內容提要：

美國財政部公布的3月份數據顯示，日本穩居美債最大海外持有國，英國因增持取代中國成為第三。中國持續減持美債，主因俄烏戰爭后地緣風險考量及儲備多元化（轉向黃金等）。美債危機論別有用心，美債仍是全球最安全的避險資產，高收益率驅動日、英增持。

一、日本通過對美出口順差獲得的美元，不斷增持美債，保持全球第一美債持有國地位。

根據美國財政部5月16日周五發布的 3 月份美債持有明細更新數據，2025年3月，美債第一大海外債主日本，又增持411億美元美國國債。其美債持有量達到11670億美元，繼續穩居全球第一大美債持有國的地位。

月增持超過400億美元，并不意外。因為日本通過對美國商品進出口獲得的美元順差，基本上購買了美債。2025年2月日本增持了466億美元美國國債，而1月份，增持了195億美元。

日本 1.167 萬億美元的國債，建立在數十年來向美國出口汽車、電子產品和機械的基礎上，這些出口吸收了大量美元，最終流向了日本銀行。

日本央行將這些美元兌換成美國國債，作為管理外匯儲備并防止日元過度升值的一種方式，這不僅有助于保護其出口經濟，還因為美債穩定而安全的收益率，為日本央行帶來每年300億美元至400億美元的穩定的資產收益。截至發稿時，日本的外匯儲備總額為 1.27 萬億美元，其中美國國債居然占到了91.9%。這不足為怪，因為美國市場是日本最大的出口市場。

私人投資者也是日本美債的購買力之一。日本養老金投資基金（Government Pension Investment Fund）和日本人壽保險（Nippon Life Insurance）等大型機構希望擁有能夠匹配其長期負債的穩定資產。由于日本債券提供的回報超低，他們紛紛將目光投向了海外。

日本的美債持有量在 2016 年達到 1.316 萬億美元的峰值，但該國有時會拋售美債以支持日元。2024 年第三季度，日本拋售了 619 億美元來幫助其貨幣。盡管如此，他們仍然繼續定期購買美債，通常是通過美國托管人，無論是在拍賣中還是在二級市場上。

二、英國一直在增加美國國債的持有量，這個月終于取代中國成為美債第二大海外所有者。

根據美國國債主要外國持有者表格上的數據，英國持有的美國國債從 2022 年 1 月的 6107 億美元增長到 2024 年 9 月的 7692 億美元，然后到 2025 年 3 月增加至 7793 億美元，月均增持44.37億美元美債。而這段時間，中國每月減持29.25億美元國債。這一增一減之間，從2025年3月份開始，英國的美債持有量超過了中國，在美國國債的外國持有者中排名從第三上升到第二。

今年以來英國增持美債的速度加快。2月增持101億美元美國國債3月增持290億美元美國國債。

當然，英國名下的一部分美債資產，實際上屬于外國客戶，包括在英國儲存現金以避免國內稅收的美國大公司。這些基金由總部位于倫敦的資產管理公司管理，他們將部分資金轉移到國債中。當他們這樣做時，它算作英國持有。

但這還不是全部。英國銀行、養老基金和共同基金自己也在購買美國國債。由于英國經濟仍然受到英國脫歐的影響，英國國內債券的回報率更高但風險更高，許多投資者更喜歡美國債務的證券。10 年期美國國債收益率在 2025 年 4 月達到 4.592%，這自然刺激了英國買家仍然強勁的需求。

英國財政部的收益是建立在金融實力之上的，而不是商品出口。

雖然中國和日本嚴重依賴貿易順差和貨幣策略，但英國的崛起更多地與倫敦金融城作為全球資本中間人的角色有關。

三、在儲備資產配置中可能更多地考慮了一些地緣競爭因素，導致俄烏戰爭后中國減持美債的步伐加快。

中國國債總額在 3 月份降至 7674 億美元，繼續從 2013 年的峰值 1.3167 萬億美元逐步下降。從2022年4月起，中國的美債持倉一直低于1萬億美元，且總體呈減持趨勢。

這些美元通過中國人民銀行兌換成人民幣，然后中國人民銀行用這些美元購買美國國債。這個周期幫助穩定了中國的匯率，即使在官方盯住匯率結束后，中國的匯率仍然受到松散的管理。

2024 年下半年中國大幅拋售美債，第三季度中國出售了 513 億美元美債。至7590億美元；第四季度中國出售了130億美元美債。至7590億美元。雖然這其中一些出售用于儲備管理，但也發生在美中關系艱難時期。在拋售美債的同時，中國央行的儲備資產中增加了黃金。這意味著中國央行開始將儲備中的美債轉移到黃金甚至加密貨幣中。

進入2025年，作為美國國債海外第二大持有者中國開始增持美債。2025年1月，中國小幅增持18億美元，持倉量回升至7608億美元；2 月，增持了 235 億美元至7843億美元，連續第二個月增持。但到了3月份，又開始拋售了313億美元美債，持有的美債規模減低至7530億美元。

雖然美債收益率是目前可信賴的全球資產市場上無風險固定收益的不二產品，中國還依靠電子產品、玩具和服裝等廉價商品的推動，賺取了每年超過三千億美元的商品貿易順差。但即便如此，中國央行仍然一直在拋售美債。

沒有將美債作為單純的投資行為，在儲備資產配置中可能更多地考慮了一些地緣競爭因素，大概率是央行減持美債的主要原因。特別是俄羅斯入侵烏克蘭之后，歐美凍結了俄羅斯央行三千多億美元資產之后，中國央行減持美債的步伐有所加快。與2021年底對比，三年多來中國央行減持了1141億美元美債，月均減持0.36%，大于2013年至2021年月均減持0.39%的幅度。

四、中國央行減持美債，并非美債太多可能還不起、不安全。

不少人缺乏基本的金融常識，加之大多數人根本無法登錄有影響力的國際網站，成為信息洼地，導致缺乏獨立思考與判斷能力。因此，當“觀瀾要聞”之類的媒體、自媒體曲解央行減持美債是因為央行看透了美國的財政困境時，他們都信以為真。而“觀瀾要聞”得出該結論的唯一依據是，2024 年美國聯邦債務突破 35 萬億美元，每月僅利息支出就超過 1000 億美元，相當于每天燒掉 33 億美元。

首先，“觀瀾要聞”這一組數據除35萬億美債屬實外，后面兩個數據都是假的。

美債去年支付利息僅七千多億美元，月均600億美元，“觀瀾要聞”夸大了67%。另外，因為美聯邦不少官方機構也持有美債，實際上七千多億美債中，30%流向了美聯邦的一些機構，成為他們收入的來源。其實如果以美聯邦機構為一體計算，美國國債凈支付的利息，每年只有五千多億美元。

第二，美聯邦35萬億美元的美債多嗎？

表面上看，占到美國GDP的118%。中國國債只有35萬億元，占GDP的26%。美國國債似乎太多、不安全。但實際上，meiguo 地方債只有不到3萬億美元左右，美國沒有地方投融資平臺，所有債務公開，沒有隱性債務，所有美國政府債務占GDP比重大約為128%。而中國政府大部分債務分布在地方和地方投融資平臺的隱性債務。而隱性債務是不受監管容易失控的債務。截至3月，中國地方公開債為50萬億元，隱性債務按IMF的統計為65萬億，中國政府實際債務也達到了GDP的110%。由此來看，美聯邦35萬億美元的美債，根本沒有“觀瀾要聞”所說的那么危險。

第三，日本和英國央行掌握的美債消息，不比“觀瀾要聞”之類的媒體、自媒體少，他們持續增持美債，難道他們傻嗎？

前面我們介紹過，日本、英國這兩個第一、第二的美債海外持有者，最近幾個月一直在增持美債。他們與美聯儲和美國財政部的關系，自然比人民銀行更密切。如果美債真的發行太多了，美國財政部快要付不起利息了，日本、英國央行還會繼續增持美債？他們的央行行長與我們偏重于政治不同，他們首先是要懂業務的，業務一定是頂頂拔尖的。他們可不傻，在金融安全和資產配置這些金融業務上，肯定比“觀瀾要聞”之類的媒體、自媒體，強得多。

他們繼續配置美債，原因無非是美債目前依然是全球最靠譜的避險資產。所有的達到一定規模的投資者，大體上都認同這一點。一般人反對這一點，那是因為你缺乏專業知識。

美債目前是全球無風險固收產品中收益率最高的產品。通常大額資產的配置，安全性第一。何謂安全？安全就是可兌付概率高。收益率就是債券利率。目前，日元債券利率在1.9%左右，根據日經新聞的報道，日本財政已將2025年4月開始的2025財年，用于編制國家預算的長期利率預估值，從目前1.9%再升至2.1%。人民幣國債利率目前在1.16%-1.9%之間。但美債發行利率在4.5%左右，是中日國債收益率的2-3倍。

【作者：徐三郎】