我們一年前看過航天信息2023年的年報(bào)，本來我不想再看這類持續(xù)下跌的公司，但今天有朋友想讓更新一下，那就安排吧，如果有被套的朋友，就只有對(duì)不起了哦。

2024年，航天信息的營(yíng)收同比下跌了1/3，這已經(jīng)是連續(xù)三年下跌了，最近兩年的下跌幅度都超過1/3，且不說2019年的峰值水平，僅從本輪2022年開始的下跌算，營(yíng)收差不多也萎縮了近2/3。

“數(shù)字財(cái)稅業(yè)務(wù)產(chǎn)品”和“智慧業(yè)務(wù)產(chǎn)品”都是四成的下跌，“網(wǎng)信業(yè)務(wù)產(chǎn)品”也在下跌，幅度相對(duì)要低一些，還有少量的其他業(yè)務(wù)。

境內(nèi)業(yè)務(wù)下跌，境外業(yè)務(wù)還有不錯(cuò)的增長(zhǎng)，其占比還有翻倍式的增長(zhǎng)，但占比仍然只有5.7%。能不能靠境外市場(chǎng)來翻盤呢？估計(jì)比較難，除了其規(guī)模現(xiàn)在還太小之外，我們后面要看到，境外市場(chǎng)的毛利率也要低得多。

2023年八成多的下跌并不是終點(diǎn)，2024年再來九成多的下跌，已經(jīng)壓著保本點(diǎn)經(jīng)營(yíng)了。2025年一季度巨虧3.2億元，雖然有一季度是“淡季”的原因，但形勢(shì)確實(shí)不太樂觀。

營(yíng)收下跌分階梯狀，除了2024年四季度的下跌幅度很低之外，其他季度就是低和更低的區(qū)別，如此長(zhǎng)期的螺旋式下跌，顯得非常悲壯。2024年一季度就是大額虧損狀態(tài)，2025年一季度比其虧得并不算多。

虧損是從2023年三季度就開始的，2024年二季度才重新恢復(fù)盈利，但僅堅(jiān)持了三個(gè)季度，似乎又掉入新一輪的虧損周期之中。這并不讓人意外，在營(yíng)收持續(xù)下跌的情況下，看啥開支都是多余或浪費(fèi)的，而砍掉這些多余的開支又需要一個(gè)過程，就算砍的時(shí)候搞一些提前量，也堅(jiān)持不了太久。只有營(yíng)收企穩(wěn)之后，才有可能找到新的盈虧平衡，并以此為基礎(chǔ)來考慮怎么盈利。

如果僅看主營(yíng)業(yè)務(wù)，2023年的各個(gè)季度都是盈利狀態(tài)，而且四季度還有形勢(shì)向好的趨勢(shì)，原因主要是當(dāng)季的毛利率大幅增長(zhǎng)。但是，2024年開年就來了一個(gè)巨虧，二季度又以15個(gè)百分點(diǎn)以上的盈利，試圖扭轉(zhuǎn)這一形勢(shì)，結(jié)果就是這些努力都失敗了，從2024年三季度開始，主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)持續(xù)虧損了三個(gè)季度，2025年一季度的虧損創(chuàng)下了最嚴(yán)重虧損紀(jì)錄。

由于一季度是傳統(tǒng)的淡季，按以前年度的趨勢(shì)變化，從2025年二季度開始的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間會(huì)明顯提升，甚至可能重新恢復(fù)盈利狀態(tài)。只是，在現(xiàn)在的形勢(shì)下，還會(huì)按以前的趨勢(shì)發(fā)展嗎？

毛利率在2023年和2024年都有個(gè)別季度表現(xiàn)比較突出的現(xiàn)象，不管是什么原因，航天信息的毛利率始終無法在這些高位上維持住，而且在波動(dòng)中逐步下滑的趨勢(shì)是明顯的。比如，2025年一季度的毛利率就已經(jīng)是最近九個(gè)季度中最低的。

按年度來看，從本輪下跌的2022年開始，航天信息的毛利率持續(xù)提升，在營(yíng)收大幅下跌的兩年，毛利率逆市提升了4個(gè)百分點(diǎn)。或許是他們做過測(cè)算，試圖以提升毛利率來維持凈利潤(rùn)和其他盈利指標(biāo)的相對(duì)穩(wěn)定。

我無數(shù)次說過，在營(yíng)收下跌中的盈利能力提升是極難的，就算有成功的案例，也只能在極特殊情況下的短期內(nèi)有效，這個(gè)世界幾乎就沒有典型的企業(yè)靠此來取得成功的。就算金稅業(yè)務(wù)不是一般的業(yè)務(wù)，航天信息認(rèn)為自己特殊，其實(shí)也是想多了的表現(xiàn)。

這樣做當(dāng)然是有短期效果的，比如2022年在營(yíng)收下跌近兩成的情況下，當(dāng)年的凈利潤(rùn)還繼續(xù)增長(zhǎng)，銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率都有所提升。但僅僅維持了這一年，接下來的兩年多時(shí)間，這些指標(biāo)就已經(jīng)相當(dāng)難看了。

正是因?yàn)楹诵牡摹皵?shù)字財(cái)稅業(yè)務(wù)產(chǎn)品”的毛利率下滑，才導(dǎo)致了平均毛利率的下滑，就算有個(gè)別業(yè)務(wù)的毛利率提升，但要么是占比太小，要么是毛利率本身就偏低，起不到關(guān)鍵的作用。

境內(nèi)外市場(chǎng)的毛利率都在下跌，當(dāng)然是境內(nèi)市場(chǎng)的毛利率下滑更大，對(duì)平均毛利率的影響也更大。但境外市場(chǎng)的毛利率還不到境內(nèi)市場(chǎng)的一半，其占比的上升，實(shí)際上還拉低了平均毛利率。境外業(yè)務(wù)不僅規(guī)模和占比較小，還存在毛利率太低的缺點(diǎn)，就算增長(zhǎng)較快，也不太可能成為其未來業(yè)績(jī)的支撐。

主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間持續(xù)下跌的趨勢(shì)是非常明顯的，我們暫且排除2025年一季度這種特殊情況，就看前四年的情況，也是連破5個(gè)百分點(diǎn)和原點(diǎn)兩道大關(guān)，2024年看起來是微利，實(shí)際上主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)虧損了。2023年之前的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間下降主要原因是期間費(fèi)用占營(yíng)收比上升，抵消掉了毛利率增長(zhǎng)的影響后，仍然拉低了主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間。

2024年是毛利率下滑和期間費(fèi)用占營(yíng)收比雙重?cái)D壓，影響程度差不多是對(duì)半分，有趣的是，這個(gè)時(shí)候的“稅金及附加”也要來擠壓，這就是我們常說的以增值稅為主的稅收體制的弊端所在，在企業(yè)面臨困難的時(shí)候，稅收負(fù)擔(dān)的下降很慢，會(huì)加重這些調(diào)整期企業(yè)的困難。

2023年以前，航天信息并沒有明顯采取降低期間費(fèi)用的措施，其管理費(fèi)用不降反升，似乎對(duì)面臨的困難估計(jì)不足。就算2024年下降，也主要是降低研發(fā)費(fèi)用，管理費(fèi)用降得很少，誰也不想動(dòng)自己的利益，這就是人性，只能說他們反應(yīng)慢了，也不需要進(jìn)行道德綁架。

回頭來看一下扣非凈利潤(rùn)的情況，其實(shí)2023年就靠著保本點(diǎn)了，2024年已經(jīng)虧損了，歸母凈利潤(rùn)能連續(xù)維持盈利，靠的是主營(yíng)業(yè)務(wù)以外的其他影響因素。

在其他收益方面，主要是“投資收益”的水平比較高，主要來源是“處置交易性金融資產(chǎn)取得的投資收益”。原因是航天信息在前幾年末的現(xiàn)金類資產(chǎn)超百億元，簡(jiǎn)單說就是，有相當(dāng)一部分資金拿來搞理財(cái)類的投資了，這兩年這類投資的市場(chǎng)收益水平下降，風(fēng)險(xiǎn)增加，凈兩年都在逐步回收這些資金。航天信息當(dāng)然也有長(zhǎng)期股權(quán)投資這類戰(zhàn)略性的安排，但要么是收益水平很低，要么就是在賠錢，顯然也是靠不上的。

近兩年的信用減值損失還比較高，主要是“應(yīng)收賬款壞賬損失”和“其他應(yīng)收款壞賬損失”，這可能與“數(shù)字財(cái)稅業(yè)務(wù)”的關(guān)系不大，基本上很少有企業(yè)或者稅務(wù)系統(tǒng)會(huì)欠他們的款項(xiàng)，但其他的那幾項(xiàng)業(yè)務(wù)就不好說了。

航天信息“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”在2023年下滑，2024年和2025年一季度已經(jīng)出現(xiàn)凈流出的情況，但形勢(shì)似乎還可控，2025年一季度的情況并不一定能代表全年。營(yíng)收下跌的這幾年，固定資產(chǎn)的投資規(guī)模有所下降，但仍然維持了6億元左右的投入，我們根本就沒有興趣去看是哪些投入，就算他們?cè)谧鲆恍┡ΓF(xiàn)在看來效果并不好。

2022年的營(yíng)收下跌，仍然在增加應(yīng)收項(xiàng)目的資金占用，也在增加占用供應(yīng)鏈的欠款，最近兩年的大跌還是反過來了，但主要是應(yīng)付項(xiàng)目方面的“還賬”比較多。

應(yīng)付項(xiàng)目除了“應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款”在大幅下降之外，“合同負(fù)債”也在下降，合同負(fù)債中近九成是預(yù)收的商品款，只有一成多是預(yù)收的服務(wù)費(fèi)。隨著業(yè)務(wù)的萎縮，預(yù)收的款項(xiàng)當(dāng)然也會(huì)下降，包括2025年一季度末也有小幅下降，這預(yù)示著其“數(shù)字財(cái)稅業(yè)務(wù)產(chǎn)品”的收入規(guī)模可能還會(huì)繼續(xù)下滑。

航天信息從2023年末開始出現(xiàn)“縮表”（總資產(chǎn)下降）的現(xiàn)象，這還在一定程度上提升了其長(zhǎng)短期償債能力。道理很簡(jiǎn)單，把債務(wù)都?xì)w還了很多，當(dāng)然就沒有什么償債的壓力了嘛。對(duì)于2024年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)特還有70多億元的航天信息來說，償債方面短期內(nèi)是出不了啥問題的。

航天信息的資產(chǎn)質(zhì)量相當(dāng)優(yōu)秀，就算憑手中的現(xiàn)金，也應(yīng)該能輕松實(shí)現(xiàn)“鳳凰涅磐”的。麻煩的是，長(zhǎng)期習(xí)慣了以前的成功經(jīng)營(yíng)模式，想要調(diào)整到新的模式中來，面臨的困難和阻力是相當(dāng)大的。他們已經(jīng)調(diào)整了三年，憑著手上的資源，應(yīng)該還有好幾年的機(jī)會(huì)，就看他們后續(xù)怎么去把握了。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！