2025.05.25

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作者 |第一財經 王媛麗

近期宜賓紙業（600793.SH）上演“逆襲神話”，從連續兩年虧損的傳統紙業，到收購四川普什醋酸纖維素有限責任公司（下稱“四川普什醋纖”）切入醋酸纖維素賽道，業績實現扭虧為盈。

憑借“國產替代+重組預期”，該公司股價自4月7日階段低點的14.73元飆升至5月23日36.89元，累計漲幅超150%，成為近期A股市場資金聚焦的“轉型黑馬”。5月23日，宜賓紙業股價盤中創下36.89元歷史新高后回落，收漲0.72%。

截至2024年底，宜賓紙業資產負債率高達91.69%，此前公司主營業務連年下滑，而收購四川普什醋纖能否給公司帶來持續穩定的業績增量成為其價值重估的關鍵。

并購重組引游資熱炒，股價暴漲150%

宜賓紙業于2024年12月完成對四川普什醋纖67%股權的收購，切入醋酸纖維素賽道。在完成并表后，實現2025年一季度扭虧為盈。

2025年一季度，宜賓紙業實現歸母凈利潤同比激增99.8%至1602.71萬元，營收同比增長9.51%至6.12億元，醋纖業務的毛利率提升和銷量增長成為業績主要貢獻點。市場人士認為，收購四川普什醋纖打開了宜賓紙業業績增長的想象空間，提升了市場對其成長性的預期，成為資金炒作的核心導火索。

盡管公司一季報在4月29日才披露，但市場提前獲悉醋纖業務的高增長態勢，且在量化基金和游資的推動下，宜賓紙業股價從4月7日14.73元的階段低點啟動第一波上漲行情。

根據龍虎榜數據，4月7日宜賓紙業跌停，國泰海通證券總部買入1381.91萬元，賣出1208.01萬元，位列買一賣一，市場普遍認為該席位量化基金交易實力強勁；另外，知名游資席位廣發證券南京漢中路營業部買入401.4萬元，位列買五。4月8日宜賓紙業漲停，隨后波動上漲。

4月21日，上述游資席位廣發證券南京漢中路營業部重倉買入4667.77萬元，直至5月12日賣出2186.97萬元，期間宜賓紙業最高漲至26.75元/股，累計漲幅高達81.6%，完成第一波上漲行情后開始回調。

5月16日晚間，證監會發布了修訂后的《上市公司重大資產重組管理辦法》，“重組概念”再度受到關注。

5月19日，在重組概念催化下，推動宜賓紙業再次漲停開啟第二波漲勢，錄得4連板。根據龍虎榜數據，5月20日、22日，中國銀河證券沈陽大北關街、廣發證券南京漢中路、聯儲證券重慶江北嘴等營業部游資席位多次現身，推動股價連續漲停。

但值得注意的是，宜賓紙業在15日投資者調研紀要中回復，公司暫時沒有對四川普什醋纖剩余股權的收購計劃。

5月23日，宜賓紙業股價盤中創下36.89元歷史新高后回落，收漲0.72%，當日主力資金凈流出1.11億元，凈比8.87%，換手率超20%，大資金開始獲利了結離場，5月累計漲幅高達69.2%。

主業連年虧損，老牌紙業轉型新材料

宜賓紙業作為西南食品包裝紙龍頭，長期受造紙行業周期波動、原材料成本高企、環保壓力等因素制約，傳統業務盈利穩定性不足，2023年、2024年連續2年歸母凈利潤分別虧損0.78億元、1.28億元。

在“雙碳”政策與產業升級浪潮下，收購四川普什醋纖成為宜賓紙業擺脫傳統業務瓶頸的關鍵。2024年12月5日，宜賓紙業公告擬以2.06億元收購普什集團持有的四川普什醋纖67%股權，而普什集團與宜賓紙業同屬宜賓發展控股集團，背靠五糧液系資源。受此消息刺激，宜賓紙業斬獲7個漲停板。

四川普什醋纖主要從事塑料級二醋酸纖維素、紡絲級二醋酸纖維素（主要為煙用醋片）、三醋酸纖維素和醋酸酐的生產和銷售。

根據廣發證券研究報告，醋酸纖維素分產品類別看，二醋酸纖維素、三醋酸纖維素2024年市場份額占比分別為91%、9%。而二醋酸纖維素則是制作香煙煙嘴的關鍵材料，2024年香煙過濾嘴占二醋酸纖維素市場81%的應用份額。

全球醋酸纖維素生產高度集中在美日兩國，據中智信投研究，2024年全球醋酸纖維素供應市場CR5達82%，其中龍頭企業美國Eastman以35%的市占率位居第一，Celanese-CNTC（中煙合資公司）緊隨其后占據20%的市場份額。

國內大部分在產醋酸纖維企業都是中煙與Eastman、Celanese、Daicel的合資公司，未來四川普什醋纖能占據中煙多少市場份額仍需要進一步觀察。

并且，聚丙烯（PP）濾嘴成本僅為醋酸纖維素的60%，在國內低端卷煙中滲透率已達18%，且環保屬性更優，可能擠壓煙用絲束市場份額。

根據收購公告，普什集團承諾宜賓紙業2025年度、2026年度、2027年度，四川普什醋纖實現的凈利潤分別不低于15482.37萬元、12104.92萬元、12025.36萬元。可見普什集團對后續年度的對賭利潤額是逐年下調的。

宜賓紙業2023-2024年連續兩年虧損（累計虧損2.06億元），傳統造紙業務受行業周期、原材料成本高企等因素制約，盈利能力薄弱。2025年一季度雖扭虧為盈，但歸母凈利潤僅1602.71萬元，且主要依賴醋纖業務貢獻。

截至2024年底，宜賓紙業資產負債率已達91.69%，若醋纖業務業績承諾未達預期，公司可能再次陷入虧損，影響償債能力。市場分析人士認為，公司未來基本面能否支撐股價如此大漲仍有待驗證，投資者應警惕追高風險。

微信編輯| 雨林