6月20日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布新版LPR報價：1年期品種報3.0%，上月為3.0%；5年期以上品種報3.5%，上月為3.5%。各期限品種報價均與上月持平。

東方金誠研究團(tuán)隊王青、李曉峰、馮琳分析，5月央行實施政策性降息后，當(dāng)月兩個期限品種的LPR報價同步下調(diào)，當(dāng)前正在向貸款利率傳導(dǎo)。

中國民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬分析，貨幣寬松方面，考慮到銀行息差壓力仍大、“四個平衡”約束目標(biāo)，后續(xù)或?qū)摹巴苿悠髽I(yè)融資和居民信貸成本下降”轉(zhuǎn)為“推動社會綜合融資成本下降”，更多關(guān)注非息成本壓降，暢通利率傳導(dǎo)。

中信證券宏觀分析師趙詣點評，不排除后續(xù)總量降息工具繼續(xù)發(fā)力的可能性。

政策進(jìn)入成效觀察期

6月LPR報價與上月持平。中信證券宏觀分析師趙詣指出，5月LPR報價跟隨逆回購利率下調(diào)10基點后，政策進(jìn)入成效觀察期，而截至當(dāng)下，6月逆回購利率并未調(diào)降，1年期、5年期LPR報價和逆回購利率加點維持在1.6個百分點和2.1個百分點。

“在脫離逆回購利率引導(dǎo)的環(huán)境下，商業(yè)銀行主動壓降LPR和政策利率加點的動力不足。”具體來看，趙詣分析，雖然上月逆回購降息落地后資金利率中樞伴隨下行，1年期存單利率也回落至1.65%附近，但當(dāng)下政府債供給壓力較大，疊加存款降息后商業(yè)銀行面臨存款搬家的問題，負(fù)債端仍有結(jié)構(gòu)性壓力。另一方面，截至2025年一季度末，商業(yè)銀行凈息差已壓縮至1.43%的歷史低位，而5月降息落地后息差料將進(jìn)一步收窄。綜合來看，商業(yè)銀行并不存在很大壓縮LPR對逆回購利率加點的意愿。

中國民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬指出，銀行息差延續(xù)承壓，LPR繼續(xù)下調(diào)受限。

具體方面，溫彬分析，今年全國兩會的貨幣政策基調(diào)中，提出了“四個平衡”，在平衡好短期與長期、穩(wěn)增長與防風(fēng)險、內(nèi)部均衡與外部均衡之外，新增“支持實體經(jīng)濟(jì)與保持銀行體系自身健康性的關(guān)系”，表明穩(wěn)息差也是貨幣政策的多元目標(biāo)之一，且重要性提升。

根據(jù)最新數(shù)據(jù)，溫彬指出，今年一季度末商業(yè)銀行凈息差已降至1.43%的歷史最低點，較上年四季度大幅收窄9個基點。其中，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈息差分別為1.33%、1.56%、1.37%、1.58%，較上年分別下降11、5、1、15個基點。

他表示，凈息差持續(xù)收窄、營收能力下降，使得商業(yè)銀行的內(nèi)生增長能力受到制約，進(jìn)而影響持續(xù)服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)能力和抗風(fēng)險能力。為穩(wěn)定息差，商業(yè)銀行一方面強(qiáng)化負(fù)債成本管控，另一方面著力優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、防止利率過快下行。

但從后續(xù)看，一是銀行負(fù)債成本繼續(xù)下行空間受限。溫彬分析，伴隨5月降準(zhǔn)落地、存款掛牌利率再度下調(diào)，商業(yè)銀行負(fù)債成本得以繼續(xù)改善，但存款定期化、長期化趨勢日益加劇，約束了存款成本的下降幅度。數(shù)據(jù)顯示，2025年4月，居民和企業(yè)定期存款的占比分別達(dá)到74.3%和74%，呈不斷上升態(tài)勢。此外，前期對公存款和同業(yè)活期存款自律的紅利逐步釋放完畢，也限制了后續(xù)銀行負(fù)債成本的下行空間。

二是新一輪降息帶動利率中樞下移，貸款利率延續(xù)低位。溫彬指出，5月新一輪降息落地，利率中樞整體繼續(xù)下移，資產(chǎn)端貸款利率仍處于下行通道。央行數(shù)據(jù)顯示，5月，企業(yè)新發(fā)放貸款（本外幣）加權(quán)平均利率約3.2%，比上年同期低約50個基點；個人住房新發(fā)放貸款（本外幣）加權(quán)平均利率約3.1%，比上年同期低約55個基點。當(dāng)前，實體有效融資需求仍待提振，對公久期縮短、強(qiáng)化債貸替換，按揭和消費貸降價促投放雖不可持續(xù)，但總體仍在3%~3.1%的低位水平。

總體看，溫彬指出，資負(fù)兩端作用下，銀行息差仍承壓，LPR繼續(xù)下調(diào)受限。此外，之前針對一些優(yōu)質(zhì)客戶的中長期貸款利率偏低，與LPR偏離較大，若LPR下調(diào)引致重定價效應(yīng)，則會出現(xiàn)極低定價，甚至倒掛情況。

不排除后續(xù)總量降息工具繼續(xù)發(fā)力可能

展望未來，溫彬認(rèn)為，后續(xù)政策仍需根據(jù)經(jīng)濟(jì)的變化情況相機(jī)抉擇，不排除下半年會進(jìn)一步加大穩(wěn)增長力度，來緩解前置需求退出后的需求壓力。

從近年情況看，溫彬分析，8月至11月往往是下半年政策加碼的窗口期。而增量政策方面，最大的可能是落實前期提出的“設(shè)立新型政策性金融工具”，用作項目資本金，進(jìn)而提振投資。近期廣東、河南、四川等經(jīng)濟(jì)大省已開啟相關(guān)籌劃工作，以便“吃透政策”“圍繞重點支持領(lǐng)域超前做好項目謀劃”。體量上，假設(shè)5000億元政策性金融工具、平均項目資本金為20%，預(yù)計可撬動1萬億元~5萬億元投資、2萬億元左右的信貸資金需求。

貨幣寬松方面，考慮到銀行息差壓力仍大、“四個平衡”約束目標(biāo)，溫彬認(rèn)為，后續(xù)或?qū)摹巴苿悠髽I(yè)融資和居民信貸成本下降”轉(zhuǎn)為“推動社會綜合融資成本下降”，更多關(guān)注非息成本壓降，暢通利率傳導(dǎo)。

東方金誠研究團(tuán)隊王青、李曉峰、馮琳分析，下半年外部環(huán)境仍面臨很大不確定性，在大力提振內(nèi)需、“更大力度推進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”過程中，LPR報價還有下調(diào)空間。鑒于中美經(jīng)貿(mào)談判還將經(jīng)歷一個復(fù)雜曲折的過程，外部環(huán)境波動對出口的影響將主要在下半年顯現(xiàn)，在物價水平偏低的背景下，預(yù)計下半年央行還會繼續(xù)降息，并帶動兩個期限品種的LPR報價下調(diào)。這將引導(dǎo)企業(yè)和居民貸款利率更大幅度下調(diào)，降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本，激發(fā)內(nèi)生性融資需求，是下半年擴(kuò)投資促消費、緩解外部沖擊的一個重要發(fā)力點。

另外，考慮到下半年穩(wěn)樓市政策需進(jìn)一步加力，特別是5月7日，央行宣布下調(diào)公積金貸款利率0.25個百分點，為后期居民商業(yè)房貸利率下調(diào)打開了空間。王青、李曉峰、馮琳預(yù)計，下半年監(jiān)管層有可能通過單獨引導(dǎo)5年期以上LPR報價下行等方式，推動居民房貸利率更大幅度下調(diào)。這是現(xiàn)階段緩解實際房貸利率偏高問題，激發(fā)購房需求，扭轉(zhuǎn)樓市預(yù)期的關(guān)鍵一招。

對于后期政策走向，趙詣分析，為對沖未來外需潛在壓力，預(yù)計央行仍將維持寬松的流動性操作。6月，買斷式逆回購已分兩次落地且實現(xiàn)凈投放，預(yù)計MLF也將維持資金凈投放；不排除后續(xù)總量降息工具繼續(xù)發(fā)力對沖關(guān)稅壓力的可能性。