無論是順應時代浪潮，還是對標成熟的國際資本市場，港股的上市公司都該“刷新”思路了，擬IPO公司也該重構融資框架。

??懂財帝出品 · 作者｜嘉逸

2025年最受關注的IPO來了。

寧德時代即將開啟招股，從公告啟動赴港上市到通過備案，僅用了短短不到3個月時間。

港股似乎正迎來新一輪IPO牛市。一季度港股IPO數量及融資額明顯回暖，蜜雪冰城更是僅在富途一家券商便獲得超一萬億港幣認購。

一眾大行預計，今年港股IPO企業在90家左右，較2024年增加近30%，募資總額將突破1200億港幣，較2024年提升35%以上。

無獨有偶，港股開年以來一騎絕塵，領跑全球大類資產。恒生指數漲超16%、恒生科技指數漲超23%、2月日均成交額超2900億港元，種種數據表明，港股正在重回全球資本市場焦點。

兩市開花，這是一個非常重要的時刻。

過去，外資持倉港股很大比重，他們要求更高的風險補償，長期壓制港股估值。

如今，內資強勢崛起，攻守易勢，港股定價權體系加速重構。再疊加AI爆發帶來的價值重估浪潮，券商預測，內資、外資還將繼續涌入港股市場，看好2025全年的上漲行情。

港股春潮起，正進入新周期。

1 ｜ 港股新潮流

港股“煥新”，IPO早有反應。

這兩年，港股IPO出現兩大轉變：其一，IPO市場及零售投資者打新情緒開始復蘇；其二，零售投資者積極參與打新的公司，股價表現還不錯。

以今年為例，蜜雪集團IPO引爆打新熱潮。在公開認購環節，它備受零售投資者追捧，超額認購倍數達到5324.29倍，凍資額高達1.84萬億港元，超越快手，成為港股凍資新王。

值得注意的是，“雪王”IPO過程中積極擁抱零售投資者，將公開發售比例確定為50%。上市首日，蜜雪集團表現亮眼，股價大漲43.21%。

無獨有偶，1月初，布魯可IPO時，零售投資者打新同樣熱烈，最終，其公開發售比例為43.5%，首日股價收漲40.85%。

再來看古茗，公開發售比例也不低，為43.48%。上市首日，股價“破發”，但很快，迅速反彈，收復失地。截至3月30日，較發行價，古茗已上漲74.65%。

這意味著，如果投資者從打新持有到現在，盈利概率非常高。

而與之形成鮮明對比的是，海螺材料科技IPO，零售投資者的打新熱情較低，企業給零售投資者的配售比例也僅為30%，首日跌幅超過47%，目前股價仍處于接近“腰斬”狀態。

事實上，零售投資者積極打新，新股首日收漲，這一趨勢在2024年就已經很明顯了。

筆者統計了2024年港股主板IPO超額認購倍數Top10的名單：首日上漲的7只新股中，有5家公司將公開發售比例定在了40%以上。

其中，消費股表現亮眼。卡羅特、毛戈平的公開發售比例均為50%，首日分別上漲58.3%、76.5%，老鋪黃金公開發售比例43.48%，首日大漲72.8%。

回顧2020-2021年的IPO大潮。彼時，零售投資者打新也很火爆，但他們熱捧的知乎、泡泡瑪特等公司，上市首日的股價卻高開低走、劇烈震蕩。

但現在，趨勢顯然正在改變：港股IPO，公開發售比例高導致新股首日下跌、破發的現象，正逐漸遠去。

未來，港股百倍打新杠桿將取消，這一舉措會使得乙組競爭變小，資產量大的零售投資者和機構投資者有機會獲取更多的份額。對此，相信高凈值個人和機構投資者都喜聞樂見，優質零售投資者加速涌入IPO打新市場。

擬上市公司則更不用說，擁有越多資產量大的股東，后續進行市值管理的難度也越小，還能保障上市后的流動性，進一步優質企業赴港上市熱情。

如今，隨著港股價值重估。越來越多像寧德時代的優質公司赴港IPO，零售投資者信心及打新情緒逐漸修復，企業獲超額認購后分配更多份額給公開市場，導致首日上漲的趨勢有望得到延續。

2 ｜ 當優質零售投資者開始價值投資

過去，在以機構為主的敘事體系下，零售投資者，一直被視為“烏合之眾”。

很多擬上市公司談零售投資者色變。在IPO募資階段，為了穩定股價，他們更傾向于將份額給基石投資者——根據港股規則，新股上市后，基石投資者有6個月的禁售期。

但實際上，新股下跌、破發，并不能完全怪零售投資者。

從估值來看，2020-2021年是港股牛市。擬上市公司，尤其是部分科技公司靠著“市夢率”高溢價發行，市值動輒幾百億港元。他們長期虧損，商業邏輯都還沒跑通，估值回調是必然。

與之相比，近幾年，港股持續承壓，擬上市公司的估值相對偏低，為新股首日上漲創造了條件。

同時，更重要的趨勢是：零售投資者，尤其是優質零售投資者，越來越理性、專業了。得益于他們的積極參與，很多新股首日收漲，且后續持續上漲。

港股頭部零售科技券商富途，是觀察零售投資者行為的重要窗口。

筆者分析數據發現，很多零售投資者不再追漲殺跌。新股上市當天，一些零售投資者會在日內做T，先獲取一部分波動收益及時止盈。

對于優質標的，如毛戈平、蜜雪集團、老鋪黃金等，他們會繼續持有。

換手率數據，也能印證上述趨勢。2025年零售投資者積極打新的公司，上市首日換手率整體大幅低于去年。

另外，古茗、紐曼思上市首日股價分別下跌了6.44%、13.75%，但零售投資者并未出現踩踏售出的情況，兩家公司的換手率僅為5.96%、12.3%。

優質零售投資者的貢獻，還不止于此。據筆者觀察，作為今年較為冷門的項目——賽目科技上市時并未受到市場太多關注，隨后公司股價在上市后的一周里曾出現震蕩下跌的情況，彼時，正是零售投資者為公司股價提供了支撐。

此外，他們一直在為港股新股市場注入流動性。在IPO中，基石投資者的禁售期長達半年，這期間流通盤有限，零售投資者是流動性的主力。現在，他們越來越理性，對新上市公司的股價和流動性形成了支撐作用。

赤峰黃金、順豐控股、地平線、卡羅特、老鋪黃金等多家公司上市后，富途證券等零售投資者占大比例的券商呈現凈流入趨勢，且位居前列。

還有一個有意思的現象，優質零售投資者開始具備機構的屬性，成為“聰明錢”。

今年1月6日-1月8日，騰訊股價大跌，三天跌了10.86%。而這三天，零售投資者的資金持續抄底，呈現凈流入趨勢。

此后，騰訊股價強勢反彈，2月上漲19.29%，3月已上漲6.46%，抄底的投資者應該已經有了不錯的浮盈。

這完全顛覆了資本市場對零售投資者的刻板印象，是好的開始。

現在，是該重新認識零售投資者了，很多人都在學習、成長，開始踐行價值投資。在優質資產遭遇“錯殺”的時候，一些人甚至敢于抄底，為上市公司注入流動性，提供股價支撐。

他們正成長為資本市場的“理性力量”。

3 ｜ IPO新周期

過去幾十年，全球掀起了一場轟轟烈烈的“去零售投資者”運動。

以美股為例，目前，機構持有的市值占比已經達到70%。

但市值權重的變化，并不意味著零售投資者可有可無。在美國，這個全球最發達、最成熟的資本市場中，零售投資者持有的市值占比，依然穩定在30%左右。

據美國圣澤維爾大學終身教授王松發表的論文，很多美國人都是長期主義者，他們將股票投資作為儲蓄的主要方式，把日常收入大量地、直接地、長期地投入資本市場。

反觀港股，機構的成交額占比已經超過85%，機構占據著絕對的主導地位。但交易體系中，依然存在很多弊病。

如港股的大部分交易，都圍繞著阿里、騰訊等巨頭公司，很多優質的中小公司長期無人問津。

IPO募資階段，很多公司更傾向國際配售，把份額配給機構投資者，這反而加劇了流動性的枯竭。

并且，機構也有業績要求，他們背后的投資者也有退出需求。機構持股量巨大，一旦賣出，有可能引發“羊群效應”形成拋售，導致上市公司的股價跌得更嚴重。

另外，港股是一個國際化市場，很多外資機構看似“長線”，但對中國公司的理解并不深刻。

6個月的解禁期過后，稍有波動，部分基石投資者就會賣出——還不用像A股一樣提前發減持公告，他們實際上沒有成為上市公司期待的價值投資者。

隨著港股價值重估，一波大行情將至。

筆者認為，在市場及政策的驅動下，零售投資者進行價值投資，做“時間的朋友”，這已經是確定性的大趨勢。

未來，如何在維系好機構投資者關系的同時，爭取更多優質零售投資者的押注，或將成為企業IPO階段的新命題。

無論是順應時代浪潮，還是對標成熟的國際資本市場，港股的上市公司都該“刷新”思路了，擬IPO公司也該重構融資框架，在IPO階段為股東結構注入更多優質零售投資者，提前為二級市場鋪墊，思考更健康、更平衡、更多元化的募資方案。

說明：數據源于公開披露，不構成任何投資建議，投資有風險，入市需謹慎。

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