來源：中國人民銀行官網《2024年第二季度中國貨幣政策執行報告》

專欄2 進一步健全市場化的利率調控機制

黨的二十屆三中全會提出，進一步全面深化改革，完善宏觀調控制度體系，統籌推進財稅、金融等重點領域改革。人民銀行認真貫徹三中全會精神，寓改革于調控，在已基本建立利率形成、調控和傳導機制的基礎上，明確央行主要政策利率，疏通貨幣政策傳導渠道，持續深化利率市場化改革。

調整公開市場操作招標方式，強化公開市場7天期回購操作利率的主要政策利率屬性。近年來公開市場操作主要通過7天期逆回購調節流動性供求。以往逆回購操作采用利率招標，即給定操作數量，中標利率由一級交易商多重價位投標確定，理論上中標利率的變動能夠較好地反映市場資金面狀況。但考慮到公開市場7天期逆回購操作利率已基本承擔起主要政策利率的功能，不宜頻繁變化擾亂政策信號，故央行需要與一級交易商做好事前溝通，摸清不同價位的需求情況，以便確定合意的操作數量。隨著金融市場發展、流動性管理更趨復雜，這一溝通成本也愈發增大，有時還會出現合意數量與穩定價格二者沖突的情況。在此背景下，將7天期逆回購操作改為固定利率的數量招標，明示操作利率，有助于增強其政策利率地位，提高操作效率，穩定市場預期。

增加午后臨時正、逆回購操作，引導市場利率更好圍繞政策利率中樞平穩運行。2016年開始，人民銀行每日連續開展公開市場操作，較好地適應了流動性管理需要。但僅在每日上午開展一場逆回購操作，有時仍會遇到預期外日間流動性變化所帶來的沖擊。此次增加臨時正、逆回購操作，流動性管理更為科學、規范，操作精細化水平進一步提高。其中，臨時逆回購提供流動性，臨時正回購回收流動性，目前由人民銀行擇機操作，二者搭配使用可實現流動性雙向調節，更好平抑稅期、季末考核等因素對流動性的擾動。同時，臨時正、逆回購操作的利率分別為7天期逆回購操作利率減20bp、加50bp，在不改變現有利率走廊格局的情況下，既保持足夠的彈性和靈活性，又有利于短期利率運行在相對較窄的區間，也增強了7天期逆回購操作利率作為主要政策利率的作用。

完善貸款市場報價利率（LPR），理順由短及長的利率傳導關系。2019年8月人民銀行啟動LPR改革初期，從短期政策利率到信貸市場利率的傳導機制不夠健全，LPR主要參考當時的中期政策利率即1年期中期借貸便利（MLF）利率，并綜合考慮資金成本、風險溢價等市場因素報出。隨著利率市場化改革不斷深化，商業銀行定價能力進一步提升，市場化利率形成機制更加有效，MLF利率對LPR的參考作用下降。同時，部分報價行報出的LPR偏高，與其最優質客戶貸款利率之間出現較大偏離，一定程度影響了報價質量。為此，在明確7天期逆回購操作利率作為主要政策利率的同時，中期政策利率正在逐步淡出。以2024年7月為例，當月15日MLF利率未作調整，22日7天期逆回購操作利率下降10個基點，同日報出的LPR迅速作出反應并跟隨調整，也表明LPR報價轉向更多參考央行短期政策利率，由短及長的利率傳導關系在逐步理順。

總的看，深化利率市場化改革的過程整體是漸進式的。下一步，人民銀行將始終保持貨幣政策穩健性，進一步健全市場化利率形成、調控和傳導機制，增強政策利率的權威性，研究適度收窄利率走廊寬度，給市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號。同時，持續改革完善LPR，著重提高LPR報價質量，更好發揮利率自律機制作用，維護理性有序競爭秩序，暢通利率傳導渠道，為經濟回升向好和高質量發展營造良好的貨幣金融環境。