清華學霸再闖IPO。

作者 |筆鋒

來源 |投資家（ID：touzijias）

清華學霸再闖IPO。

從美團王興、快手宿華，到韋爾股份虞仁榮，清華系創業者向來是IPO常客。如今，港股IPO市場再迎重磅玩家。近日，由清華校友王江掌舵，擁有“航班管家”“高鐵管家”兩大國民級應用的出行平臺——活力集團控股有限公司（活力集團）更新招股書，擬于香港主板上市，招商證券（香港）與民銀資本擔任聯席保薦人。

若成功上市，這將是創始人王江創業生涯的首個IPO，也是繼其早年押注美團、UC瀏覽器等明星項目后，又一次站到資本市場的聚光燈下。

創始人王江的清華背景與連續創業經歷是此次IPO的重要看點。這位52歲的清華工程物理系畢業生，早年創辦巖漿數碼并出售獲利，后以天使投資人身份參與美團、UC瀏覽器等項目的早期投資。2009年，他聯合清華校友李黎軍推出“航班管家”，開啟二次創業，歷經16年打磨，終將活力集團推向港股門前。

一

王江的標簽足夠耀眼。

他可能是中國創投圈最“凡爾賽”的存在，自稱“不專業”，卻在早期投中美團、UC瀏覽器、大麥科技、e代駕等項目，賺得千倍回報。他三次創業，賣掉公司、自掏腰包救公司，最終帶著航班管家站上IPO舞臺。

這位清華物理系出身的連續創業者，早年創辦手游公司賺到第一桶金，410萬美元賣給華友世紀后，轉身成了天使投資人。

2007年，他第一次出手就命中UC瀏覽器，7年后阿里以43.5億美元收購該項目的回報，讓他一戰成名。緊接著，他又在2010年掏出真金白銀，押注校友王興，參與了美團的種子輪。美團與大眾點評合并后，王江的早期投資獲得了上千倍的回報，這讓他在創投圈聲名鵲起。

天使投資的成功，并未讓王江止步。2009年，他聯合清華校友李黎軍推出中國首個航班動態APP“航班管家”，開啟第二次創業，早期憑借蘋果應用商店的推薦迅速積累百萬用戶，卻在2014年遭遇智能手機普及后的激烈競爭，一度陷入資金危機。

彼時，王江與合伙人自掏腰包數千萬元輸血公司，甚至拉來王興以個人名義注資55.38萬元，硬生生將活力集團從懸崖邊拉回。這段經歷暴露了他“賭徒”的另一面：敢押注、敢擔風險，卻也因過于依賴直覺而付出代價。以至于他第三次創業的連鎖咖啡品牌“連咖啡”，曾擴張至156家門店，最終因模式困境全部關閉，而同期成立的瑞幸咖啡，卻憑借資本狂飆成為行業巨頭，這種“起了大早趕了晚集”的挫敗感，成為他口中自嘲的常態。

但他從“天使捕手”切換為創業者時，故事卻充滿矛盾。活力集團坐擁先發優勢，卻始終活在攜程、同程的陰影下，手握20億估值，卻難掩市場份額僅1.4%的尷尬。

為擺脫頂級投資人下場創業難逃“資源詛咒”，王江用投資思維做企業，早期拉王興站臺，引入紅杉、經緯等頂級機構，甚至讓被投企業美團，反向投資活力集團，形成罕見的“互投”佳話。這種“資源杠桿”曾讓其在2010年就拿下100萬用戶，如今更是形成覆蓋超197億注冊用戶，年入6.47億元，規模僅次于攜程的綜合出行平臺

如今，持股16.79%的王江，即將迎來人生第一個IPO。

二

投資可以靠眼光閃電戰，但創業卻是拼耐力的馬拉松。

王江的“賭徒基因”讓活力集團活了下來，但想要在巨頭林立的出行市場殺出血路，僅靠創始人的光環，遠遠還不夠。

2024活力集團的全年GMV達405.20億元，僅為攜程的1/10，整體綜合出行服務市場中，活力集團市場份額僅從1.2%微增至1.4%，仍遠低于攜程的31.6%，排名第八。若不是靠“一站式服務”勉強擠進第二梯隊，這個成績在巨頭夾縫中幾乎毫無存在感。

活力集團的核心賣點是“無縫整合飛機、高鐵、網約車”，覆蓋5100個機場、3500個火車站以及全球逾80萬家酒店。從航班、高鐵的信息查詢、票務預訂，到值機選座、列車選座，再到航班延誤查詢、機場信息導航以及酒店預訂等一系列配套服務，看似無所不能，幾乎涵蓋了旅行的各個環節，但細看業務構成，收入單一，旅行服務占比85.2%，嚴重依賴機票、火車票傭金。

曾被寄予厚望的伙力專車，截至2024年年末，伙力專車僅有241輛車輛，通過集團旗下的平臺接受訂單，連滴滴的零頭都不到，最終淪為邊緣業務；ToB業務薄弱：數據技術服務收入占比3.2%，尚未形成護城河。

打開航班管家App，首頁依然保留著最初的核心功能：航班動態、值機選座、延誤提醒。這些看似基礎的服務，卻是活力集團安身立命的根本。在細分賽道，活力集團確實做到了“小而美”，但尷尬的是，當用戶需要“機票+酒店+用車”的一站式服務時，第一反應仍是打開攜程或飛豬。

中國在線旅游市場已進入寡頭時代，攜程、同程、飛豬合計占據超88%份額。活力集團若想突圍，必須找到巨頭看不上的“縫隙市場”。197億用戶看似龐大，但相比之下，同程旅行靠微信入口實現低獲客成本，攜程憑借高端商旅鎖定高凈值人群。活力集團既缺流量入口，又缺差異化服務，用戶增長恐將放緩。

黑貓投訴平臺上，高鐵管家累計投訴5969條，航班管家2404條，集中在“默認勾選增值服務”“退款緩慢”等問題。

更何況，當12306推出官方候補購票、攜程靠低價補貼搶占市場，活力集團的“服務溢價”正在失去吸引力。在巨頭壟斷的出行市場，與其做“小而全”的跟隨者，不如做“專而精”的破局者。

三

對于成立16年的活力集團而言，IPO或許是一場不得不打的生存之戰。

這家以“航班管家”“高鐵管家”為核心的綜合出行平臺，自2017年新三板掛牌、2019年轉戰科創板、2021年放棄A股轉道港股后，第三次向資本市場發起沖擊，去年10月首次于港交所遞交招股書，滿六個月后失效，直至近日更新招股書，才迎來新進展。

在此看來，與其說是主動選擇，不如說是多重壓力下的被動突圍。累計虧損超8億元、市場份額僅1.4%、用戶增長停滯的困境，正將這家公司推向必須依賴外部輸血的臨界點。

從財務數據看，活力集團的“復蘇”始終伴隨隱憂。2024年雖勉強盈利5115萬元，但實為“技術性扭虧”。砍掉37%研發投入、壓縮用戶補貼后，毛利率勉強撐到53.5%，代價是數字化服務收入暴跌至3.2%，用戶獲取成本卻逆勢飆升21%，陷入“越省越難增長”的惡性循環，累計虧損問題仍未實質性緩解。

更致命的是，其收入結構高度依賴機票、火車票傭金，旅行服務占比85.2%。而這一核心業務正面臨雙重擠壓，一方面，攜程、同程等巨頭以絕對市場份額壟斷流量入口，另一方面，12306推出“候補購票”功能、航旅縱橫接入美團生態，直接削弱了“加速包”等增值服務的生存空間。

當行業從信息差盈利轉向生態閉環競爭時，活力集團既缺乏美團的生活服務場景，又無攜程的高端商旅壁壘，若不借助IPO融資補足技術短板、拓展新業務，恐將淪為巨頭生態中的邊緣角色。

更深層的焦慮，來自資本層面的倒逼。活力集團自成立以來，已完成7輪融資，但早期投資人如紅杉、經緯等已陸續退出，資本市場對此反應尤為謹慎，2024年最新一輪融資投后估值僅20.87億元，較三年前縮水36%。

資本耐心逐漸耗盡的壓力下，上市成為安撫股東、維持估值的關鍵路徑。

另外，其國際化戰略尚處試探階段，而數據授權協議一年一簽的脆弱性，讓公司隨時面臨航班動態信息斷供的風險。若此時不登陸港股，后續融資可能面臨更大折價壓力。

就在前幾天，港交所推出的“科企專線”，允許特專科技公司以保密形式提交申請，并簡化不同投票權架構的審核流程，活力集團剛好符合其定義。

更關鍵的是，其創始人王江通過Non Human Limited和Travel Around Holdings持有32.78%股權，若能借助“科企專線”實現同股不同權，可在融資后保持對公司的絕對控制。這種政策紅利的窗口期稍縱即逝，促使公司在招股書失效次日，便馬不停蹄地重啟上市進程。

盡管其以1.4%的市場份額和6.47億元年收入，證明了自己的韌性，但若無法突破收入單一性、提升技術護城河，這場資本化征程或將止步于“工具型平臺”的最后倔強。

活力集團的IPO不是終點，而是一場與時間賽跑的生存游戲。它需要在資本加持下，快速補齊短板，否則“第二”的位置隨時可能被取代。