近期，上海寶濟藥業股份有限公司（下稱“寶濟藥業”）提交了招股說明書，擬港交所IPO上市。

筆者注意到，寶濟藥業幾乎每年均在進行融資，而今公司前腳剛進行了兩輪融資，合計融資額達4.707億元，后腳卻要沖刺港股IPO，如此緊湊的資本動作在資本市場中確實頗為罕見，凸顯出公司對資金的迫切需求。從產品端來看，寶濟藥業雖然擁有豐富的產品線以及廣闊的市場前景，但公司尚未實現任何產品商業化，公司依舊處于虧損階段，寶濟藥業何時能憑借產品上市扭虧為盈，目前仍是未知數。

無產品商業化

自2019年成立以來，寶濟藥業始終專注于大品種生物藥物的研發，致力于通過替代源自動物器官、血液或尿液的生化提取產品，或以其他方式升級現有治療手段，從而提升治療標準。

目前寶濟藥業主要專注于四個戰略性治療領域，分別是大容量皮下給藥、抗體介導的自身免疫性疾病、輔助生殖藥物、以重組生物制藥取代傳統生化制品的變革性產品。而根據弗若斯特沙利文的數據，這四個領域在2033年的合計潛在市場規模將超過人民幣500億元。

截至招股說明書簽署日，寶濟藥業已打造出涵蓋上述四個治療領域具有差異化特色的研發管線，由五項處于臨床階段的在研藥物（包括我們的三項核心產品KJ017、KJ103及SJ02）及七項臨床前產品組成。

雖然寶濟藥業擁有豐富的產品線以及廣闊的市場前景，但就目前而言，公司的財務狀況并不樂觀。招股說明書顯示，2023年和2024年1-9月（下稱“報告期”），寶濟藥業分別實現營業收入693萬元、504.3萬元，年內利潤分別為-16039.5萬元、-26316.4萬元，公司持續在虧損，合計虧損了42355.9萬元。需要說明的是，寶濟藥業上述的收入主要來自于銷售材料及提供技術服務而獲，公司目前無任何產品商業化。

筆者注意到，導致寶濟藥業持續虧損且越虧越多的主要原因就是研發開支。報告期內，寶濟藥業的研發開支分別為13254.5萬元、18366萬元，占年內利潤絕對值的82.64%、69.79%。這也意味著，寶濟藥業與創新藥企業虧損的本質類似，均是“先投入后回報”模式的極端體現，短期需關注研發效率與管線進展，長期則依賴首個產品上市后的銷售表現及后續管線接力能力。但若無法在3-5年內實現產品商業化，高企的研發投入可能成為持續經營的重大隱患。

事實上，回到寶濟藥業的財務情況，公司此次港交所IPO上市提交的申報稿僅披露了1年及一期的財務數據，而對于A股或者大多數港股IPO的公司，其都會選擇披露公司近三年及一期的相關財務數據。需要說明的是，寶濟藥業成立于2019年末，公司完全擁有3年的完整財報，在此背景之下，寶濟藥業的財務數據披露年限可能存在“合規性模糊地帶”，雖不必然構成違法違規，但顯著偏離市場慣例，易引發監管問詢和投資者擔憂。

幾乎每年都在融資，現如今前腳大額融資、后腳欲沖刺上市

寶濟藥業成立于2019年末，由劉彥君及樓俊文出資設立，截至招股說明書簽署日，劉彥君、王征及譚靖偉合計擁有寶濟藥業約45.91%權益，并且上述三人均簽署了一直相關行動協議，因此上述三人均是公司的控股股東。

筆者注意到，寶濟藥業自設立以來幾乎每年均進行融資的現象，具體情況如下：

從融資動態看，寶濟藥業自2020年9月完成首次增資后，估值便開啟飆升模式，首輪估值為2.09億元，至2024年12月已躍升至48.71億元，4年間估值暴增23倍。

由于長期融資，這也使公司賬面積累了充沛資金。截至2023年末、2024年9月末，寶濟藥業的現金及現金等價物為32167.1萬元、47201.7萬元，分別占當期資產總額的33.03%、37.69%。

令人疑惑的是，寶濟藥業此次港股IPO融資主要應用于研發、擴大生產制造能力、補流等方面，其中對于公司賬面上超3成資產為現金的情況下，寶濟藥業還要募資補流，看來商業化之路還很長。

特別值得關注的是，寶濟藥業在短時間內密集進行資本運作的時間線與融資節奏值得深究。2024年7月完成C輪融資、2024年12月緊接C+輪融資，兩輪合計融資額達4.707億元，而其港股IPO申報稿于2025年1月迅速獲港交所受理。這種“前腳大額融資、后腳沖刺上市”的操作，在資本市場中顯得頗為急切，背后可能折射出多重考量，也可能引發市場對其“為上市而融資”的質疑，進而影響投資者信心。（本文首發于鈦媒體 APP，作者｜鄧皓天）