從宏觀上來看，現(xiàn)在是全球很特殊的時期。

如今的中國，像上世紀末的日本，人口增長停滯，經(jīng)濟價格低沉，資本市場波動無常；如今的美國像上世紀70年代的美國，經(jīng)濟不確定，股市不確定，政治不確定。

但是在上個世紀，美國在70年代經(jīng)濟停滯時，日本經(jīng)濟突飛猛進。90年代日本經(jīng)濟有問題時，美國互聯(lián)網(wǎng)也爆發(fā)了。

今天，兩種情況在全世界都同時出現(xiàn)了。

所以今天不管怎么對比之前，看經(jīng)濟和資本市場，在近五十年世界歷史中，都是更為不確定的存在…

中國市場在擔心什么？

前兩天中國公布了最新的物價數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示CPI數(shù)據(jù)為-0.1%，已經(jīng)連續(xù)四個月為負值（如圖）。物價水平，在很多時候代表社會經(jīng)濟的興盛程度，它衡量的是在一個時間點上，購買一堆具有代表性的商品和服務所需要的貨幣總量。

十五年前，在中國買這一堆東西，價格每個月都要貴一些，也就是通貨膨脹的狀態(tài)，是貨幣超發(fā)導致的。今天在中國買這一堆東西，價格并沒有貴，反倒是價格還低了，但是這個原因是百姓手里的錢少了。準確點來說，是百姓花的錢少了，或者能花的錢少了…

這還不算什么，我們看另一個工業(yè)品出廠價格指數(shù)，PPI增速為-3.3%，近兩年來的新低。而且從二月份以來，增速不斷擴大。工業(yè)品的出廠價格低，企業(yè)的利潤便會被壓縮…所以這背后折射出的，是制造業(yè)多個領域在目前的過剩問題。不單單是庫存過剩，而是產(chǎn)能過剩…

產(chǎn)能過剩是比庫存過剩更為嚴重的問題。一杯咖啡生產(chǎn)出來，賣不出去是庫存，但是一個咖啡機閑置在那里，那就是產(chǎn)能了。什么時候產(chǎn)能過剩才會被解決呢？那就看什么時候店里能來比現(xiàn)在更多的顧客，或者，什么時候店主打算把多余的咖啡機清理掉了…

所以在國際上，解決產(chǎn)能過剩問題，往往是擴大出口，用更多的顧客來解決現(xiàn)有咖啡機閑置的問題。

但是，從今年開始，美國的特朗普開始搞關稅，搞得全球做貿(mào)易的公司都人心惶惶。今年5月，中國對美出口同比下降35%。

所以這么看，短時間內(nèi)解決海外顧客突然擴大的問題，不容易了。

如果長時間這么拖下去，很有可能就只會選擇走另一條路了，“將多余的咖啡機賣掉或者扔掉”。

根據(jù)歷史來看，不是每家企業(yè)都有實力長期虧損的，產(chǎn)能過剩問題的解決必定過度，直到有一天供需重新回到供小于求，然后城市里會開新的咖啡店，從此，經(jīng)濟復蘇，走向新循環(huán)….

美國市場在擔心什么？

美國和中國不同，它沒有這個擔心，在前兩年，還在擔心物價高漲的問題。所有的東西都賣的太貴了…所以美聯(lián)儲才會加息來平復通脹。

時間到了今天，美國也到了臨界點了。這個臨界點，是經(jīng)濟衰退的問題！

我們今天看到的世界上地緣政治也好，還是美國洛杉磯的變化等等，一切政治問題的根本，都是經(jīng)濟問題。資源增長出現(xiàn)了問題，資源分配出現(xiàn)了分歧，才出現(xiàn)了這些社會現(xiàn)象…

美國的家庭資產(chǎn)中，權益類資產(chǎn)占大多數(shù)，但是今天美國股市的估值已經(jīng)到了新的高位。我們不能單純的用市盈率這種指標來衡量估值，而是跟美國的GDP做對比。

今年，預計美國的GDP總量大概在30萬億美元附近，而今天，美國股市的總市值大約在60萬億美元左右。所以我們看到二者的比值，已經(jīng)達到了2倍附近（如圖）。下圖是近十年二者比值的走勢圖，現(xiàn)在是一個高點，也是近四十年來的高點。

而且在目前美國的GDP增速中，我們也看到數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一定的下滑走勢（如圖）。經(jīng)濟總量是社會上各個經(jīng)濟主體的集合，當總量開始下滑，就意味著，上面美股市值和GDP的比值，在未來可能會進一步擴大。

原因主要是兩個：

一是關稅可能帶來的全球貿(mào)易影響，會給美國乃至全球的經(jīng)濟帶來變化。

二是美國現(xiàn)在仍然處于高息階段；雖然是降息周期，但是利率遲遲未下。

在經(jīng)濟已經(jīng)放緩的背景下，未來還可能增加關稅的不確定性，同時還維持高息，那么美國在幾年前貸過款的人，違約的概率就可能越來越高…

下圖是美國進入嚴重拖欠款項的比例情況（如圖），嚴重拖欠的意思就是90 天以上貸款逾期未繳。我們看到學生貸款和信用卡這兩項在最新的數(shù)據(jù)中明顯處于近二十年的高位區(qū)間。

再疊加我們剛才說過的因素，“經(jīng)濟放緩”意味著大家收入減少。“高息政策”意味著欠款的償還金額要提升。所以，就出現(xiàn)了這樣的數(shù)據(jù)….未來我們也會主要關注這些數(shù)據(jù)是否有出現(xiàn)持續(xù)的惡化。因為十幾年前的次貸危機，其實數(shù)據(jù)也是從2007年開始，才一點點惡化的。

而美國的股市也和美國的經(jīng)濟情況高度掛鉤，二者互相關聯(lián)，因為有這些風險存在。所以巴菲特在前幾個季度中不斷地減倉美股，大空頭巴里也幾乎賣掉了所有的公司，還反手做空了美國。

這樣反映在資本市場，未來美國市場的三種走向會是這樣的：

一種是時間不斷推移，可能是因為關稅壁壘沒了，又或許美國加速降息了，還可能是別的原因等等。總之數(shù)據(jù)沒有繼續(xù)惡化，可能股市也就一直橫盤，然后直到美國GDP重新又回到高速增長的階段，企業(yè)盈利增加，居民收入增加，可以平抑現(xiàn)有的社會債務和美國公司的高估值，美股才重新上漲。像70年代末一樣。

第二種，會極端一點，就是美國可能會因為高利息高債務以及未來的高關稅，這些數(shù)據(jù)持續(xù)惡化，并在未來引發(fā)經(jīng)濟強衰退，如果這樣，那么資產(chǎn)價格也大概率會出現(xiàn)不可控的暴跌，而一切都在下跌中加速出清，然后重新由美聯(lián)儲完成兜底。像2008年一樣。

也有第三種情況，就是美股無視經(jīng)濟等數(shù)據(jù)的惡化，進入情緒階段，加速上漲。就像九十年代末的美股一樣，但是這種情況的收尾，必將是第二種情況的發(fā)生，也就是極端行情演繹之后的大崩盤…

當年在1997～1998年，巴菲特也曾提醒過市場估值過高，但是最終美股還是在1999年走出了新的暴漲行情，隨后在2000年才崩盤。

未來的機會？

當下的市場機會，很顯然是人工智能技術的普及帶來的效率增加。

這是一場技術革命，和上一輪互聯(lián)網(wǎng)技術的普及如出一轍。但是在上一輪互聯(lián)網(wǎng)技術普及的過程中，市場仍然是動蕩過的，美國發(fā)生過黑色星期一、互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、次貸危機，日本發(fā)生過崩盤，亞洲發(fā)生過金融危機，歐洲發(fā)生過歐債危機。

技術變革帶來的社會進步，并不是推動資本市場走勢的全部，政治、金融、人口、經(jīng)濟周期等都是其中的一份子。

但是我們很堅信，未來如果再有行情，一定還會是AI技術帶來的行情，它將和從上世紀80年代到今天曾發(fā)生過的互聯(lián)網(wǎng)變化很相似。

結(jié)尾：

現(xiàn)在，市場是一個不確定性極高的時期。這個不確定性，體現(xiàn)在機會已經(jīng)開始涌現(xiàn)，但是風險也越來越明顯的時期。這兩者的同時存在讓市場變得分歧極大…..

今后一定會一天，二者的博弈出現(xiàn)結(jié)果。到底是債務和衰退崩盤占據(jù)上風，還是樂觀情緒和技術革命占據(jù)上風呢？

從我們上面的分析當中，其實第一種可能性大一點，但是這也都是我個人的猜測，未來不能只靠數(shù)據(jù)猜測，我們關注未來的實際走勢可能會更為重要，隨著時間的推移，答案也會越來越清晰的。

這就是我們說的——宏觀轉(zhuǎn)折點！

轉(zhuǎn)折嘛，往哪個方向轉(zhuǎn)都是轉(zhuǎn)，但是它一定會轉(zhuǎn)，而不會就這樣一直待在這，這才是重要的…

我是老丁，朋友們，下期見。