.71%，降低到了3.47%，而平安是3.8%，太保是3.8%，國壽是最低的，和太平在一個水平。

5、提到24年，權益加倉了1000億，債券加倉了超過9000億。1000億看似很多，但實際上股票投資比例從7.95%下降到了7.58%，債券投資從54%提高到了59%，所以，去年，對債券才是真正的增配，對股票反而是相對減配的。

多聊幾句市場的熱點哈，港股消費和港股醫藥起飛、債券尾盤的V型反轉，以及跟投的建議。

1、權益，港股醫藥、港股消費起飛。

今天A股生物醫藥、食品飲料領漲，分別漲1.8%、0.8%左右，臥龍鳳雛領領跑，這樣的行情多久沒見了。

不過，今天最亮眼的，其實還是臥龍鳳雛在港股的同胞兄弟，港股創新藥和港股消費，前者漲了6%左右，后者漲超3%，其中港股消費的大牛股，泡泡瑪特，昨天披露年報后，連續兩天兩根10cm漲幅，市值突破2000億港幣，股價已經漲了16倍，堪稱今天最靚的仔。

港股創新藥的邏輯之前講過多次了，正好科普一下港股消費的情況。

港股消費，有兩個主要的指數，恒生消費、港股通消費。

恒生消費今天漲了3%多，而港股通消費今天只漲了0.3%出頭，整整差了10倍，邏輯也很簡單——成分股很不一樣，我借用一下天風證券的報告，下圖。

恒生消費屬于港股的純消費指數；而港股通消費，包括了互聯網巨頭、汽車等，算是泛消費類的指數，其和恒生科技的前十大，重合度是70%。

這就導致了一個有意思的事情，對基金公司布局產品可能會有點啟發。

今年以來港股通消費漲了27%，而恒生消費才漲了8%，妥妥的吊打，但是，因為港股通消費和恒生科技重合度太高，這就導致對投資者而言，兩者區分度太小，所以港股通消費一直活在恒生科技的陰影底下——指數一共掛鉤了4個ETF，都是21-22年發的，但去年底規模不到10億，今年指數漲這么多，但到目前為止，也就18億出頭，沒有明顯的流入。

而恒生消費，因為是純消費指數，有明確的區分度，所以，指數掛鉤了3只ETF，都是23年開始才發的，去年底規模合計也就10億出頭，但現在已經超30億了，換句話說，恒生消費雖然業績不如港股通消費，但因為消費純度更高，吸引到了真的想投港股消費股的投資者，規模上的更快。

比如景順長城的恒生消費ETF，513970，去年底5億不到，現在已經破14億了，近20個交易日，流入了接近10億。

其實這些資金的想法也比較簡單。

不少人，看好消費，但又不想買白酒比例太高的，那么恒生消費就比中證消費合適，中證消費里有40%以上的白酒；

有些人，是奔著恒生消費里，一些A股買不到的新消費相關的大牛股去的，比如，泡泡瑪特、老鋪黃金、毛戈平，等等。

2、債券，V型反轉。

下午15點后，出現了明顯的一個V型反轉。

先是市場再次聽到擇機降準降息的定調，一哆嗦，埋頭沖，利率瞬間下行；

然后，回過神來，疊加其他小作文，利率上行，最后10年國債和30年國債，分別上行超1bps。

觀點和昨天類似，隨著長端利率的下行，反而可以轉為更加謹慎，短期不宜追擊，如上所說，震蕩市，需要冷靜擇機+止盈。

但依然看好季末的配置價值。

3、跟投建議。

和昨天相比，沒有變化。

純純的債，這周等回調的機會，明天看看；

表韭全球，周二人有發車，沒跟的小伙伴，可以繼續在美股下跌通道，積累籌碼；

表韭量化，這周等機會，目前溫度計顯示，已經連續4天低于過往30日移動平均。

就聊這么多。

求贊、在看。