2025年3月25日晚間，復(fù)星醫(yī)藥（600196.SH）發(fā)布了2024年年報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入410.67億元，同比下滑0.8%；凈利潤(rùn)27.70億元，同比增長(zhǎng)16.08%。

2024年復(fù)星醫(yī)藥增利不增收，乍看之下凈利潤(rùn)增速還可以，但是，仔細(xì)分析可知，公司當(dāng)前的凈利潤(rùn)水平甚至不及2016年的28.06億元；營(yíng)收增速更是連續(xù)兩年錄得負(fù)增長(zhǎng)，這種情況也是公司近20年來(lái)首次出現(xiàn)。

不僅如此，復(fù)星醫(yī)藥還深陷巨額擔(dān)保泥潭，公司當(dāng)前的擔(dān)保總額更是高達(dá)237億元，約占公司2023年12月31日經(jīng)審計(jì)的歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)的51.87%。

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2025年3月20日公告

與此同時(shí)，公司股價(jià)也是跌跌不休。從2021年8月5日的高點(diǎn)一路狂跌至2025年3月24日的24.75元/股，暴跌超70%，總市值更是蒸發(fā)超千億元。曾經(jīng)的醫(yī)藥白馬股正一步步陷入深淵。

來(lái)源：同花順客戶端

投資收益暴跌近40%，制藥主業(yè)下滑近5%

上海復(fù)星醫(yī)藥（集團(tuán)）股份有限公司成立于 1994 年，是一家植根中國(guó)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的全球化醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括制藥、醫(yī)療器械、醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)療健康服務(wù)，并通過(guò)參股國(guó)藥控股覆蓋到醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域。

復(fù)星醫(yī)藥上市以來(lái)凈利潤(rùn)持續(xù)攀升，并在2021年達(dá)到47.35億元的歷史巔峰，但是，隨著新冠相關(guān)產(chǎn)品需求大幅下降，復(fù)星醫(yī)藥在2023年出現(xiàn)上市以來(lái)的首次營(yíng)收凈利雙下滑，凈利潤(rùn)更是跌回10年前水平。到了2024年，盡管利潤(rùn)有所增長(zhǎng)，但依舊低于2016年的28.06億元，也就是說(shuō)公司當(dāng)前凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)更多是因?yàn)?023年低基數(shù)的原因。

從業(yè)務(wù)表現(xiàn)來(lái)看，2024年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，復(fù)星醫(yī)藥制藥業(yè)務(wù)錄得營(yíng)收289.24億元，同比下滑4.29%；醫(yī)療器械業(yè)務(wù)營(yíng)收43.23億元，同比下滑1.53%。唯一好轉(zhuǎn)的是醫(yī)療健康服務(wù)業(yè)務(wù)，營(yíng)收同比增長(zhǎng)14.61%。

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2024年年報(bào)

分地區(qū)來(lái)看，復(fù)星醫(yī)藥國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收297.70億元，同比下滑4.06%。隨著國(guó)內(nèi)集采政策的持續(xù)推進(jìn)，復(fù)星醫(yī)藥的多款產(chǎn)品面臨集采挑戰(zhàn)，若不能有效控制成本、擴(kuò)大市場(chǎng)份額，將持續(xù)對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。此外，公司的國(guó)際業(yè)務(wù)拓展也面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，雖然營(yíng)收增近9%，但是，毛利率卻同比降低了2.33個(gè)百分點(diǎn)。

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2024年年報(bào)

從業(yè)績(jī)歸因來(lái)看，投資收益一直以來(lái)都貢獻(xiàn)了主要的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。2021年復(fù)星醫(yī)藥的投資凈收益一度高達(dá)46.24億元，占當(dāng)期凈利潤(rùn)的98%，但是好景不長(zhǎng)，自2022年開始，復(fù)星醫(yī)藥投資收益持續(xù)減少，且降幅呈放大趨勢(shì)，到2024年底投資收益僅有21.05億元，同比暴跌39.90%。

短債187.11億元?jiǎng)?chuàng)歷史新高，6名高管接連出走

長(zhǎng)期以來(lái)，復(fù)星醫(yī)藥通過(guò)并購(gòu)驅(qū)動(dòng)規(guī)模增長(zhǎng)，這一過(guò)程中，公司不僅商譽(yù)越來(lái)越高，同時(shí)債務(wù)問(wèn)題也日益凸顯。

2024年年報(bào)顯示，復(fù)星醫(yī)藥商譽(yù)達(dá)109.05億元，創(chuàng)下歷史新高。與此同時(shí)，公司賬上貨幣資金為135.24億元、交易性金融資產(chǎn)25.96億元。同期短期借款187.11億元，同樣創(chuàng)下歷史新高；一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債44.61億元，長(zhǎng)期借款102.04億元，短期負(fù)債遠(yuǎn)超可動(dòng)用現(xiàn)金流，償債壓力巨大。

來(lái)源：Wind

為此，公司也不得不開始變賣資產(chǎn)。2025年3月13日，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布出售資產(chǎn)公告，其控股子公司復(fù)星實(shí)業(yè)已與華平投資旗下的Calcite Gem達(dá)成協(xié)議，擬以1.24億美元（約9億元）的價(jià)格轉(zhuǎn)讓其所持標(biāo)的公司（其主要資產(chǎn)系其通過(guò)控股子公司NFH持有及運(yùn)營(yíng)的“和睦家”醫(yī)院和診所）6.6%的股權(quán)。在經(jīng)歷16年的長(zhǎng)跑之后，復(fù)星醫(yī)藥與和睦家正式“分手”。

饒是如此，復(fù)星醫(yī)藥卻依舊在持續(xù)不斷地為旗下子公司提供大額擔(dān)保。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自上市以來(lái)復(fù)星醫(yī)藥所發(fā)布擔(dān)保相關(guān)公告近百條，主要集中在公司進(jìn)入并購(gòu)式增長(zhǎng)期后。而且，在2024年公司的擔(dān)保總額占凈資產(chǎn)的比例更是一度超過(guò)70%。進(jìn)入2025年，雖然擔(dān)保金額有所下降，但是，所擔(dān)保公司的財(cái)務(wù)狀況卻不盡如人意。從公司最新披露的擔(dān)保名單來(lái)看，公司的8家擔(dān)保子公司，僅有復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)以及復(fù)星北鈴在2024年前三季度業(yè)績(jī)盈利。其余幾家均處于虧損狀態(tài)。

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2024年8月30日公告

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2025年3月13日公告

不僅如此，在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，復(fù)星醫(yī)藥管理層也動(dòng)蕩不安。2024年以來(lái)，已有6名高管相繼出走，包括前執(zhí)行總裁李勝利、前副總裁許愛華、前副總裁張躍建等。要知道，高管團(tuán)隊(duì)是公司戰(zhàn)略決策和執(zhí)行的核心力量，如此密集的高管變動(dòng)，是否會(huì)對(duì)公司接下來(lái)戰(zhàn)略執(zhí)行的連續(xù)性造成影響？通常而言，新的管理團(tuán)隊(duì)需要時(shí)間磨合，在這期間，公司戰(zhàn)略能否有效落地，業(yè)務(wù)能否順利推進(jìn)，都存在諸多不確定性。這也讓市場(chǎng)對(duì)復(fù)星醫(yī)藥的未來(lái)發(fā)展充滿擔(dān)憂。

研發(fā)投入不足，復(fù)星健康IPO計(jì)劃陷虧損泥潭

目前，公司也在積極求變。

近年來(lái)，復(fù)星醫(yī)藥一直強(qiáng)調(diào)加碼創(chuàng)新藥，在2024年中報(bào)，公司創(chuàng)新藥的營(yíng)收超過(guò)了37億元，包括雙通道止吐藥物奧康澤（奈妥匹坦帕洛諾司瓊膠囊）、我國(guó)自主研發(fā)的首款鉀離子競(jìng)爭(zhēng)性酸阻滯劑（P-CAB）倍穩(wěn)（鹽酸凱普拉生片）等。

不過(guò)，《2022年創(chuàng)新藥行業(yè)研究報(bào)告》顯示，創(chuàng)新藥的研發(fā)具有高風(fēng)險(xiǎn)高投入的特性，從I期臨床到獲得FDA批準(zhǔn)上市的成功率平均僅為7.9%，意味著藥企需要至少布局12款藥物中才有1款可能成功，因此研發(fā)投入較大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年全球創(chuàng)新藥的研發(fā)平均成本為20.06億美元，平均研發(fā)的時(shí)間周期為6.9年。

來(lái)源：資產(chǎn)信息網(wǎng)、千際投行

wind數(shù)據(jù)顯示，2024年前三季度，公司研發(fā)費(fèi)用/營(yíng)收比例為8.6%，而化學(xué)制劑行業(yè)加權(quán)平均值為13.3%，公司研發(fā)占比遠(yuǎn)低于行業(yè)均值。對(duì)比下來(lái)，公司的研發(fā)投入似乎也略顯不足。而且，公司投資的眾多早期生物醫(yī)藥企業(yè)，其中許多項(xiàng)目仍處于臨床前期或I/II期階段，而真正能進(jìn)入市場(chǎng)的創(chuàng)新藥成功率依然較低。一旦這些公司的業(yè)績(jī)持續(xù)下滑，公司又要持續(xù)面臨商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

來(lái)源：Wind

此外，復(fù)星健康的IPO計(jì)劃也備受市場(chǎng)關(guān)注。根據(jù)復(fù)星健康與佛山禪西城投簽下的對(duì)賭協(xié)議，復(fù)星健康需在5年內(nèi)完成上市，若不能完成業(yè)績(jī)指標(biāo)或上市，公司會(huì)被要求回購(gòu)股權(quán)，而這又將進(jìn)一步加大公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。另外，公開數(shù)據(jù)顯示，復(fù)星健康尚未實(shí)現(xiàn)盈利。截至2024年9月30日，復(fù)星健康實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.24億元、凈利潤(rùn)為虧損5987萬(wàn)元。

來(lái)源：復(fù)星醫(yī)藥2025年3月13日公告

從曾經(jīng)的高速擴(kuò)張到如今的艱難轉(zhuǎn)型，復(fù)星醫(yī)藥站在了命運(yùn)的十字路口。如何化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提升業(yè)績(jī)表現(xiàn)？如何穩(wěn)定管理層，確保戰(zhàn)略有效執(zhí)行？又如何提高創(chuàng)新藥研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)力，從而實(shí)現(xiàn)持續(xù)盈利？這些或許都是復(fù)星醫(yī)藥急需解決的核心問(wèn)題，仍需時(shí)間來(lái)給出答案。（《理財(cái)周刊-財(cái)事匯》出品）