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- 摘 要 -

1、關(guān)稅談判顯著超預(yù)期，卻未帶來A股明顯上漲，或與修復(fù)空間和宏觀狀態(tài)有關(guān)。空間上，A股主要股指在利好落地前已經(jīng)完成修復(fù)，不具備補(bǔ)漲空間。宏觀層面，我國內(nèi)外不確定性仍存，需謹(jǐn)慎把握投資方向。其一，外部不確定性方面，美國關(guān)稅談判存在“緩兵之計(jì)”的可能，后續(xù)談判進(jìn)展依然關(guān)鍵。其二，內(nèi)部不確定性方面，關(guān)稅博弈或許掩蓋了我國“弱復(fù)蘇”的真實(shí)宏觀狀態(tài)，企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)的信心仍然缺乏。結(jié)構(gòu)上，我們可以觀察到率先修復(fù)或者景氣度居前的板塊，如中游制造業(yè)，下游家電，科技板塊的機(jī)器人、AI等等。5月13日當(dāng)天的板塊表現(xiàn)也驗(yàn)證了市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)。基本面或許是關(guān)稅告一段落后的重點(diǎn)博弈方向，建議關(guān)注工業(yè)母機(jī)ETF（159667）、家電ETF（159996）、機(jī)器人產(chǎn)業(yè)ETF（159551）等品種。

2、前兩天銀行板塊上漲，投資者尋找原因，其中一個(gè)原因就是《公募》新規(guī)之后，圍繞著大部分基金的基準(zhǔn)的滬深300指數(shù)的配置出現(xiàn)了長期偏配的情況，即低配銀行板塊10%左右，要糾偏了，所以銀行板塊漲。但其實(shí)不僅僅銀行，非銀金融公募也是低配10%左右的。然而年初到今天，中證銀行指數(shù)漲幅8%，中證保險(xiǎn)指數(shù)僅上漲2.26%，證券公司指數(shù)反而下跌6%。誰的補(bǔ)漲空間更大一目了然了吧？證券ETF（512880）值得關(guān)注。

正 文

今日A股總體震蕩走強(qiáng)。寬基層面，上證指數(shù)收漲0.86%，報(bào)3403.95點(diǎn)，深證成指上漲0.64%，創(chuàng)業(yè)板指上漲1.01%，科創(chuàng)綜指下跌0.15%。量能方面，滬深兩市全天成交額1.32萬億，較上個(gè)交易日放量252億。行業(yè)層面，證券、金融等板塊漲幅居前；光伏、軍工、黃金等板塊領(lǐng)跌。

由今日市場(chǎng)結(jié)構(gòu)可見，短期情緒較為均衡。個(gè)股層面，超2300股上漲，逾2800股下跌；風(fēng)格層面，小盤弱于大盤，成長、價(jià)值區(qū)分不明顯，雙創(chuàng)則出現(xiàn)內(nèi)部分化。整體而言，市場(chǎng)今日風(fēng)險(xiǎn)偏好中性運(yùn)行。

關(guān)稅談判顯著超預(yù)期，卻并未引發(fā)A股顯著上漲，或與修復(fù)空間與宏觀狀態(tài)有關(guān)。北京時(shí)間5月12日下午3點(diǎn)，中美雙方發(fā)布《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明》，關(guān)稅下調(diào)幅度大超預(yù)期。據(jù)中金公司統(tǒng)計(jì)，在此之前美國對(duì)華關(guān)稅為145%：包括針對(duì)芬太尼的20%，對(duì)等關(guān)稅的34%，以及反制帶來的91%。會(huì)談之前，特朗普曾表示關(guān)稅可能降至80%，市場(chǎng)樂觀預(yù)期也僅為“降至反制前水平”，即54%。然而，此次會(huì)談不僅取消了反制的91%，還在90天內(nèi)暫時(shí)豁免對(duì)等關(guān)稅中的24%。而我國對(duì)關(guān)稅的回應(yīng)也是充分對(duì)等的。

受消息影響，仍處于交易時(shí)間的港股，當(dāng)日出現(xiàn)明顯上漲：恒生指數(shù)漲幅超3%，恒生科技指數(shù)超5%。然而，隔日A股主要股指并未出現(xiàn)明顯漲幅：上證指數(shù)高開僅0.5%，滬深300高開0.6%，中證500高開0.8%，且主要股指當(dāng)日均為陰線。這一規(guī)律或與對(duì)等關(guān)稅造成的缺口大小有關(guān)。例如，5月12日之前，恒生科技指數(shù)相較于關(guān)稅前點(diǎn)位，仍有4.5%的補(bǔ)漲空間。而以滬深300為例，指數(shù)在關(guān)稅超預(yù)期發(fā)酵前，就已經(jīng)完全修復(fù)了先前的缺口。

來源：WIND

修復(fù)后，我國資產(chǎn)總體呈現(xiàn)徘徊態(tài)勢(shì)，或證明內(nèi)外不確定性仍存，需謹(jǐn)慎把握投資方向。外部風(fēng)險(xiǎn)層面，關(guān)稅的階段性豁免不等同于關(guān)稅戰(zhàn)的結(jié)束。中金公司認(rèn)為，先前過高的關(guān)稅無異于“貿(mào)易禁令”，中美難免受到明顯沖擊，只是暫時(shí)還未顯現(xiàn)出來。對(duì)于美國，得益于較有韌性的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、低油價(jià)以及“搶出口”行為，通脹壓力并沒有快速顯現(xiàn)。但若關(guān)稅居高不下，勢(shì)必對(duì)特朗普政府產(chǎn)生較大壓力。以此觀之，美國選擇在該時(shí)間點(diǎn)著急推進(jìn)關(guān)稅談判，也并不難以理解，但不排除是“緩兵之計(jì)”，后續(xù)的談判進(jìn)展依然非常關(guān)鍵。

內(nèi)部不確定性則在于，我國目前仍處于偏弱復(fù)蘇的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，把握確定性的方向才更為重要。橫向?qū)Ρ汝P(guān)稅修復(fù)后的中美資產(chǎn)：以滬深300、恒生指數(shù)、納斯達(dá)克中國金龍指數(shù)為代表的中國資產(chǎn)，盡管經(jīng)歷了明顯的修復(fù)，但都沒有顯著高于對(duì)等關(guān)稅前的點(diǎn)位水平。與之對(duì)比的，標(biāo)普500與納斯達(dá)克指數(shù)在關(guān)稅修復(fù)后跳空高開，已較明顯地超越了關(guān)稅前水平，或證明相對(duì)美國在關(guān)稅緩和后的經(jīng)濟(jì)增長，市場(chǎng)對(duì)我國的經(jīng)濟(jì)增長仍存在擔(dān)憂。

來源：WIND

民生證券指出，關(guān)稅沖突或許掩蓋了我國一季度“弱復(fù)蘇”的真實(shí)情況。需求層面來看，2024年9月政策發(fā)力以來，宏觀經(jīng)歷了探底回升，上市公司累計(jì)營收增速在2024Q4與2025Q1分別為-0.8%與+0.3%。但值得注意的是，關(guān)稅導(dǎo)致的“搶出口”反而可能是Q1的經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)項(xiàng)而非拖累項(xiàng)，真正的貿(mào)易摩擦也許尚未顯現(xiàn)；此外，上市公司補(bǔ)庫、資本開支意愿不強(qiáng)，體現(xiàn)其對(duì)擴(kuò)大經(jīng)營仍然信心不足。

但從結(jié)構(gòu)上看，中小盤對(duì)業(yè)績修復(fù)更為敏感，其相對(duì)大盤的優(yōu)勢(shì)正在逐步體現(xiàn)。從產(chǎn)業(yè)鏈方向看，上游資源品盈利能力走弱，下游利潤分配增多。具體地，上游資源除價(jià)格受宏觀影響較大的有色金屬板塊，其余板塊如煤炭、石油石化景氣程度均較差；在中游領(lǐng)域，受到制造業(yè)復(fù)蘇與政策支持，機(jī)械、鋼鐵等板塊明顯改善，與我們景氣度跟蹤模型的結(jié)論一致；下游板塊中家電表現(xiàn)亮眼；而科技板塊整體較好，兌現(xiàn)度以機(jī)器人相關(guān)板塊居前，隨后則是AI與低空經(jīng)濟(jì)。建議投資者關(guān)注中游制造業(yè)、家電、機(jī)器人、AI等板塊。

從市場(chǎng)交易層面看，5.13號(hào)關(guān)稅緩和落地后的板塊分化，也能驗(yàn)證市場(chǎng)今后主要博弈的方向：中游制造側(cè)的機(jī)械、電新、化工，消費(fèi)側(cè)的汽車、家電，科技軍工側(cè)的軍工、計(jì)算機(jī)、電子、通信等等均取得了較高的漲幅。建議投資者關(guān)注如下板塊：工業(yè)母機(jī)ETF（159667）、家電ETF（159996）、機(jī)器人產(chǎn)業(yè)ETF（159551）、創(chuàng)業(yè)板人工智能ETF（159388）等。

今日證券板塊帶領(lǐng)A股沖上了3400點(diǎn)，相關(guān)行業(yè)ETF 證券ETF（512880）收漲3.48%%，放量大漲，成交額超38億元。

來源：WIND

消息面上，近期證監(jiān)會(huì)印發(fā)《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》。方案旨在督促基金公司、基金銷售機(jī)構(gòu)等行業(yè)機(jī)構(gòu)從“重規(guī)模”向“重回報(bào)”轉(zhuǎn)變，形成行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的“拐點(diǎn)”。

山西證券對(duì)此認(rèn)為，公募高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案是證監(jiān)會(huì)在投資端改革的重要舉措，有利于推動(dòng)長期資本、耐心資本的培育，助力資金從短期投機(jī)向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變，構(gòu)建長錢長投政策體系。隨著資本市場(chǎng)流動(dòng)性的改善，以及各項(xiàng)宏觀政策托底經(jīng)濟(jì)，資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望回升，證券公司首先受益，各項(xiàng)業(yè)務(wù)有望全面改善，建議關(guān)注證券板塊投資機(jī)遇。

從行業(yè)基本面來看，2025年一季度，證券板塊迎來開門紅，據(jù)季報(bào)數(shù)據(jù)，今年一季度，42家上市證券合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1259.30億元，同比增長24.6%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤521.83億元，同比增加83.48%。整體來看，42家證券在營收和凈利潤方面均展現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長勢(shì)頭，多數(shù)證券業(yè)績喜人。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2025 年一季度 A 股市場(chǎng)交投活躍，新開戶數(shù)達(dá)到747萬戶，同比增長32%。A股總成交額為 86.9 萬億元，同比增長 67.44%，環(huán)比下降 23.10%；日均成交額為 15366 億元，同比增長 71.61%，環(huán)比下降 17.76%。

證券板塊高盈利能力與當(dāng)前較低的估值產(chǎn)生錯(cuò)配（截至5月13日，證券指數(shù)估值為19.08倍，位于近十年25%分位左右），基本面與估值的背離將隨政策、并購主題催化劑的持續(xù)釋放迎來修復(fù)窗口，高市場(chǎng)活躍度下金融科技板塊也有望成為貝塔放大器。國新辦發(fā)布會(huì)介紹了“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場(chǎng)穩(wěn)預(yù)期”有關(guān)情況；同日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》，有望影響機(jī)構(gòu)投資行為，引導(dǎo)長期投資、鼓勵(lì)權(quán)益基金發(fā)展，長期有助于資本市場(chǎng)健康發(fā)展。

前兩天銀行板塊上漲，投資者尋找原因，其中一個(gè)原因就是《公募》新規(guī)之后，圍繞著大部分基金的基準(zhǔn)的滬深300指數(shù)的配置出現(xiàn)了長期偏配的情況，即低配銀行板塊10%左右，要糾偏了，所以銀行板塊漲。但其實(shí)不僅僅銀行，非銀金融公募也是低配10%左右的。然而年初到今天，中證銀行指數(shù)漲幅8%，中證保險(xiǎn)指數(shù)僅上漲2.26%，證券公司指數(shù)反而下跌6%。誰的補(bǔ)漲空間更大一目了然了吧？證券ETF（512880）值得關(guān)注。

當(dāng)前證券板塊估值性價(jià)比已現(xiàn)，資本市場(chǎng)回穩(wěn)向好有望推動(dòng)證券公司基本面改善超預(yù)期，疊加行業(yè)供給側(cè)改革有望提速，投資者可借道證券ETF（512880）逢低布局證券板塊，享受證券行業(yè)業(yè)績反轉(zhuǎn)帶來的機(jī)遇。

今天就這樣，白了個(gè)白~

風(fēng)險(xiǎn)提示

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。