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最近一兩周，持續跑贏大盤的四大行股價突發連續大跌，已普遍跌去了10%~15%。

有關這一點，我在突發大跌前的兩三天，在公眾號發文提示過四大行的大跌風險。

以工商銀行為例，跌勢是這樣的。

如今四大行中，除了中國銀行外已全部跌破60日技術趨勢線。

兩年前的2022年9月，我們在知識星球提示了四大行的抄底機會，然后時隔兩年的今年8月底，我們又在公眾號里提示了四大行的見頂風險。在這抄底見頂之間，四大行總體漲幅接近1倍。

投資依靠的是信息差，抄底見頂的判斷背后，都是有數據作為支撐的。

本篇我來給大家解析下四大行抄底逃頂背后的數據邏輯，以及未來的投資指引。

我們知道，股價上漲的驅動方式有兩種，一種是業績驅動，另一種是估值驅動。

前者一般是指高估值高增長的成長股。而后者一般指低估值低增長的藍籌股。前者為進攻性資產，而后者為防守型資產。

之所以高估值高增長稱之為進攻，是因為繁榮期高增長能快速消化估值，并拉動股價大幅增長，而蕭條期則會因為業績增速下滑而殺估值導致大跌，穩健型不夠。但低估值因為估值本來就低沒有多少估值可殺，那么蕭條期反而會獲得資金青睞導致估值擴張型的上漲。

四大行就屬于典型的防守型資產，我們先來看這兩年的四大行的業績增長情況。

紅字部分為每季度的營收同比增速（圖可點擊擴大看）。

可以看到，工商銀行和建設銀行，在這兩年內的8個季度，全部是營收同比負增長，而中國銀行和農業銀行，這8個季度正負增長都有，可以近似看成0增長。

也就是說，四大行這兩年業績稀爛，所以股價上漲完全由估值擴張所驅動。而這正是我們在兩年前押寶四大行的關鍵決策點。

我們的邏輯，是估值修復，因為當時的銀行估值已是歷史大底。

盡管邏輯在于估值修復，但業績依然是股價基本面的決定因素。從上述四大行的業績增長圖可以看到，工行建行業績慘淡，連續8個季度負增長，而中行農行則維持業績0增長，業績基本面優于工行和建行。因此，這種業績差異，也表現在這一輪大周期的漲幅差異之中。

如上圖，我選擇的初始日和結束日，就是我提示抄底和見頂的兩個日期，可以看到，營收負增長的工行和建行漲幅只有60%+，而零增長的中行農行卻有80%~90%+。

兩年前，從估值角度，中行農行的市盈率（PE）均低于工行建行，而如今皆已反超。

很多人買四大行，是因為其穩健性和高分紅。但在我提示見頂的時候，四大行在A股的股息率均只有4%+。而老股民肯定會知道，這正是2018年初，上一輪四大行股價見頂，國家隊拋售四大行時的股息率。

但其實本次的問題還要更加嚴重一點，因為存量房貸還有可能繼續下降。那么已經營收負增長的銀行，只會更加雪上加霜。

也就是說，在收入利潤皆下滑的情況下，分紅下降已是板上釘釘的事情。當下的4%+的股息率是按去年分紅算的。假設存量房貸繼續下降，那么今明年的預期股息率，很可能會降到3%的水平。

預期分紅回報，才是我們應該關注的指標，這正如在樓市，當下租售比從來不重要，租金的增長或下跌趨勢，或者說預期租售比才更加重要。

估值接近頂部時，割一輪韭菜是避免不了的，不然大戶怎么出貨？

正如2018年初，四大行在見頂大跌前鬧得沸沸揚揚，今年么，也是借用一些段子把四大行吹的人盡皆知。

畢竟沒有人接盤，大戶就沒辦法完成套現。無論2018還是2024，歷史并不會完全重現，但總是押著同樣的韻腳。

并且，我們在數據層面，也是有大戶和散戶的換手證據的，我們來看銀行ETF中規模最大的基金（512800），其持倉結構的變化。

這個是截至2023年底的持倉結構（2023年年報）。

這個是2024年的半年報。

有什么區別？

2023年幾乎都是保險持倉（機構持倉），而到了2024年，最大的持倉大戶仁和人壽不見了，取而代之的是幾家大型券商進來了。券商代表什么？

代表背后的散戶。

也就是說，2024年上半年，持倉機構在逐漸退出，而散戶正在買入。

機構比較保守，看到性價比不合適了，跑得就比較早。而我在提示見頂的時候，已經是輿論在大吹特吹四大行的時候了。

接盤機會，總要搞得人盡皆知，才能使得韭菜規模最大化。

好了，過去兩年我們吃到了四大行最大的一段漲幅，但過去的已然過去。我想大家更關心的，是未來銀行股的投資指引，該怎么判斷？

我們依然從業績基本面和估值兩個角度來分析。

我們先看國有大行和股份制銀行的近兩年營收增速一覽表。

可以看到，最新財報季，大部分銀行收入都在下滑，排名前三的是華夏銀行，農行和中行。華夏以7%的營收增長冠絕銀行股，加上其本來就很低的估值，因此華夏也成了這幾天銀行整體下跌中唯一一家逆勢上漲的銀行（但由于營收之外的基本面較差還是不建議持有）。

看完了業績，我們再看估值。

為了找到未來的投資指引，我們來看估值對比，第一張是兩年前我提示抄底時的估值一覽表，第二張則是以本周五收盤價為基準的估值一覽表。

我們先看兩年前的這張圖，看看我們當年是怎么把高性價比的四大行選出來的，然后我們就能知道現在高性價比的是哪些。

先關注以下指標：

從安全性看，資本充足率越高越好，不良貸款越低越好。

從營收和利潤看，息差越大越好，撥備越高越好。

從股民回報看，估值越低越好，股息率越高越好。

兩年前，資本充足率排名前六的是，建行，工行，中行，農行，招行，交行。除了招行外都是國有大行。

但估值角度，招行卻是最高，而其他幾個國有大行都處于市盈率和市凈率偏低的位置。

分紅角度，也就是股息率從高到底，依次是交行，農行，中行，光大，工行，中信，華夏，建行。

所以國有四大行無論從安全性，還是估值，在當時都更有性價比。

然后我們看最終的漲幅排名（第二張圖），由大到小依次是：農行，中行，交行，建行，工行，華夏，中信。

我們可以發現，漲幅排名大體和股息率（和估值反向相關）排名一致，而資本充足率高，安全性足夠的國有大行有額外性價比加成，因此包攬了漲幅前五。

所以，結論就是，安全性越高，估值越低，股息率越高的銀行，性價比就越高，預期漲幅就越大。

那么，時至今日，如果我們以周五收盤價為基準，怎么看當下銀行的性價比。

如上圖，國有的五個銀行，在當下，其股息率已經包攬了最低6個里面的5個。從估值，也就是市盈率看，也包攬了最高7個里面的5個。也就是性價比不高了。

那么從當下的情況看，結合股息率，不良貸款，估值來看，也就平安，興業，招行還算相對有性價比了。

但從前面發布的業績圖看，平安已經連續四個季度營收兩位數負增長，營收增速在銀行里是倒數第一，而招行從估值角度看，市凈率也偏高，所以興業算是各方面綜合看，還算相對有性價比的。

但大家要特別注意未來平安銀行的動態，一旦其業績止跌，也就是業績下滑預期被證偽，那么以其極低的估值，很可能成為銀行業里漲幅最大的黑馬。

那么，我們要說的未來投資指引是什么？

那就是：

如果你現在不持有銀行股，那么由于存量房貸下行可能會繼續下殺銀行的營收和業績，那么你可以暫緩投資銀行。

如果你持有銀行股，且打算把其作為一個防守型資產當成自己的底倉，那么不妨把倉位適度往股份制銀行上轉移。比如興業招行平安之類的?；蛘吣憧梢愿鶕以谖闹兴袛祿?，自行判斷。

后記：

本文只列舉了國有大行和股份制銀行，并未列舉地方銀行和城商行。是因為我們投資銀行主要為了穩健，所以暫且沒有列入地方性銀行。但如果你想投資地方銀行，可以按照我文中所列數據和邏輯自行判斷（后續我會在知識星球把地方銀行的數據也一并公布）。

本文稍顯枯燥，但這一兩天我要發布在星球的有關央行資產負債表的解析方法（便于大家預判收水放水以作樓市決策），可能會更枯燥，但也更干貨，有興趣的同學可以查看。

本文中所列數據，都是我通過代碼自動生成的，想看哪一天的估值，哪一段時間的業績和漲幅，改一個參數重新生成一份就行。便于我們回測和判斷未來。

無論樓市還是股市，在資產走勢之前，都是數據先行。很多樓市大V鄙視股市，只是因為他們不掌握數據和信息差，也正因為如此，他們大多也無法像我們一樣，在去年年初就根據數據預判到樓市大周期的下行趨勢。

所以在這里我想說的是，信息差是投資決策的最關鍵因素，所以在投資前構建整套數據和代碼體系，雖然會花費很多時間，但它依然是必要的。特別是當你的資金量已經到了千萬以上規模，當投資決策產生的收益完全碾壓工資收入時，那么代碼和數據體系雖然需要耗費巨大的勞動，但一旦建成，就會產生源源不斷的復利效應。

全文完。既然已經看到這里，請隨手點個贊和“在看”吧。