朱海斌 系摩根大通中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

在全球宏觀格局日益復(fù)雜的背景下，中國(guó)巨大的市場(chǎng)潛力受到國(guó)際市場(chǎng)格外關(guān)注。今年以來(lái)，最大的不確定性來(lái)自特朗普政府的對(duì)外貿(mào)易政策。摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)研究主管朱海斌表示，特別是4月美國(guó)推出所謂“對(duì)等關(guān)稅”后，對(duì)中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)造成重大沖擊。摩根大通將全球經(jīng)濟(jì)衰退概率上調(diào)至60%。不過(guò)，5月初中美日內(nèi)瓦會(huì)談后，關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)有所緩解，近期摩根大通調(diào)高了中國(guó)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。

從已有數(shù)據(jù)來(lái)看，2025中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)怎樣的走勢(shì)和變化？消費(fèi)和內(nèi)需恢復(fù)情況如化？工業(yè)數(shù)據(jù)尤其創(chuàng)新領(lǐng)域工業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，怎樣看待該領(lǐng)域的韌性？房地產(chǎn)供給端政策還有哪些空間？5月初日內(nèi)瓦會(huì)談后，中美當(dāng)前進(jìn)入90天關(guān)稅暫停期，雙方是否還有博弈空間？國(guó)內(nèi)貨幣政策調(diào)整空間有多大？第一財(cái)經(jīng)《首席對(duì)策》專(zhuān)訪(fǎng)摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)研究主管朱海斌。

朱海斌的主要觀點(diǎn)：

前四月GDP增速超過(guò)預(yù)期 經(jīng)濟(jì)走向穩(wěn)態(tài)

消費(fèi)月度數(shù)據(jù)仍有起伏 促消費(fèi)需要更多政策支持

DeepSeek發(fā)布極具標(biāo)志性 創(chuàng)新領(lǐng)域信心加快恢復(fù)

房地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性調(diào)整沒(méi)有完全結(jié)束

城市間分化將持續(xù)今年處于逐步筑底階段

房地產(chǎn)需求端政策已做到“極致”

供給端可以有更多政策 但也要“因城施策”

國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性再平衡政策是穩(wěn)住全年經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵

摩根大通上調(diào)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期

降息降準(zhǔn)既有必要性也有空間

前四月GDP增速超過(guò)預(yù)期 經(jīng)濟(jì)走向穩(wěn)態(tài)

第一財(cái)經(jīng)：朱總，幫我們總結(jié)一下2025年前四個(gè)月經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)和變化？

朱海斌：如果觀察前4個(gè)月的數(shù)據(jù)表現(xiàn)，尤其一季度的數(shù)據(jù)，最大亮點(diǎn)是GDP增速超過(guò)預(yù)期，同比增加5.4%，高于全年5%的目標(biāo)，這對(duì)今年是一個(gè)非常好的開(kāi)始。我們觀察具體數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，有些是結(jié)構(gòu)性因素，有些是周期性因素。

例如去年9月份之后政策進(jìn)行了較大調(diào)整，當(dāng)時(shí)將穩(wěn)增長(zhǎng)放到更高層次。四季度和今年一季度連續(xù)兩個(gè)季度的數(shù)據(jù)都超出預(yù)期，經(jīng)濟(jì)走向穩(wěn)態(tài)。其中與政策相關(guān)的部分，例如制造業(yè)投資、高新科技表現(xiàn)以及消費(fèi)中以舊換新支持重點(diǎn)領(lǐng)域，表現(xiàn)相對(duì)較為突出。

消費(fèi)月度數(shù)據(jù)仍有起伏 促消費(fèi)需要更多政策支持

第一財(cái)經(jīng)：目前消費(fèi)和內(nèi)需恢復(fù)的情況判斷如何？

朱海斌：消費(fèi)從去年四季度以后有所恢復(fù)，但是復(fù)蘇過(guò)程并不順利。主要有兩點(diǎn)原因，第一，月度數(shù)據(jù)起伏很大；第二，消費(fèi)各個(gè)領(lǐng)域表現(xiàn)參差不齊。剛才提到消費(fèi)品以舊換新政策支持的領(lǐng)域，例如電子產(chǎn)品，包括去年的電動(dòng)車(chē)表現(xiàn)相對(duì)較好。我們講提振內(nèi)需，要提升消費(fèi)，當(dāng)然在提升消費(fèi)方面仍然需要更多政策支持出臺(tái)。

DeepSeek發(fā)布極具標(biāo)志性 創(chuàng)新領(lǐng)域信心加快恢復(fù)

第一財(cái)經(jīng)：我們也關(guān)注到工業(yè)數(shù)據(jù)本身綜合表現(xiàn)良好。其中例如新能源車(chē)、3D打印等創(chuàng)新工業(yè)數(shù)據(jù)增長(zhǎng)依舊較快。你認(rèn)為這部分發(fā)展的韌性有多強(qiáng)？

朱海斌：從近幾年的宏觀數(shù)據(jù)分析，制造業(yè)投資和高新科技一直處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)發(fā)展階段，它的增速明顯高于整體經(jīng)濟(jì)增速。一方面與我國(guó)近幾年強(qiáng)調(diào)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，尤其是創(chuàng)新升級(jí)政策有關(guān)，特別是對(duì)制造業(yè)創(chuàng)新升級(jí)有很大政策支持。另一方面我們注意到，1月份DeepSeek發(fā)布之后，這是個(gè)標(biāo)志性事件。

整體來(lái)看，中國(guó)在過(guò)去幾年的“新三樣”領(lǐng)域，比如創(chuàng)新能力，市場(chǎng)現(xiàn)在對(duì)這方面的信心正在恢復(fù)。這是一季度以來(lái)另一個(gè)非常大的亮點(diǎn)。就是之前許多人認(rèn)為外部環(huán)境壓力大，我們的政策，創(chuàng)新能力到底有多強(qiáng)。我認(rèn)為DeepSeek與之前的電動(dòng)車(chē)領(lǐng)域，尤其是民企在這方面的信心正在恢復(fù)。

房地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性調(diào)整沒(méi)有完全結(jié)束

城市間分化將持續(xù)今年處于逐步筑底階段

第一財(cái)經(jīng)：房地產(chǎn)前4個(gè)月的投資和銷(xiāo)售額數(shù)據(jù)，與前兩個(gè)月和前三個(gè)月的降幅收窄相比，降幅有所擴(kuò)大。這是什么原因？這是否說(shuō)明我們目前房地產(chǎn)市場(chǎng)筑底不夠穩(wěn)固？

朱海斌：從過(guò)去幾個(gè)季度分析，我們上一輪較大的房地產(chǎn)政策調(diào)整是在“924”之后，央行和其他部門(mén)對(duì)房地產(chǎn)以及稅收政策都有較大支持。因此我們觀察到四季度與今年一季度房地產(chǎn)市場(chǎng)有明顯的企穩(wěn)跡象。你剛才提到過(guò)去一兩個(gè)月數(shù)據(jù)似乎急轉(zhuǎn)直下，這與房地產(chǎn)市場(chǎng)的基本面和結(jié)構(gòu)性調(diào)整并沒(méi)有完全結(jié)束有關(guān)。

因?yàn)槲覀冴P(guān)心的是全國(guó)性數(shù)據(jù)，不過(guò)今年房地產(chǎn)市場(chǎng)的城市分化更加明顯，例如一線(xiàn)城市或者頭部的二線(xiàn)城市整體供需調(diào)整情況較好，因?yàn)閹?kù)存量減少，需求也在恢復(fù)。所以我們看到一二線(xiàn)城市企穩(wěn)跡象更加明顯，但三四線(xiàn)城市面臨的壓力更大。人口外流的地區(qū)，短時(shí)間內(nèi)需求難以回收，而且?guī)齑孢^(guò)高，供給過(guò)剩問(wèn)題更加突出。我們觀察到城市之間的分化短期內(nèi)可能持續(xù)一段時(shí)間。

房地產(chǎn)需求端政策已做到“極致”

供給端可以有更多政策 但也要“因城施策”

第一財(cái)經(jīng)：業(yè)內(nèi)認(rèn)為當(dāng)前房地產(chǎn)供給端政策需要進(jìn)一步發(fā)力，你是否認(rèn)可這種說(shuō)法？供給端有哪些政策可以更好促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)回升？

朱海斌：我想這個(gè)討論的前提的確是我們目前需求端政策已經(jīng)達(dá)到極致。例如央行的房貸首付比率和利率已經(jīng)歷史新低，公積金的房貸利率最近也進(jìn)一步下調(diào)。從稅收政策來(lái)看，稅收優(yōu)惠是歷史上最寬松的政策，包括之前提到的很多城市限購(gòu)政策，目前除了少數(shù)頭部三個(gè)一線(xiàn)城市還有一部分限購(gòu)政策外，基本上都完全取消。因此從需求端來(lái)看，我們已經(jīng)做到極致。

第一財(cái)經(jīng)：供給端正常仍然需要遵循“因城施策”的原則。

朱海斌：對(duì)的。

國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性再平衡政策是穩(wěn)住全年經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵

摩根大通上調(diào)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期

第一財(cái)經(jīng)：展望一下接下來(lái)的走勢(shì)？

朱海斌：主要關(guān)注了兩個(gè)問(wèn)題。第一個(gè)問(wèn)題是未來(lái)90天中美談判會(huì)達(dá)成何種結(jié)果，關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)是否會(huì)進(jìn)一步得到有效管理，這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)確實(shí)有非常大的影響。第二，大家也非常關(guān)注國(guó)內(nèi)政策，尤其在一些結(jié)構(gòu)性再平衡方面，政府是否可以出臺(tái)有效措施。

在當(dāng)前情況下，5月份瑞士會(huì)談后的結(jié)果超出市場(chǎng)預(yù)期，短期內(nèi)可以很大程度緩解我們對(duì)出口壓力的擔(dān)憂(yōu)。從這個(gè)角度來(lái)看，瑞士會(huì)談之后，我們調(diào)高了對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，并修正了對(duì)政策的預(yù)期。我們認(rèn)為下半年原先有1萬(wàn)億的額外刺激政策，現(xiàn)在必要性在明顯下降。

中美貿(mào)易磋商可能進(jìn)一步下調(diào)關(guān)稅 也可能出現(xiàn)反復(fù)

第一財(cái)經(jīng)：剛才你也提到了中美貿(mào)易談判90天的緩沖期，你認(rèn)為這之間和這之后還會(huì)有一些什么樣的博弈和變數(shù)嗎？

朱海斌：我想在接下來(lái)談判我覺(jué)得可能聚焦的幾個(gè)領(lǐng)域：第一個(gè)就是芬太尼相關(guān)的20%關(guān)稅有沒(méi)有可能把它進(jìn)一步拿掉，現(xiàn)在分歧慢慢在縮小，所以我覺(jué)得我們還是抱有希望；第二塊就是涉及到10%，也就是4月2號(hào)講的對(duì)等關(guān)稅。對(duì)等關(guān)稅實(shí)際上當(dāng)時(shí)公布的是34%，34%里頭現(xiàn)在有24%是被暫時(shí)擱置，也就是90天之內(nèi)暫停，但這一塊取決于我們?cè)谡w一攬子談判里頭，最后結(jié)果能什么樣；第三個(gè)其實(shí)涉及到一些特定行業(yè)的，比如說(shuō)我們?cè)谌⑺脑路菘吹降尼槍?duì)像鋼材鋁產(chǎn)品，然后汽車(chē)配件，這些其實(shí)有25%的額外的關(guān)稅。當(dāng)然在芯片，在醫(yī)療這些領(lǐng)域也可能會(huì)出臺(tái)特定行業(yè)的專(zhuān)門(mén)的特別關(guān)稅，所以這些領(lǐng)域都是我們?cè)谥忻离p方談判里頭可能需要關(guān)注的。

但我目前的判斷這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)可能是雙向，即有可能進(jìn)一步下調(diào)，但也有可能會(huì)出現(xiàn)反復(fù)，關(guān)稅會(huì)重新回來(lái)。我覺(jué)得最糟糕的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，所以這是我們第一個(gè)要關(guān)注的中美之間的雙邊談判。

另外一個(gè)看點(diǎn)，從中國(guó)來(lái)講，我覺(jué)得也是需要關(guān)注的，在美國(guó)跟其他國(guó)家簽的協(xié)議里頭，會(huì)不會(huì)有跟中國(guó)相關(guān)的這種條款？比如我們看最近美國(guó)跟英國(guó)簽的話(huà)，雖然整篇里沒(méi)有直接提到中國(guó)，但是特別提到英國(guó)政府應(yīng)該采取一些措施，來(lái)防止其他國(guó)家通過(guò)轉(zhuǎn)出口的這種形式，其實(shí)某種程度上跟中國(guó)也相關(guān)。如果類(lèi)似的條款被執(zhí)行在比如東南亞或墨西哥，那會(huì)對(duì)中國(guó)的一些企業(yè)通過(guò)轉(zhuǎn)出口的策略，產(chǎn)生比較大的影響。它到底是一個(gè)怎么樣的執(zhí)行情況，這個(gè)都是需要我們?nèi)リP(guān)注的。

降息降準(zhǔn)既有必要性也有空間

第一財(cái)經(jīng)：最后我們?cè)賮?lái)談?wù)勜泿耪撸驗(yàn)橐呀?jīng)開(kāi)始有調(diào)整的動(dòng)作了，你認(rèn)為接下來(lái)政策調(diào)整空間還有多大？

朱海斌：貨幣政策我覺(jué)得接下來(lái)降息降準(zhǔn)還是有空間，既有必要性也有空間。當(dāng)然調(diào)整的幅度可能還是會(huì)延續(xù)之前的小步走，比較謹(jǐn)慎的措施。

5月份這一輪降息的過(guò)程之中，LPR是下調(diào)了10個(gè)點(diǎn)，但是銀行的存款端利率也是同步，甚至調(diào)整的幅度會(huì)更大。我想一方面是為了保護(hù)銀行的凈息差，避免出現(xiàn)銀行體系的壓力。當(dāng)然跟之前幾輪降息的時(shí)間點(diǎn)來(lái)講，跟匯率也會(huì)有非常緊密的關(guān)系。我們看到9月份跟5月份降息的時(shí)間點(diǎn)，都是在人民幣兌美元出現(xiàn)回調(diào)、升值的情況下，所以我想這也是需要關(guān)注的點(diǎn)。

另外一方面，中國(guó)的貨幣政策，其實(shí)還有一個(gè)中國(guó)特色的貨幣政策工具，也就是人民銀行最近講的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，最近發(fā)揮的作用可能會(huì)更大。包括像5月份我們公布的降息降準(zhǔn)的同時(shí)，央行的再貸款利率下調(diào)，整個(gè)規(guī)模擴(kuò)大到1.1萬(wàn)億，所以我想這是我們?cè)诳紤]貨幣政策寬松的時(shí)候，也是要重點(diǎn)考慮的一個(gè)內(nèi)容。