第 2311期〡2025/06/17

兩年前，藍偉光以新加坡學者身份在中國香港講“水故事”時，三達膜欲赴港再拓水務版圖，或許早有伏筆。

2023年10月，新中科促會會長藍偉光現身香港國際人才高峰論壇，面對新港兩地科技精英，這位三達膜創始人以水為媒，暢談新加坡應用膜技術解決水困境的經驗。

十八個月后，他的商業版圖迎來新的圖景，6月16日，三達膜公告宣布啟動H股上市計劃，擬在香港聯交所掛牌。

距離2019年登陸科創板僅五年，這家中國膜技術龍頭企業計劃再度叩響資本市場大門。

01?

A股隱憂

三達膜的資本之旅始終帶著創始人藍偉光的烙印。

2003年，藍偉光帶領三達膜登陸新加坡交易所主板，開創中國民營企業赴新上市先河，新加坡上市讓藍偉光躋身廈門首富，但2011年私募基金鼎暉的入資說服他退市回歸，成為中概股回歸潮的先行者。

八年后，三達膜轉戰科創板，于2019年11月A股上市，注冊地選在延安。

上市首年，公司營收7.42億元，凈利潤2.77億元，亮眼成績引發市場追捧。此后業績整體呈現“營收向上、利潤承壓”的趨勢。

公司營收從2019年7.42億元增至2022年12.59億元，凈利潤則從2.77億元變動至2.18億元，同期扣非凈利潤卻從1.97億元降至1.86億元。

2023年公司則實現營業收入14.51億元，凈利潤2.54億元，扣非凈利潤2.31億元，均同比增長。2024年營業收入下滑為13.91億元，凈利潤3.15億元，同比增長23.97%。

圖表來源：Wind

值得注意的是，公司雖然膜材料技術領先，但近年來膜技術主業增長乏力，利潤依賴水務及非經常性損益。

數據顯示，公司三達膜2020-2022年政府補貼及投資收益，主要來自參股30%的山東天力藥業，占利潤比重達28.7%-36.8%。2024年政府補助占凈利潤比例達18%。

更值得警惕的是，記者注意到，截至2024年，公司四大募投項目無一按計劃完成，全部遭遇變更或延期。為此，監管工作函直指其“募集資金使用效率低”。

如“無機陶瓷納濾芯”項目因用地問題取消，轉為3個污水處理項目，且定陶和巨野兩個項目屢延期。“特種分離膜及成套設備”項目亦因用地問題，項目廢止及變更。“納米過濾膜材料”基地產能縮水70%，12條膜生產線僅建成4條。

或許是基于經營能力及募投項目的“隱憂”，面對主業膜技術應用及傳統水處理增長乏力，公司近年猛攻新能源賽道。

2021-2022年接連斬獲鹽湖提鋰訂單，其中2022年兩個項目金額合計3.66億元，占當年營收29%。在“吸附+膜”的主流工藝中，其納濾膜技術成為分鹽提純的核心裝備。

同時出海布局也在加速。2023年3月，三達膜與卓越新能在新加坡設立合資研究院，計劃投資1200萬美元開發膜技術在生物質能源的應用。

公司年報亦明確提出“以新加坡團隊為核心拓展東南亞市場”，某種程度上為與此次計劃H股上市埋下伏筆，也形成戰略呼應。

02?

赴港動因？

而三達膜選擇此時進軍香港資本市場，或暗含破解發展困局的戰略意圖。

三達膜A股IPO募資15.24億元中，近半項目因用地審批、市場變化等因素停滯，資金使用效率遭監管問詢。H股融資可緩解新項目建設與海外擴張的資金壓力，尤其在新加坡合資研究院等國際項目需持續輸血。

同時，從公司財務現實看，2022年末公司賬面現金13.6億元，有息負債幾乎為零。但2024年水務運營應收賬款飆升至9億元，占營收比重超60%，近年應收賬款增速已高于營業收入增速，赴港融資或成為紓解現金流壓力的戰略選擇。

另外，盡管公司自稱“膜材料國產替代主力軍”，但2024年膜技術應用業務毛利率同比下降3.1個百分點，需要新的技術突圍，而新能源賽道布局需要彈藥，陶瓷納濾膜、黑金膜等新材料也需持續投入研發。

香港作為國際金融中心，港股作為一個關注技術稀缺性的市場，能夠進一步滿足三達膜的再融資需求。

圖片來源：三達膜官微

更深遠的布局或許在于，香港有利于吸引專注科技產業的國際長線資本，這與藍偉光“技術出海”戰略不謀而合。

記者注意到，作為新加坡永久居民，藍偉光通過新中科促會會長身份，很早就頻繁對接香港資源。2023年在港演講時，他詳述新加坡借鑒中國香港海水淡化失敗經驗研發新生水的歷史，強調“新港互學互鑒”，或許就為日后赴港技術埋下伏筆。

很大程度上，赴港上市或為創始人藍偉光的國際布局野心，求學工作經歷讓他深諳國際資本市場規則，其在新加坡《聯合早報》多次撰文強調膜技術全球化經驗。

選擇H股上市可借力香港的國際金融中心地位，對接東南亞、中東地區快速增長的工業廢水處理需求，實現“技術出海”的閉環。

對此，記者亦致電三達膜采訪，董秘辦相關人士表示，相關負責人出差不在廈門，讓記者發送采訪郵件，看到后會予以回復，隨后記者向其發去采訪提綱，截至發稿未收到對方回復。

03?

資本新局

這家中國膜技術龍頭企業計劃再度叩響資本市場大門，若成功登陸港交所，三達膜將成為罕見的“科創板+H股”膜技術企業。

雙平臺戰略可預見的是， 首先業務的國際化，2024年公司海外收入占比不足10%，基于藍偉光“技術出?！焙蛧H化布局的野心，香港上市有助于建立本地化技術團隊，切入東南亞海水淡化、中東高鹽廢水處理市場，復制現有的業務模式。

其次，雙平臺戰略也有利于進一步優化公司的治理結構，2025年6月，董事及總經理方富林、財務總監唐佳菁公告計劃減持41.5萬股。H股引入國際機構投資者，可對沖管理層變動帶來的治理波動。

最有價值的可能是在市場估值上，三達膜計劃H股征程，或為技術型企業與資本市場博弈的縮影。

圖片來源：三達膜官微

記者注意到，資本市場對三達膜的認知仍存在一定錯位，市場將其認知為環保工程公司（水務運營），實則其為膜材料科技企業，其核心競爭力在于覆蓋“膜材料-膜組件-膜設備-膜應用”的全產業鏈技術能力。

這種錯位導致，2017年首次沖刺A股時，發審委曾質疑其水務特許經營帶來的無形資產過高；而公司在地方投的募投項目面臨的用地困境，又暴露技術研發與地方產業配套的脫節。

另三達膜A股估值長期低迷，2023年6月“狀元概念股”事件，總經理女兒高考奪冠消息引發股價單日大漲7%，市值飆升，卻也陷入輿論爭議，股價很快回落，暴露出公司在市值管理上的困境。

而赴港上市或是重構認知的契機，當投資者看到三達膜的陶瓷納濾芯可替代進口反滲透膜，其石墨烯黑金膜產能達120萬平方米/年，或許會重新理解藍偉光在香港演講時的比喻：“水問題的解決需要互學互鑒”。

H股上市也有望引入國際長線資金，平滑A股散戶主導的估值波動。當然，潛在風險同樣醒目，港股流動性長期低于A股，若H股定價顯著低于A股，可能引發估值雙向下移。

從新加坡到A股再到中國香港，藍偉光的資本地圖始終圍繞著“水”展開，此次赴港上市，藍偉光能否在香港再造一個“三達膜”，值得期待。

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