《港灣商業觀察》廖紫雯

日前，湖南鳴鳴很忙商業連鎖股份有限公司（下稱：鳴鳴很忙）遞表港交所，保薦機構為高盛、華泰國際。

作為一家以加盟模式為主的食品飲料零售商，鳴鳴很忙憑借其旗下的“零食很忙”和“趙一鳴零食”兩大品牌，在休閑食品飲料市場迅速擴張。截至2024年12月31日，公司擁有14394家門店，覆蓋中國28個省份，其中約58%的門店位于縣城及鄉鎮。

然而，公司2024年雖實現營收393.44億元，但毛利率僅為7.6%，凈利潤率為2.1%，低毛利特征明顯。

與此同時，公司銷售及營銷開支在2024年大幅增長，達到14.76億元，且在IPO前進行了大額分紅，三次累計分紅達5.26億。

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分紅累計5.26億，毛利率弱于最大對手

天眼查顯示，鳴鳴很忙成立于2019年。2024年，公司錄得GMV達555億。根據弗若斯特沙利文，按2024年休閑食品飲料GMV計，公司是中國最大的連鎖零售商；按2024年食品飲料GMV計，公司亦是中國第四大連鎖零售商。

公司擁有零食很忙和趙一鳴零食兩個品牌。其中零食很忙由晏周于2017年3月在湖南長沙創立，趙一鳴零食由趙定于2019年1月在江西宜春創立。兩家公司于2023年11月完成合并，組成鳴鳴很忙集團。

在合并事件中，2023年11月，湖南零食很忙商業連鎖有限公司（后更名為鳴鳴很忙）收購宜春趙一鳴食品科技有限公司87.76%股權，并于次日完成股權變更登記。但該公司未依法向國家市場監督管理總局申報經營者集中，違反了《反壟斷法》相關規定。

2025年1月，國家市場監督管理總局對鳴鳴很忙作出行政處罰決定，認定其行為構成違法實施經營者集中，但不具有排除、限制競爭的效果。最終對鳴鳴很忙處以175萬元罰款。

自2023年12月起，公司開始合并趙一鳴零食的財務資料。此次招股書披露，2022年-2024年（下稱：報告期內），鳴鳴很忙實現收入分別為42.86億、102.95億、393.44億；經調整利潤凈額（非國際財務報告準則計量指標）分別為0.81億、2.35億、9.13億；年內利潤分別為0.72億、2.18億、8.29億。于往績記錄期間，增長主要是由于業務擴張，主要歸因于門店網絡擴張及趙一鳴收購事項。

鳴鳴很忙在招股書中指出，公司的量販模式，解決了中國休閑食品飲料零售行業的痛點。

據悉，鳴鳴很忙的單店SKU數量一般不少于1800款，根據弗若斯特沙利文報告，公司單店SKU數量是同等規模商超中休閑食品飲料產品平均SKU數量的2倍。截至2024年12月31日，公司的產品SKU中約25%為與廠商合作定制。

凌雁管理咨詢首席咨詢師林岳向《港灣商業觀察》表示，鳴鳴很忙追求SKU數量是一個成功的因素，因為豐富的種類會讓購物體驗更加豐滿，消費者可以一站式完成心愿清單，看到有新意的產品也會額外買單，從客單價來講也是一種促進。SKU多樣化在未來也是休閑零食的趨勢，會逐漸擴展到飲料、日化、文具等等便利性的商品，滿足消費者的各種需求。

同時，招股書介紹，公司重新梳理、極大簡化了從生產到終端銷售的各關鍵環節。公司絕大多數產品由廠商直供，并通過門店網絡直接面向終端消費者。根據弗若斯特沙利文報告，基于重構的供應鏈和顯著的規模效應，公司的產品平均價格比線下超市渠道的同類產品便宜約25%（基于對集團與超市渠道一籃子常見休閑食品飲料產品的價格對比分析）。

但毛利率方面，報告期各期，鳴鳴很忙的毛利分別為3.19億、7.72億、29.99億，毛利率分別為7.5%、7.5%和7.6%，凈利潤率分別為1.7%、2.1%和2.1%，經調整凈利潤率則分別為1.9%、2.3%和2.3%。

在外界看來，鳴鳴很忙最大的競爭對手莫過于好想來，好想來母公司為萬辰集團（300972.SZ）。同一時期，萬辰集團毛利率分別為15.97%、9.30%和10.76%；凈利率分別為7.56%、-1.57%和1.87%。

不難看出，在毛利率方面鳴鳴很忙弱于萬辰集團，而凈利率方面有所反超。不過在今年一季度，萬辰集團毛利率為11.02%，凈利率為3.59%，均持表現不錯。

值得關注的是，截至2023年及2024年12月31日，公司分別支付股息1.94億、3227.9萬；于2025年3月29日，根據股東決議，公司向股東宣派股息3億，并于2025年4月支付。三次分紅金額累計達5.26億。

股權結構方面，截止最后實際可行日期，鳴鳴很忙的控股股東為晏周和趙定。晏周直接持有公司25.75%的股權，并通過6個持股平臺控制14.16%的投票權，合計控制39.91%的股權。趙定通過宜春鳥窩持有公司22.69%的股權。晏周和趙定通過一致行動協議共同控制公司，合計控制約62.60%的投票權。

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兩巨頭的激烈競賽，到底誰能勝出？

截至2024年12月31日，鳴鳴很忙擁有由14394家門店構成的網絡，其中有約58%位于縣城及鄉鎮。截至同日，門店網絡已覆蓋1224個縣，在中國所有縣城中覆蓋率達到約66%。

鳴鳴很忙主要通過加盟模式經營，授權加盟商通過加盟店以公司的品牌銷售休閑食品飲料，公司收入主要來自向加盟商銷售商品及加盟服務費。

各期，公司的加盟店數分別為1898家、6569家、14379家，占比分別為99.8%、99.8%、99.9%；自營店數分別為4家、16家、15家，占比分別為0.2%、0.2%、0.1%。

期內關閉的加盟店數目分別為14家、44家、273家；期內開設的新加盟店數目分別為1089家、4715家、8083家。

鳴鳴很忙表示，公司在此期間關閉門店的原因包括不符合運營標準及公司無法控制的其他原因而關閉的相關門店。

各期，門店GMV總額分別為64.47億、153.25億、555.31億；訂單總數分別為1.75億、4.23億、16.15億，每家門店日均單量分別為3.85億、3.88億、4.52億。

2023年的GMV總額及訂單總數包括零食很忙于整個年度的GMV及訂單總數及繼2023年11月完成趙一鳴收購事項后趙一鳴零食于2023年12月的GMV及訂單總數。2024年的GMV總額及訂單總數包括兩個品牌于整個年度的GMV及訂單總數。

截至2024年末，萬辰集團門店數量達到14196家，而公司在2023年末的門店數量還只有4726家，一年時間新增門店9776家，平均一天開26家店。

換言之，萬辰集團門店與鳴鳴很忙相比僅相差200家左右。信達證券在今年4月末的研報中指出，目前零食量販業態在零食品類的效率競爭優勢仍突出，預計階段性表觀單店下降不影響業態長期向上發展趨勢。萬辰集團和鳴鳴很忙門店數量接近，行業格局確立，萬辰通過23-24年快速開店驗證了業態的競爭力和團隊的能力，往后建議更加關注內生經營質量。

華源證券2月末的研報也表示，得益于高性價比零售本質，在當前消費降級背景下，零食量販行業快速增長，預計至2027年行業規模可達1547億，2019-2027年CAGR達28%，目前全國零食量販門店合計26000+家，競爭格局上，很忙系與萬辰系遙遙領先，零食有鳴/糖巢/零食優選緊隨其后，呈現“兩超多強”格局，地區維度上，北方市場由于布局較晚，當前處于圈地跑馬階段，仍有較多空白市場待挖掘，具備先發優勢的企業后續可獲較大市場份額，預計未來市場份額持續向頭部集中。

林岳則指出，鳴鳴很忙近年來走上了增長的快車道，主要是通過并購、加盟等方式來達成，目標也非常明確，就是做大規模之后謀求上市，期間也關停了一些經營不好的店，但盈利低的問題仍然沒有解決，這是嚴重依賴加盟及供應鏈所導致的，過分的追求規模效應，未來在管理和發展過程會遇到很多挑戰，如終端服務投訴、加盟商不賺錢等問題。

林岳認為，保證加盟商利益是重中之重，因為鳴鳴很忙需要靠大量的加盟來覆蓋下沉市場，門店越多，供應鏈議價能力就越大，但是從當下的情況來看，零食市場已開始趨于飽和，需要在業務模式、品類創新、服務體驗上去找增量。這也是為什么一些零食品牌開始考慮折扣超市的模式。另一方面，社區門店也是未來爭奪的重要領地，更小的店、更密集的布局，向社區服務的模式去發展迭代。

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營銷費用狂飆數倍，消費者口碑要重視

報告期各期，鳴鳴很忙的銷售及營銷開支分別為1.59億、3.25億、14.76億。其中，2024年，銷售及營銷開支較2023年大幅增加11.51億，整整翻了4.5倍。

其中營銷及推廣費用分別為4167.5萬、4896.1萬、1.77億，占比分別為26.2%、15.1%、12.0%；員工薪酬分別為8185.8萬、1.74億、8.16億，占比分別為51.4%、53.5%、55.3%；差旅及辦公費用分別為973.2萬、4011萬、2.52億，占比分別為6.1%、12.3%、17.1%。

鳴鳴很忙表示，2024年銷售及營銷開支同比增加353.9%，主要由于(1)員工薪酬增加6.42億，歸因于公司有更多的銷售及營銷人員來支持不斷擴大的業務運營，并向合資格銷售及營銷人員授予股權激勵。此外，該增長也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個完整財政年度；

(2)差旅及辦公費用增加2.12億，歸因于門店網絡的擴展需要公司的銷售及營銷人員及門店督導增加出差頻次，以及其需要更多的辦公空間。此外，該增長也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個完整財政年度；

及(3)營銷及推廣費用增加1.28億，主要與擴大營銷工作有關，包括代言、線上及線下廣告以及營銷活動。此外，該增長也是因為2024年是趙一鳴收購事項后的第一個完整財政年度。

在消費者口碑方面，截止2025年5月21日，公司旗下品牌零食很忙在黑貓投訴平臺共計擁有516條投訴量，其中已完成497條。消費者投訴涉及“食物變質、吃出蟲子毛發等異物、店員態度差”等方面。

趙一鳴零食在黑貓投訴平臺共計擁有1070條投訴量，其中已完成981條。消費者投訴涉及“會員日虛假宣傳、稱重有問題、吃出異物、食品變質發霉”等方面。

此外，在抽查方面，2024年5月，高安市市場監管局通報高安市趙一鳴零食瑞陽東區店經銷的玫瑰魚（香辣味）涉嫌生產環節超范圍使用食品添加劑。具體為苯甲酸及其鈉鹽項目不符合GB2760-2014《食品安全國家標準食品添加劑使用標準》要求，檢驗結論為不合格，違反了《食品安全法》，監管部門對其處沒收違法所得、罰款的措施。

2024年8月21日，廣東省市場監管局披露，汕尾市城區趙一鳴零食店銷售的奶油味瓜蔞籽和揭陽市榕城區趙一鳴食品店銷售的醬花生（川香麻辣味），大腸菌群均不符合食品安全國家標準規定。

2024年8月23日，廣東省市場監管局披露，潮州市潮安區金石鎮趙一鳴食品店銷售的開口松子，其過氧化值（以脂肪計）不符合食品安全國家標準規定。

另據天眼查顯示，2023年5月9日，宜春市趙一鳴商貿有限公司因違反稅收管理，國家稅務總局宜春市稅務局第一稽查局依據《中華人民共和國稅收征收管理法》第六十四條第二款，處以少繳稅款0.5倍的罰款，罰款金額179907.16元。處罰事由為，2019-03-06至2022-12-31，少繳增值稅，印花稅，城市維護建設稅，企業所得稅。（港灣財經出品）