三萬億美元俱樂部

蘋果

蘋果是最先進入3萬億俱樂部的企業。目前的市盈率在35X。2018年至今，股價從40上漲到目前的226，上漲5.65倍。

如果我們把股價上升分為盈利和估值模型（PE變化），那么在過去6年時間，蘋果每股盈利從2.44美元上升到6.44美元，上漲2.6倍；而市盈率PE從16.4X上升到35.15X，上漲2.14倍。下圖是2018年來財報和PE變化，2020年疫情帶來一波PE的急劇提升，與此同時，蘋果盈利上升也非常顯著，從疫情前的每股每季度盈利3美元上升到6美元；2023年以來的價格上揚，主要源于估值模型的樂觀，最終體現在PE的變化上。

從產品角度，蘋果過去10年是變化最小的，一切圍繞IPhone、iOS生態。我們觀察到，蘋果每股盈利和利潤率直接相關，而銷售增長是MAGA-7中較弱的，2023財年對2022甚至是負增長（3833億vs.3943億）。2021年至今，利潤率處于26%的高位。這里我們也注意到，2020年疫情，對蘋果運行的負面影響微乎其微，2020年2季度的利潤率20.91%，為近年來最低，但是和2020Q1并無顯著區別。整體而言，蘋果營運韌性非常強，中美脫鉤、芯片短缺、供應鏈危機、能源和大宗商品價格波動，以及地區沖突等，對蘋果的營運并沒有實質性影響。這里我們可以看到，大廠不僅僅在產品市場具有壟斷地位，對產業上游的沖擊和國際經貿沖突的應對能力，也不是中小型企業可以比擬的；甚至可以從中收益。

不利的因素，從2023年至今，從新產品推出（頭盔）、創新（電車）和AI，蘋果整體表現并不突出。同時，樹大招風，歐盟等在反壟斷方面的調查對蘋果的產品的更換周期，特別是軟件的升級，有負面影響。標普500給出的未來12個月目標價格是240美元，（29倍市盈率和每股8.28的盈利預期）

微軟

如果蘋果從1萬億到2萬億，用了25個月，從2萬億到3萬億，用了35個月，那么微軟市值上漲幅度更快。從一萬億到2萬億24個月，從2萬億到3萬億，用了31個月。從2018年至今，股價從79.8上漲到467，上漲585%。

和蘋果不同，微軟股價（市值）上揚更主要的依賴盈利上升。微軟2018年的市盈率就超過40X，而目前的市盈率也僅僅是回到歷史新高。2018年微軟進行了戰略轉移，從出售版權向云服務（Azure）和訂閱（office 365）轉移，興奮的市場給予了極高的期望，在接下來的時間，市盈率穩步下降，但是微軟的盈利長足發展，每股盈利從2018年1季度的1.75美元上升到2020年1季度的5.99，上漲343%，而最新的財報是每股盈利11.54，更是累計上漲了659%。

目前，微軟的盈利產品依然集中在云服務和訂閱收費上，但是和OpenAI的戰略同盟，使得微軟在AI應用端，具有得天獨厚的優勢。微軟介入AI程度遠超蘋果。

而企業運營，微軟同樣沒有受到疫情、用工成本大幅度上漲、中美貿易沖突、芯片短缺、供應鏈危機、能源和大宗商品價格波動，以及局域沖突的影響。大廠韌性非常強。

如果說AI的前景依然是一個未知數，那么基本面上，云服務和訂閱收費這兩頭奶牛依然是營運良好的Cash Cow。基于微軟強勁的基本面，標普的分析報告中指出，對比全行業的其它企業，“微軟的下行風險，無論是概率還是幅度，都較低，尤其是考慮到其非常強勁的資產負債表，在我們看來，這比任何行業的大多數大盤股都能提供更多的下行緩沖。”標普給出了 12 個月目標價為 475 美元，基于33X市盈率和每股15.39的每股收益預期。

英偉達

英偉達的市值變化，讓人瞠目結舌，市值從1萬億到2萬億僅僅花費了8個月，不到蘋果和微軟的1/3；從2萬億到3萬億，更是只有短短的4個月，難以想象。

每股盈利，從2023年1季度的17美分，暴漲到2024的1.71美元，1年時間，暴漲10倍，股價從19上漲到125，上漲657%。英偉達企業增長的速度完全突破了投資者的想象。目前高達75X市盈率和疫情前的30X左右的市盈率有顯著區別。可謂盈利、估值雙雙爆發。

而英偉達的興，完全依賴作為AI算力芯片的壟斷供應商地位。在2023年OpenAI激情演奏AI狂想曲前，我們看到，英偉達的利潤率并不像蘋果、微軟具有韌性，而是對市場非常敏感，即便在比特幣挖礦、智能駕駛芯片等方面都有涵蓋，但是當整個半導體行業在2022年6月突然不再短缺的時候，我們看到英偉達的利潤率和行業一起下滑，從芯片短缺期間的最高36%的利潤率下降到16.19%。而AI的壟斷，讓其凈利潤率持續上升到53.4%，毛利潤率更是達到了行業罕見的75%以上。

標普分析報告中，認為英偉達的下行風險客觀存在，包括GPU銷售弱于預期、新產品的吸引力低于預期、數據中心客戶的支出計劃減少、以及來自其他半導體同行的競爭加劇。簡而言之，就是算力芯片的壟斷地位并不穩定，市場擔憂的是削弱的時間。在這樣的情況下，標普報告給出了139美元的價格預期，基于40X市盈率以及未來一年3.47的盈利預期。

展望及AI

而英偉達的興，完全依賴作為AI算力芯片的壟斷供應商地位。

AI依然是整個市場的熱點話題。AI的熱情持續，英偉達收益最高。而大廠里面，微軟通過操作系統、office軟件和云服務對AI應用實現壟斷，特別是向企業用戶提供一攬子解決方案，也直接獲得收益。

與此同時，我們也必須明確，AI如何實現盈利依然懸而未決。這會不會和3D打印、量子計算、區域鏈、比特幣一樣，成為某種實際應用價值有限的產品，如果這樣，微軟作為大廠，試錯并不會影響其現有的盈利的能力，但是英偉達卻可能“成也蕭何敗也蕭何”。

借用Fidelity綜合分析人士的評分：

整體而言，英偉達屬于高風險高回報；微軟是增長和安全性折中；蘋果的增長市場并不看好；而特斯拉，結合目前非常令人擔憂的銷售數據，充滿風險。