《港灣商業觀察》黃懿

近期，佰澤醫療投資集團有限公司（下稱“佰澤醫療”）再次向港交所遞交招股說明書，以招銀國際為獨家保薦人，擬于主板上市。

佰澤醫療是中國從事投資及提供醫療相關服務的腫瘤醫療集團。截至最后實際可行日期，公司通過于六家民營營利性醫院的直接股權所有權及兩家民營非營利性醫院的管理權，在北京、天津、山西省、安徽省及河南省運營和管理八家醫院。

佰澤醫療以收購起家，目前僅有一家自建醫院。

01

持續虧損，毛利率向好

2021年至2023年及2024年上半年（報告期內），佰澤醫療的收入分別為4.62億、8.03億、10.72億、5.71億；凈虧損分別為6195.5萬、7551.5萬、2440.6萬、734.0萬；歸屬凈虧損分別為4609.1萬、5801.8萬、2638.9萬、1154.8萬；毛利率分別為9.0％、9.9％、16.6％、17.2％。

同一時期，佰澤醫療的醫院業務的收入占比分別為68.2％、77.0％、75.9％、79.7％。其中，醫院業務的住院服務所產生的收入分別占總收入的38.4％、47.3％、48.1％、46.3％；自有醫院的住院人次總數分別為5834人次、3.07萬人次、4.45萬人次及2.33萬人次，每次住院的平均支出分別約為3.03萬、1.23萬、1.16萬、1.13萬。

2023年，每次住院的平均支出同比減少約6.0％，主要是由于2023年實施區域公共醫療保險協議中規定的住院服務的每次住院的平均支出價格上限，導致納入公共醫療保險計劃的患者住院服務的平均支出降低。

此外，醫院業務的門診服務所產生的收入分別占總收入的25.9％、27.0％、27.0％、32.7％；自有醫院的門診人次總數分別為19.65萬人次、54.79萬人次、70.15萬人次、36.04萬人次，每次門診的平均支出分別約為609.5元、395.2元、413.2元、517.5元。

02

旗下兩所醫院錄得毛損，商譽大增

佰澤醫療還額外介紹了自有醫院所產生的毛損，其中，天津石氏醫院由佰澤醫療成立，并于2020年4月開始試營運。由于公司采購醫療設備及提前招聘醫療專業人員以支持其營運，該醫院于2021年發展的爬坡階段錄得重大設備及員工成本。

于2022年，由于公司通過升級若干醫療設備、招聘醫療專業人員及醫療專家加強腫瘤相關學科的發展，天津石氏醫院產生額外業務相關折舊及攤銷以及員工成本合共360萬。之后，于2023年，天津石氏醫院的毛損增至870萬，這主要是由于公司未獲得2022年曾取得的與COVID-19疫情相關的租金優惠。

截至2024年上半年，天津石氏醫院的毛損大幅減至10萬，這主要是由于公司持續加強醫院醫療學科建設令業務大幅增長。由于業績記錄期間天津石氏醫院仍處于成立后的早期運營階段，報告期內，其僅分別錄得就診人次總數2.75萬人次、3.41萬人次、5.198萬人次、3.22萬人次，注冊床位占用率分別為35.2％、42.7％、47.2％、54.8％。因此，其收入不足以支付業績記錄期間的主營業務成本。

此外，合肥佰惠醫院由佰澤醫療收購，并于2021年12月收購后開始運營，2022年該醫院錄得毛損1290萬，主要是由于合肥佰惠醫院正處于專科發展的爬坡階段，并根據其發展計劃招聘醫療專業人員及醫療專家，因此同期的員工成本增加。于2023年，合肥佰惠醫院錄得毛損1240萬，主要是由于公司持續加強專科發展，并為醫療學科建設設立新科室，亦產生相應的員工成本，以及折舊及攤銷成本因新增設備及無形資產而增加520萬。

由于業績記錄期間合肥佰惠醫院仍處于佰澤醫療收購后的早期運營階段，2021年至2023年，其僅分別錄得就診人次總數2046人次、2.75萬人次、3.10萬人次，注冊床位占用率分別為66.1％、39.8％及49.5％。因此，其收入不足以支付業績記錄期間的主營業務成本。截至2024年上半年，合肥佰惠醫院錄得毛損10萬，其錄得同期患者就診人次總數達1.53萬次及注冊床位占用率達68.7％。

除了收購的醫院仍在錄得毛損，公司還因收購引得商譽大增。

佰澤醫療坦言稱，商譽由截至2021年的5.07億增加至截至2022年的6.43億，主要是由于業績記錄期間完成對合肥佰惠醫院及武陟濟民醫院的收購。商譽截至2023年以及2024年上半年維持不變，為6.43億。

對于佰澤醫療商譽大漲的情況，中國企業資本聯盟副理事長柏文喜對《港灣商業觀察》表示，“過高的商譽對佰澤醫療可能造成的風險主要包括，首先是減值風險，如果被收購醫院未來盈利能力下降，或者未達到預期的業績，商譽可能會面臨減值。一旦計提減值，將直接影響公司的當期利潤，可能導致業績虧損。其次是，財務穩定性風險：大額商譽的存在可能會掩蓋公司真實的財務狀況，如果未來商譽減值，可能會引起投資者信心下降，影響公司的股價和市場信譽。隨后是，稅務風險：商譽減值可能會影響公司的稅務狀況，因為減值可能會減少公司的應納稅所得額。最后還有可能涉及到合規風險，根據監管要求，公司需要定期對商譽進行減值測試，如果未能妥善處理，可能會面臨監管審查和合規風險。”

柏文喜進一步指出，“證監會提示企業商譽七大坑，要求每年年底必須進行減值測試。這意味著佰澤醫療需要每年至少進行一次商譽的減值測試，以確保商譽的賬面價值反映其真實價值，避免因商譽減值而導致的財務風險。同時商譽不進行攤銷，但需要每年年底進行減值測試，這也是佰澤醫療需要遵循的會計準則。”

在夏至良時咨詢管理公司高級研究員、大消費行業分析師楊懷玉則表示，“商譽作為資產負債表上的一個項目，如果出現減值，會導致公司資產總額減少，進而影響公司的凈資產和股東權益。這可能會對投資者的信心產生負面影響，導致股價下跌。另外商譽發生減值，會直接影響到公司的凈利潤，從而影響到公司的整體盈利水平，可能會影響到未來的融資成本和資本市場的評價。同時如果商譽減值是因為被收購的醫院表現不佳，這可能表明公司在并購戰略上存在問題，如支付了過高的溢價，或未能有效整合被收購的醫院，這可能影響到公司未來的發展戰略和方向。”

03

辦公及差旅費用增長，負債上漲

隨著住院人數和到門診就診的人數上漲，佰澤醫療的銷售費用也不斷上漲，其分別為973.8萬、1201.9萬、1346.7萬、572.5萬。

值得注意的是，佰澤醫療的辦公及差旅費用分別為23.5萬、93.0萬、41.1萬、96.6萬，2023年上半年，辦公及差旅費用為39.6萬，2024年同期同比上漲了143.94％。而推廣及宣傳費用主要包括為推廣本集團業務而提供義診、制作影片及發表文章所產生的費用。

對于報告期內的銷售費用的持續增長，佰澤醫療表示，主要是由于醫院業務規模擴大；公司加強了宣傳活動，如為當地社區居民提供義診及開展線上推廣；及銷售及推廣僱員的獎金增加。

此外，根據公司披露顯示，一般及行政開支分別為7280.6萬、1.09億、1.47億、8164.9萬，其間，辦公及差旅費用分別為771.9萬、1041.0萬、1252.4萬、603.0萬。而這里的辦公及差旅費用主要指與管理活動有關的交通及辦公費用。

而實際上，期間費用增長之余，佰澤醫療的債務也不斷增長。

與此同時，報告期內，公司的即期債務中的計息借款分別為6139.5萬、2.02億、2.57億、2.69億；非即期債務的計息借款分別為1.11億、7436.5萬、9404.2萬、8260.0萬。

在自身負擔著不少債務的情況下，于業績記錄期間，佰澤醫療向黃山首康醫院提供無息貸款，以滿足其資金需求，該貸款為非貿易性質。

截至2024年上半年，佰澤醫療錄得應收黃山首康醫院的其他應收款項（非貿易相關）1.07億，主要原因是公司于2020年4月收購安徽首康投資時，安徽首康投資應收黃山首康醫院的款項已有1.36億；根據公司與黃山首康醫院訂立的醫院管理協議，公司可按其需要提供資金或融資建議以支持其業務發展；及自2020年4月收購安徽首康投資以來及于整個業績記錄期間，公司不時向黃山首康醫院提供資金支持，以滿足其日常運營、藥品和醫療器械采購及員工成本等資金需求。

截至2024年上半年，其他應收款項（非貿易相關）中應收黃山首康醫院結余為1.07億，表明自2020年4月收購安徽首康投資以來及直至2024年上半年，佰澤醫療已收到黃山首康醫院凈還款總額2900萬。2021年至2023年，向黃山首康醫院提供的款項凈額分別為7550萬、3170萬、610萬，呈明顯減少趨勢。特別是，截至2024年上半年，佰澤醫療確認黃山首康醫院的凈還款額為7700萬。

此外，為支持黃山首康醫院的業務發展，報告期內，佰澤醫療亦已就黃山首康醫院分別獲授的7500萬、2.54億、2.34億、2.44億的信貸融資向若干銀行提供擔保，其金額為截至相關日期黃山首康醫院根據上述信貸融資可動用的最高總金額。

同一時期，流動比率分別為1.6倍、0.8倍、1.0倍、1.0倍；速動比率分別為1.5倍、0.8倍、0.9倍、0.9倍。顯然，公司的償債能力有所承壓。

值得關注的是，招股書顯示，佰澤醫療存在未能為員工全額繳納社會保險及住房公積金供款的情況，報告期內，社會保險及住房公積金供款不合規引起的潛在責任計提撥備（其金額等于社會保險及住房公積金的欠繳金額），總金額分別為430萬、610萬、720萬、4.3萬。

也就是說，一方面，佰澤醫療旗下尚有兩所醫院錄得毛損，為此公司需要對醫院的正常運轉投入更多的資金，不斷累積的銀行借款也導致了其償債能力下降。（港灣財經出品）