文 | 樓股巷

2025年上半年，中國(guó)公募REITs市場(chǎng)迎來(lái)里程碑式發(fā)展，總市值突破2000億元，較2024年底增長(zhǎng)超過(guò)20%。截至6月30日，中證REITs全收益指數(shù)上半年上漲14.13%，顯著跑贏A股主要指數(shù)及全球多數(shù)REITs基準(zhǔn)，68支REITs產(chǎn)品在今年上半年的漲跌幅中，僅有中金湖北科投光谷REIT收綠，其余67只均收紅。

表：2025年上半年A股主要指數(shù)漲跌幅

01 上半年發(fā)行熱度依然高漲， 為歷史次高水平

2025年上半年，已上市公募REITs項(xiàng)目數(shù)量共68個(gè)，其中10個(gè)為2025年上半年上市的項(xiàng)目，募集規(guī)模161億元。雖然從數(shù)量、規(guī)模上不及同年水平，但數(shù)量上依然高于其他年份，且資產(chǎn)類別持續(xù)擴(kuò)容已達(dá)12+N（符合國(guó)家重大戰(zhàn)略、發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策等要求的其他基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目）類，新增市場(chǎng)化租賃住房、養(yǎng)老設(shè)施及燃煤發(fā)電等資產(chǎn)類型，同時(shí)審核發(fā)行流程全面提速。

另一方面，發(fā)行產(chǎn)品受資本市場(chǎng)熱捧，多個(gè)產(chǎn)品網(wǎng)下及公眾有效認(rèn)購(gòu)比例均不到1%，中金亦莊產(chǎn)業(yè)園REIT更是以1798.42倍創(chuàng)歷史記錄。

2021-2025年上半年中國(guó)C-REITs上市數(shù)量及規(guī)模

2025年上半年新發(fā)公募REITs網(wǎng)下與公眾認(rèn)購(gòu)情況

02 消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施：表現(xiàn)亮眼

消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs成為2025年最耀眼的板塊，上半年該板塊實(shí)現(xiàn)35%的綜合收益率，一騎絕塵。嘉實(shí)物美消費(fèi)REIT為代表的產(chǎn)品漲幅甚至超過(guò)50%，而9只產(chǎn)品自成立以來(lái)的漲幅均超過(guò)30%，體現(xiàn)了資本市場(chǎng)的高度認(rèn)可。

2025年上半年公募REITs漲跌幅-按類別

2025年上半年消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs漲跌幅-按類別

消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs優(yōu)異表現(xiàn)的背后，有著諸多內(nèi)外部核心因素。

首先是政策端的大力支持。2024年《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于全面推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目常態(tài)化發(fā)行的通知》標(biāo)志我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs正式進(jìn)入常態(tài)化發(fā)行新階段，而同年即完成了7只消費(fèi)REITs的發(fā)行。2024年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“大力提振消費(fèi)、全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”列為2025年經(jīng)濟(jì)工作首要任務(wù)，隨后一系列刺激消費(fèi)的政策陸續(xù)出臺(tái)。2025年發(fā)布的《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》明確提出支持符合條件的消費(fèi)、文化旅游等領(lǐng)域項(xiàng)目發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金，為消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的發(fā)展提供了明確的政策導(dǎo)向。在項(xiàng)目審批環(huán)節(jié)，監(jiān)管部門開辟綠色通道，簡(jiǎn)化流程，加快了消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的上市速度。在稅收政策方面，對(duì)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目給予一定的稅收優(yōu)惠，降低了項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)成本，提高了產(chǎn)品的收益水平。

消費(fèi)市場(chǎng)的復(fù)蘇是另一重要外部驅(qū)動(dòng)力。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的逐步回暖，居民消費(fèi)信心顯著增強(qiáng)，消費(fèi)支出持續(xù)增加。以2025年五一為例，全國(guó)國(guó)內(nèi)出游3.14億人次，同比增長(zhǎng)6.4%，國(guó)內(nèi)游客出游總花費(fèi)1802.69億元，同比增長(zhǎng)8.0%，雙創(chuàng)新高；2025年端午全國(guó)購(gòu)物中心日均客流2.43萬(wàn)人次，同比大增13.5%。這一消費(fèi)熱潮直接帶動(dòng)了消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs底層資產(chǎn)的業(yè)績(jī)提升。從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模龐大且仍處于增長(zhǎng)階段，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，消費(fèi)者對(duì)高品質(zhì)、多樣化的消費(fèi)體驗(yàn)需求不斷增加，這為消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的底層資產(chǎn)提供了廣闊的發(fā)展空間。

2025年“五一”假期核心數(shù)據(jù)

從內(nèi)部因素來(lái)看，消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的底層資產(chǎn)質(zhì)量普遍較高。這些資產(chǎn)大多位于核心城市的核心商圈或人口密集區(qū)域，具有極高的稀缺性和不可復(fù)制性。例如，華安百聯(lián)消費(fèi)REIT的底層資產(chǎn)上海百聯(lián)又一城購(gòu)物中心，地處上海五角場(chǎng)核心商圈，周邊高校、寫字樓林立，交通便利，人流量巨大。核心商圈的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)和培育，形成了穩(wěn)定的客戶群體和強(qiáng)大的品牌影響力。即使在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)期，核心商圈的商業(yè)地產(chǎn)依然能夠保持相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年一季度已上市消費(fèi)類REITs平均出租率達(dá)97.5%，租金收繳率超99%，穩(wěn)定的出租率和租金收繳率為REITs產(chǎn)品提供了穩(wěn)定的現(xiàn)金流來(lái)源。

2025年一季度消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施底層資產(chǎn)出租率表現(xiàn)

而華夏華潤(rùn)商業(yè)REIT的二次擴(kuò)募計(jì)劃更是極具標(biāo)桿意義。繼成功收購(gòu)昆山萬(wàn)象匯后，該REIT于7月8日宣布計(jì)劃購(gòu)入杭州蕭山萬(wàn)象匯、沈陽(yáng)長(zhǎng)白萬(wàn)象匯、淄博萬(wàn)象匯三個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。這一動(dòng)作不僅實(shí)現(xiàn)了從一線城市向強(qiáng)二線、省會(huì)城市的戰(zhàn)略下沉，更驗(yàn)證了REITs平臺(tái)作為開發(fā)商資本循環(huán)工具的有效性。

03 保租房：內(nèi)需韌性的良好體現(xiàn)

保租房REITs則展現(xiàn)了政策護(hù)城河優(yōu)勢(shì)。2025年一季度數(shù)據(jù)顯示，6只保租房REITs期末出租率均高于90%，中金廈門安居REIT接近滿租狀態(tài)。不同于市場(chǎng)化租賃住房，保租房租金受政府指導(dǎo)價(jià)約束，雖限制了上行空間，但也提供了下行保護(hù)。北京、廈門等區(qū)域的政策類保租房租金穩(wěn)步上漲，形成穩(wěn)定現(xiàn)金流基礎(chǔ)。

2023-2025年一季度保租房公募REITs出租率表現(xiàn)

根據(jù)中金分析，從需求端看，近5年除北京、上海外，多數(shù)一二線城市保持人口凈流入狀態(tài)；同時(shí)參考海外經(jīng)驗(yàn)，在城鎮(zhèn)化率增速放緩階段，核心城市（城市群）仍具備較強(qiáng)人口吸引力，未來(lái)核心城市（城市群）人口仍具備增長(zhǎng)動(dòng)能；此外，青年人晚婚晚育及較高的購(gòu)房壓力帶來(lái)租賃周期延長(zhǎng)，進(jìn)一步催生租賃住房需求。從供給端看，“十四五”期間我國(guó)保租房加速供給，截至2024年末全國(guó)累計(jì)建設(shè)籌集727萬(wàn)套保租房，完成“十四五”規(guī)劃目標(biāo)的84%。2025年作為“十四五”收官之年，預(yù)計(jì)保租房供給仍具規(guī)模，雖短期租賃住房市場(chǎng)供給壓力猶存，但保租房及公租房通常具備租金折扣高，套均租金低等優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)其表現(xiàn)將優(yōu)于整體租賃住房市場(chǎng)平均水平。未來(lái)，“新發(fā)+擴(kuò)募”有望雙輪驅(qū)動(dòng)租賃住房REITs市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張，同時(shí)低利率、“資產(chǎn)荒”環(huán)境下租賃住房REITs作為優(yōu)質(zhì)配置型資產(chǎn)或受持續(xù)青睞。

04 產(chǎn)業(yè)園區(qū)與倉(cāng)儲(chǔ)物流：業(yè)績(jī)筑底待反彈

產(chǎn)業(yè)園區(qū)板塊成為2025年壓力最大的領(lǐng)域，業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。2024年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，9只有可比口徑的產(chǎn)業(yè)園REITs中，6只底層項(xiàng)目整體出租率同比下降，其中華夏和達(dá)高科REIT（杭州項(xiàng)目）下滑超10個(gè)百分點(diǎn)，東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT（蘇州項(xiàng)目）下降8個(gè)百分點(diǎn)。為應(yīng)對(duì)困境，運(yùn)營(yíng)商普遍采取“以價(jià)換量”策略，如建信中關(guān)村REIT將整體租金從5.72元/平/天降至4.71元/平/天，出租率提升8.3個(gè)百分點(diǎn)；華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT租金下滑2.3%，但出租率從72%大幅提升至92%；二線城市園區(qū)雖租金降幅有限（普遍低于2%），但出租率下滑顯著，未來(lái)可能跟進(jìn)降價(jià)。

倉(cāng)儲(chǔ)物流板塊同樣處于周期底部，但顯現(xiàn)積極信號(hào)。受全球貿(mào)易格局重構(gòu)影響，以進(jìn)出口為導(dǎo)向的倉(cāng)儲(chǔ)項(xiàng)目面臨挑戰(zhàn)。紅土創(chuàng)新鹽田港REIT作為典型案例，2024年末出租率下滑1.8個(gè)百分點(diǎn)至94%，租金同比下降2.3%。中金普洛斯REIT則因京津冀、長(zhǎng)三角新增供應(yīng)壓力，租金明顯下調(diào)。值得關(guān)注的是，關(guān)稅政策階段性緩和及國(guó)內(nèi)電商物流需求增長(zhǎng)，為二季度企穩(wěn)提供可能。嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT的滿租狀態(tài)及穩(wěn)定租金，證明了頭部企業(yè)在逆境中仍具競(jìng)爭(zhēng)力。

未來(lái)展望：公募REITs的藍(lán)海才剛剛展開

縱觀中國(guó)公募REITs市場(chǎng)，從試點(diǎn)邁向常態(tài)化的制度紅利才剛剛釋放。7月14日，全國(guó)首批數(shù)據(jù)中心公募REITs——南方萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)中心REIT、南方潤(rùn)澤科技數(shù)據(jù)中心REIT在高達(dá)455倍及318倍的公眾認(rèn)購(gòu)比例之后，又提前結(jié)束募集，可見市場(chǎng)的火爆程度。而未來(lái)文旅、養(yǎng)老設(shè)施等類型項(xiàng)目也已有入市預(yù)期，提供更為多樣化的優(yōu)質(zhì)公募REITs產(chǎn)品，拓寬藍(lán)海航道，在資產(chǎn)荒的背景下，將為投資者提供分享中國(guó)消費(fèi)、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的制度化通道。