《港灣商業觀察》施子夫

2025年4月，證監會網站披露德力佳傳動科技（江蘇）股份有限公司（以下簡稱，德力佳）的審核問詢函的回復，公司的上市進程繼續推進中。于此次審核問詢函中，監管層重點就德力佳關聯交易、客戶、業務與技術、募投項目等問題進行了重點關注。

公開信息顯示，德力佳于2024年12月末遞表上交所主板，保薦機構為華泰聯合證券。

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2024營收凈利潤大降

天眼查顯示，德力佳成立于2017年，公司主要從事高速重載精密齒輪傳動產品的研發、生產與銷售，下游應用領域目前主要為風力發電機組，核心產品為風電主齒輪箱。

據了解，在風電整機設計中，根據傳動鏈的不同結構，可以分為三種主要技術路線：雙饋（高速傳動）、半直驅（中速傳動）和直驅。從2022年-2024年（以下簡稱，報告期內），德力佳來自高速傳動產品的收入分別為12.12億元、24.3億元和23.62億元，占當期收入的39.39%、55.1%和63.24%。

2022年開始，隨著與客戶合作關系的確立，德力佳中速傳動產品銷售金額開始迅速增長。報告期內，中速傳動產品實現收入分別為18.66億元、19.80億元和13.15億元，占當期收入的60.61%、44.9%和35.76%。

量價方面，報告期內，風電主齒輪箱的銷售數量分別為9854.60MW、14828.50MW和15719.06MW，單價分別為31.23萬元/MW、29.74萬元/MW和23.4萬元/MW。

2022年，隨著“搶裝潮”的褪去，公司產品價格整體下降較多。更詳細而言，2023年、2024年1-6月，公司產品單價下降，一方面是因為下游風機呈大型化趨勢導致單臺齒輪箱的兆瓦數不斷增加，相應的齒輪箱每兆瓦成本呈下降趨勢，另一方面，2023年、2024年1-6月，原材料價格整體呈下降趨勢，生產成本下降，銷售價格相應下跌。

據了解，隨著風力發電平價上網政策的推進和國家補貼的取消，風機市場的競爭日益激烈，降低風機成本已成為下游風機制造商的共識。目前，大多數風機制造商的風電主齒輪箱依賴外部采購，但部分企業已開始自主研發和生產風電主齒輪箱，例如，遠景能源已實現風電主齒輪箱的批量自產，2024年度其向德力佳采購規模已呈現大幅下滑趨勢。

外部環境的影響也導致德力佳期內業績出現一定下滑。報告期內，公司實現收入分別為31.08億元、44.42億元和37.15億元，凈利潤分別為5.40億元、6.34億元和5.34億元，扣非后歸母凈利潤分別為4.84億元、5.74億元和5.35億元，綜合毛利率分別為23.10%、23.66%和25.29%。

德力佳在招股書中表示，2024年中速傳動產品銷售金額較2023年度有所下降，中速產品銷售規模變動主要受客戶金風科技排產影響，2024年上半年度金風科技訂單相比同期減少，2024年下半年度已恢復至正常水平。

在營業收入中，第三方回款的金額也出現了明顯的增長。報告期內，第三方回款金額分別為2.9億元、8.18億元和8.94億元，占當期營業收入的9.33%、18.42%和24.07%，第三方回款原因主要為客戶集團內其他公司付款及應收賬款保理回款。

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超四成關聯交易引關注

由于目前產品主要應用于風力發電領域，下游風電整機制造行業集中度較高，德力佳來自下游客戶的集中度也呈現較高的情形。報告期內，公司向前五大客戶合計銷售金額分別為30.72億元、42.61億元和35.2億元，占營業收入的比例分別為98.86%、95.92%和94.73%。

外界注意到，在持有德力佳5%以上股份的股東中，風電整機制造行業的龍頭企業三一重能（688349.SH）和遠景能源位列德力佳前五大客戶名單中。期內，德力佳來自三一重能的銷售收入占當期收入比例的12.44%、19.48%和35.02%；來自遠景能源的銷售收入占當期收入比例的24.94%、25.95%和8.54%。最近三年，三一重能與遠景能源合計貢獻收入約占德力佳期內收入的四成左右。

關于德力佳與三一重能的親密關系，最早可追溯至德力佳成立初期。根據公開信息，2017年1月，劉建國及配偶孔金鳳、三一重能及加盛投資共同出資設立德力佳有限，其中劉建國以貨幣出資3000.00萬元、以知識產權-非專利技術出資500.00萬元。

截至招股書簽署日，南京晨瑞直接持有德力佳30.53%的股份，系公司的控股股東。劉建國與孔金鳳，二人合計直接和間接持有德力佳38.98%的股份，合計控制德力佳41.98%的股份，為公司的實際控制人。截至同一時期，三一重能直接持有德力佳28.00%的股份。

三一重能與德力佳的關聯交易也是此次IPO之旅頗受關注的地方。報告期各期，德力佳的重大經常性關聯交易金額分別為11.55億元、20.15億元和16.17億元，占營業收入的比例分別為37.18%、45.36%和43.51%。

德力佳表示，若未來公司關聯交易相關制度不能得到有效執行，出現不必要、不公允的關聯交易，或公司與三一重能、遠景能源的交易發生重大不利變化，則可能對發行人及其股東的利益造成不利影響。

另外從此前下發的審核問詢函能看出，有關德力佳歷史沿革、關聯交易、客戶等問題也是監管層關注的重點。

公開信息顯示，德力佳設立初期，采用租賃方式使用三一重能相關生產設備，2018年，三一重能將其持有的三一增速機100%股權轉讓給德力佳有限，轉讓定價為1元。

對此，上交所要求德力佳結合入股協議、三一重能入股時的業務開展情況等，說明2017年相關方共同出資設立德力佳有限的背景和原因；是否存在利益輸送或其他利益安排；公司實際控制人、三一重能、加盛投資等現有股東或歷史股東及其關聯方之間是否存在其他業務或資金往來、是否存在其他共同投資情形；說明三一重能在發行人設立及業務開展過程中發揮的作用。

德力佳回復稱，德力佳增速機具備風電主齒輪箱相關生產資質和設備，公司通過收購獲取了相關生產資質和生產設備，獲得了風電主齒輪箱的批量生產能力，促進了公司經營規模擴大和業績提升，因此，收購后德力佳增速機營業收入、凈利潤等經營數據情況變化具有合理商業原因。本次收購價格系根據相關審計數據經雙方協商確定，定價具有公允性。

對于實控人及其關聯方與三一重能及其關聯方的其他業務或資金往來、其他共同投資情形，德力佳表示，公司成立之初，由于自有資金不足，劉建國3000萬元貨幣出資中的2500萬元出資款來源于向三一重能的借款。針對借款事項，劉建國于2018年8月與三一重能簽署了借款合同及相關股權質押合同、抵押合同。截至2020年11月末，劉建國已完成全部借款本息歸還，不存在違約的情況。

資深投行人士王驥躍認為，關聯交易不是獨立的市場平等主體之間的交易，所以就存在利益輸送的空間和可能性，尤其是依賴度較高的情況下，需要特別關注是否存在通過關聯交易滿足發行條件或者進行財務調節的情形。

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研發費用率及專利數量均低于同行

隨著銷售規模的增加，德力佳的存貨及應收賬款水平也相應水漲船高。

報告期各期末，公司存貨賬面余額分別為10.69億元、10.52億元和12.35億元，存貨跌價準備分別為3380.53萬元、4882.76萬元和9196.71萬元，占存貨余額比例分別為3.16%、4.64%和7.45%。

同一時期，應收賬款余額分別為11.52億元、15.94億元和14.88億元，對應的應收賬款壞賬準備分別為6454.84萬元、8988.49萬元和8203.51萬元。

由于2022年公司二期項目建設開工，資金投入較大，導致銀行借款等負債增長幅度相對較大，該年度德力佳資產負債率處于較高水平。

報告期各期末，公司資產負債率（合并）分別為65.89%、64.53%和56.85%，流動比率分別為1.39倍、1.5倍和1.89倍，速動比率分別為0.98倍、1.18倍和1.44倍。

與可比公司均值相比，報告期各期末，同行可比公司資產負債率均值分別為58.49%、54.38%和54.83%，流動比率均值分別為1.41倍、1.54倍和1.45倍，速動比率均值分別為1倍、1.14倍和1.06倍。

2022年末，德力佳流動比率及速動比率略低于行業平均水平，主要系公司2022年收購一期項目的土地使用權、廠房及設備等資產，并啟動二期項目建設，資金投入較大，借入較多銀行借款所致。

對于資產負債率整體略高于同行業平均水平，德力佳表示，主要是因為，同行業公司以上市公司為主，可以通過股權進行融資，而發行人主要通過負債進行融資。

在體現核心競爭力的研發投入方面，報告期內，德力佳的研發費用分別為4365萬元、1.2億元和1.01億元，研發費用率分別為1.4%、2.7%和2.73%。公司的研發費用率要明顯低于同時期同行可比公司研發費用率均值的4.84%、5.33%和6.10%。

不僅如此，截至招股書簽署日，德力佳共取得授權專利57項，其中發明專利22項。而根據已有數據，截至2023年12月底，可比公司大連重工專利數量共711項，杭齒前進專利數量共302項，其余可比公司南方宇航、重齒公司、南高齒的專利數量分別為93余項、340余項和937余項，均要明顯高于德力佳的專利數。由此可見，德力佳在關鍵核心競爭力上仍有較大的提升空間。

內控方面，2021年1月29日，因不正常運行大氣污染防治設施，以逃避監管的方式排放大氣污染物，無錫市生態環境局對德力佳處以罰款15萬元的行政處罰。

另據天眼查顯示，截至5月11日，德力佳共計有司法案件11條，案由包括買賣合同糾紛、中介合同糾紛、分期付款買賣合同糾紛、合同糾紛、房屋租賃合同糾紛、承攬合同糾紛、機動車交通事故責任糾紛等，其中81.82%的案件身份為被告。

此次IPO，德力佳計劃募資18.81億元，其中擬募投10.88億元用于年產1000臺8MW以上大型陸上風電齒輪箱項目，擬募投7.93億元用于汕頭市德力佳傳動有限公司年產800臺大型海上風電齒輪箱汕頭項目。（港灣財經出品）