文源 | 源Sight

作者 | 王言

在戶外服飾爆發(fā)期，曾經(jīng)嘗試沖刺A股的伯希和，最終轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所。

4月28日，伯希和戶外運(yùn)動(dòng)集團(tuán)股份有限公司（下稱“伯希和”）正式向港交所遞交招股書，擬主板掛牌上市，中金公司和中信證券擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

伯希和成立于2012年，不同于三夫戶外、探路者等當(dāng)前已經(jīng)登陸資本市場(chǎng)的本土戶外鞋服品牌，它將自己定位為“中國(guó)高性能戶外生活方式品牌”。

成立至今，伯希和共計(jì)完成兩輪融資，投資方包括騰訊、啟明創(chuàng)投、創(chuàng)新工場(chǎng)、金沙江創(chuàng)投、國(guó)元證券等知名機(jī)構(gòu)以及安徽、青島兩地的國(guó)資。在轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股前夕，騰訊對(duì)其完成3億元的投資。

在此之前，騰訊在鞋服領(lǐng)域最為知名的投資案例，是2019年參與了安踏收購(gòu)始祖鳥的母公司亞瑪芬。2018年年底，安踏集團(tuán)聯(lián)合方源資本、Anamered Investments及騰訊組成財(cái)團(tuán)，籌備對(duì)亞瑪芬的收購(gòu)。

2019年3月，上述財(cái)團(tuán)以約46億歐元價(jià)格，收購(gòu)亞瑪芬體育全部已發(fā)行股份。同年4月，財(cái)團(tuán)完成對(duì)亞瑪芬體育的收購(gòu)，該交易成為當(dāng)時(shí)中國(guó)體育用品行業(yè)史上最大的一次跨國(guó)收購(gòu)案。

此次IPO前，騰訊持有伯希和10.7%的股份，為最大機(jī)構(gòu)投資方。在完成IPO前最后一輪融資后，伯希和的估值為28億元。

在此前參與亞瑪芬的收購(gòu)過(guò)程中，騰訊作為投資者財(cái)團(tuán)的一員，發(fā)揮了資金和資源優(yōu)勢(shì)，為后續(xù)亞瑪芬的發(fā)展以及在中國(guó)市場(chǎng)的拓展提供了一定的支持。而此次成為伯希和的戰(zhàn)投方，似乎也是想復(fù)制亞瑪芬的成功。

01

安徽的“始祖鳥”

雖然起了個(gè)洋名字，但伯希和其實(shí)是一家土生土長(zhǎng)的中國(guó)品牌。

2012年，國(guó)內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)尚未興起，當(dāng)時(shí)的始祖鳥彼也鮮為人知，但創(chuàng)始人劉振卻頗有預(yù)見性，在安徽亳州的利辛縣創(chuàng)立了伯希和（PELLIOT），并推出沖鋒衣等戶外服飾。

彼時(shí)恰逢國(guó)內(nèi)零售渠道向線上轉(zhuǎn)移的風(fēng)口，在劉振的爭(zhēng)取下，伯希和成為首批入駐天貓的戶外運(yùn)動(dòng)品牌，目前，伯希和在線上渠道已經(jīng)布局了線上店鋪、天貓、抖音、京東等平臺(tái)。

2016年，伯希和開始布局線下渠道，當(dāng)年4月，伯希和首家線下實(shí)體店在北京開業(yè)。招股書顯示，截至2024年底，其在中國(guó)內(nèi)地?fù)碛?46家線下零售店，其中包括14家直營(yíng)門店和132家聯(lián)營(yíng)門店，大多位于一二線城市。

不過(guò)，線上渠道依然是伯希和的核心。招股書顯示，在渠道商，伯希和采用的是自營(yíng)和分銷商結(jié)合的模式。和阿迪達(dá)斯、安踏等品牌相似，其近年來(lái)也在逐步聚焦DTC（Direct to Consumer，即直接面向消費(fèi)者）模式。

截圖來(lái)源于招股書

招股書顯示，2022-2024年，伯希和線上DTC銷售額分別為3.31億元、7.52億元、13.51億元，這期間，線上DTC銷售渠道占總收入比重分別為87.5%、82.8%和76.5%。

其中，天貓自營(yíng)店鋪是伯希和主要線上渠道，收入從2022年的1.31億元增加至2023年的2.93億元，并在2024年增加5.18億元，CAGR高達(dá)99.2%。這期間，伯希和來(lái)自抖音的收入也開始增長(zhǎng)，分別為5440萬(wàn)元、1.73億元、3.23億元。

此外，2022-2024年，伯希和線下門店銷售收入分別為730萬(wàn)元、 4730萬(wàn)元和1.69億元，遠(yuǎn)低于同期線上渠道的收入。

這一情況也可以理解為，不同于其他傳統(tǒng)的紡織鞋服品牌，作為以線上起家的品牌，伯希和的快速成長(zhǎng)，部分原因在于搭上電商高速發(fā)展的列車。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，伯希和在2024年成為中國(guó)內(nèi)地發(fā)展最快的高性能戶外服飾品牌；按2024年零售額計(jì)算，伯希和成為中國(guó)國(guó)內(nèi)三大高性能戶外服飾品牌之一，占同年市場(chǎng)份額的5.2%。

一旦伯希和成功登陸港股，這將成為近年來(lái)中國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)風(fēng)口之下的又一個(gè)象征性案例。

相比伯希和品牌，創(chuàng)始人劉振對(duì)外表現(xiàn)非常低調(diào)，公開信息中能夠檢索到其個(gè)人經(jīng)歷、創(chuàng)業(yè)歷史等情況的內(nèi)容少之又少。據(jù)媒體報(bào)道，2024年，曾獲得安徽省優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)家的榮譽(yù)。

截圖來(lái)源于招股書

2024年，劉振的薪資僅有32.2萬(wàn)元，相比一眾年薪超過(guò)百萬(wàn)元的董事、監(jiān)事，他的工資收入要低不少。

不過(guò)，劉振的身價(jià)主要還是自身掌握的伯希和股權(quán)。招股書顯示，伯希和在上市前的股東架構(gòu)中，劉振與花敬玲夫婦分別持股約35.10%和28.08%。

截圖來(lái)源于招股書

02

比始祖鳥母公司還賺錢

僅憑毛利率這一數(shù)據(jù)衡量，伯希和其實(shí)“很賺錢”。

招股書顯示，2022-2024年，伯希和分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.79億元、9.08億元和17.66億元，經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)分別為2760萬(wàn)元、1.56億元以及3.04億元，毛利率為54.3%、58.2%和59.6%。作為對(duì)比，亞瑪芬同期毛利率分別為50.01%、52.45%、55.4%。

目前，伯希和旗下有四個(gè)產(chǎn)品系列，即巔峰系列、專業(yè)性能系列、山系列及經(jīng)典系列。其中，巔峰系列和專業(yè)性能系列在2025年推出，面向?qū)I(yè)登山者、戶外探險(xiǎn)家及戶外科研人員；山系列和經(jīng)典系列則面向戶外運(yùn)動(dòng)愛好者、旅行者及城市用戶。

截圖來(lái)源于招股書

在行業(yè)高端化的驅(qū)使下，戶外產(chǎn)品的價(jià)格持續(xù)提升，伯希和也未能免俗。據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，2023年4月—2024年3月，伯希和的產(chǎn)品均價(jià)上漲38.59%至500元左右。

隨著今年推出巔峰系列，伯希和的產(chǎn)品均價(jià)有望進(jìn)一步抬高。在天貓旗艦店，伯希和最貴的產(chǎn)品的一頂名為“極境高海拔營(yíng)地型形帳篷”，售價(jià)2.5萬(wàn)元；最貴的衣服是一件名為“極境全能型高海拔攀登連體羽絨服”，售價(jià)為1.1萬(wàn)元。而這兩件產(chǎn)品均屬于巔峰系列。

截圖來(lái)源于伯希和天貓旗艦店

這也讓伯希和的頂級(jí)產(chǎn)品售價(jià)與一線大牌對(duì)齊。作為對(duì)比，始祖鳥天貓旗艦店內(nèi)最貴的一件羽絨大衣售價(jià)為1.2萬(wàn)元；凱樂(lè)石最貴的一件戶外超高海拔極限攀登男款羽絨服售價(jià)為1萬(wàn)元。

此外，伯希和的專業(yè)登山硬殼沖鋒衣“北極星”系列，日常銷售也在2000元上下。

為提升產(chǎn)品功能性，不斷拔高附加值，對(duì)消費(fèi)者講述更多的故事，伯希和也在不斷加大在研發(fā)的投入。

招股書顯示，伯希和通過(guò)自主研發(fā)及外部合作，開發(fā)出一個(gè)專注于防護(hù)、保暖及熱感應(yīng)的綜合技術(shù)庫(kù)，比如，采購(gòu)全球頂尖戶外材料供應(yīng)商及性能科技公司開發(fā)的面料及科技，并將其應(yīng)用在伯希和的產(chǎn)品中。并于2013年成立了PT-China技術(shù)平臺(tái)。

2022-2024年，伯希和的研發(fā)投入金額稱略微提升的趨勢(shì)，分別為1360萬(wàn)元、1980萬(wàn)元、3150萬(wàn)元。

不過(guò)目前，伯希和收入主要來(lái)自相對(duì)平價(jià)的“經(jīng)典系列”，2022-2024年，“經(jīng)典系列”在占伯希和總收入的占比超過(guò)80%。

截圖來(lái)源于招股書

03

越來(lái)越擁擠的市場(chǎng)

此時(shí)啟動(dòng)IPO，伯希和也算是選擇在戶外行業(yè)的高點(diǎn)進(jìn)行資本化。外界普遍認(rèn)為，戶外服飾行業(yè)依然還有增長(zhǎng)空間。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，中國(guó)內(nèi)地高性能戶外服飾行業(yè)的零售銷售額從2019年的539億元以13.8%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增加至2024年的1027億元，預(yù)計(jì)將進(jìn)一步以16.0%的復(fù)合年增長(zhǎng)率在2029年進(jìn)一步增至2158億元，成為功能性服飾市場(chǎng)中增長(zhǎng)最快的細(xì)分市場(chǎng)之一。

不過(guò)，在一眾中外品牌紛紛入局中國(guó)市場(chǎng)的情況下，對(duì)于單個(gè)品牌而言，其增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)可能不及外界預(yù)期。

以亞瑪芬為例，2024年收入同比增長(zhǎng)17.8%至51.83億美元。但在2025年，它們卻將全年收入預(yù)期下調(diào)至13%–15%。而在FILA失速后，亞瑪芬的母公司也在前不久將老牌戶外品牌狼爪（Jack Wolfskin）收入囊中。

今年3月，老字號(hào)服裝品牌報(bào)喜鳥也以約4億元的價(jià)格收下美國(guó)戶外品牌Woolrich，進(jìn)一步加碼戶外市場(chǎng)。

同時(shí)，在成為另一個(gè)始祖鳥的賽道上，凱樂(lè)石已經(jīng)奪得先機(jī)；探路者、駱駝等價(jià)格和定位與伯希和接近的品牌，也早早實(shí)現(xiàn)了資本化。

無(wú)論是先行者，還是新入局的選手，它們都是想將戶外運(yùn)動(dòng)這一紅利一吃到底。

根據(jù)招股書，按2024年零售額計(jì)算，中國(guó)內(nèi)地前十大高性能戶外服飾品牌分別為駱駝、北面、始祖鳥、迪卡儂、迪桑特、可隆、伯希和、凱樂(lè)石、哥倫比亞、探路者。其中，2024年，伯希和以17.66億的銷售額占據(jù)1.7%份額。

截圖來(lái)源于招股書

另一方面，作為一個(gè)價(jià)格定位相對(duì)較低的戶外品牌，伯希和在沖刺的高端過(guò)程中，難免會(huì)被各類因素掣肘。

一方面，即便國(guó)內(nèi)中產(chǎn)群體持續(xù)增加，參加戶外運(yùn)動(dòng)的群體仍在擴(kuò)大，但實(shí)際上，這項(xiàng)運(yùn)動(dòng)實(shí)際仍屬小眾，能夠承擔(dān)相對(duì)較高消費(fèi)的人則更少。另一方面，一旦伯希和產(chǎn)品的整體價(jià)格帶持續(xù)上移，其目標(biāo)客群中的一部分價(jià)格敏感性消費(fèi)者，也可能因?yàn)檫^(guò)高的產(chǎn)品售價(jià)，轉(zhuǎn)投其他品牌。

為進(jìn)一步推進(jìn)產(chǎn)品銷售和高端化，伯希和的市場(chǎng)投入也在進(jìn)一步增加。2022-2024年，伯希和的銷售和分銷開支分別為1.20億元、2.77億元和5.87億元，費(fèi)率分別31.8%、30.5%及33.2%，呈總體增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

但從目前情況看，伯希和的高端化進(jìn)程也難言順利。有媒體報(bào)道，伯希和的高端產(chǎn)品，無(wú)論線上還是線下，大都以吊牌價(jià)6-7折出售。售價(jià)三位數(shù)的三合一沖鋒衣仍是其基本面，哪怕線下門店中高端產(chǎn)品的陳列位置也要讓位給暢銷產(chǎn)品。

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