財聯社5月23日訊（編輯 瀟湘）從慘淡的債務拍賣到長期債券價格暴跌，過去一周固定收益市場的投資者似乎正在向各國政府傳遞一個明確的信號：在當前充滿不確定性的環境下，若想進行長期融資，政府就必須支付更高的借貸成本……

無論是美國、日本還是英國，長期政府債券收益率本周均出現了大幅攀升。在美國，特朗普2.0頭幾個月的混亂局面正迫使投資者紛紛要求手中的債券能獲得更高的回報；而日本和英國的長期國債市場也承受著類似的壓力。

對于大型經濟體而言，過去順風順水的國債標售日，如今已成為“債券義警”質疑政府財政揮霍和通脹前景的“主戰場”。尤其是在日本和美國，債券市場似乎對執政黨試圖推動的減稅政策似乎并不買賬。

本周美國20年期國債拍賣遇冷，日本同期國債標售創2012年以來最差表現，這兩大事件均為市場敲響了警鐘。而在上周五，穆迪成為了三大評級機構中最后一家，因美國債務不斷增加而取消其最高Aaa信用評級的機構。

蘇黎世保險集團首席市場策略師Guy Miller指出，“投資者正在形成共識——如果我們所處的世界債務繼續惡化，增長動力更加脆弱，那么我們持有這些債券所要求的風險溢價就應該上升，而這正是現在正在發生的事情。”

前國際金融研究所首席經濟學家Robin Brooks周四則在社交媒體X上表示，新冠疫情之前的十年，通脹和利率都很低，這助長了市場上“赤字無所謂”的假象，甚至成了現代貨幣理論(MMT)的信條。結果是，新冠疫情期間和之后的時間里，赤字都格外高。而現在，我們正在為長期收益率上升付出代價。

注：各國30年期國債收益率，黑線為美國，紅線為德國，藍線為日本，黃線為英國

未來幾周，日本、德國、美國和英國都將陸續進行更多10年期及30年期國債的長債標售。

Miller認為，投資者正在對國債標售發起挑戰。理論上，政府本可通過縮減開支或增加稅收來安撫投資者，但在特朗普貿易戰沖擊全球經濟的陰云下，財政緊縮幾乎已無從談起。

長債陰霾

不難看到的是，近來無論是美債、英債還是日債的拋售潮，都主要集中在長期品種。英國30年期金邊債券收益率目前已觸及了1990年代末以來峰值；美國30年期國債收益率攀升至5.09%，較3月份上漲了70個基點。而日本30年期和40年期國債收益率則已升破了3%。

拋售潮的根源在于所謂的“期限溢價”，即債券持有者因長期鎖定資金而要求的額外收益補償。

當前10年期美債期限溢價——投資者持有長期債券而非滾動短期債券所要求的超額回報的估算值約為79個基點。在當下環境中，這一水平依然顯得過于低廉：既低于2011年美國債務水平相近時期的數值，更遠不及1970年代滯脹時期5%的歷史高位。

瀚亞投資(Eastspring Investments)固定收益團隊的投資組合經理Rong Ren Goh表示，市場正在對期限溢價進行重新定價，這種擔憂曾一直縈繞在你人們的腦海中，但直到問題出現時才會變成問題。

他原計劃在10年期美債收益率突破4.5%、30年期美債收益率觸及5%時增持長期美債，以拉長組合久期，但近來美國預算案的進展與穆迪降級事件，已促使其改變了策略。

他指出，鑒于我們正處于未知領域，價格發現的過程可能需要一段時間，因此我不會在目前的水平上匆忙布局久期策略。

各國比爛？

截至2024年底，美國聯邦政府的未償還債務總額已高達36.2萬億美元。其中，外國投資者持有的美債規模目前略高于9萬億美元。

然而，包含各國央行的外國投資者獲配比例，在最近一次30年期美債拍賣中已降至了2019年以來最低點——僅58.88%，且自去年10月以來持續萎縮。而很有意思的是，在美國主要海外“債主”中，目前同樣經歷債市風暴的日本和英國，恰恰正占據前兩位。

布魯金斯學會高級研究員羅賓·布魯克斯指出，“更宏大的敘事在于——財政赤字舉足輕重，財政政策影響深遠，財政空間并非無限，而財政困境絕非美國獨有。”

注：G7債務比例示意圖，紫線為美國

在日本，債券市場的擔憂，源于議員們在定于7月舉行的參議院選舉之前計劃推出新的財政刺激措施，這可能意味著政府將增加借款，而日本央行眼下則正在試圖減少債券購買量。

這同樣引發了當地市場有關期限溢價的類似疑問。10年期日本國債收益率目前約為1.55%，自4月初以來已上漲了44個基點，進一步偏離了日本央行0.5%的政策利率。三井住友DS資產管理公司駐東京首席宏觀策略師Masayuki Kichikawa表示，人們預計日本央行將繼續加息并減持日本國債。

有業內人士表示，許多投資者可能正在思考，尤其是對于超長期債券而言，什么樣的收益率水平才與政策利率相符，且無需日本央行的購買支持。人們正在尋找這種平衡——這已成為了一個反復試驗的過程。

事實上，日本長期以來一直面臨著巨額甚至是全球最嚴峻的債務問題——其債務與GDP之比高達260%，在所有主要經濟體中遙遙領先。如果以該比例作為衡量，日債收益率相較其他國家的債券收益率，甚至還有更多的上升空間。

注：橫軸是政府總債務比，豎軸是30年期國債收益率

很有意思的是，在這場各國債務的比爛游戲中，“矮子中的高個”德國反倒可能成為一大贏家。盡管德國債券收益率今年在大規模財政刺激措施(預示著將增加借貸)后也大幅飆升，但它仍是七國集團中唯一一個債務與GDP之比低于100%的經濟體。

(德國債券市場是目前仍保有AAA評級的經濟體中最大的)

在四月份美債大拋售期間，投資者其實就已紛紛涌向德國國債。蘇黎世保險的Miller表示：“盡管德國做出了支出承諾，但債務水平仍將保持相對較低，而且長期來看經濟增長可能會得到提振。”