“我們的股東權益為負。”

蔚來一季報里，這一短句異常刺眼，像根刺扎在所有關心蔚來的人心里。

最近，蔚來公布了2025年一季報，總資產981.64億，負債908.49億，再加上夾層權益，股東權益直接干到-2.72億——這意味著蔚來已經資不抵債了。

雖然4月初緊急融資40億港元把股東權益暫時拉回正，但一季度交付量環比暴跌42.1%、現金儲備三個月少了159億的現實，讓所有人都捏了把汗：蔚來，這次還能挺過去嗎？

古希臘哲學家說過，人不能兩次踏進同一條河流。但某種程度上說，蔚來做到了。

2019年的冬天，蔚來第一次陷入現金流危機。那時賬上只剩10億現金，單季度虧損28億，高管離職、高瓴撤資，差點就沒扛過去。多虧合肥砸了70億救命錢，才把蔚來從鬼門關拉回來。誰能想到，五年后歷史重演，蔚來又站在了懸崖邊上。

這次的情況更棘手。2019年新能源還在起步階段，現在市場早就殺成了紅海。曾經的新勢力三劍客，理想已經盈利，小鵬銷量逆勢漲，可蔚來還在靠融資輸血。2024年前三季度凈虧損155.3億，過去六年累計虧超866億，就算賬上還有260億現金，也架不住每個季度燒幾十億。更要命的是，行業滲透率越來越高，留給蔚來調整的時間真的不多了。

在嚴峻的挑戰之下，李斌和團隊把寶押在了三個地方：新車ES8、樂道品牌的爆發，還有換電網絡的“護城河”。

全新ES8被看作四季度翻盤的關鍵。李斌說這車競爭力極強，預計月交付量從現在的2萬臺漲到2.5萬臺，毛利率能超過20%。聽起來挺振奮，但市場早不是當年那個只要產品好就能賣爆的時代了。同價位的理想L9、問界M9都不是吃素的，ES8能不能殺出重圍，還得看用戶買不買賬。

樂道品牌倒是個驚喜。L60在20-30萬純電市場已經沖進前三，5月交付量比4月增長40%。

李斌對樂道的信心來自三個方面：一是門店調整后效率提升，440多家門店開始發力；二是換電網絡加密，1900多座換電站覆蓋到縣，甚至在下沉市場試點“換電站+銷售”模式，不用開店就能賣車，成本大幅降低；三是即將上市的L80、L90瞄準增程式和插混市場，而這個細分市場今年增長超60%，正好踩中用戶對續航的焦慮。

咱們再說換電，這可能是蔚來手里最硬的牌。別的車企還在糾結充電樁建設，蔚來已經把換電站鋪到了縣一級，北京、上海等地實現“縣縣通”。用戶不用等充電，3分鐘換塊電池就能走，這種體驗確實有吸引力。而且換電站還能當展廳用，在三四線城市低成本獲客，這招夠聰明。

除了押注產品，蔚來開始瘋狂省錢。研發上，把蔚來、樂道、螢火蟲三個品牌的資源整合，成立“車輛產品線”，避免重復投入。中后臺大幅裁員，提升一線人員配比，說白了就是砍掉冗余崗位，讓剩下的人干更多活，能省的錢一分都不放過。或許李斌也在賭，先用成本控制活到盈利，再談長遠。

那么問題來了，在如今這個競爭異常激烈的車市，各大車企已經殺紅了眼的情況下，留給蔚來的時間還有多少？

雖然李斌信誓旦旦說四季度能盈利，但現實很殘酷。根據財報顯示，蔚來一季度現金儲備從去年底的419億掉到如今的260億，三個月燒了159億，就算二季度開始省錢，按這個速度，到年底現金可能只剩百億左右。如果四季度沒按時盈利，又得融資，可資本市場還會給蔚來機會嗎？

更關鍵的是，用戶對蔚來的耐心在變，市場不會等。理想用增程快速盈利，小鵬靠智駕和性價比打開局面，蔚來的“高端+換電”模式能不能在盈利前撐住，沒人敢打包票。

2019年，蔚來靠合肥輸血活下來；2025年，能救蔚來的只有自己。李斌說“用戶是最寬廣的護城河”，但護城河需要真金白銀維護。換電站、研發、服務，哪樣都要錢。現在的蔚來，就像跑馬拉松時突然抽筋的選手，必須停下來調整姿勢，否則可能再也跑不完。

汽車圈從來不同情眼淚，只看誰能跑到終點。對蔚來來說，現在不是談情懷的時候，拋掉幻想，直面現實，集中資源把銷量和利潤搞上去，才是唯一的出路。畢竟，在這個卷到極致的市場里，活著，比什么都重要。