文 | 唐逸

來(lái)源 | 大地期貨研究所

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

核心觀點(diǎn)

• 適用于232條款的輪胎沒(méi)有變化，其余中國(guó)商品下調(diào)關(guān)稅。但中國(guó)輪胎出口至美國(guó)數(shù)量太少，關(guān)稅降低的實(shí)際影響不大。

• 從資金角度來(lái)看，兩千點(diǎn)跌的不是232條款，而是衰退預(yù)期和多頭資金踩踏。

• 衰退預(yù)期有所減弱，但仍然反彈有限，主要因?yàn)榍捌诙囝^持倉(cāng)的底層邏輯已經(jīng)發(fā)生變化，供應(yīng)超出市場(chǎng)預(yù)期。

• 去年在關(guān)稅預(yù)期下，對(duì)于輪胎美國(guó)有一定的超買(mǎi)，且汽車(chē)零部件庫(kù)存并不低。

• 從實(shí)際的影響來(lái)看，國(guó)際輪胎廠認(rèn)為25%關(guān)稅征收之后會(huì)增加企業(yè)成本，從而向下游轉(zhuǎn)嫁，但是從終端貨運(yùn)數(shù)據(jù)看也不樂(lè)觀。

• 個(gè)別企業(yè)可以通過(guò)美國(guó)本土生產(chǎn)、從墨西哥加拿大進(jìn)口來(lái)規(guī)避一部分關(guān)稅，但是國(guó)際輪胎廠認(rèn)為貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)于整體輪胎、汽車(chē)需求是不利的。短期還沒(méi)看到進(jìn)口的減少，但是推測(cè)在三季度可以看到。

• 整體來(lái)看，反彈幅度可能相對(duì)有限，持有偏空觀點(diǎn)，后市仍然關(guān)注關(guān)稅變化。

01

關(guān)稅具體如何修改？

適用于232條款的輪胎沒(méi)有變化，除此以外的商品下調(diào)關(guān)稅。對(duì)于橡膠而言，最主要的影響是在輪胎和橡膠制品。目前的關(guān)稅規(guī)則下，對(duì)于中國(guó)乘用車(chē)和輕卡輪胎征收25%關(guān)稅不變、對(duì)于其他中國(guó)輪胎降低至10%關(guān)稅（24%暫停90天）；對(duì)于東南亞輪胎沒(méi)有變化，乘用車(chē)和輕卡輪胎征收25%關(guān)稅、對(duì)于其他東南亞輪胎征收0%（對(duì)等關(guān)稅暫停90天）。

對(duì)于中國(guó)橡膠制品，降低至10%關(guān)稅（24%暫停90天）。

數(shù)據(jù)來(lái)源：大地期貨研究院

中國(guó)出口至美國(guó)的輪胎數(shù)量到底有多少？2024年中國(guó)輪胎出口至美國(guó)31萬(wàn)噸，折膠量?jī)H為5萬(wàn)噸，其中大部分是全鋼胎。因此實(shí)際上中國(guó)與美國(guó)增加或者降低關(guān)稅對(duì)橡膠消費(fèi)影響并不大，只是宏觀情緒正在緩和，導(dǎo)致價(jià)格的修復(fù)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)海關(guān) 大地期貨研究院

02

怎么看待關(guān)稅談判？

RU/NR兩千點(diǎn)下跌的是什么？橡膠價(jià)格能否回到以前、分析關(guān)稅談判的影響，首先要知道前期橡膠兩千點(diǎn)下跌的是什么。目前對(duì)于橡膠影響較大的關(guān)稅主要有兩個(gè)，一是232條款對(duì)于乘用車(chē)和輕卡零部件征收的25%關(guān)稅，影響最大是東南亞輪胎廠；二是除了232條款之外，其他輪胎征收“對(duì)等關(guān)稅”，對(duì)中國(guó)以外國(guó)家暫停90天，還未實(shí)施。

232條款影響最大，但3.26日之后只跌了800點(diǎn)就企穩(wěn)，兩千點(diǎn)跌的是衰退預(yù)期和多頭資金踩踏。回顧清明節(jié)前后行情，3月底R(shí)U本有一輪小幅反彈，從3月20日的16600反彈至17100，3月26日簽署232條款之后，下跌至16300暫時(shí)企穩(wěn)，甚至有一定反彈，4.3日到9點(diǎn)半之后才開(kāi)始跟隨商品一同下跌。總結(jié)來(lái)看，232條款對(duì)實(shí)際影響最大，但3.26日之后至跌了800點(diǎn)之后企穩(wěn)，而后市兩千點(diǎn)跌的是衰退預(yù)期和多頭資金踩踏，持倉(cāng)量大幅減少。

數(shù)據(jù)來(lái)源：大地期貨研究院

衰退預(yù)期正在減弱。隨著中美談判超出市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)甚至全球經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期正在減弱。一方面是企業(yè)進(jìn)口成本降低、美國(guó)的通脹情況可能有所緩解，另外一方面是美國(guó)對(duì)其他國(guó)家或條款政策松動(dòng)的預(yù)期。宏觀局勢(shì)短暫穩(wěn)定向好，當(dāng)然也不排除后市美國(guó)再次單方面違約或者其他國(guó)家反制美國(guó)，繼續(xù)加碼關(guān)稅。

但是多頭資金難以重拾信心。假設(shè)基本面不變化的情況下，短期衰退預(yù)期減弱應(yīng)該會(huì)導(dǎo)致價(jià)格修復(fù)到15500以上。但是實(shí)際上并沒(méi)有，主要是因?yàn)榛久嬉舶l(fā)生了變化，導(dǎo)致多頭預(yù)期的改變。

數(shù)據(jù)來(lái)源：GREL 大地期貨研究院

03

回歸基本面

不考慮外部環(huán)境的情況下，回歸到基本面。根據(jù)前期多頭擁擠的邏輯是橡膠的大周期，本質(zhì)上是長(zhǎng)期的供需缺口問(wèn)題，但是從今年一季度的供應(yīng)來(lái)看，似乎這個(gè)邏輯并不成立，或者說(shuō)需要往后推遲，那么多頭的持倉(cāng)邏輯就不復(fù)存在。

印尼、泰國(guó)出口同比增長(zhǎng)10%以上。大周期邏輯的基礎(chǔ)是印尼持續(xù)減產(chǎn)、泰國(guó)產(chǎn)量頂峰，但是從出口數(shù)據(jù)來(lái)看泰、印兩國(guó)出口都供應(yīng)相對(duì)寬松，而且印尼是在進(jìn)口量偏少的情況下出現(xiàn)增長(zhǎng)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：大地期貨研究院

緬甸老撾出口大幅同比增長(zhǎng)。緬甸老撾出口增長(zhǎng)，與中國(guó)的免稅政策有關(guān)，事實(shí)證明緬甸老撾的產(chǎn)量增長(zhǎng)潛力較為充足，推測(cè)存量庫(kù)存較多，只不過(guò)難以預(yù)估，反應(yīng)到云南庫(kù)存去庫(kù)速度較慢。

數(shù)據(jù)來(lái)源：大地期貨研究院

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原料價(jià)格相對(duì)中性。目前原料價(jià)格也較為尷尬，雖然已經(jīng)大幅下跌，但仍然無(wú)法顯著打擊膠農(nóng)積極性，對(duì)比歷史泰國(guó)最低工資與平均工資的區(qū)間，位置相對(duì)中性。

數(shù)據(jù)來(lái)源：大地期貨研究院

04

美國(guó)需求如何？

跟蹤關(guān)稅的影響。除開(kāi)基本面，我們單純討論關(guān)稅實(shí)施之后的影響。一是需要關(guān)注終端需求的變化。二是關(guān)注企業(yè)采取什么方式應(yīng)對(duì)，可能對(duì)終端會(huì)有什么影響。三是可能造成的庫(kù)存周期問(wèn)題。

終端貨運(yùn)需求偏弱。一般而言，終端需求受到關(guān)稅影響較為間接，更多反映整體經(jīng)濟(jì)狀況。從終端來(lái)看，今年以來(lái)美國(guó)貨運(yùn)量數(shù)據(jù)確實(shí)偏低，接近歷史低位，貨運(yùn)量與整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有關(guān)，與PMI有相關(guān)性，但目前PMI在低位徘徊；機(jī)動(dòng)車(chē)行駛里程不溫不火，屬于正常。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg 大地期貨研究院

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg 大地期貨研究院

美國(guó)的輪胎進(jìn)口企業(yè)可能會(huì)采取哪些行動(dòng)。國(guó)際輪胎廠大多都在東南亞或全球設(shè)廠，降低生產(chǎn)成本從而出口至美國(guó)進(jìn)行銷(xiāo)售，因此可以關(guān)注關(guān)稅實(shí)施前后國(guó)際輪胎廠的行為和觀點(diǎn)。這里以固特異、大陸、米其林為例，5月份這三家最大輪胎廠均進(jìn)行了電話會(huì)議，有一定的代表意義。

國(guó)際輪胎廠認(rèn)為在關(guān)稅預(yù)期下，去年有超買(mǎi)現(xiàn)象。米其林電話會(huì)議中提到“在2024年上半年，由于對(duì)去年9月實(shí)施的關(guān)稅的預(yù)期，大量來(lái)自東南亞的輪胎流入美國(guó)”（美國(guó)根據(jù)301條款自2024年9月27日起對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的部分商品加征關(guān)稅，但沒(méi)有輪胎）、固特異會(huì)議提到“大選前后的預(yù)購(gòu)”。再加上從美國(guó)的汽車(chē)零部件庫(kù)存金額來(lái)看，庫(kù)存處于偏高位置，因此今年如果終端無(wú)法承接高庫(kù)存，那么有可能出現(xiàn)主動(dòng)去庫(kù)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg大地期貨研究院

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國(guó)際輪胎廠認(rèn)為成本的增加是毫無(wú)疑問(wèn)的，會(huì)向下游轉(zhuǎn)嫁成本。固特異在電話會(huì)議中提到“關(guān)稅可能導(dǎo)致年化3億美元的成本”，當(dāng)然，也有一些應(yīng)對(duì)的方法，如對(duì)內(nèi)進(jìn)行資源調(diào)配，但是成本的增加是毫無(wú)疑問(wèn)的。同時(shí)提到“跟客戶談產(chǎn)品漲價(jià)4%，這將價(jià)值2.2億美元”，意味著會(huì)向下游轉(zhuǎn)嫁成本。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg大地期貨研究院

目前還未看到輪胎進(jìn)口的減少，推測(cè)三季度看到效果。固特異會(huì)議中提及“關(guān)稅將于5月3日生效，所以我們可能會(huì)在5月3日之后開(kāi)始看到，但還沒(méi)有看到”，意思是還沒(méi)觀測(cè)到進(jìn)口量的減少，推測(cè)可能要三季度才能看到這種效果。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg大地期貨研究院

國(guó)際輪胎廠對(duì)于貿(mào)易戰(zhàn)的后果較為悲觀，影響汽車(chē)和輪胎銷(xiāo)量。電話會(huì)議中，大陸提到“預(yù)計(jì)全球輕型汽車(chē)產(chǎn)量將在2025年下降特別是由于北美的前景要低得多；我們還認(rèn)為如果工業(yè)產(chǎn)值下降北美卡車(chē)替換市場(chǎng)將面臨更大的下行空間”，大陸對(duì)于貿(mào)易戰(zhàn)的后果極其悲觀。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg大地期貨研究院

美國(guó)本土沒(méi)有產(chǎn)能的輪胎貿(mào)易商將要受到打擊。國(guó)際輪胎廠普遍認(rèn)為，美國(guó)本土產(chǎn)能、從加墨進(jìn)口是規(guī)避關(guān)稅的辦法，推測(cè)本土沒(méi)有產(chǎn)能的輪胎貿(mào)易商將要受到打擊。

總結(jié)一下。去年在關(guān)稅預(yù)期下，對(duì)于輪胎美國(guó)有一定的超買(mǎi)，今年25%關(guān)稅征收之后會(huì)增加企業(yè)成本，從而向下游轉(zhuǎn)嫁，短期還沒(méi)看到進(jìn)口的減少但是推測(cè)在三季度可以看到，貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)于整體輪胎、汽車(chē)需求是不利的。個(gè)別企業(yè)可以通過(guò)美國(guó)本土生產(chǎn)、從墨西哥加拿大進(jìn)口來(lái)規(guī)避一部分關(guān)稅。

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