4月11日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于同意蘇州華之杰電訊股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華之杰”）首次公開發(fā)行股票注冊(cè)的批復(fù)，同意公司首次公開發(fā)行股票并在滬市主板上市的注冊(cè)申請(qǐng)。

華之杰主計(jì)劃公開發(fā)行不超過2500萬股，擬募集資金4.86億元。此前，華之杰曾折戟科創(chuàng)板，此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)主板主要用于電動(dòng)工具智能零部件擴(kuò)產(chǎn)及補(bǔ)充流動(dòng)資金，展現(xiàn)其沖擊資本市場(chǎng)的堅(jiān)定決心。

華之杰定位于智能控制行業(yè)，致力于以鋰電池電源管理、智能控制、無刷電機(jī)驅(qū)動(dòng)和控制等技術(shù)為核心，為鋰電電動(dòng)工具、消費(fèi)電子領(lǐng)域提供有效的電源管理和動(dòng)力驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)解決方案。其主要產(chǎn)品包括智能開關(guān)、智能控制器、無刷電機(jī)、精密結(jié)構(gòu)件等關(guān)鍵功能零部件，是集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的企業(yè)。

這家在電動(dòng)工具零部件領(lǐng)域深耕二十余年的企業(yè)，正迎來關(guān)鍵的資本考驗(yàn)。盡管已成功過會(huì)并提交注冊(cè)，但招股書顯示，華之杰仍面臨客戶依賴、上市前分紅、實(shí)控人對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)及募投項(xiàng)目停滯等挑戰(zhàn)。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與客戶依賴：競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手成主要收入來源

在報(bào)告期內(nèi)（2022年-2024年），華之杰分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入101,883.96萬元、93,710.49萬元、123,001.58萬元，凈利潤(rùn)則分別為10,070.27萬元、12,146萬元、15,350.13萬元，呈現(xiàn)出營(yíng)收波動(dòng)中增長(zhǎng)、凈利潤(rùn)持續(xù)上升的態(tài)勢(shì)。

但華之杰電訊業(yè)績(jī)依賴競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，客戶集中度高存隱憂。蘇州華之杰電訊股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華之杰”）的業(yè)績(jī)高度依賴于前五大客戶，這些客戶每年至少貢獻(xiàn)其六成的收入。尤為值得關(guān)注的是，華之杰的前五大客戶幾乎都是公司的直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶產(chǎn)生的銷售收入分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的67.32%、68.55%、70.78%，客戶高度集中的現(xiàn)象愈發(fā)明顯。更為關(guān)鍵的是，這五大客戶中，除了東成集團(tuán)外，其余均為華之杰的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，包括百得集團(tuán)、TTI集團(tuán)、和而泰、拓邦股份等。

這種深度綁定競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的情況或給華之杰帶來一定風(fēng)險(xiǎn)。一旦核心客戶的訂單出現(xiàn)波動(dòng)，華之杰的業(yè)績(jī)將受到影響。此外，華之杰的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)攀升，占流動(dòng)資產(chǎn)比例較高，若主要客戶的財(cái)務(wù)狀況發(fā)生不利變化，公司將面臨應(yīng)收賬款增加、壞賬損失風(fēng)險(xiǎn)加劇的挑戰(zhàn)。

科創(chuàng)屬性爭(zhēng)議與合規(guī)問題：研發(fā)投入偏低與環(huán)保屢次違規(guī)

同時(shí)，華之杰的科創(chuàng)屬性受爭(zhēng)議。此前，公司曾提交科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)，但因科創(chuàng)屬性不足被監(jiān)管層要求進(jìn)一步論證。

招股書顯示，華之杰的研發(fā)費(fèi)用率在報(bào)告期內(nèi)分別為5.03%、5.26%、4.77%，而2022年和2023年同行業(yè)可比公司的平均值分別為5.23%、5.87%。盡管華之杰的毛利率在報(bào)告期內(nèi)始終高于同行均值，但其研發(fā)費(fèi)用率的持續(xù)低于同行平均水平，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其科創(chuàng)屬性的質(zhì)疑。

華之杰在2022年還未能通過高新技術(shù)企業(yè)復(fù)審，導(dǎo)致公司適用的企業(yè)所得稅稅率升至25%，進(jìn)一步壓縮了利潤(rùn)空間。盡管公司在2023年12月13日重新取得了高新技術(shù)企業(yè)資格證書，但此前的經(jīng)歷無疑給其科創(chuàng)屬性蒙上一層陰影。

華之杰子公司在環(huán)保方面的表現(xiàn)同樣令人擔(dān)憂。招股書顯示，公司子公司華捷電子在2021年因未建設(shè)廢氣處理設(shè)施被罰款2萬元，2022年又因廢氣處理設(shè)施未運(yùn)行、車間窗戶未關(guān)閉導(dǎo)致廢氣無組織排放，再次被罰款2萬元。環(huán)保違規(guī)的屢次發(fā)生，不僅暴露了華之杰在環(huán)保管理上的漏洞，也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其生產(chǎn)管理和環(huán)保責(zé)任的關(guān)注。

此外，華之杰子公司香港華捷和美國(guó)華捷在設(shè)立過程中還存在設(shè)立程序瑕疵，未履行商務(wù)主管部門及發(fā)改部門的備案手續(xù)，不符合境內(nèi)企業(yè)境外投資管理的相關(guān)規(guī)定。盡管香港華捷已注銷且未實(shí)際開展業(yè)務(wù)，但這一程序瑕疵仍可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

資本運(yùn)作與募投風(fēng)險(xiǎn)：頻繁分紅與項(xiàng)目停滯

華之杰的實(shí)控人陸亞洲還面臨著對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)。上市前，陸亞洲通過穎策商務(wù)、超能公司、上海旌方和華之杰商務(wù)合計(jì)控制公司92%股份，處于絕對(duì)控制地位。然而，在2022年9月3日，華之杰商務(wù)與江蘇毅達(dá)簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定將其持有的華之杰4%股權(quán)以6000萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給江蘇毅達(dá)，并針對(duì)公司無法如期完成IPO及IPO申請(qǐng)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)約定了相應(yīng)的股份回購(gòu)條款。

盡管目前相關(guān)股份回購(gòu)條款已因華之杰遞交招股書而終止，但未來如果公司上市申請(qǐng)未能通過或通過后未能成功上市交易，仍存在可能觸發(fā)華之杰商務(wù)購(gòu)回江蘇毅達(dá)所持公司股份的情形。鑒于陸亞洲持股華之杰商務(wù)66.5%的股權(quán)，相關(guān)對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)可能通過華之杰商務(wù)間接傳導(dǎo)至陸亞洲，不僅會(huì)影響其個(gè)人財(cái)富，也可能對(duì)公司的穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

華之杰在上市前的資本運(yùn)作也令人疑惑。一方面，公司曾進(jìn)行多次分紅；另一方面，卻依賴外部募資補(bǔ)充資金。招股書顯示，華之杰在2018年至2020年期間累計(jì)分紅約1.52億元，占同期凈利潤(rùn)的比例約為55.7%。而在沖刺上交所主板的招股書中，公司又披露了2019年至2021年的現(xiàn)金分紅情況，累計(jì)分紅約為1.31億元，占同期凈利潤(rùn)的比例約為43.2%。

尤為值得關(guān)注的是，華之杰的實(shí)際控制人陸亞洲及其家庭成員在分紅中獲得了資金，部分資金甚至用于為子女購(gòu)置房產(chǎn)等私人用途。這種在IPO前夕頻繁分紅且大部分資金流向?qū)嵖厝藗€(gè)人用途的行為，容易讓市場(chǎng)對(duì)這家公司產(chǎn)生疑慮，并可能透支企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

此外，華之杰的募投項(xiàng)目也存在停滯問題。自2020年沖刺科創(chuàng)板IPO以來，公司想要募集資金4.86億元用于擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。然而，在過去五年中，該募投項(xiàng)目一直停滯不前。如今市場(chǎng)環(huán)境和技術(shù)趨勢(shì)已發(fā)生變化，募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能存在不能及時(shí)消化的風(fēng)險(xiǎn)。

華之杰的IPO旅程反映了中國(guó)制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的艱難與挑戰(zhàn)。在資本市場(chǎng)的檢驗(yàn)下，華之杰能否從傳統(tǒng)制造業(yè)華麗轉(zhuǎn)身為科技創(chuàng)新型企業(yè)，值得市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注。