關(guān)稅加碼背后的深層原因

年初至今，美國對他國的進(jìn)口關(guān)稅稅率不斷加碼，盡管關(guān)稅政策朝令夕改，但稅率則超乎想象地往上加。如美方近日公布的所謂“對等關(guān)稅”方案，向所有貿(mào)易伙伴征收不同水平的關(guān)稅，擬對中國加征34%關(guān)稅，對歐盟、越南、中國臺灣地區(qū)、日本、印度、韓國、泰國、瑞士、印度尼西亞、馬來西亞、柬埔寨等貿(mào)易伙伴征收20%到49%不等的關(guān)稅，對任何貿(mào)易伙伴的最低對等稅率也為10%。

有研究機構(gòu)統(tǒng)計結(jié)果表明，若該對等關(guān)稅方案落地，疊加此前對個別國家加征的關(guān)稅以及針對鋼鐵、鋁和汽車等特定產(chǎn)品加征的關(guān)稅，美國所有進(jìn)口商品的實際關(guān)稅稅率將從2024年年底的2.3%升至26%左右，達(dá)到131年來的最高水平。其中今年對中國加征的關(guān)稅就達(dá)到54%，若加上2018年美國對中國加征的關(guān)稅水平，已經(jīng)顯著超過70%了，可謂駭人聽聞。其規(guī)格已經(jīng)大大超過了2018年的貿(mào)易戰(zhàn)。

近年來中國對美順差的占比已下降

來源：Wind，中泰證券研究所

為此，我國也采取了向原產(chǎn)于美國的所有商品加征34%的進(jìn)口關(guān)稅，鑒于美方是在今年對中國加征20%關(guān)稅基礎(chǔ)上再加征34%的，說明中方加征的關(guān)稅屬于克制的回應(yīng)，且留有談判余地。

特朗普再度當(dāng)選總統(tǒng)之后，他的施政方略圍繞著MAGA，即對外加征關(guān)稅以獲得5000億美元以上的關(guān)稅收入，又能重振美國的制造業(yè)；對內(nèi)通過政府效率部（DOGE）來精簡機構(gòu)、裁減公務(wù)員以節(jié)省開支、提高效率。同時，限制移民、國內(nèi)減稅等政策可以起到鼓勵投資、保護就業(yè)的作用。

特朗普任期與歷任總統(tǒng)行政令數(shù)量對比圖

問題在于，任何一項政策都是雙刃劍，既有對己有利的，又有對己不利的。如加關(guān)稅勢必拉高物價，而美國目前正處在高通脹階段，對遏制通脹可謂雪上加霜；同時，限制移民又會拉高薪酬，進(jìn)一步助推通脹。此外，是否因為大幅加征關(guān)稅后政府的關(guān)稅收入就一定能大幅增加呢？如果出口商無利可圖，就不會向美國出口了，那也就征不到預(yù)期中的巨額關(guān)稅。

如果關(guān)稅的增量不大，那么對企業(yè)減稅的來源就成缺口，何以用減稅來刺激經(jīng)濟呢？如果高關(guān)稅能讓制造業(yè)回流美國，那究竟能回流多少呢？如美國制造業(yè)工人的薪酬成本是新興經(jīng)濟體的8-10倍左右，重振制造業(yè)又需要配套的基礎(chǔ)設(shè)施和供應(yīng)鏈，尤其對于供應(yīng)鏈較長的重化工業(yè)，重建的難度更大，不是兩三年時間內(nèi)就可以建成的。

再如，美國要重振造船業(yè)，因為美國造船業(yè)的全球份額不到1%，而中國在50%以上，造船業(yè)實質(zhì)上是一個勞動密集型行業(yè)，讓美國工人降低薪酬與中國競爭是不現(xiàn)實的。美國目前高端制造的優(yōu)勢就是全球化背景下的產(chǎn)業(yè)分工結(jié)果，不可能大小通吃。

所以，美國挑起的關(guān)稅戰(zhàn)不僅對美國經(jīng)濟帶來嚴(yán)重傷害，而且也加大了全球經(jīng)濟衰退的概率，因為全球經(jīng)濟秩序被打亂，供應(yīng)鏈可能出現(xiàn)的中斷及交易成本的上升帶來通脹。最近全球股市都出現(xiàn)大幅下跌，也從一個側(cè)面反映了全球投資者對經(jīng)濟前景的擔(dān)憂。

或許特朗普希望能從大亂到大治，目前看“大亂”已成定局，“大治”則成疑問。

為何大治成疑問呢？因為人類歷史基本上都是推倒重來。二戰(zhàn)結(jié)束至今已經(jīng)80年了，全球經(jīng)歷了長達(dá)80年的和平期，全球人口從當(dāng)時的26億擴大到了80億，人均壽命大幅延長。但與此同時，國家的分化、社會的分化、居民收入的分化現(xiàn)象越來越嚴(yán)重，不斷加深國與國之間的矛盾和人與人之間的矛盾。

如2021年爆發(fā)的俄烏戰(zhàn)爭，雖具有一定的偶然性，但本質(zhì)還是對北約東擴現(xiàn)象的反應(yīng)；但俄烏戰(zhàn)爭已經(jīng)演變?yōu)閷嵸|(zhì)上的俄羅斯與北約之戰(zhàn)，如果不及時中止，則最后有可能觸發(fā)第三次世界大戰(zhàn)。一戰(zhàn)與二戰(zhàn)之間只相隔21年，而二戰(zhàn)結(jié)束至今已經(jīng)80年了。

過去80年中，美國成為全球最強大國家，建立起美國主導(dǎo)了國際政治秩序、社會法律秩序和經(jīng)濟和金融秩序，在這樣一種長期不變的游戲規(guī)則下，分化的加劇如水滴石穿一般，最后導(dǎo)致社會結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的扭曲。

貧富差距擴大的“大象曲線”

資料來源：Branko Milanovic, WorId Bank,中泰證券研究所

以美國為例，在拜登政府執(zhí)政的四年間，盡管經(jīng)濟增速領(lǐng)先于其他發(fā)達(dá)國家，但貧富差距則繼續(xù)擴大。至于不斷擴大的政府債務(wù)和長期的貿(mào)易逆差，與美國的財政政策和美元作為國際貨幣的地位有關(guān)。如金融理論中的“特里芬悖論”就認(rèn)為，既要維持美元的國際地位，又要實現(xiàn)貿(mào)易順差是不可能的。

如今，特朗普要改變的正是當(dāng)時美國主導(dǎo)下建立起來的國際秩序，但他認(rèn)為美國吃虧了。他要實現(xiàn)貿(mào)易平衡，又想在維持強勢美元地位的前提下讓美元貶值，這就更難做到了。

如今，在經(jīng)歷了長達(dá)80年的和平期后，全球大部分經(jīng)濟體都面臨各種各樣的困難，家家都有一本難念的經(jīng)，如日本的超老齡化導(dǎo)致經(jīng)濟長期不振，歐盟的移民和債務(wù)問題，新興經(jīng)濟體的崛起機會缺失問題等。盡管各經(jīng)濟體都希望通過改革、引入外資和結(jié)構(gòu)調(diào)整來卸下包袱，但談何容易，美國也不例外。

百年前的盈利模式還能持續(xù)百年嗎？

記得我在19年前寫過一篇文章叫《百年前的盈利模式還能持續(xù)百年嗎》，因為中國在19世紀(jì)初或更早的時候，就是全球制造業(yè)第一大國，GDP總量最高時占全球三分之一左右，幾乎對所有國家都是貿(mào)易順差，其中對英國的出口占全球出口比重達(dá)到70%以上，且順差最大，1830-1833年年均順差261.5萬兩白銀，這就成為了英國發(fā)動鴉片戰(zhàn)爭的誘因。

1765-1833年中國與歐美國家的進(jìn)出口貿(mào)易狀況（單位：白銀/兩）

來源：《百年前的盈利模式還能持續(xù)百年嗎》（2006，李迅雷）

英國憑借著第一次工業(yè)革命的成果，用堅船利炮撬開了中國大門，從此中國經(jīng)濟陷入了長期一蹶不振的境地，因為清政府腐敗無能，科技和制造業(yè)落后，全國勞動生產(chǎn)率低下。

從上世紀(jì)90年代開始，中國經(jīng)濟再度崛起，GDP占全球的份額從1992年的2%，提高到如今的17%左右，與美國的差距不斷縮小，而歐盟則出現(xiàn)了長期趨弱的勢頭。但如果按購買力平價或國際元來計算，則中國的GDP早在2015年前后就超過了美國。

2024年中國GDP占全球份額為17%

來源：Wind，中泰證券研究所

中國經(jīng)濟的崛起，主要靠制造業(yè)；美國GDP超過中國，完全靠服務(wù)業(yè)。我國制造業(yè)增加值占全球比重超過30%，如果按我國制造業(yè)的產(chǎn)能占全球份額看，估計很多行業(yè)都在40%左右，甚至超過50%的也不少。

所以，出口對于我國而言確實是至關(guān)重要的。這些年來，為規(guī)避高關(guān)稅，通過新興經(jīng)濟體的轉(zhuǎn)口貿(mào)易明顯增加，但如果在美國對新興經(jīng)濟體大幅加關(guān)稅的背景下，則轉(zhuǎn)口貿(mào)易受阻，2025年我國出口在如此高關(guān)稅的條件下勢必出現(xiàn)負(fù)增長。

新興經(jīng)濟體占中國出口比例提升

因此，在關(guān)稅戰(zhàn)不斷升級的情況下，外循環(huán)的阻力明顯增加，穩(wěn)增長將更加依賴內(nèi)需。相比2006年，我國出口占全球的份額大幅提升，從8%提高到15%，但出口的依存度則大幅下降，說明我國的出口競爭力有了明顯提升。

我國出口占全球的份額穩(wěn)步提升

來源：Wind，中泰證券研究所

盡管如此，2024年凈出口對GDP增長率的貢獻(xiàn)仍占了30%，今年預(yù)計貢獻(xiàn)為負(fù)。因此，今后應(yīng)逐步減少對外需的依賴，擴大內(nèi)需將是必由之路，不能再心存僥幸了。也就是說，185年前明清在銀本位制度下建立起來的依賴出口的盈利模式，又在新中國成立之后，從1978年起經(jīng)歷了改革開放47年后，已經(jīng)很難再持續(xù)下去了。

遇到特朗普這樣奉行單邊主義的大國決策者，從歷史上看確實有其偶然性，但作為全球霸主的美國，長期排擠和打壓崛起的中國卻帶有歷史的必然性，如拜登奉行的是“去中國化”，特朗普則奉行“去全球化”，堅持美國優(yōu)先的孤立主義，并更加猛烈地打壓中國，這就是所謂的修昔底特陷阱。

如何應(yīng)對——加快建立區(qū)域聯(lián)盟

隨著關(guān)稅戰(zhàn)的升級，美國對中國的打壓除了關(guān)稅層面外，還將擴大對華遏制戰(zhàn)略的范圍，如過去已經(jīng)在實施的科技封鎖、投資限制和地緣政治封鎖等舉措。

資料來源：Wind,中泰證券研究所

在2月21日公布的《美國優(yōu)先投資政策》的總統(tǒng)備忘錄中，加強對中國在半導(dǎo)體、人工智能、量子計算、生物技術(shù)等戰(zhàn)略領(lǐng)域投資的審查，并擴大到“醫(yī)療、農(nóng)業(yè)、能源、原材料和其它戰(zhàn)略行業(yè)”。

在地緣政治方面，即便在拜登執(zhí)政期間，美國就明確將中國視為“主要戰(zhàn)略競爭對手”，估計特朗普會繼承拜登政府的部分對華政策遺產(chǎn)：包括“印太戰(zhàn)略”，維持美英澳三邊同盟（AUKUS）、美日印澳四方安全對話（QUAD）等機制。

我國在2020年就提出構(gòu)建以中國國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，故在當(dāng)前美國奉行孤立主義的背景下，暢通國際大循環(huán)尤為重要，通過加大國際間的經(jīng)貿(mào)合作力度的多邊主義來應(yīng)對美國的單邊主義政策。

特朗普這種單邊主義做法或?qū)?yán)重削弱美國的軟實力和盟友信任，加速美國盟友尋求多元化戰(zhàn)略。同時，或間接推動推動歐盟、日本等美國傳統(tǒng)盟友加強與中國等國家的經(jīng)濟貿(mào)易往來。

積極利用區(qū)域經(jīng)貿(mào)協(xié)定開展投資合作，如在推動中國東盟自貿(mào)區(qū)3.0版過程中，增強對東盟優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的配置空間；在國家層面推動對接CPTPP規(guī)則的過程中，加大對協(xié)定伙伴國家優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的配置力度。

在東亞，可以進(jìn)一步加大與日韓之間的合作，討論加快三國自貿(mào)協(xié)定談判，以期達(dá)成自由、公平、全面、高質(zhì)量、互惠且具有自身價值的自貿(mào)協(xié)定。目前我國出口最多的歐盟，且歐盟已經(jīng)對美國加征關(guān)稅采取了反制措施，今后與歐盟的經(jīng)貿(mào)合作也可以進(jìn)一步加強。

此外，中國與南美的經(jīng)貿(mào)互補性更強。由于南美是我國進(jìn)口的農(nóng)產(chǎn)品、各類礦產(chǎn)的主要來源，在美國加征高關(guān)稅和中國反制美國的背景下，我國對南美的進(jìn)口依賴度將進(jìn)一步提高。以大豆為例，2024年我國從美國的進(jìn)口量達(dá)到2348萬噸，但從巴西的進(jìn)口量是美國的兩倍多，今后則將更多向巴西等南美國家進(jìn)口。因此，要進(jìn)一步加大與南美的經(jīng)貿(mào)合作，甚至進(jìn)一步降低關(guān)稅。

在國際大循環(huán)中，保持我國外貿(mào)航運暢通非常重要，應(yīng)與相關(guān)國家保持友好關(guān)系。例如，維護我國在巴拿馬運河的合法權(quán)利意義重大，如巴西的90%大豆是通過巴拿馬運河運往中國，因為通過巴拿馬運河這條航線可以節(jié)省約8000公里的航程。

全身心促消費：增量促穩(wěn)，改革促進(jìn)

世界銀行數(shù)據(jù)顯示，2023年中國最終消費支出占GDP比例為55.6%，比當(dāng)年全球平均水平低了17.4個百分點。這不僅明顯低于一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟體，與主要新興經(jīng)濟體相比也有較大差距。這說明我國提升消費的空間還很大，但也要客觀看待提振消費的難度。中國消費占GDP比例長期低于全球平均水平，且社會消費品零售總額同比增速持續(xù)回落，這表明中國的消費內(nèi)生動能不足。

今年以來，我國高度重視提振消費。政府工作報告將“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求”列為各項重點任務(wù)之首，“實施提振消費專項行動”排在全方位擴大內(nèi)需各項任務(wù)的最前面。上個月，中辦和國辦印發(fā)《提振消費專項行動方案》，對提振消費進(jìn)行全面部署。

為了應(yīng)對美國超預(yù)期加征關(guān)稅及后續(xù)可能出現(xiàn)的關(guān)稅報復(fù)升級，必須擴大內(nèi)需，暢通內(nèi)循環(huán)，尤其要通過大力度促消費來改善供需關(guān)系。2024年中央經(jīng)濟工作會議指出“群眾就業(yè)增收面臨壓力”，《提振消費專項行動方案》提出，部署實施城鄉(xiāng)居民增收促進(jìn)行動，在目前出口面臨巨大壓力的情況下，出口部門的就業(yè)問題和收入問題或更加突出，出口不暢帶來的產(chǎn)能過剩壓力也將逐步體現(xiàn)出來。

為此，需要及時采取應(yīng)對方案，如對財政預(yù)算結(jié)構(gòu)和支出規(guī)模再調(diào)整，增加財政支出中用于消費的比重，適度降低用于投資的比重，同時再增加赤字規(guī)模，用于惠民生、促消費。具體舉措方面，是否可以再增加1萬億超長期特別國債，用于促消費？具體可以體現(xiàn)在發(fā)放失業(yè)補貼、對低收入者發(fā)放食品券，對已畢業(yè)但尚未找到工作的大中專畢業(yè)生，給予適當(dāng)?shù)纳钛a助等。

我國中央政府的杠桿率水平只有25%左右，故存在較大的加杠桿空間。相比之下，美國聯(lián)邦政府的杠桿率高達(dá)120%以上，且面臨的財政危機正在加重，如三年美國到期國債規(guī)模有17萬億美元；去年四季度中日英三國大幅減持美債，目前國外持有的比例跌破24%。因此，當(dāng)前的關(guān)稅大戰(zhàn)背后，實際上也是國家財政在比拼實力。

在改革方面，主要是要優(yōu)化存量。目前我國居民部門的銀行存款高達(dá)157萬億元，高儲蓄率是我國的居民部門的一大特色，這一方面與我國居民部門的杠桿率水平偏高，償債壓力偏大有關(guān)，另一方面則與富裕階層的消費意愿不足和投資收縮有關(guān)。

因此，促消費可以分類對待，即對中低收入群體采取各種補貼、增加收入、增加養(yǎng)老金等舉措；對富裕群體則提供更多的消費場景，鼓勵消費，尤其在服務(wù)消費領(lǐng)域。消費不僅可以應(yīng)對產(chǎn)能過剩，還可以帶動就業(yè)，而擴大就業(yè)又能帶動消費。故不能簡單認(rèn)為補貼都是一次性的，而忽視是其乘數(shù)效應(yīng)。

主要經(jīng)濟體居民可支配收入用于還本付息比例

資料來源：Wind,中泰證券研究所

因此，有必要進(jìn)一步落實國民收入再分配改革，繼續(xù)發(fā)揮財稅改革對促消費的牽引作用。在共同富裕的目標(biāo)下，通過推進(jìn)二次分配和三次分配來增加中低收入群體在收入分配中的占比，從而起到提振消費的作用。如推進(jìn)個稅改革，以家庭為單位征收綜合稅，這樣可以更合理地優(yōu)化中高收入群體的納稅水平。

三次分配方面，建議提倡高收入為低收入者捐款，共克時艱，富幫窮，發(fā)展社會慈善事業(yè)，走共同富裕之路。

我國不同收入群體的可支配收入占比

來源：國家統(tǒng)計局，中泰證券研究所

如2024年占我國人口60%（包括中等收入、中低收入和低收入三組）的居民家庭的可支配收入占整個居民部門的收入占比只有30%，如果能夠擴大中低收入群體的收入占比，假設(shè)每年該群體的收入占比提高至1%，則對提振消費作用明顯。假設(shè)該群體增加1%的平均消費傾向為60%，而高收入和中高收入群體的占比相應(yīng)減少1%的平均消費傾向減少10%，則在居民可支配總收入不變的情況下至少每年可帶來超過2500億元的消費增量。

應(yīng)盡快擇機實施有力度的降準(zhǔn)降息

從物價水平看，美國面臨高通脹壓力，在關(guān)稅戰(zhàn)升級的當(dāng)下，美國通脹將繼續(xù)走高，故美聯(lián)儲主席鮑威爾認(rèn)為，美國面臨著高度不確定的前景，失業(yè)率上升和通脹率上升的風(fēng)險都很高。美聯(lián)儲會評估政府政策變化可能產(chǎn)生的影響，觀察經(jīng)濟行為，并以最能實現(xiàn)美聯(lián)儲使命目標(biāo)的方式制定貨幣政策。言下之意就是當(dāng)下不能降息，盡管美國衰退的概率在上升。

在關(guān)稅升級的同樣背景下，我國與美國恰好相反，或?qū)⒚媾R物價下行壓力，降準(zhǔn)降息有利于釋放流動性，降低企業(yè)的融資成本和居民部門的貸款壓力。

在降息問題上，是否存在三大擔(dān)憂：一是匯率穩(wěn)定，二是銀行凈息差縮小，三是資金空轉(zhuǎn)。但在高關(guān)稅的情況下，主動實施匯率下調(diào)也是應(yīng)對之策；當(dāng)下防止發(fā)生金融系統(tǒng)性風(fēng)險是首要任務(wù)，其他問題暫且擱置。因為任何政策都是有利有弊的。

對實體經(jīng)濟而言，高關(guān)稅下，二季度以后的外貿(mào)訂單會大幅下降，直接影響出口導(dǎo)向型企業(yè)的盈利和就業(yè)，并有可能形成一定的連鎖反應(yīng)，如2008年的美國次貸危機。

為了防范發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險，無論是實體經(jīng)濟還是資本市場，此刻更需要及時體現(xiàn)適度寬松的貨幣政策，既合情，也合理。即當(dāng)下正是實施有力度降準(zhǔn)降息的較佳時機，因為在關(guān)稅戰(zhàn)升級的情況下，包括美股在內(nèi)的全球大部分股市在本周最后兩天都出現(xiàn)了暴跌，我國股市同樣面臨由于外部環(huán)境惡化和劇變帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險。