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丸美生物堪稱美妝界的“勞模”。它踩過電視購物的浪、蹭過短視頻的風、追過成分黨的潮，2024年H1營收13.53億元，同比增長27.65%，但資本市場的反應卻異常冰冷——公司市值徘徊在行業末尾。

這種勤奮與回報的嚴重倒掛，像極了《愛麗絲夢游仙境》中的紅皇后定律：“你必須拼命奔跑，才能留在原地。”當美妝行業進入“技術爆炸”時代，勤奮若缺了硬核創新的翅膀，飛得再久也觸不到云端。

當“彈走魚尾紋”的廣告語響徹縣城商場時，沒人料到，丸美會成為美妝界的“馬拉松選手”——跑得越快，離終點越遠。 丸美生物，作為國貨美妝轉型過程中的典型形象，越來越具有研究價值。

01

營銷之路接近盡頭

在一眾老牌國貨美妝品牌中，丸美算得上最會營銷的企業。

2002年在丸美創立之初，審視了國內化妝品市場，創始人孫慶懷就給丸美定下了品牌基調——專業眼霜品牌，為了實現這一定位，丸美從供應鏈、股權、名稱三個方面精心包裝。

首先，孫懷慶選擇眼霜這個品類，是因為眼霜產品具有一定技術門檻，但市場相對細分，在當時屬于大廠不愿做，小廠做不了的空白市場；零起點的孫慶懷第一步找來為資生堂、KOSE供應原料的松本交商株式會社來提供技術與供應鏈支持；隨后，拉來日本合伙人共同創立了丸美前身——廣州佳禾；最后，為了強化品牌印記，孫懷慶還給自己取了個“小林慶夫”的新名字。

公開信息顯示，丸美創立之初，丸美宣稱自身為“小林慶夫于昭和54年在日本創立的日本品牌”（ 2007年被打假人王海揭發前 ）。

2007年夏天，“彈彈彈，彈走魚尾紋”的電視廣告爆火。相關調研顯示，廣告播出后，日化店擠滿了前來咨詢彈走魚尾紋的丸美眼霜的顧客，160元定價難敵縣城貴婦的熱情，分布在不同地區的多家丸美柜臺創下開店以來銷售額新高。

二十年彈指一揮間，丸美對營銷從不怠慢，從《戀愛先生》《談判官》《延禧攻略》《極限挑戰》等熱播劇和綜藝，到萬達影院、戶外大屏、機場、高鐵站等傳統廣告牌，再到《雙A夫婦又美又颯》《許你萬丈光芒》等定制短劇，國貨美妝的傳播渠道的每一次變化，丸美都緊緊跟隨。

甚至丸美的營銷模式越來越重，財報數據顯示，2019年-2023年，丸美生物營銷費用從5.4億元翻倍到了11.09億元。

但市場給出的正反饋卻越來越少，丸美四年間營業收入從18.01億元增長23.6%到22.26億元，凈利潤則從5.13億元幾近腰斬至2.78億元。尤其是，放到同行業企業中橫向對比，丸美現階段凈利水平也是低谷。

丸美生物切身演繹了“拼命奔跑，才能停在原地”這句話。營銷效率接近地平線，邊際效益遞減效應決定，丸美的營銷幾乎走到了盡頭，原地踏步的問題可能出在其他方面。

02

模式之困：輕資產運營的豪賭

從企業生命周期維度看，化妝品集團在不同的生命周期都需要代工，但需求比例和重點逐漸進化。

國內外品牌在CPDA官網上的備案信息顯示：在品牌初創階段，資金和精力有限，出于對成本、速度的考慮，選擇輕資產模式運營，因此代工比例較高；隨著品牌逐漸成熟，品牌資金和人員實力逐步雄厚，對自主性和品牌形象的要求逐步提升，開始自建工廠，運營模式逐步變重。

丸美是少數保持輕資產運營模式的成熟化妝品企業，這種輕資產運營模式所攜帶的系統風險，是導致其被迫成為“永動機”的主要原因。

圖源：維琪科技招股書

雖然企業財報沒有直接披露自主生產與委托代工比例，但去年一則IPO申請稿揭開了丸美產業鏈的秘密：2024年12月，維琪科技遞交了招股書，其中，丸美位居大客戶榜首，采購金額連年上漲，2023年貢獻了維琪科技9.58%的營收，采購產品除活性原料外，還包括眼膜、面霜等核心產品的ODM成品。

在化妝品這個實物交易的市場里，對企業的長期發展而言，輕資產運營模式初期降低門檻，卻長期埋雷，無異于一場豪賭。

因為，這種連同研發一同外包的委托生產模式（ ODM ），雖然從一定程度上為丸美節約了研發費用，去年，無論是6229萬元的研發費用總額還是2.8%的研發費用率，丸美都在上市美妝企業中墊底。

但另一方面，輕運營模式卻讓企業喪失了長期研發的動力。

丸美目前的兩大單品為小紅筆眼霜與雙膠原小金針次拋精華，小紅筆眼霜是丸美的心智型產品，核心原料為勝肽，不同于同時期起家的珀萊雅先求助海外產能，再通過資本并購回收和迭代技術的發展路徑，公開資料顯示丸美并未在這一原料上花費太多資源，而是選擇向德國巴斯夫、法國SEPPIC、韓國BIOLAND等國際廠商進口。

因此，小紅筆中勝肽這一原料的更新節奏主要是跟著市場走。

雙膠原小金針次拋精華的核心成分為重組膠原，丸美也正在搭建這一原料的技術和產能。不過，在一眾大廠扣“三螺旋、自交聯”等技術進階細節的夾縫中，丸美手握一眾授權專利，講出大而全的自產自迭代膠原技術也顯得略微尷尬。

微笑曲線理論決定，沒有研發能力做代理或代工的企業注定困在附加值最低的產業鏈環節，只能賺一點辛苦錢。

因為任何產業，價值最豐厚的區域集中在價值鏈的兩端——研發和市場，左端技術和右端營銷是產業鏈利潤高地，當營銷渠道話語權提升的當下，技術成為美妝企業賺取利潤的最后底牌。

事實也證明，失去底牌的丸美越來越握不住利潤。

03

結語：市場不再相信營銷出奇跡

資本市場的態度如同一面照妖鏡，將美妝行業的底層邏輯照得通透——“技術復利”取代“營銷杠桿”，成為定價的核心標尺。

丸美股價從88元跌至35元的腰斬軌跡，與巨子生物憑借重組膠原蛋白專利穩坐“沉默王者”的對比，揭示了美妝行業的競爭早已不是‘努力就能贏’的游戲。

市場對兩類企業進行了價值重估：依賴流量堆砌的“大力出奇跡”敘事已失效，而技術壟斷者憑借85%的毛利率驗證了“硬科技才是硬通貨”。

當供應鏈成本吞噬利潤時，丸美猛然發現——技術研發才是唯一的逃生通道。寒風蕭瑟中，丸美開啟了一場遲來的自救。

2024年12月，丸美發布公告，由“丸美股份”更名為“丸美生物”，名字的進化，呼應著丸美生物的戰略野望；與之同時，丸美還發布了一系列產品規劃：2026年推出包括醫美重組膠原蛋白水光針的三類醫療器械，在2028年拿到嚴肅醫療方面人工角膜和骨骼的技術突破……

更名容易，換基因難。丸美核心原料勝肽、膠原蛋白仍依賴進口，輕資產模式下供應鏈成本占比高達40%-50%，而華熙自產原料成本僅15%。

這像極了經濟學家約瑟夫·熊彼特筆下的“創造性毀滅”：舊模式尚未退場，新技術已呼嘯而至。

目前，丸美43倍的動態市盈率仍然高于行業均值，這意味著，丸美進化藍圖若不能在現實層面實現落地，那么當下的高估值預期還將繼續擠出水分。

但從另一個角度看， 丸美的困境，是美妝產業從“流量驅動”向“技術驅動”轉型的縮影。其努力值得尊敬，但生物學中的“紅皇后效應”警示：當行業進入技術爆炸時代，只有掌握“造風能力”，而非做“追風鳥”，才能終結永不停歇的飛行。

或許，丸美需要的不是更名，而是一場“基因重組”——當實驗室的專利成為新底牌，牌桌的主位自然會有其一席之地。否則，它終將成為微笑曲線底部的那只永不停歇的鳥，飛得再快，也無法觸及云端的高度。

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