文/楊國英

堅定中期牛市的預判，這是政策預期、以及由政策預期派生的貨幣和財政預期的強趨勢。

但是，對于短期市場的波動，我們必須時刻關注，不能因為對中期牛市確認而有絲毫的懈怠，對由短期市場波動派生出的階段性機會，我們也應該動態思考，個人認為，這是職業投資者的必修課。

職業投資者，必須追求超額收益率，尤其是55歲以下正當壯年的職業投資者，年化收益率如果不能跑贏滬深300指數15個點以上，個人認為，這樣的職業投資者是不合格的，同理，一個私募基金經理如果不能5年內至少4年跑贏滬深300指數20個點以上，個人認為，這樣的私募基金經理肯定算不上特別優秀。

（當然，這樣的收益率要求，業余投資者、以及實操規模超過20億以上的投資者除非——這里稍微解釋一下，業余投資者不需要也不應該追求超額收益，最好是在其認知范圍之內選好標的，長期持有，或者僅做指數定投；而實操規模超過20億以上的投資者，以機構投資者為主，則因為資金量較大，騰挪起來不方便，故而也會適度降低自己的收益率預期，許多中小盤標的參與資金一旦過多，價格就會被你自己拉高了。）

下面，我具體討論一下短期市場的波動、以及由短期市場波動派生的階段性機會。

今天市場繼續下跌，中位數跌幅0.76%，結合上周五的市場回調、以及絕大多數硬核科技的顯著回調、連國資重組概念都有點退溫了，由此，我們可以基本斷定：

。市場短期（或超短期）已經在厭惡風險，或者說，市場風險偏好短期（或超短期）已經在下調。

對于市場風險偏好的下調，估計多數成熟投資者都有感知，但是，如果想獲得超額收益率，我們則應該進一步追問，市場風險偏好下調到底會下調到多少、到底已經兌現了多少？到底是短期或超短期的、還是時間區間較長的或結構性的？——如果沒有這個追問，其實對實操是沒有任何指導意義的。

下面，我直接回答這個追問，當然不一定對，畢竟金融市場永遠存在不確認性。

個人認為，此次市場風險偏好的下調，是短期的，并且整體已經兌現了至少了1/2，也就是說，接下來市場風險偏好繼續下調的空間已經不是太大。

注意，對此次市場風險偏好的下調，我應該是兩周前開始提醒的，畢竟，事關未來增量的硬核科技板塊，自10.8之后整體已經大漲特漲，大漲特漲之后注定要有一定的回調。

但是，同時，跟蹤關注的話，也可以發現，在此次市場風險偏好下調的過程，一方面是弱周期大消費開始逐漸反彈，另一方面是硬核科技整體回調的同時（硬核科技回調此次也是輪動回調的），港股軟核科技（AI賦能概念和創新醫療器械）和港股紅利型板塊在顯著上漲。

這又說明了什么？

一是過去兩周，部分資金開始選擇防守。

比如，A股弱周期大消費的逐漸反彈、以及港股紅利型板塊的顯著上漲。

二是過去兩周，市場風險偏好并沒有發生結構性的下調，中期牛市的市場氛圍并沒有發生質的變化。

比如，此次硬核科技回調是輪動的，先是低軌衛星和低空飛行、現在才是人形機器人等，還有，在A股硬核科技回調的同時，港股相對低位的軟核科技，從上上周開始陸續爆發，有的一天狂漲30、50個點。

對于職業投資者而言，這些動態變化，事實是很有必要密切關注并及時調整的。

兩周前，我陸續大調下調A股硬核科技倉位、并將其將調整至港股通軟核科技時，當下的預判邏輯就是——既然中期牛市是確認的，那么，之于目前的點位，市場風險偏好至多也就是小幅下調、而不會是結構性下調，所以，當時選擇的是減A股已經大漲特漲的硬核科技、同時配置當時整體還處于低位的港股軟核科技，這個套利性實戰操作，在今天港股通創新醫療器械回調之后，套利收益率還有23%多點。

接下來，在近期硬核科技已有較大回調之后，我會啟動再一次調整——將港股通的硬核創新醫療器械倉位，陸續進行減持，然后將這部分倉位第一時間回補（基于港股通交易結算規定，需要次日才能配置到A股）到A股硬核科技，當然港股通的AI賦能標的，暫時保留，這部分本質屬于中期的增量螺旋。

本輪中期牛市，追求超額收益率，個人認為，至少具備3點結構性認知：

1，中期牛市是確認的，以9.24為起點，截止到2025年底左右，市場沖擊到4500點、中位數漲幅超過一倍（因為上證在9.24之前的兩點，政策護盤事實已經透支了一部分漲幅），這是超大概率的。

2，在上證3800點下方，除非是追求超額收益率的職業投資者，否則，事實有必要適度淡化市場風險偏好的短期（或超短期）下調，同時，在上證3800點下方，個人認為，整體應該保持較高倉位，這個時間稍微拉長一點，其實沒有什么。

3，必須結構性區分哪些行業處于增量螺旋之中、哪些行業仍將處于縮量螺旋之中——對處于增量螺旋之中的硬核科技等（當然也包括部分中端制造業出海、以及極少部分文化娛樂行業），尤其是疊加TOG和TOB屬于的硬核科技，這些行業處于增量螺旋的趨勢之中，整體仍將是螺旋式上升的，問題的關鍵是，如何鎖定真正的硬核科技標的、而不是偽硬核科技標的，同時，對于追求超額收益率的投資者，如果在一波接一波的螺旋式走勢當下，適度避免不定期的較大回撤率。

對于處于縮量螺旋之中的行業（今天的中國經濟，客觀而言，至少80%的行業整體均處于縮量螺旋的演變之中），整體則必須兼顧三個維度進行實操，一是必須鎖定預期卷王，二是必須結合人口的變化和變遷（以及由此導致的消費行為變化）預判其業績預期，三是必須兼顧利率下調節奏和政策導向預判市場預期情緒。

今天就寫這么多。