文丨郭夢(mèng)儀

財(cái)報(bào)季進(jìn)入尾聲，“海爾系”上市公司相繼發(fā)布業(yè)績(jī)。

隨著海爾集團(tuán)疆土的擴(kuò)大，目前，海爾實(shí)控5家A股上市公司，包括：海爾智家（隨著海爾集團(tuán)疆土的擴(kuò)大，目前，海爾實(shí)控6家A股上市公司，包括：海爾智家（600690.SH）、海爾生物（688139.SH）、盈康生命（300143.SZ）、上海萊士（002252.SZ）、雷神科技（872190.BJ）和眾淼創(chuàng)科（01471.HK），而做供應(yīng)鏈的日日順被猜測(cè)市值和海爾智家?guī)缀跗烬R，幾家子公司合計(jì)市值超過3300億元。

商業(yè)數(shù)據(jù)派梳理財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)看到，海爾智家和剛收購的上海萊士業(yè)績(jī)都同比雙增，基本盤還是相當(dāng)穩(wěn)定，不過其他公司的營(yíng)收和利潤(rùn)因?yàn)樾袠I(yè)原因偏低迷。值得慶幸的是，雖然海爾智家有費(fèi)率過高的問題，也在不斷的并購和優(yōu)化公司架構(gòu)中逐漸改善。

靠著一輪輪資本并購，海爾強(qiáng)勢(shì)崛起，其成長(zhǎng)歷程也是一步波瀾壯闊的資本并購史。可以說，海爾集團(tuán)的崛起和并購脫不開關(guān)系，也和創(chuàng)始人性格息息相關(guān)。

今年也是海爾成立40周年，創(chuàng)始人張瑞敏已退居幕后，周云杰已掌舵海爾1092天，但海爾仍被張瑞敏影響著。

外界給張瑞敏貼上的標(biāo)簽中，“破壞性”是高頻提及的詞。原因有兩個(gè)：一個(gè)是上世紀(jì)80年代，他掄錘親手砸爛了76臺(tái)海爾生產(chǎn)的問題冰箱；第二個(gè)則是他對(duì)外演講時(shí)說的一句，要么破壞性創(chuàng)新，要么你被別人破壞。

海爾集團(tuán)“不破不立”的風(fēng)格，讓其不僅有著智慧家庭這個(gè)支撐當(dāng)下業(yè)務(wù)基本盤，有著大健康與工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)兩個(gè)支撐未來增長(zhǎng)，且已經(jīng)頗具規(guī)模的新增長(zhǎng)曲線，還有著面向未來趨勢(shì)的大量創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

這種短、中與長(zhǎng)期相結(jié)合的業(yè)務(wù)布局，在全中國都堪稱獨(dú)一無二。那么，海爾集團(tuán)究竟在下一盤什么樣的大棋，在背后資本運(yùn)作下，海爾未來可能會(huì)走向何方？

01海爾帝國，不止家電

一提起海爾，大多數(shù)人第一直覺想到的還是一家以冰洗與空調(diào)等產(chǎn)品為核心的傳統(tǒng)家電企業(yè)。但其實(shí)海爾集團(tuán)早就已經(jīng)超越了家電行業(yè)的范疇，其已經(jīng)發(fā)展成為一家覆蓋智慧家庭、大健康、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、場(chǎng)景物流、保險(xiǎn)與創(chuàng)業(yè)孵化平臺(tái)等多個(gè)領(lǐng)域的生態(tài)型企業(yè)。

梳理財(cái)報(bào)可以看到，作為基本盤的海爾智家的業(yè)務(wù)穩(wěn)得一批，逆周期上揚(yáng)；但“海爾系”其他領(lǐng)域上市公司的營(yíng)收和凈利受到行業(yè)原因，有一定的下滑。

我們先看一下海爾智家的情況。

數(shù)據(jù)顯示，前三季度海爾智家實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2030億元，同比增長(zhǎng)2.2%；歸母凈利潤(rùn)151.5億元，同比增長(zhǎng)15.3%；2024年前三季度毛利率達(dá)到30.8%，較2023年同期上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。

今年以來，國內(nèi)以舊換新政策不斷。海爾智家抓住國家以舊換新機(jī)會(huì)，實(shí)施“國補(bǔ)+企補(bǔ)，補(bǔ)貼不封頂”計(jì)劃，驅(qū)動(dòng)零售增長(zhǎng)。海爾智家再循環(huán)互聯(lián)工廠，實(shí)現(xiàn)舊機(jī)100%“回收一拆解一再生一再利用”。

值得關(guān)注的是，海爾冰箱第三季度市場(chǎng)份額44.2%，單品類市場(chǎng)份額達(dá)18.8%，收入增幅超40%。海爾洗衣機(jī)穩(wěn)居第一，份額凈增至47.2%。

海爾空調(diào)第三季度市場(chǎng)線下份額超20%。海爾熱水器在京東、天貓、蘇寧、五星等線上線下多渠道份額均為TOP1，且卡薩帝高端熱水器6千～7千價(jià)位段份額同比提升7.2%。

海外市場(chǎng)，雖然歐美發(fā)達(dá)國家行業(yè)需求疲軟，但新興市場(chǎng)反應(yīng)不錯(cuò)，其中海爾智家在東南亞市場(chǎng)增長(zhǎng)較好，第三季度增長(zhǎng)超過30%。

目前，海爾智家目前有卡薩帝、斐雪派克和三翼鳥三大品牌，其中，卡薩帝零售增幅高于整體水平，在高端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)穩(wěn)固。

作為目前海爾系市值之王海爾智家，今年也在加速布局新賽道。

今年7月，公司收購伊萊克斯南非熱水器業(yè)務(wù)，助力拓展南非市場(chǎng)；10月，成功完成對(duì)開利商用制冷的收購，使海爾智家將業(yè)務(wù)從家用制冷擴(kuò)展到商用制冷市場(chǎng)，增強(qiáng)了其為工業(yè)、食品零售和冷藏存儲(chǔ)領(lǐng)域提供全面制冷解決方案的能力。

在看大健康領(lǐng)域，通過控制海爾生物、盈康生命和上海萊士3家A股上市公司，海爾集團(tuán)完成了血制品上游到下游的產(chǎn)業(yè)鏈布局，大健康資本版圖愈加清晰。

日前，“海爾系”上述3家A股公司的三季報(bào)業(yè)績(jī)已悉數(shù)出爐，從數(shù)據(jù)上可以看到，受到行業(yè)低迷的影響，海爾的大健康領(lǐng)域未能像海爾智家一樣“逆勢(shì)上升”，整體業(yè)績(jī)同比下滑明顯。

數(shù)據(jù)顯示，海爾生物前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.82億元，同比下降2.43%；歸母凈利潤(rùn)為3.09億元，同比下降13.45%；盈科生命前三季度營(yíng)收12.28億元，同比增長(zhǎng)11.26%；歸母凈利潤(rùn)8254萬元，較2023年同期下降12.24%。

在技術(shù)壁壘很高的大健康領(lǐng)域，海爾必須配備更加足夠?qū)I(yè)的商業(yè)眼光，以及整體、有層次的規(guī)劃布局，否則一個(gè)個(gè)孤立的“小健康”企業(yè)累加起來，可能并不能成為所謂的“大健康”，甚至出現(xiàn)“1+1<2”的情況。

雷神科技是海爾系中最“潮”的公司，主做電競(jìng)裝備，但公司已經(jīng)連續(xù)一年“增收不增利”。

數(shù)據(jù)顯示，雷神科技前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.07億元，同比增長(zhǎng)3.7%；完成歸母凈利潤(rùn)1816萬元，同比下降34.4%；扣非歸母凈利潤(rùn)1664萬元，同比下降22.6%；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為-1.54億元，同比下降238%。

雖然大健康和3C兩個(gè)業(yè)務(wù)磕磕絆絆但也算是運(yùn)行平穩(wěn)，但日日順終止上市則是海爾今年的一大遺憾。

日日順是海爾集團(tuán)旗下供應(yīng)鏈管理解決方案及場(chǎng)景物流服務(wù)提供商，海爾集團(tuán)為日日順實(shí)際控制人，間接持有56.4%股份，第二大股東阿里巴巴則通過PartnerCentury和淘寶中國控股有限公司持有29.1%的股份。

10月29日，深圳證券交易所披露的信息顯示，日日順撤回上市申請(qǐng)，為期三年多的IPO宣告終止。海爾智家發(fā)布公告稱，擬通過表決權(quán)委托的方式，實(shí)現(xiàn)對(duì)日日順的并表。

目前來看，日日順預(yù)計(jì)市值超過3600億元，早已超過海爾智家。雖然對(duì)于終止上市公司沒有相應(yīng)回應(yīng)，但從招股說明書上看，日日順最大的問題是關(guān)聯(lián)交易和毛利率偏高的問題。招股說明書顯示，日日順收入近半來自于兩大股東海爾跟阿里，貢獻(xiàn)了約六成的總毛利。

無論是從營(yíng)收、毛利還是毛利率的拉升上，日日順都對(duì)兩大股東客戶存在高度依賴，但反過來看，海爾智家并表日日順，也算是海爾系內(nèi)部的一場(chǎng)共贏。

02兼并“休克魚”，海爾擴(kuò)張ing

海爾從上世紀(jì)90年代開始走向兼并擴(kuò)張之路，直到現(xiàn)在也沒停下。

近期，海爾最大的并購動(dòng)作有二：斥資125億元，并購“血王”上海萊士，成功打入血制品業(yè)；斥資45.22億元收購美國開利集團(tuán)的商用制冷業(yè)務(wù)。

10月1日，海爾智家發(fā)布公告表示完成開利商用制冷業(yè)務(wù)收購。此次收購的目的，海爾智家表示希望未來拓展B端商用定制化產(chǎn)品及服務(wù)，推進(jìn)全球大冷鏈業(yè)務(wù)布局，拓展發(fā)展空間；另一方面，公司也通過整合開利商用制冷行業(yè)領(lǐng)先的二氧化碳制冷/制熱技術(shù)，將進(jìn)一步打造綠色產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，落地公司ESG戰(zhàn)略。

海爾流行一個(gè)詞，叫“自以為非”：就是在自己最成功的時(shí)候，否定自己。周云杰幽默的解釋，因?yàn)椤白詺⑦h(yuǎn)比他殺強(qiáng)”。為了避免成功后容易出現(xiàn)的懈怠，海爾總是在第一曲線高點(diǎn)時(shí)，籌謀開啟第二曲線、第三曲線。以至于，海爾的內(nèi)涵一直在變化，從家電企業(yè)到生態(tài)型企業(yè)，再到熱帶雨林式綜合集團(tuán).....

自身不夠、并購來湊，海爾永遠(yuǎn)奔赴在花錢并購的路上。這種低成本的收購，可謂是商業(yè)并購的經(jīng)典案例。

海爾的并購策略起源于1988年，在數(shù)十年的并購歷程中，海爾并購的大企業(yè)和大品牌超過18家之多，并購總資產(chǎn)超過300億元，并購市場(chǎng)份額超過1000億元，也成就了海爾家電行業(yè)的排頭兵地位。

海爾并購的目標(biāo)，主要是“休克魚”，按照張瑞敏的解釋是：魚的肌體沒有腐爛，比喻企業(yè)的硬件很好，廣泛指的是硬件條件很好，管理不行的企業(yè)。由于經(jīng)營(yíng)不善落到市場(chǎng)的后面，一旦有一套行之有效的管理制度，讓這些公司把握住市場(chǎng)，很快就能重新活起來。

甚至有管理學(xué)者分析，“海爾的并購，不是事前設(shè)計(jì)，而是隨情勢(shì)變化，順勢(shì)而為，水到渠成的結(jié)果。”

以海爾并購?fù)ㄓ眉译姙槔?016年，海爾斥資55.8億美元，正式兼并通用家電，而并購前，通用家電已經(jīng)虧損10年。

而海爾并購后不到兩年就扭虧為盈，并購六年來，通用家電連續(xù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，已經(jīng)成為美國市場(chǎng)第一家電品牌。

之所以發(fā)生大變化，按照海爾集團(tuán)高級(jí)副總裁李華剛的說法，剛組合的時(shí)候，通用家電洗衣機(jī)業(yè)務(wù)虧損嚴(yán)重，當(dāng)時(shí)有人甚至提出把這個(gè)業(yè)務(wù)賣掉。但在融入海爾“人單合一”文化后，通用家電能主動(dòng)了解用戶的需求，快速提升了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

目前，海爾與通用在全球范圍內(nèi)在工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療、制造等領(lǐng)進(jìn)入合作。這是中國家電行業(yè)迄今為止最大的一筆海外并購，這次并購有力提升了海爾在全球的競(jìng)爭(zhēng)力。

當(dāng)然，海爾的并購不都是成功的。

2002年，海爾收購鞍山信托，彼時(shí)雙方已經(jīng)簽署了20%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議，結(jié)果鞍山信托暴雷，不良資產(chǎn)高達(dá)5.8億。最后還是上海國之杰公司接手，海爾才得以安全退出。

除此之外，海爾此前的并購中，有一部分資金實(shí)際來源于銀行貸款，這也大大加重了企業(yè)的金融杠桿。海爾并購?fù)ㄓ眉译姇r(shí)，實(shí)際交割金額的60%為國家開發(fā)銀行提供的33億美元長(zhǎng)期貸款。

但從整個(gè)大盤來說，海爾通過整合大大小小的并購資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了1+1>2的效果。

這從海爾的海外市場(chǎng)擴(kuò)張就能看出。

1999年海爾智家開始美國建廠，2015年收購海爾集團(tuán)公司海外白色家電業(yè)務(wù)（包括收購日本三洋電機(jī)公司的日本及東南亞白色家電業(yè)務(wù)），2016年收購美國通用電氣公司的家電業(yè)務(wù)；2018年收購Fisher&Paykel公司；2019年收購Candy公司.....

商業(yè)數(shù)據(jù)派梳理海爾智家財(cái)報(bào)看到，1998年-2023年，除2003年海爾智家投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正外，其余年份均為負(fù)值，投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出平均每年100億元，累計(jì)已超過1300億元。

海爾智家近5年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，由于其在海外市場(chǎng)的提前并購和布局，公司海外營(yíng)收占比持續(xù)提升，從46.48%增長(zhǎng)到了51.9%。也正是因此，海爾的市值已經(jīng)超越格力，位居行業(yè)第二。

進(jìn)入2024年，海爾的并購步伐還在加快。

7月18日，海爾智家宣布斥資9.8億元，收購伊萊克斯旗下“ESA”公司100%股權(quán)。后者最核心的資產(chǎn)是百年熱水器品牌Kwikot。

但連年并購，拖累了海爾智家的利潤(rùn)。數(shù)據(jù)顯示，海爾與美的、格力相比營(yíng)收排在第二位，但凈利潤(rùn)甚至不及格力的7成，排在三大家電巨頭的末尾。

依靠頻繁收購，海爾智家在全球市場(chǎng)的布局較為完善，形成了規(guī)模優(yōu)勢(shì)，但轉(zhuǎn)化為盈利還需時(shí)日。

03海爾的商業(yè)夢(mèng)，能否成為“中國版西門子”？

過去40年，靠著一輪輪資本并購，海爾強(qiáng)勢(shì)崛起，成長(zhǎng)歷程也是一部波瀾壯闊的資本并購史。

回溯到上世紀(jì)90年代初，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)東風(fēng)呼嘯，張瑞敏看準(zhǔn)時(shí)機(jī)，果斷啟動(dòng)了多元化戰(zhàn)略。之后，海爾一邊忙著在海外買地建廠，一邊忙著構(gòu)建金融版圖。

海爾集團(tuán)創(chuàng)始人張瑞敏

但這些并購不能滿足海爾的胃口。為了實(shí)現(xiàn)“創(chuàng)投夢(mèng)”，海爾還搞起了“養(yǎng)成系”。

最常見的玩法是通過基本盤的優(yōu)勢(shì)資源培育子公司，然后分拆上市。

海爾生物就是典型代表，其在突破生物醫(yī)療低溫儲(chǔ)存技術(shù)后，2013年的市占率飆升至國內(nèi)第一。

次年，海爾資本就聯(lián)手凱雷集團(tuán)一起投了45億元。2018年，海爾生物IPO箭在弦上，海爾集團(tuán)更是直接派資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)豐富的譚麗霞擔(dān)任海爾生物董事長(zhǎng)，以推進(jìn)上市進(jìn)程。

2019年，海爾旗下的青島盈康醫(yī)療投資有限公司以18.23億元交易總價(jià)收購了星普醫(yī)科的控制權(quán)，也就是現(xiàn)在的盈康生命。

雷神科技的成長(zhǎng)歷程類似。

雷神科技的創(chuàng)始人路凱林是海爾的管培生，他和團(tuán)隊(duì)研發(fā)的雷神游戲筆記爆賣后就成立了雷神科技。彼時(shí)，海爾資本投了500萬元，2017年又參與了B輪融資。2022年，雷神科技在北交所成功上市。

在金融領(lǐng)域，海爾也比美的跑得更早，步子邁得更大。

早在2001年，張瑞敏就開始參股青島銀行、入主長(zhǎng)江證券，還成立了海爾保險(xiǎn)代理公司，也是今年8月上市的眾淼創(chuàng)科的前身。次年，海爾又成立了集團(tuán)財(cái)務(wù)公司，與紐約人壽合作成立了合資壽險(xiǎn)公司。

此后，海爾的金融版圖不斷擴(kuò)張，組建金控公司收購支付牌照，與紅星美凱龍、綠城電商、中國有贊等5家公司共同成立海爾消費(fèi)金融，并參股了中金公司。

巔峰時(shí)期，海爾旗下不僅擁有銀行、證券、消費(fèi)金融等重要牌照，還經(jīng)營(yíng)著小貸、租賃、保理等金融或類金融業(yè)務(wù)。在B端，也推出了企業(yè)金融和供應(yīng)鏈金融服務(wù)。在海爾內(nèi)部，金融一度被稱為二次創(chuàng)業(yè)的樣本。

但好景不長(zhǎng)，由于監(jiān)管持續(xù)收緊，海爾不得不將曾經(jīng)買入的金融資產(chǎn)一一賣出，轉(zhuǎn)而聚焦融資租賃、商業(yè)保理、PEVC等產(chǎn)業(yè)金融服務(wù)。

參股公司方面，海爾已多次減持中金公司。截至目前，仍持有中金公司3.27%的股份，同時(shí)還持有青島銀行17.28%的股份，持有海爾消金49%的股份。按照最新市值，這部分股權(quán)至少約合77.54億元。

以史為鑒，這也是家電企業(yè)的宿命。

西門子、博世都是通過資本運(yùn)作擴(kuò)張壯大，進(jìn)而成為全球多元化巨頭。西門子旗下業(yè)務(wù)囊括家電、能源、出行、醫(yī)療保健等，市值已經(jīng)超過人民幣1.1萬億，比美的、海爾、格力加起來還多。

就像知名投資人孫正義的“時(shí)間機(jī)器”理論所說的，今天的中國家電企業(yè)就如同歐美、日本曾經(jīng)的家電巨頭。

“跟著時(shí)代走，讓別人說去吧。”這是張瑞敏最新演講中對(duì)自己公司戰(zhàn)略規(guī)劃的總結(jié)。

站在歷史的十字路口，海爾正身處浪潮之中，未來是崛起成為“中國版西門子”？還是會(huì)因“玩脫”金融，和通用一樣被拆分？亦或是失去信心，跌落成為日本家電企業(yè)？

何去何從，都考驗(yàn)著張瑞敏和周云杰的商業(yè)智慧。